操纵证券市场行为法理性质的探讨

庞昀曦，孙长宇

（吉林大学， 吉林 长春 130012）

一、引言

证券市场是资本市场发展到高级阶段的产物，它的出现对全球经济产生了深远的影响。 在证券市场上，有许多影响市场交易秩序和安全的行为，其中操纵市场行为被列为最为严重的证券违法行为之一，同内幕交易行为、虚假陈述行为一道受到世界各国立法规制和禁止。 操纵市场行为直接控制证券交易价格，严重破坏了证券市场秩序，往往引起市场动荡，波及范围广泛，影响深刻，造成众多投资者受害。 鉴于其危害的严重性，操纵市场行为受到各证券市场发达国家的严格禁止，各国逐步形成了各具特色的规制和监管法律规范。 世界上逐步形成一种趋势——将操纵市场行为从一般性证券违法行为中独立出来，就像针对虚假陈述和内幕交易一样形成完备的法律制度。 虽然与两者相比其理论与实务中仍存在着许多问题，制度建设还不成熟，但这一趋势越来越清晰。

关于操纵市场行为的立法规范问题，其法理性质正是其区别于其他证券违法行为的关键体现。 因此，研究操纵市场行为的性质可以检验操纵市场行为定义的科学性。 只有归纳、概括出操纵市场行为的性质，才能准确地将其范围划分清楚。在操纵市场行为内部，据此可以辅助操纵市场行为的类型划分，还可检验已有划分类型的准确性；在外部，可以作为与其他证券违法行为区分的标准。 因此，操纵市场行为的性质在基本理论中有着非常重要的地位。

二、对操纵证券市场行为法理性质现有认识的分析

在学界的已有研究中， 操纵市场行为的性质是操作市场行为基本理论中绕不开的问题，但总体来说无论是专门论文还是对证券违法行为的整体研究，对这个问题着墨并不多，大多数学者的观点比较类似。 笔者认为，对操纵市场行为性质的认定并非那么简单。

（一）欺诈性

很多学者认为操纵市场行为是一种欺诈行为，即欺诈性是操纵市场行为的根本属性。 有学者指出：“它违背了证券市场对公平和诚信原则的需求，相反以欺诈为手段侵害了大众投资者利益。该种欺诈与一般欺诈行为不同的是，一般欺诈行为总是有着明确的相对方，而证券市场操纵行为中受到欺诈的相对方往往是不确定的，即大众投资者，理论上讲一切参与证券市场投资的人都可能受到欺诈。 ”［1］这是依据美国法SEC10b-5规则所得出的结论，在证券立法相对最为发达的美国，其将市场操纵行为视为民事侵权行为的一种，通过类型化的列举，对市场操纵行为的表现形式分别进行详细规定。此外，在普通法的欺诈侵权理论的基础之上，结合市场操纵的特征进行新的理论衍生和阐发，形成了较为完善和独立的证券欺诈民事损害赔偿诉讼机制。［2］

根据已有的操纵市场行为分析，这种将操纵市场行为认定是欺诈行为的观点欠妥，欺诈不能作为操纵市场行为的性质。首先，我国的欺诈这一概念是大陆法系传统民法上的概念，适用于法律行为领域，就衡量行为主体意思表示真实性而言。而操纵市场行为中，法律所规制的这一行为并不是属于建立在买卖契约上的法律行为，因为多数情况下操纵者与其他交易者并无直接的交易行为，操纵者可以通过各种证券交易手段操纵证券交易市场价格来获利，而且将操纵市场行为认定为特殊的侵权行为已得到大家公认，所以在接受大陆法系理论立法的前提下，二者存在矛盾。

