地方债开闸

林郁之

八月最后一天，酝酿十多年的《预算法修正草案》终于获得十二届全国人大常委会第十次会议审议通过，标志中国距离构建现代财政体系又近一步。

现行《预算法》于1995年实施，在财政法律体系中处于核心法和骨干法的地位，又被称之为“经济宪法”，主要规范公共资源配置，制订“钱从哪里来，用到哪里去”的通盘规则，在财政分配、宏观调控中也发挥着重要作用。

但是，随着改革开放经济领域发生的深刻变化，从2003年起，有关部门就开始探索预算法的修订，以适应新的形势需要。由于牵涉到中央、地方政府在分税制、发债权等方面的权益划分，各方在博弈过程中难以形成一致意见，历经三届人大、四次审议，耗时十余年才最终获得通过。

与原法相比，这次表决通过的《预算法》修订草案最突出的特点是，确立了省级地方政府的发债权，但额度由中央把控，要求预算在规定时限内进行全面公开，并建立全口径预算体系。这为地方政府合法发行债券扫清了最后一道障碍。最快到2015年，省级政府自行发债就会全面放开。

大博弈

在发债问题上，地方政府暂时赢得一筹，但在实施细节上的博弈才刚刚开始。

中国人民大学法学院经济法教研室主任朱大旗对《中国新闻周刊》表示，原《预算法》过于强调预算的工具性职能，将应该受到规范和控制的国家预算反置于监督者之地位，以致将国家预算权力过分集中于政府某一部门甚或某些个人之手。

原《预算法》修正草案的四次审议版本，在地方政府发债问题上的立场也几经反复。国内一般法律通常是三审通过，但也有少数法律颇费周折，如《物权法》就经过了七次审议才最终通过。

2011年，《预算法》一审草案曾一度提出对地方政府债务实行“限额管理”的规定，给地方发债开了一个小口。这年下半年，经国务院批准在财政实力较强的上海市、浙江省、广东省和深圳市四地启动地方政府自行发债试点，被外界视为中国有望对地方政府自行发债开闸。

2012年，《预算法》修法重启，最终形成的草案不仅将地方发债的“限额管理”相关条款删除，同时，重申“除法律和国务院另有规定外，地方政府不得发行地方政府债券。”

时任全国人大法律委员会副主任委员洪虎在作预算法修正案草案二审修改情况的汇报时指出，考虑到近些年中国地方政府债务急剧上升达10万多亿元，带来的问题和潜在的风险必须引起高度重视，因此草案二次审议稿恢复现行预算法规定，明确从严规范地方债务。

反对声也不绝于耳。财政部财政科学研究所所长贾康曾撰文指出，原《预算法》二审关于地方发债的表述退回现行预算法的表述，“没有体现立法应规范与服务现实的实质要求”。

如此一百八十度态度大转弯，皆为形勢所迫。此后两年，预算法草案修订再度搁浅。

2014年4月，预算法迎来三审，为地方发债重开大门。与此同时，三审草案也设立了一系列风险隔措施，如明确举债主体为“经国务院批准的省、自治区、直辖市”；举债方式限于“发行地方政府债券”；用途应当是“一般公共预算中必需的建设投资的部分资金”，并“不得用于经常性支出”；债务还应有“稳定的偿还资金来源”。

三审稿还在债务规模和管理方式上设“防火墙”：举债规模“由国务院报全国人民代表大会或者全国人民代表大会常务委员会批准。省、自治区、直辖市依照国务院下达的限额举借的债务，列入本级预算调整方案，报本级人民代表大会常务委员会批准。”

正是这一系列对地方债的设置，在财税界和地方引起争议。考虑到一审稿对举债的说法“实行债务余额管理”，具体发行由负责本地区的政府机构进行统一管理。中国政法大学财税法学研究中心施正文对《中国新闻周刊》表示，真正的地方债制度应该赋予地方政府一定的权力，但三审稿地方的发债权还是完全掌握在中央手里，地方发债的权力大大收缩了。

三审时，正值全国人大常委换届，当时的审议，主要是让新任常委们熟悉法律条文，时机尚未成熟，直到8月31日四审，《预算法》修正案终获通过。四审稿基本延续了三审稿的规定，而且没有再公开征求意见。

朱大旗则认为，目前举债主体中，市、县级政府债务占大多数，但《预算法修正案》规定的举债主体却仅限于省级政府，权责不匹配的情况仍未完全校正。

堵偏门

省级政府发债闸门打开，无疑让地方政府松了一口气。

财政部财政科学研究所所长贾康对《中国新闻周刊》表示，允许地方发债就是把原来潜在的隐形债风险加以抑制让其阳光化，这更利于控制地方债风险，也是一个非常明显的进步。至于地方政府符合什么条件可以自发债，要看预算法里如何规定。

