国际产业转移，看上去很美

王栩

自2001年中国加入WTO以来，国际产业转移一直是中国经济增长的重要动力之一。对于跨国企业而言，中国有友好的政策环境、低廉的劳动力成本和环保成本、良好的产业配套以及广阔的本地市场，这些都激励着它们将产业链的非核心环节转移至中国。国内企业尤其是上市公司也是国际产业转移的积极实践者。

由于A股市场对于成长股高度青睐，即便是重资产、盈利模式有明显缺陷的公司只要能够维持净利润的高速增长，都可获得高估值。因此，国内上市公司在突破技术瓶颈之后，很容易通过低成本股权融资来进行产能扩张，从而实现其承接国际产业转移的发展战略。过去几年，这种类型的公司在机械、汽车、IT、医药、化工等行业大量涌现。而在它们的高速扩张期，投资者往往趋之若鹜。但2008年金融危机对国际和国内经济环境产生影响，使得我们不得不思考其背后蕴含的风险。

我们是否考虑过，除了成本和市场的因素之外还有哪些因素使得跨国企业愿意进行产业链转移，或者说国内企业怎样能够得到承接产业转移的机会。笔者2012年曾经调研过一家汽车零部件企业，这家企业的盈利模式和竞争战略也许可以部分解答这一问题。

客观地说，具备上述要素的公司应该算是不错的投资标的。但调研之后，笔者稍感失望。一方面，该公司是典型的重资产企业，每一亿元的产出需要对应一亿元左右的固定资产投入，而所谓的技术优势主要来源于更先进的设备以及在生产工艺的成熟度上略微领先国内同行。另一方面，这家公司能够成功实现进口替代的主要原因是，海外竞争对手在面临需求不确定的风险时不愿意进行昂贵的产能扩张。正是由于这一行业的重资产特征，金融危机之后海外竞争对手担忧需求不稳定普遍不愿意进行产能扩张，这家公司则反其道而行大幅扩张产能，因而把握住最近三年国内汽车行业的高增长机会。

类似的事情在汽车行业非常普遍，通用汽车在上世纪90年代的轻资产化就是其中的经典案例。20世纪90年代之前，汽车制造公司的主流模式是类似于美国通用汽车公司的“全产业链”模式，通用也以其生产的汽车的每一个零件都来自通用集团为傲。但随着汽车生产商竞争的加剧，“全产业链模式”遭遇严峻的挑战。最终在1999年，通用将其大部分零部件资产全部放在德尔福公司打包上市，实现了与通用汽车经营权的分离。剥离后的通用汽车固定资产占总资产的比例迅速下降到21%，得以将主要精力放在前后两端：前端，车型的设计和开发、品牌的建立和巩固 ；后端，拓展销售渠道和加强售后服务。

上述案例一个是基于承接方的角度，一个是基于转移方的角度，在汽车行业应该说具有比较强的普遍性。国际产业转移很多时候是居于产业链领导地位的跨国企业主动放弃的结果，在让出市场空间的同时跨国企业也降低了风险敞口，从而优化其盈利模式。而国内企业往往必须进行大规模的资本投入，同时要承担大部分需求波动的风险。在其他行业，例如电子消费品、农药、医药中间体，类似的例子并非罕见。在后金融危机时代，在全球需求放缓、贸易壁垒加深的大背景下，国内企业在承接国際产业转移的时候必须审慎考量这种风险。而对于投资者而言，在选择成长股时同样需要防范这种风险。