在美国并无操纵市场行为适用此理论的明确规定，可见这种简单的类推存在问题。 因为内幕交易行为与虚假陈述行为的行为主体是有范围的，即这两种行为都与上市公司及与其有合同关系的辅助服务机构有关。可以看出这些行为人与市场上的投资者有着更紧密的联系——购买该股票的股东与内幕交易、虚假陈述的主体是有公司法上的义务关系的，这种联系对于操纵市场行为却不一定存在，故市场欺诈理论不能直接推定在操纵市场行为中适用。 市场欺诈理论在诉讼中的适用是建立在英美法系上的， 英美法系的欺诈概念与大陆法系的理论有很大的差距。据此将操纵市场行为说成欺诈行为在大陆法系的立法体系中是行不通的。 其次，认为操纵市场行为是欺诈行为的许多学者也将操纵市场行为分为欺诈和非欺诈行为，因为他们发现以欺诈手段并不能涵盖所有的操纵市场行为。所谓欺诈性的操纵市场行为更多地体现在不转移所有权的操纵市场行为上。这类操纵市场行为的实质是制造交易的假象，而实际不转移证券的所有权，虽然这样的“交易”也对证券交易价格产生影响，但在那些真实地进行了证券交易的操纵市场行为中如何认定存在欺诈行为呢？ 很多操纵市场行为是靠交易量来影响交易价格的，即利用自身的资金优势等改变市场供求关系，造成价格变动，引诱中小投资者选择跟进。 这种行为只是诱导，而非欺骗，因为股指的变化是真实交易的结果，是投资者可以看到的，所以这只是通过供求关系变化诱导了投资者。在这种情形下，操纵者本身并无使投资者陷入错误认识，实难说存在欺诈行为。 再次，就实质不转移所有权的操纵市场行为而言，这种欺骗也并不是民法意义上的欺诈，其欺骗实际上不是发生在与受害者的交易中，因为此种行为实际上是自我交易或串通交易。 采用此种手段的目的只是以最小的成本达到操纵证券交易价格的目的而已，从行为上讲，外观上的交易只起到改变供求关系的目的，完全和法律行为中的欺诈行为没有关联性。综上所述，鉴于欺诈早已成为我国民法学界一个通用的有固定含义的术语，因此不能将欺诈性作为操纵市场行为的性质，因为其根本不是民事意义上的欺诈行为。

（二）垄断性

有的学者将操纵市场行为本质归纳为垄断性。“就行为本质而言，操纵行为的本质是以人为因素控制证券交易价格的垄断行为。 ”［3］垄断本是经济学词汇，我国《反垄断法》规定的垄断行为是排除、限制竞争以及可能排除、限制竞争的行为。垄断的概念通常用在与市场占有份额相关的场合。通常判定是否构成垄断是以所占市场份额比例来计算和认定的。那么在证券市场上，构成垄断的标准是什么？ 如果以持股比例作为判断垄断的标准，那么如何证明控股股东达到了垄断的程度？ 这值得思考。 而且操纵与垄断是否为同一概念呢？ 显然不是。 垄断是强调市场上形成了交易的排他性和资金优势，而操纵是强调人为地意图干预市场，故垄断和操纵强调的角度不同。垄断后的确更有可能操纵市场价格，但并不能得出垄断者必然采取操纵市场行为。如果垄断是操纵市场行为的本质，岂不是垄断行为都构成操纵市场行为？ 因此，垄断可以成为操纵的前提，但操纵市场并不是垄断的必然结果。

从另一个角度看，垄断是一种静态的市场状态描述，它强调当前情况下的市场竞争状态。而操纵市场行为是一种行为，是动态的，操纵市场行为的目的是操纵价格通过交易来获得利益，而不是最终长期持股。因此，操纵市场行为是动态的不断变化的过程。垄断考察市场行为的竞争者具有同向性特点，即垄断者和其他市场参与者是同买同卖的，扮演相同的角色；操纵则不关注操纵者与其他市场参与者是否同向，即使买卖方向相反也构成操纵。 已有的操纵市场行为并不是都在垄断的形式下进行的，即在证券市场中的操纵者不一定都是控股股东。 证券市场的信息披露制度要求股东持股达到和超过一定比例时要进行公告， 即便按持股比例来确定已形成垄断，但大股东以此操纵市场很容易被证监会查处，更何况持股比例超过30%将引发要约收购，这种真正的垄断不是操纵者的操纵市场行为所要达到的目的。 当然，提出操纵市场行为是垄断行为的说法有一定意义，它关注了持股和资金优势对操纵市场行为的判定有很大帮助，市场上形成垄断地位的投资者的确有更大的可能性利用其持股和资金的优势操纵证券市场，因此他们应该是操纵市场行为重点监控对象。

（三）违法性

有的学者指出操纵市场行为具有违法性，虽然将这一说法作为操纵市场行为性质的人不是很多。 “之所以说操纵行为是违法行为，乃是因为该行为本身违反了商法，主要是各国证券法中有关操纵行为的禁止性规范，侵犯了一般投资人的权益，扰乱了证券市场秩序。 至于不法行为，实际与违法行为含义一致，只是各国或地区称呼不同而已，德国和我国台湾地区多习惯用不法行为概念。 ”［4］这种认识是典型的逻辑错误，因为操纵市场行为具有违法性的原因是其种种危害证券市场的结果造成的，正因为这些危害各国政府才立法禁止操纵市场行为，它才成为所谓的违法行为，认为操纵市场行为有违法性是颠倒了结果与原因。对证券市场造成危害是原因，成为违法行为，具有违法性，是最终的表现。究其根源，这其实是一种误认，这些学者将操纵市场行为民事责任的构成要件中的违法性要求作为操纵市场行为本身的性质了。