眼下，正值地方政府还债高峰期。

国家审计署报告透露，在2014年和2015年共计将有4.2万亿元地方债到期。尽管中央多次表态，“政府性债务风险总体可控”，但审计署数据仍让市场看到，地方债务结构性风险突出，个别地方政府资产负债率超过100%，区域仍存在风险，偿债压力非常大。

国际评级机构穆迪今年年中披露的数据显示，江苏、北京、四川、浙江、山东、贵州、上海、重庆、吉林、重庆、辽宁、河南、内蒙古和江西等地一年内到期的债务额占总债务的比重超过25%。除了海南省以外，其他各地一年内到期的债务额占总债务比重超过15%。

根据中诚信国际信用评级有限责任公司测算，各省份市政建设和交通运输两者相加占所有资金投向的比重几乎均在50%以上，一半省份超过60%，资金使用期限较长，债务期限结构与资金使用期限结构错配矛盾凸显。

目前地方债所建项目资金回收周期一般都在十年左右，而基础设施所形成的债务一般在五年左右，地方债期限错配比较严重，发行地方债有利于缓解债务风险。

海通证券宏观分析师李宁对《中国新闻周刊》表示，以融资平台为核心的地方债务占银行贷款规模大，严重依赖土地出让收入。因此，地方债务的特点集中体现在，融资平台、地方财政、银行和房地产形成了相互影响的风险链条。

在现行中国政府管理体系下，中央政府无疑对于这些巨额地方债务负有“兜底”责任。因此，从2010年起，财政部就开始着手起草地方融资平台清理细则，不久，央行又全面叫停“平台贷”，切断银行与平台公司之间的资金输送管道，并用发行城投债的方式，取代之前的银行资金。

城投债被视为准市政债，目前仍属于企业债，其利率水平显著低于银行贷款，这也极大降低了地方政府的融资成本和风险。过去，城投债一般被认为是有政府信用支撑的无风险债券，但是随着地产下滑趋势，城投债进入还本高峰期城投债的分化也在加剧。

中信证券研究部邓海清告诉《中国新闻周刊》，今年以来，低评级、土地相关度高的城投风险放大，造假、资金挪用等丑闻屡次爆出，城投似乎也隐含着不安全性。在今年及未来，城投的违约风险仍然是主要风险，对低评级我们依然应当维持较为审慎的态度。

融资平台债中的城投债今年将迎来集中兑付期。据Wind统计，今年到期的城投债规模超过了3000亿元，其中三分之二为滚动到期的短融城投债，较2013年上涨六成以上。

此间风险，中央早已察觉。

财政部部长楼继伟在今年8 月两度表示“将地方政府性债务分类纳入预算管理”，“对高成本融资的存量债务，允许地方申请发行地方政府债券置换。”

在瑞银策略分析师陈琦看来，楼继伟的表态实质上是进一步明确分类化解存量地方政府性债务的思路。允许通过低成本的地方政府债券置换，则加强了市场对于化解存量债务的信心。

中诚信国际政府与公共融资评级部高级分析师闫文涛对《中国新闻周刊》表示，债务偿还方面，地方债务的偿还对土地出让收入依赖过大，全国承诺以土地出让收入偿还的债务占比达37%左右。在当前房地产市场景气下行的大背景下，过于单一集中的债务偿还结构加大了地方政府债务风险敞口。

摸家底

随着《预算法》修改通过，到2015年，省级政府发债权将陆续落地。届时，首先政府需要公布详细的资产负债情况，也就是先摸清家底、再公布家底。

早在2011年，根据财政部要求，全国23个地区试编政府财务报告。政府财务报告包括政府财务报表（资产负债表、收入费用表等）、报表附注、政府财政经济情况和政府财务管理情况四部分。

2013年8月，财政部部长楼继伟在向全国人大作预算执行报告时表示，将试编政府财务报告范围扩大到全国所有省份。这也意味着所有省份纳入地方资产负债表试编行列。此后，各地按照财政部要求不断扩大资产负债表试编范围。

据不完全统计，至少有上海、湖北、安徽三个省市将资产负债表试编范围扩至县区一级，其他地区则扩大试编试点城市范围，比如重庆、山西、湖南等地。

据中国人民银行研究局首席经济学家马骏透露，截至2014年中期，我国大部分省级政府已经在“权责发生制政府综合财务报告”的框架下，基本完成了地方政府资产负债表的试编工作，目前正在总结经验，争取完善编制的原则和方法，并开始研究如何使用资产负债表。有些地区，如上海、江西、安徽等已经在区县层面开始试编政府资产负债表。

资产负债表编制难度超乎预期。由于中国现行财政会计制度建立在收付实现制，而不是权责发生制，根据研究，目前个别省级政府也许具有资产负债表的雏形，但并不规范和连续，不利于真实反映地方的偿债实力。

