家族信托在企业赴港上市中的实践

陈伊利

(广东广大律师事务所，广州 510095)

2012年末，中国白银集团(00815．HK)在香港联交所主板上市。为实现其将境内权益置入境外的上市目的，公司采取了一系列重组措施，包括:由其在中国境内运营的主要公司江西龙天勇有色金属有限公司(以下称“龙天勇有色”)大股东的配偶周佩珍变换国籍后，在境外设立Rich BVI、中国白银集团有限公司(开曼岛)、China Silver(BVI)、中国白银有限公司(香港)等一系列中间控股公司，然后通过中国白银有限公司(香港)在境内设立外商独资企业浙江富银白银有限公司(中国)，进而以该公司收购龙天勇有色，从而完成整个重组过程。中国白银集团的上市，成为近年来境内企业通过设立家族信托架构在香港上市的一个典型案例。

而事实上，大量境内企业在采取红筹模式赴港上市的过程中，信托安排早已屡见不鲜，成为企业跨境重组及资产规划的一个利器。例如:SOHO中国在香港上市，实际控制人张欣与潘石屹对公司的控股正是通过信托来实现的，受托人是汇丰国际信托，合计持有SOHO中国超过60%的股权，信托受益人是张欣;国内乘用车零售商及综合性服务供应商中国永达汽车服务控股有限公司在香港上市，也是以汇丰国际信托为家族信托受托人，信托受益人是张德安及其家人;2011年底在香港上市的宝信汽车，在上市前为杨爱华家族持有的私企，上市后，家族信托 Sunny Sky Limited持有Bao Xin Investment 100%的股权，而Bao Xin Investment持有61．41%宝信汽车的股权。

一、信托和家族信托

根据《中华人民共和国信托法》第二条之规定，本法所称信托，是指委托人基于对受托人的信任，将其财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的，进行管理或者处分的行为。在《信托法》颁布之后，有关监管部门还先后修订和制定了《信托投资公司管理办法》《信托投资公司资金信托管理暂行办法》，用以规制信托制度的商业利用。

而家族信托，顾名思义，是指个人作为委托人，以家庭财富的管理、传承和保护为目的的信托，受益人一般为本家庭成员。由于根据《信托法》的要求，“设立信托，对于信托财产，有关法律法规规定应当办理登记手续的，应当依法办理信托登记”，这就意味着，在内地设立家族信托，对于非资金的财产需要办理登记方能确保信托生效;对于重视隐私的财富人群来说，这样的规定显然让其难以接受，因此至今为止，家族信托尚未在内地真正开展。

二、企业赴港上市时采用家族信托模式的好处

借助在海外设立家族信托这一工具，实际控制人可以在境外上市时，一方面通过身份转换等方式绕道实现重组，另一方面可以保证自身资产在重组过程中不至于失控;不仅如此，还可以根据实际需要把部分人作为酌情信托受益人隐藏在背后而无需披露，家族信托下的受益份额有多少，公众将不得而知，能有效帮助信托的委托人保护隐私，最大限度地避免和降低因采取普通红筹模式而需进行大量信息披露并因此对上市公司造成的冲击和不利影响。具体而言，包括以下几个方面。

1．保密性。委托人和受托人之间设立信托的关系是由一份名为信托契约或者信托协议书的书面协议规管，信托协议书将载明受托人持有财产的相关条款，受托人受信托协议书的约束并且须在行使其权力时为受益人的最大利益行事［1］。由于信托协议书是一份委托人和受托人之间订立的私人文件，通常无需进行登记或者公示;因而对于到底有哪些成员是该信托的受益人，外界无从知晓，每个人的受益比例和分配条件，在公开资料中也看不到。

在英美法系下，信托是一个非常灵活的制度安排，按当事人意愿自治的空间非常大，只要不违背公序良俗的基本原则，任何条款都可以自行设定。因此，通过设置信托资产的分配条件，除了对外保密受益人及其受益权情况外，家族信托甚至可以做到对受益人的保密［2］。

