优先股制度是救市良药吗？

包阳 李明洋

【摘要】优先股以其可以强制分红在股票市场被政府和投资者统一认为是改变“圈钱市”的利好政策，是一剂救市良药。本研究通过深入优先股融资的优劣势，认为优先股制度并不一定就是救市良药，优先股制度要想良好发挥作用，还需要有健全的法律制度和监管体系以及政策措施做保障。

【关键词】优先股 控制权 股利

自2009年下半年起，中国股市进入长达五年之久的下跌趋势。究其原因，投资者认为中国股市不注重投资者回报、再融资导致的“圈钱”现象是导致股市长期低迷的主要原因。为改变这一现状，政府相关部门不断推出促进股市改革的相关政策和制度，这其中就包括优先股制度。

2013年7月，国务院发布《国务院办公厅关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》，提出允许实施产能整合企业通过探索发行优先股等方式。同时期，证监会发言人表示支持发行优先股，称目前开展优先股试点条件基本具备，证监会正在研究制定优先股试点的相关文件，将尽快发布实施。从以上政府行为我们不难看出政府十分重视和认可优先股制度，并在为此项制度实施做准备。

2013年9月9日，网络盛传“监管层跟银行高层召开闭门会议，讨论银行透过发行优先股补充资本，其中，农行、浦发银行可能成为首批试点”。在此消息的刺激下，该天银行板块表现十分强势，成为推动上证指数拉升的主力军。最终农业银行、浦发银行、交通银行、兴业银行等多只银行股涨停，银行板块大幅上涨8.24%，上证指数大涨3.39%。通过此事件我们可以看出，在投资市场中，投资者对优先股充满了无限的期待，大部分的投资者认为优先股制度是唯一一个注重投资者回报的制度，因此对二级市场和企业都是一个极大的利好。

上面的事实告诉我们，无论是政府层面的宏观指导，还是二级市场上的投资者，均对优先股制度充满了期待，认为优先股特有的强制分红是对重视投资者的表现，是对目前“圈钱“现象的一个极大的改善，因此认为其是一个极大的利好，无论是对股票市场还是对企业本身。但事实上，优先股制度是否真如政府和投资者预期中的那样好吗？真能改变股市“圈钱”现状，成为救市良药吗？结果可能未必尽如人意。

一、概念界定及分类

目前对于优先股的定义不同的学者理解不同，但普遍认为其是一种混合型的有价证券。即优先股是一种兼有普通股和债券两种性质，优先于普通股股东分配利润和取得企业剩余财产不用偿还本金领取固定收益的特殊有价证券。

优先股的特殊主要体现在以下两个方面：

一是从法律角度看，优先股属于股权资本，与普通股具有类似之处，两者均无最后归还股本的日期。但是优先股又不同与普通股，它优先于普通股股东领取股息和对企业剩余财产进行索偿，一般情况下不具备普通股的表决权。

二是从企业的最终所有者普通股股东的立场来看，优先股是一种财务杠杆的工具，可以视同一种负债，可以按照事先约定的利率收取固定的收益。但是优先股又不同与债券，优先股的股利是以企业的税后利润来发放的，不像债券利息能够抵免税负。同时优先股股利的支付也不是绝对必要的，具有随意性，若企业没有利润或利润不足，可以不支付股利，以后也不一定补偿。

按照不同的分类标准，优先股可以划分为累积优先股和非累积优先股、可转换优先股和不可转换优先股、参与优先股和非参与优先股、可赎回优先股和不可赎回优先股以及有表决权优先股和无表决权优先股等。

二、优先股筹资的优点

作为企业，其发行优先股的动机一方面是为了筹集自由资金，扩大资金来源，另一方面是在增强企业筹资的灵活性同时防止企业控制权分散。前面提到无论是政府还是投资者都对优先股这一融资方式充满了期待，普遍认为该项制度对企业是极大的利好。市场各方之所以对优先股制度充满期待归根到底还是因为优先股融资与其他方式相比具有独特的优点。

一是保持普通股股东的控制权，防止企业控制权分散。大多数优先股股东是非参与性的，不能参与企业治理，一般只享有有限的表决权，不享有对企业重大经营活动的控制权和取得额外红利的权利。因此，发行优先股一方面可以募集到所需资本，同时又可以避免分散原有普通股股东对企业的控制权。

二是有利于吸引投资者。优先股可以在普通股之前分得固定股息和取得剩余财产，与普通股相比，投资风险较小，可以吸引比较保守的投资者。

三是具有财务杠杆的作用，有利于增加普通股的股东权益。优先股与企业债券一样具有财务杠杆作用，由于优先股的股息率一般为固定比率，当企业增长的利润大于支付给优先股股东的约定股息，则剩余利润为普通股股东分享，因此优先股筹资有助于提高普通股股东的股东权益。

