我国上市公司高管薪酬影响因素的研究综述

张培培,李欢,廖云霞

(广西师范大学经济管理学院,广西桂林541006)

自1998年我国上市公司首次在年度报告中披露高级管理人员薪酬和持股情况以来，上市公司高管薪酬问题一直是社会关注的热点和敏感话题。随着我国企业改革的不断深化，以及股权制度不断地完善，股权被更为广泛地运用于薪酬制度，这使高管薪酬问题变得更为复杂，也吸引了更多学者的关注。

一、基本概念的界定

学界对高管、薪酬、上市公司和上市公司的高管薪酬这四个基本概念至今没有形成统一的看法，主要代表性观点如下：

（一） 高管

高管，是高层管理人员的简称，亦称经营者、经理人、职业经理人，是指掌握企业经营权、从事公司战略性决策，并直接对企业生产、经营活动和经营效益负责的经营管理人员，是委托代理关系中处于代理地位的一方。学者们认为狭义的高管仅指公司的总经理，而广义上的高管众说纷纭，有人认为主要包括：董事长、副董事长、董事、总经理（CEO）、副总经理、总会计师，也有人认为还包括监事会成员、董事会秘书、三总师(总会计师、总工程师、总经济师)等人员。

2006年1月1日起我国于正式施行了最新修订的公司法，公司法第十三章附则中第二百一十七条对公司高管的界定为，公司高级的管理人员是指公司的经理、副经理、财务负责人，上市的公司董事会秘书以及符合公司章程中规定的其他人员。

（二） 薪酬

薪酬，广义上是指员工在向单位让渡其劳动或劳务使用权后获得的所有报偿，包括各种形式的经济收入、有形服务，其实质是一种公平的交易或交换关系。狭义的薪酬仅指经济性报酬，即个人得到的工资、奖金等以金钱或实物形式支付的劳动回报，我国的研究中涉及的高管人员的薪酬主要考虑的是狭义的经济性报酬。

（三）上市公司

在我国，上市公司是指其所发行的股票经过国务院或者国务院授权的证券管理部门批准在证券交易所上市交易的股份有限公司。目前我国上市公司的股票主要包括A股、B股、N股、H股、S股等区分。A股正式名称是人民币普通股票，它是由我国境内公司发行的，供境内的机构、组织及个人用以人民币的认购和交易的普通股票。B股正式名称是人民币特种股票，以人民币标明面值，并以外币认购和买卖，在我国境内(上海、深圳)的证券交易所进行上市交易。H股，即注册地是在内地、而上市地是在香港的外资股。香港的英文是为HongKong，取其首字母，在香港上市的外资股就叫H股。依次类推，在纽约和新加坡上市的股票，分别叫做N股和S股。随着我国股票市场的不断完善，对上市公司信息披露的程度也越来越透明化，国内学者的研究分析采用的样本数据多来自于国内沪深两市发行A股的上市公司。

二、高管薪酬的构成

Case和Fair从工作条件和人的技能角度将薪酬划分为“薪金”和“工资”两个部分，并且他们认为“薪金”是与人的某种“具有形成有价值的一些技能属性”有关，“一些具有非常稀少技能的人可以在自由市场经济中能挣的巨额薪金”，而工资则是相对稳定的报酬部分，通常与个人所取得的经验以及工作年限有关，是“对经验的报酬”。

从不同的角度来分，还可以将薪酬划分为不同的组成部分。从薪酬实践角度，企业高管的薪酬一般都会包括固定部分、短期激励以及中长期激励等三个部分。根据高管人员薪酬的变动性，还可以将薪酬的结构形态划分为两种：浮动薪酬和固定薪酬。浮动薪则是指随组织及个人因素的变化而不断变动的薪酬。固定薪酬是指比较稳定的，不随组织及个人因素而大幅度变化的薪酬。如姚艳红、龚云（2010）研究过程中认为企业高管人员薪酬是由固定薪酬与弹性薪酬构成，固定薪酬一般不与企业业绩直接挂钩,而弹性薪酬是指根据业绩浮动的收入。但多数学者主张高管薪酬主要包括直接货币薪酬和股权激励。上市公司高管薪酬主要包括两个方面的要素，一是短期激励，即有形的直接的货币性薪酬，如固定工资、奖金、红利等；二是长期激励，如股权激励、期权激励、长期激励计划等。我国学者对上市公司高管薪酬的研究主要表现在对固定的货币性薪酬研究，一方面研究高管短期的货币性薪酬的影响因素（陈孙龙，2010；史晓明、尼楚君等，2011）；另一方面将短期货币性薪酬和长期激励共同构成高管薪酬的组成部分进行分析（徐良果、李娜，2011；陈楠、付傅等，2011）。