2．财产安全隔离。由于信托资产是独立存在的，其名义所有权属于受托人，与委托人、受托人、受益人的其他财产隔离。因此，委托人的任何变故都不会影响信托资产的存在;而受益人是通过享有信托受益权而获得利益及信托文件指定的管理权限。这样，一方面，当委托人因破产或其他意外情况发生对外负债时，债权人无权对信托财产进行追索，降低企业经营风险对家族财富可能产生的重大不利影响;另一方面，当委托人因离婚等原因需要析产并发生变故时，信托资产作为独立于委托人资产的独立部分，不会遭受分割，从而保持了企业股权架构的稳定性。

3．家族治理。通过设立家族信托，可以有效实现家族对企业的治理。如前所述，由于信托的灵活性，委托人可以在设立信托时，根据传承家族的计划对整个信托架构、操作、预期目标等进行特别规划。同时，可以通过搭建信托架构，设置保护人角色，实现对受托人的制衡，以确保委托人的意愿得到尊重、受益人的权利不受侵害。

以中国白银集团的信托安排为例，在重组过程中，周佩珍作为财产授予人设立了5个酌情信托(即受托人有权决定受益人名单上的哪位受益人可获得若干金额馈赠、其他信托资产或利益，以及发放资产的时间、形式)，而这5个酌情信托分别为原“龙天勇金属”的5位自然人股东的家族信托，各自信托在拟上市公司的持股比例也与原股东持股比例相同，5位原股东作为各自信托的保护人，通过在信托协议书中的权利条款设置，受托人成为了所谓的被动受托人，有效保护了原股东及其所设定信托的受益人的权益。

4．合理避税。商务部《2010年度中国对外直接投资统计公报》显示，我国对外直接投资中超过70%的投资资金流经避税地区，其中香港、英属维尔京群岛和开曼群岛占比最大。这些地区，尤其是英属维尔京群岛和开曼群岛，正是私营上市公司家族设立家族信托基金的聚集地，而这些地区之所以受到大量私营上市公司家族的青睐，与其作为世界知名的免税天堂密不可分。

三、设置家族信托架构完成境外上市时需要注意的几个问题

1．变换身份，完成重组。根据《外国投资者并购境内企业的规定》(以下称“十号令”)第十一条的规定，境内公司、企业或自然人以其在境外设立或控制的公司收购其境内关联公司，需报商务部批准。而结合实践经验来看，此类成功通过商务部审批的案例可谓寥寥。因此，为了规避商务部的审批，在包括本文一再提及的中国白银重组上市案例以及宝信汽车、SOHO中国等其他境内企业赴港上市的案例中，无不采取了先由大股东具有境外身份的亲属(如配偶、子女)在境外设立公司后，再收购境内运营公司的方式，以完成一系列的重组过程。

2．权益的重新分配。在利用境外亲属的身份变换绕开十号令完成公司重组过程后，由于境内运营公司的被境外亲属在境外设立的公司收购，也就使得原来的运营公司的股权完全放在了境外亲属一人名下，随之而来的便是如何对原股东和境外亲属的权益进行重新分配，以确保如此大额资产的权益不会落入他人手中，从而保证原股东的权益。

一般来说。在境外重组完成后，前述境外亲属会签署一份授予协议(Deed of Gift)，将其所持全部股权，无偿转让给一个受托人(Trustee)专门设立的一个SPV公司，此时，其即以一个委托人的身份设立一个信托，而所收购的境内运营公司的股权也随即归属于信托，不再属于委托人;通常委托人也不再保有其他权利。这样，前述亲属转换身份，设立境外公司并收购境内公司的历史使命就光荣完成了，旋即可以卸任股东身份，交还给信托。而原股东及其家族成员等会作为受益人(Beneficiaries)享受信托利益。至于信托受托人，通常会由专业的金融机构担任，严格按照信托协议书(Deed of Trust)约定行事，掌管财产并将收益按照信托文件约定派发给受益人。以确保其可靠性。当然，在境外受托人并不必然要求是持牌金融机构，任何委托人和受益人信得过的机构和自然人都可以作为受托人。

