政府干预、股权激励水平与公司业绩

王传彬　巩建信　曹前

摘 要：基于股权激励契约结构内生视角，选择2006—2011年公告股权激励的上市公司为样本，旨在揭示政府干预股权激励水平进而影响经济效果。研究发现：第一，政府干预影响股权激励水平。与非国有控股上市公司相比，国有控股上市公司股权激励水平较低，地区市场化水平与股权激励水平正相关；第二，股权激励水平与公司业绩正相关，股权激励水平越高，公司业绩越好；第三，政府干预股权激励水平进而影响公司业绩的中介传导作用成立。上述研究发现为理解国有上市公司薪酬激励改善、资本市场改革提供了一个有益的视角。

关键词：政府干预；股权激励水平；公司业绩；内生视角

中图分类号：F830 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2014）06-0158-02

一、文献回顾

Jenson和Meckling（1976）的经典代理理论为预测和解释会计行为为目标的实证研究提供了强有力的分析工具。然而该理论的前提假设是委托人与代理人之间的交易行为是在公平和自愿的前提下展开的。然而具体到中国，上市公司企业行为不仅受到大股东和中小股东以及债权人之间的代理关系影响，更是作为公民的企业利益相关者与具有强制力的政府之间相互博弈的均衡结果。

国内，白重恩、李稻葵（1997）最早运用多任务委托代理理论来研究国有企业代理人激励问题。把国有企业视为多重任务的代理人，即不仅需要达到有效率的产量，还需要承担社会福利供给。在转型过程中，保持就业水平和提供社会安全网络给失业者，明确地被认为具有重大的政治意义。同时，缺少为社会安全网络服务的独立机构。因此，在转型期间，与它们从前在计划体系下的做法相同，国有企业继续在为过剩工人提供就业和社会安全网方面发挥其多重任务的作用。当国有企业承担了多重任务时，国家给予它们持续的低强度的刺激。此后，林毅夫（1997），陈冬华（2003），曾庆生、陈信元（2006），袁江天、张维（2006）等人的研究都运用了多任务委托代理理论来分析国企低效率问题。较近的文献，吕鹏（2010）运用多任务委托代理理论对上市公司管理层薪酬差距进行研究发现，由于政府为了确保上市公司管理层社会性任务的顺利完成，降低了管理层的薪酬差距，与只承担单项盈利任务的民营上市公司相比，国有上市公司的薪酬差距明显要小。廖冠民（2010）从政府干预、社会性负担对上市公司高管更换进行研究，发现在政府控制经理人任免的环境下，会强迫企业承担大量的社会性负担，由于两者之间的信息不对称，企业多任务经营会减弱高管更换对业绩的敏感性。王传彬、朱学义（2012）以2006—2011实施股权激励的上市公司为样本，发现由于双任务委托代理的存在，国有控股上市公司为了确保社会性负担的完成，降低了股权激励水平。

二、实证检验及分析

（一）样本选择

从2006年开始，中国上市公司公告股权激励计划开始呈扩大之势。从实施股权激励的模式看，大部分公司选择股票期权和限制性股票两种模式，选择股票增值权模式较少。从实施的公司性质看，国有控股公司公告的数量远远小于非国有公司。研究样本的财务数据和公司治理数据均来源于北京大学CCER数据库，披露股权激励信息的样本数据来自深圳国泰安数据库。数据处理利用SPSS18.0软件来完成。

（二）研究假设

根据前面的研究结论，结合本部分的研究目的，提出如下假设：

假设1：政府干预程度越强，公司业绩越差。

假设2：政府干预程度越强，股权激励水平越低。

假设3：政府干预、股权激励水平与公司业绩之间存在一定的传导关系。

利用中介变量方法检验政府干预、股权激励水平与公司业绩三者之间的动态关系。

（三）变量定义

1.因变量定义

以总资产报酬率（ROA）来反映公司业绩。ROA的具体计算公式：ROA=（利润总额+财务费用）/资产总额。

2.中间变量定义

以股权激励水平来反映，即上市公司股权激励股票总数与公司流通股总数的比值。

3.自变量定义

以最终控制人类别和最终控制人与地区市场化水平的交互项作为政府干预程度。若最终控制人为国有控股，则取值为0，反之取1。地区市场化水平仍采用樊纲等人编制的《中国市场化指数——各地区市场化相对进程2006年报告》中的各地区市场化指数。

根据以往的研究，本部分实证加入了其他制度因素（如股权结构、管理层权力等），作为控制变量，以增强检验方程的说服力。

（四）实证结果与分析

按照中介变量的检验步骤，估计结果（见表2）。其中模型1是公司业绩与政府干预检验结果，模型2是股权激励水平与政府干预检验结果，模型3是公司业绩与股权激励水平、政府干预检验结果。

从回归结果看，（1）政府干预降低了公司业绩。非国有控股上市公司业绩好于国有控股上市公司，地区市场化水平高的上市公司业绩好于地区市场化水平低的上市公司。（2）政府干预降低了股权激励水平。国有控股公司的股权激励水水平小于非国有控股公司，地区市场化水平低的公司的股权激励水平小于地区市场化水平高的公司。（3）政府干预通过股权激励水平影响公司业绩的中介条件成立。

Bai et al.（2000）分析了为什么所有转轨经济中国有企业的改革速度都很慢，而且国有企业的业绩一直都较差。他们认为，在转轨经济国家，国有企业除承担盈利目标以外，还承担了许多社会负担性任务，如吸收就业、保障社会稳定等。如果给企业实施高强度的盈利激励措施，会导致企业高管忽视社会性任务。由于政府没有建立起独立于企业的社会保障系统，为了保证社会福利，只好对国有企业保持较低的激励水平。本文按照最终控制人类别将上市公司分为国有控股上市公司和非国有控股上市公司，基于政府干预不同控制人股权激励水平进而影响公司业绩进行了实证检验，研究发现，政府干预降低了股权激励水平进而降低了公司业绩，研究结论进一步支持Bai et al.（2000）等。

参考文献：

[1] 王传彬，朱学义.双任务代理模型的股权激励及其经验证据[J].求索，2012，（12）：5-7.

[2] 王传彬，朱亮锋，朱学义.政府干预、市场化进程与股权激励强度[J].会计之友，2013，（6）.

[3] 王传彬，崔益嘉，赵晓庆.股权分置改革后上市公司股权激励效果及影响因素分析[J].统计与决策，2013，（1）：183-186.

[责任编辑 陈凤雪]