公司治理对资本结构的影响

邱小倍

摘要：本文研究了公司治理内外两种机制下，公司治理因素对资本结构的影响；并采用Pearson模型，以山西省10家上市公司的治理数据为研究对象，主要对公司治理结构中的三个基本因素进行了实证分析。

关键词：公司治理 资本结构 Pearson模型

一、内部治理机制对资本结构的选择

（一）股权集中度与资本结构

在股权集中度与资本结构的关系研究上，我认为股权集中度与资本结构负相关。因为我国上市公司发展还不够成熟，大股东很可能通过“隧道行为”使公司的资源流失，以小股东的利益为代价谋取利益：经理通常又由大股东委派，容易出现大股东与经理合谋，使得公司治理机制形同虚设，通过股利以外的其他途径获得投资回报，使用既没有还债压力又不会使控制权受到威胁的权益融资获取资金，进而侵蚀中小股东的利益。

（二）独立董事与资本结构

上市公司的独立董事的专业性强，担任独立董事的大多是企业的外部专家，其专业性、客观性及良好的道德操守能够对于企业融资决策产生重大正面影响，为公司的经营决策提供更专业的指导意见。由于独立董事可以不受利益的局限而公平地对待全体股东、董事和经理人员，维护全体股东和整个社会的权益。因此，独立董事比例高的公司其公司治理水平较高，倾向于更高的负债融资。

二、外部治理机制对资本结构的选择

产品市场是外部治理机制之一，资本结构决策很大程度上取决于产品竞争度、产品竞争环境和公司战略的综合选择。根据掠夺性定价理论，财务杠杆高的公司将成为产品市场中的弱势竞争者。从事掠夺性定价行为的企业可能通过提高产量或降低价格使财务杠杆高的企业破产并退出市场，以使具有掠夺性定价行为的企业在将来获得巨额资金。产品竞争能力得到加强，能够减少经理的偷懒行为，能有效监督经理，从而缓解用负债约束管理层行为的需要。因此，产品竞争力越强，则负债融资相对来说越低。

三、公司治理对资本结构影响的实证分析

（一）研究假设

1、股权集中度与资本结构负相关；2、独立董事比例越高的公司更可能使用更高的负债；3、产品竞争能力与资本结构负相关。

（二）数据与回归模型

本文原始数据来自于文华财经上市公司治理结构数据库，选取了山西省10家上市公司作为研究对象。模型的变量定义与描述（如表1所示）。

表1：变量定义与描述 表2：10家上市公司数据

（三）实证结果

1、描述性统计

为了提供这些上市公司的一些基本特征，表3提供了变量的描述性统计。

表3

2、相关系数表分析（见表4）

相关系数表显示，股权集中度与资产负债率呈负相关，独立董事比例与资产负债率呈负相关，管理费用比例与资产负债率呈正相关。

表4

（四）结论分析

根据上文的相关性分析和Pearson模型可以得出下列结论：

1、股权集中度与资本结构负相关，与研究假设（1）一致。样本选取的山西省10家上市公司都是国有企业，股权集中度越高，则更倾向于权益融资，说明上市公司存在着严重的“内部控制人”现象。

2、独立董事比例与资产负债率负相关，与研究假设（2）理论与其不一致。理论上说，独立董事比例越高，说明公司治理情况越好，应该选择更多的负债融资，但实证分析结果却与理论不符。说明山西省的上市公司独立董事制度还不完善，大多独立董事并没有起到有效的监督作用。

3、管理费用比例与资产负债率正相关。本文用管理费用比例衡量产品的竞争能力，结论表明，管理费用越低，会较少的选择负债融资，即产品竞争能力强促使企业减少负债融资，与研究假设（3）的结论一致。

四、总结

通过以上的分析可以看出，公司治理影响着资本结构的选择，资本结构的选择对企业的财务活动有着重要的影响，因此要完善公司的治理结构，从而优化企业的资本结构。完善公司治理可以从内部治理和外部治理两条线索出发，结合我国的实际情况，促进我国资本市场的健康有序发展。