三、 高管薪酬的主要影响因素

高管薪酬作为对公司高层管理者的主要的激励方式，对高管人员的激励起到至关重要的作用。高管薪酬的形成受多种因素的影响，主要有以下几个方面：

（一） 公司规模、公司绩效与高管薪酬

1998年我国首次披露了高管薪酬的年度数据，此后对高管薪酬的研究逐渐增多。较早对高管薪酬与公司绩效研究的有魏刚（2000）、李增泉（2000） 等，研究发现高管的报酬与公司的绩效并不相关，而是与企业的规模密切相关。

随后学者们对高管薪酬与公司绩效相关性的深入研究，出现了两种不同的结论。一种结论认为公司绩效与高管薪酬无显著关系，如骆正清、刘芳君（2010）对2008年上市公司年报数据进行实证分析，发现高管薪酬和公司业绩没有显著关系。另一种认为高管薪酬与公司绩效有显著关系，如肖继辉（2005）、薛求知（2007）等研究结果都得出了这样的结论，即高管的人均年度薪酬与公司的经营业绩之间呈现显著正相关关系。杜兴强（2007）的研究结果表明，高管层管理当期的薪酬与本期的业绩变化存在负相关关系而与上期的业绩变化存在正相关性。以上研究结论的不同主要是由于使用数据及样本的选择存在着较大的差异性。

（二） 公司治理与高管薪酬

现有文献研究表明，公司治理影响着高管薪酬。公司治理机制包括外部治理机制和内部治理机制。

外部治理机制是指来自公司外部的监督机制，其目的是为了防止企业管理者在执行公司职务时滥用其权利，如市场监管环境、法律法规机构、投资者治理等都属于企业外部治理因素。陈楠、付傅（2011）使用国有企业为样本，对公司的绩效与外部治理环境对高管薪酬的影响进行了研究，研究发现高管薪酬与市场化程度呈正相关关系；高管持股与两职合一提高了高管薪酬与市场化程度之间的敏感度；高管薪酬与政府干预程度呈正相关关系。由于外部公司治理机制的相关因素不容易量化，因此，国内关于外部治理机制对高管薪酬影响的研究还不是太多，有待于学者对此做进一步的研究与探讨。

与外部公司治理机制相比，内部公司治理的许多因素更容易准确的量化，因此，许多学者对公司内部治理机制做了更为细致的研究。按照内部公司治理结构的不同因素分类，可以分为以下几个研究角度：

（1）董事会特征。董事会是现代公司的决策机构，同时也要对高管人员的绩效进行监督，进而决定着高管的薪酬。因此，董事会特征如董事会规模及独立董事比例、两职兼任、监事会规模等因素，对高层管理者的薪酬也存在着很大的影响。

史晓明、尼楚君（2011）研究发现小规模董事会公司的高管薪酬与公司绩效之间的敏感度更高；独立董事比例较高，高管薪酬业绩敏感度也较高。程明、岳剑（2011）研究结果发现内部董事比例、独立董事比例、董事规模同高管薪酬显著正相关。其他的一些学者对上市公司高管薪酬与独立董事比例的研究也有相同的结果。但是徐良果、李娜（2011）研究发现董事会规模与高管薪酬之间存在显著的正相关关系；独立董事的比例与高管薪酬却是存在负相关关系。

两职合一对高管薪酬的影响研究结果差异性较大，如张必武和石金涛(2005)研究就发现独立董事的制度建设以及董事长与总经理两职合一都能显著提高薪酬绩效相关性。而程明、岳剑（2011）两职分离同高管薪酬相关性并不显著。

（2）公司股权结构。学者对公司股权结构的研究主要在于股权集中度、股权制衡度、国有股比例、法人股比例和流通股比例等指标。高管持股、公司股权制衡情况应归于股权激励、股权集中度、控制人类别、监事会总持股比例、内部职工持股比例。