回归到中国白银的案例当中，如前所述，在整个重组过程中，为了确保“龙天勇金属”原来的5位自然人股东的利益，周佩珍作为财产授予人设立了前述5个自然人股东的家族信托，并由5位原股东作为各自信托的保护人，受益人则是5位股东及其配偶、子女。

3．信托架构搭建时的微妙设置。由于委托人和受托人之间主要是依靠信托协议书来规制双方之间的权利义务，并且约定财产的处置，因此信托协议书的设置就很关键，尤其是有关受托人的权利约束、受益人的安排、收益的分配等事项，则更为敏感和重要。

根据对受托人的权利约束大小，信托可以分为酌情信托与固定信托。前者赋予受托人行使权利的选择权，受托人可以在委托人的意愿指导下自行决定信托财产的分配方式、财产的管理运作方式［3］，这也是中国白银案例当中所采取的信托方式;后者则与之相反，委托人会在信托协议书中对信托财产的分配方式、管理运作方式等做出非常清晰的规定，受托人只能严格依此执行［3］。在实践中，完全的酌情信托或固定信托目前并不多见，大部分家族信托是两种形式的混合体，即部分内容作清晰约定，部分权利放手给受托人。此外，根据香港《证券及期货条例》第571章第XV部的规定，信托保护人作为广义的“成立人”(即授予人)范畴，视同于权益股东(beneficiary owner)对待，能够满足公司上市时有关股东持股连续性的要求;不仅如此，根据前述香港法规规定，酌情信托的受益人不用披露自己的权益，这样又恰好满足了当事人保密的需求，无需详细披露到底哪些受益人存在及每个人有多少份额等细节［1］。也正是因为保护人的特殊地位及酌情信托受益人无需披露权益，因此在企业香港上市架构中的信托安排中，总体上较偏向于酌情信托模式。

为了对受托人的权利有所制衡，英美法系信托制度中还有保护人这一角色，保护人的权利也可大可小，包括直接撤换受托人并指定新的受托人;受托人在行使部分权力，例如修改协议、改变受益人或要分配财产时须征得保护人的同意，或者须在约定期间之前通知保护人上述情况。由于保护人制度非常有弹性，信托架构的设计也常常围绕着对保护人角色的设计展开。在中国白银集团的信托安排中，保护人的权利就相当大，包括:(1)厘定终止信托的日期;(2)更改信托的正式规管法律;(3)向受益人指派收入;(4)于信托终结时向受益人指派资金及收入;(5)一般指派及预付权;(6)剔除受益人;(7)增添受益人;(8)更改信托权力及信托的条文。如此一来，保护人才是真正意义上的掌握生杀大权的“老板”，掌控了整个信托安排的重大事项。这样的制度安排，在境外上市重组中是非常有价值的，不仅可以避免原股东的自身利益受损，而且将其他受益人的利益分配权牢牢掌握在自己手中。

信托，尤其是家族信托，作为一种股权设置工具，并非完美，亦有其消极之处，如家族成员日趋庞大且发生纷争时可能会对公司治理产生负面作用并直接影响企业经营状况等。因此，在建立控股性质的家族信托时，创立人不应盲目从众或一厢情愿，必须深入分析信托对家族与企业的长远影响，谨慎权衡利弊，并以配套的治理机制和有效可行的信托契约条款促进信托发挥正面功能、削减负面影响，达成家族和谐永续经营的目标。

［1］ 李寿双．解构境外上市中的信托安排［J］．新财富，2013(3)．

［2］ 陈莹莹．招股书里不能说的秘密:揭开家族信托隐私保护［N］．21世纪经济报道，2012－05－25(23)．

［3］ 佚名．家族信托离岸地亚洲最大独立信托公司分析［N］．21世纪经济报道，2012－05－11．