上海市资产负债表试编已三年多，今年又把资产负债表试编从市一级扩展至全部区县一级。据知情人士透露，上海目前的统计情况仍不够精确，因此也并未对外公布编制结果。上海试编政府资产负债表时，資产既包括政府机构，还包括事业单位、国企、文物单位。

中央财经大学财经研究院院长王雍君对《中国新闻周刊》表示，当前，我国政府公布的财政收支数据是流量，而政府资产和负债是存量数据。如果只公布收支，没有资产负债的数据，还远远不够。

关于地方政府的资产概念，业内仍有争议。中国地方政府资产负债表的试编，原则上与国际通行的做法基本相符，但在口径、估值方法、会计标准等方面也遇到了不少具有中国特色的问题，比如国有企业、养老保险负债、土地、矿产等没有负责资产是否和如何计入政府资产负债表等等。

资产负债表编制完成后，地方政府还需要邀请第三方评级机构进行信用评级。

目前活跃在中国评级机构约有50多家，大型的评级机构主要有中诚信、联合资信、大公国际、上海新世纪、中债资信等，国际评级机构有标准普尔、穆迪和惠誉。

此前，现行试点发行地方债的几个地方政府，并未进行信用评级。从2011年开始，财政部开展自行发债试点，定为沪浙粤深四地。2013年，在此基础上，财政部又把山东、江苏两地加入到了自行发债的“大军”。

当时，在城镇化融资需求加大的背景下，虽然地方政府自行试点规模的扩大，被业内人士视为一种进步，但不论是代理发债还是自行发债，最终仍由财政部代办还本付息，享有中央财政兜底，仍无法全面反映本级政府债务风险的差异。

今年5月，财政部宣布把地方债试点扩大到十个省市，并首次采取了市场化原则的“自发自还”式的还债方式的同时，明确要求“试点地区要按照有关规定开展债券信用评级，择优选择信用评级机构。试点地区要与信用评级机构签署信用评级协议，明确双方权利和义务。”

事实上，随着近年来融资平台的飞速发债，作为评级机构，要对平台公司发债进行评级，已不得不先对其所在的地方政府评级。

中债资信透露，在2013年9月正式对外发布地方政府评级方法和模型后，目前已对中国省、市和百强县将近500多个主体进行了系统性梳理。另一家中资评级机构中诚信国际已经形成地方政府的评级方法，并建立相对完善的评级模型和数据库，目前正着手完善评级流程、完成工作底稿等。

截至今年7月，首次批准地方政府自主发债试点的10个省市中，已有广东、山东、江苏、宁夏、北京五地确定了信用评级机构。广东、山东为上海新世纪资信评估投资服务有限公司，宁夏为大公国际资信评估有限公司，江苏省为中债资信评估有限责任公司。

地方债信用评级过程包括：资料搜集、进场访谈、资料完善、撰写评级报告、信用等级评定以及出具信用评级报告等。目前，在评级过程中，最大难点是信息获取，而"资产负债表是企业或金融机构信用评级的必要、基础材料。

鉴于当前地方政府的资产负债表“难产”，评级机构也只能另寻他路。《2014年山东省政府债券信用评级报告》的数据来源主要是山东省统计年鉴、国家审计署的地方债审计报告，以及省财政厅提供的近3年公共财政预算收支、政府性基金预算收支数据。

上海新世纪评级公共融资部总经理曹明对《中国新闻周刊》表示，地方政府信用评级是未来实现市政债市场化的基础，未来若出现因评级低而导致某些地方政府融资困难，则需要中央政府的整体宏观调控来解决，如转移支付等。

地方债合法落地后，城投债市场也将在2015年开始萎缩。瑞银策略分析师王琦认为，未来，城投债的供给可能减少，但并不会完全退出历史舞台。尤其是对于含有经营性业务、已经公司化运作的城投平台，剥离其政府融资职能后的债务部分可能会褪去“城投债”的属性，继续以企业债、非金融企业债务融资工具等形式支撑此类债券的供给。

如何控制地方发债的风险，则是当前中央相关部门最为担忧的问题之一。

尽管新版《预算法》已经由人大常委会表决通过，但地方发债仍需冲破多道关卡：首先，发债主体只能是省级政府，其次，对方发债动机限定为“预算中必需的建设投资的部分资金”才可举债融资，且规定“举借的债务应当有偿还计划和稳定的偿还资金来源，只能用于公益性资本支出，不得用于经常性支出”。

申银万国证券研究所首席宏观分析师李慧勇表示，在预算法修正完成后，估计地方市政债将进一步放开。伴随新型城镇化的开展，地方政府不可避免迎来新一轮加杠杆过程，但新增债务将以一个更加市场化的方式出现，这将在一定程度上避免地方债务在老路上重复，财政风险和金融风险将会隔离。这一问题的解决意味着中国资产的透明度将会明显上升，系统性风险将明显降低。