一些学者认为，股权集中度及股权制衡度越大，表明股东拥有的控股权越大，而控股权越大，所有者越有动力去监管管理者的行为，从而越容易制约高管薪酬，也就是说股权集中度与高管薪酬存在着显著的负相关关系。如骆正清等（2010）、龙娟等（2011）研究发现高管薪酬与国有股比例存在显著的负相关关系就验证了这一结论。但也有学者持不同观点，如张俊瑞等（2003）研究发现第一大股东持股比例、国有股比例与高管薪酬没有显著的相关关系。

（3）薪酬委员会的设立。薪酬委员会的主要职责是制定符合股东利益的薪酬政策。大多数研究认为薪酬委员会能够确保股东的利益最大化，有效降低经理给自己制定高额薪酬的可能性。从而得出薪酬委员会的设立可以提供治理的透明度和治理水平，在一定程度上降低高管自定薪酬的可能性。

张必武和石金涛(2005)研究发现设置薪酬委员会对薪酬业绩相关性有一定的影响。刘冰（2010）认为设立薪酬委员会的上市公司其高管薪酬显著低于未设立薪酬委员会的上市公司高管薪酬，上市公司设立薪酬委员会可以有效抑制高管薪酬的高度膨胀。但也有学者持不同看法，如程明、岳剑（2011）研究表明上市公司是否设立薪酬委员会与高管薪酬相关关系不显著。可见，目前还难以评价目前我国上市公司设立薪酬委员会在制定高管薪酬契约中发挥的作用。

四、 股权激励与高管薪酬

国内外学者对股权与高管薪酬绩效关系研究关注较多，但对两者相关性的研究结论并不统一。

Morck(1988)、Hanlon(2003)等的研究中肯定了公司业绩同管理层持股之间存在相关性，同时也验证了这两者之间存在的非线性关系。我国的一些学者在研究中也得到相似的结论，如李增泉（2000）、魏刚（2000）的研究发现两者之间没有显著的相关性。蒋翠珍、顾丽琴、张柯(2011)的研究表明高新技术上市公司业绩与高管薪酬持股比例之间不存在显著的正相关关系。

但是，由于使用样本数据及年限的不同，一些学者研究结果截然不同。如周建波（2003）的研究结果对股权激励效应给予了肯定，同时也对股权激励和公司绩效之间相关性进行了验证。徐良果、李娜（2011）通过对2007～2009年上市公司样本进行分析，发现高管持股比例与企业绩效存在显著的正相关关系。杨向阳、周卫民（2011）研究发现，无论企业是国有控股与否，高管持股与高管薪酬存在显著的正相关关系。

五、高管薪酬差距的影响因素

对薪酬差距因素的研究文献多数是以剥离理论和锦标赛理论为基础。剥离理论认为，企业高管薪酬差距会使低层次的人员感觉被剥离，导致低收入人员对组织目标漠不关心和企业凝聚力的下降。Jensen＆amp;Mecking（1976） 提出的锦标赛理论认为在合作生产和任务相互依存的团队活动条件下，随着监控难度的提高，大的薪酬差距可以降低监控成本，为委托人和代理人的利益一致提供强激励。

国内许多学者大都是以锦标赛理论为基础，对高管薪酬差距及其影响因素进行研究分析，得出高管薪酬差距与公司绩效等因素往往存在正相关关系，从而验证了锦标赛理论的激励效应。如王恩辉、兰青、张敬冰（2011）研究发现高管薪酬差距与公司绩效有着显著的正相关关系；非国有企业高管薪酬差距与企业绩效有更明显的正相关关系但不显著。而一部分学者的研究结果却没有达到验证锦标赛理论的作用。如张正堂（2008）还对高管团队的内部及高管团队和普通员工之间的薪酬差距进行了研究，研究发现国有控股企业中的高管与员工之间的薪酬差距和组织的未来绩效存在负向的关系。巫强（2011）研究也发现高管薪酬差距与企业绩效总体上存在负相关关系。之所以存在这样的结果，表明锦标赛参与人存在较大的异质性，能力信息的不对称，从而影响了锦标赛的效率。