四是筹资风险小。优先股一般没有固定的到期日，不用偿还本金，这就减小了企业的筹资风险。此外优先股股息的支付可以根据企业的盈利情况进行适当的调整，不用像债务一样到期必须还本付息。在财务状况不佳时，企业可以暂停优先股股利的支付，减少企业支付股息的压力，不会因此导致偿债危机及企业的破产。

五是有利于增加企业财务的弹性。对可赎回优先股，企业可在需要时按一定价格收回，这就使得企业利用这部分资金更有弹性。当财务状况较弱时发行优先股，而财务状况转强时收回，这有利于结合资金需求加以调剂，同时也便于掌握企业的资本结构。

六是增强企业实力，提高信用。利用优先股筹集的资金，形成企业的权益资金，一方面加强了企业权益资本的基础，增强企业的实力；另一方面为企业筹措债务资本提供了物资保证和信用基础，增强企业的借款举债能力。

三、优先股筹资的缺陷

优先股筹资尽管优势明显，但并不是说优先股筹资没有缺点。与其突出的优点相比，其缺陷也十分明显。

一是资金成本较高。优先股的筹资成本较高主要是由于一方面优先股股利要用税后净利发放，不能像债券利息在税前列支；另一方面优先股的风险也比债券要高，因此优先股的股利一般要比债券利率高。

二是可能会加重企业的财务负担。通常情况下，优先股要求支付固定股利，而股利又不能税前扣除。尽管优先股股利可以延期支付，但当企业盈利持续下降时，优先股股利就可能成为企业一项沉重的财务负担，会加剧企业的财务风险，影响企业形象。

三是对企业的制约因素较多。企业是否能够发行优先股以及优先股能够发行多少，均有国家法律制度进行约束，并非企业可以自行决定。比如规定企业不能连续3年拖欠股息，企业有盈利必须先分给优先股股东，企业举债额度较大时要征求优先股股东的意见等。

四是可能减少普通股股东股利，降低企业价值。当企业经营不善，盈利能力下降时，由于优先股股东先于普通股股东获得利益，采用优先股筹资会导致企业支付普通股股利的能力大大削弱，这将导致企业价值的下降。

四、结论与建议

通过对优先股融资优点和缺陷的对比，我们可以发现优先股制度的优点和缺陷都是十分明显的。优先股可以增强企业资金充裕度，但是也可能造成企业财务负担；可以增强企业实力，提高企业信用，但是也可能降低企业价值；可以增加企业的财务弹性，但是该制度的实行对企业还有很多的制约因素。因此综上分析，我们不应简单的坚持认为优先股制度就一定是利好，是拯救股市的良药，而应客观理性的看待优先股的作用，不能盲目认为优先股就是救市良药。

优先股制度的优点明显，但是影响其作用发挥的因素还有很多，而要想优先股制度真正成为救市良药，还必须有其他因素的支持。

一是健全、完善的相关法律法规。良好政策的实施，需要完善的法律制度作为保障。要在我国实现优先股的健康发展，就必须要有完善的相关法律法规。优先股的发行时间、发行条件、发行方式、发行数量、股利支付、后期管理以及违规处罚等内容均要通过法律制度的形式确定下来，这样一方面可以保证优先股实施过程中有法可依，另一方面可以减少不良企业通过这种方式融资的可能性，避免侵蚀投资者利益行为的发生。

二是给予优先股政策支持，减免优先股各方的税务负担。税收成本是优先股各方考虑的其中一个问题，它不仅影响到企业的融资决策还影响到投资者的投资决策。按照现行税法的规定，优先股股利从企业净利润中派发给投资人，不能和债券一样在税前抵扣。如果允许企业优先股股利税前抵扣将极大的改善企业现有的融资方式，改变企业“圈钱”的“光辉形象”。如果给予投资者部分的税收减免，将使得投资者更愿意投资于优先股，促进长期投资者的形成，改变我国股市投机市的现状。

三是将优先股适当引进具有成长性的中小企业。处于成长阶段的中小企业由于缺乏可以抵押的实物资产，通过银行进行长短期的贷款融资变得十分困难。如果将优先股机制引入这些成长性良好的中小企业，不仅可以增加企业融资渠道，满足企业发展过程中的资金需求，而且可以最大限度的保护投资者的权益，满足投资者的利益追求。

四是完善的监管体系，加大监管力度。好的制度和好的法律，还需要有好的监管才能保证其发挥作用。在现在的金融市场中，国家制定的众多优秀政策在实施过程中，因为部分人的利益驱使而出现偏差，导致投资者遭受严重的经济损失，同时监管部门的信誉也不同程度受到损害。面对这种情况，我们就需要建立完善的监管体系，通过加大监管力度不断查处违规行为，促使损害投资者利益行为不再发生。

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