近几年学者们对薪酬差距的研究视角也日趋多样化，如鲁海帆从多元化战略（2007）、心理契约（2009）、内生视角（2009）、高管内部继任(2010)等角度考察了薪酬差距；王恩辉、兰青、张敬冰（2011）也对高管薪酬差距、企业绩效与多元化经营进行了实证分析，丰富了之前的研究。

六、高管薪酬其他影响因素

公司年限、自身成长性对高管薪酬的影响。梁杰、田秋宇（2011）研究上市公司年限及公司成长能力对高管薪酬的影响，结果表明高管薪酬与上市公司年限正相关；与公司成长能力存在正相关关系但并不显著。孙烨、高倩（2010）首次将企业生命周期变量引入到高管薪酬差距的实证研究中，发现企业生命周期与高管薪酬差距显著正相关。

企业多元化对高管薪酬的影响。王恩辉、兰青、张敬冰（2011）研究发现高管薪酬差距导致企业多元化倾向，股权集中度高的企业较股权集中度低的企业更倾向于实施多元化战略，多元化经营与公司绩效存在弱相关关系但不显著。韩超群（2011）使用民营上市公司样本，从产业多元化的角度分析了薪酬绩效的相关性，研究表明民营企业高管薪酬与公司资产规模、企业业绩存在正相关性；产业多元化与高管薪酬不存在负相关关系，对高管薪酬与企业绩效之间的调节作用也不显著。

市场和行业的竞争度对高管薪酬的影响。刘凤委、孙铮和李增泉（2007）使用1999～2003年上市公司样本数据，则是按照行业竞争程度分组进行多元回归分析，发现行业竞争度越高会使得高管薪酬与企业绩效之间的相关性越好。龙娟、陈榜（2011）还研究了市场竞争度对薪酬绩效相关性的影响，结果表明市场竞争程度与高管薪酬存在负相关关系，但市场竞争化程度有利于加强我国上市公司高管薪酬与业绩之间的相关性水平。

高管年龄对高管薪酬的影响。韦欣（2011） 认为高管薪酬与高管年龄存在负相关关系；段海燕等（2008）对我国上市公司的实证研究也支持了高管个人的年龄与高管薪酬正相关。何杰、王果（2011）研究发现垄断行业总经理薪酬与其年龄负相关但不显著。

财务指标对高管薪酬的影响。韩金红（2011）则是考察了公司业绩、公允价值与高管薪酬的关系，研究表明上市公司高管薪酬存在黏性特征；持有公允价值变动收益的公司，高管薪酬与公允值变动收益显著正相关；持有公允价值变动损失的公司，高管薪酬与公允价值不存在显著相关性；持有公允价值变动损益的公司高管比其他公司的高管薪酬相对要高。宋常、赵懿清（2011）研究了经营绩效和盈余管理联动视角下的高管薪酬激励，结果发现管理层薪酬与未剔除盈余管理效应的公司绩效显著正相关；高管薪酬与盈余管理显著正相关；管理层薪酬与剔除操作性应计利润之后的公司绩效和剔除了非经常性损益之后的公司绩效不存在显著相关性。

人力资本结构及组织结构对高管薪酬的影响。李斌、赵芳芳（2011）采用了信息技术业上市公司为样本实证研究，表明高管人员硕士以上学历比例、高管人员持股比例与高管薪酬有着显著的正相关关系；高管人员中专科及其以下学历比例对薪酬影响并不显著；董事长年龄与高管薪酬存在倒U形二次曲线关系。苏方国（2011）从个体层面和组织层面研究了高管薪酬影响因素，结果发现高管人力资本与高管薪酬之间存在显著的正相关关系；公司绩效、公司规模、董事会规模、独立董事比例与高管薪酬之间存在显著正相关，监事会规模、无形资产比例与高管薪酬之间存在负相关关系。

七、结论及启示

综上所述，现有文献对高管薪酬的研究颇多，且众说纷纭，主要原因有：一是受高管薪酬信息披露不完全的限制，例如高管浮动性薪酬具有更大的隐蔽性，对外披露的信息少，因而对高管的浮动性薪酬研究的较少；二是受样本数据、模型及变量指标的选择的影响，主要表现在公司所在行业、所在区域、不同公司治理特征等因素对高管薪酬的影响研究上。另外，当前对高管个人特征、外部公司治理因素、企业生命周期以及高管稳定性等因素对高管薪酬的影响研究仍不充分，有待于学者进一步的深入探索。

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