三、对操纵证券市场行为法理性质的再认识

在评析了已有观点后，针对上文提到的问题，笔者对操纵市场行为的性质作出自己的分析，希望对操纵市场行为性质的理清有所帮助。

（一）破坏市场秩序性

笔者认为，操纵市场行为的本质是破坏市场秩序的行为。 操纵市场行为严重破坏和扰乱了证券市场交易的正常秩序，操纵市场行为以各种手段，依行为人个人的意图来影响和控制证券市场上证券的交易价格，并利用价格给自身带来的优势为其获得利益，这种行为破坏了证券市场交易的自身规律，扭曲了正常的交易价格，因而破坏了正常的交易秩序。 当然，也有人把这种破坏市场秩序性总结成危害性的，但这一总结没有抓住问题的本质，只看到行为带来的危害后果，而没有认识到造成种种危害的原因和实质就是证券市场自身的交易秩序被操纵市场行为严重破坏了。 这些危害之所以显现出来，都是证券市场正常的、健康的秩序被破坏，市场的调节和规制机制失灵，不符合供求关系和价值规律的价格蒙蔽了市场上大多数参与者。但是，任何违反常理的价格最终必然会崩溃，因而导致市场投资者资金利益大量损失。

（二）交易性

操纵市场行为要实现操纵市场，关键在参与市场活动上，脱离市场交易的行为将无法对交易价格产生影响。 因此，判断操纵市场行为是否存在，参与交易是关键。 操纵市场行为要达到操纵的目的，其行为必须影响到市场交易价格，否则操纵者无法从行为中获益，这些行为都是在证券交易中最终完成，这从各种操纵行为在交易中使用的手段可以看出。从手段上讲，不论其操纵市场行为中的交易行为是否真的产生了一般意义上的交易结果， 但其外观上均具备交易的外观。即使是以虚假交易的形式造成错误供求信息来影响股价，亦在形式上反映出交易的外观，其行为也能反映在市场的交易记录中。因此，参与交易性可以作为操纵市场行为实施的判断标准，未在市场上作出证券交易外观的行为的所谓操纵手段，不能认定为操纵市场行为，因为其行为将与市场价格变动的结果间缺乏令人确信的直接联系。

（三）人为意图性

操纵市场行为有两大要素：操纵行为和市场活动。 市场活动即体现在上文提到的参与交易性，而操纵的体现就是人为意图性，即操纵者个体对证券价格的期望与市场活动的结果一致，也就是市场价格符合操纵者的个体意愿。 当然操纵者的个体意图无法直接看到，只能通过行为结果推测。理论上证券价格的发展趋势符合某近期参与交易的投资者的利益，并使其获得利益，而如果去掉此投资者影响或此投资者离开此股后股票价格大幅波动，则股票价格应推定具有人为意图性。如果价格发展不符合某投资者的利益，则应认定未作出操纵市场行为。当然结果可能是操纵未遂，但这种情形对于判断操纵市场行为没有帮助，因为现实中无法证明其行为与证券价格变化存在因果关系。 决定证券价格的因素很多，如何判断证券交易的价格受到个体意图的影响，尤其是有特定的几个不同个体意图的影响正是确定是否存在操纵行为的关键，但从对其理论探讨的角度来讲，这对其性质的归纳没有影响，不能改变对其人为意图性的认定。

（四）侵权行为的特殊性

操纵市场行为是一种侵害合法投资者投资权益的行为，它属于侵权行为已经成为我国学界的普遍认识。 因为面对证券市场的不同一般的交易方式，如认定操纵市场行为是契约行为存在着理论上的缺陷。首先，操纵者与受害者之间可能不存在交易关系，追究违约责任则无法找到明确的合同关系双方当事人。 其次，违约责任的赔偿范围较小，仅限合同约定或交易标的，如认定侵权责任就可以以损害提起诉讼，这样大大增加了述求范围。 再次，侵权行为可由立法确定化，也更容易与行政处罚和刑事处罚衔接，操纵市场行为的行政责任、刑事责任与民事责任更可以构成一个有机的整体。

在此问题之下， 对于操纵市场行为属于一般侵权行为还是特殊侵权行为学界有不同的认识。有学者认为从侵权责任的构成要件分析，操纵行为属于一般侵权行为，因为操纵市场行为民事责任构成要件有四个：（1）操纵行为的违法性；（2）损害事实；（3）操纵者存在主观过错；（4）操纵行为与损害后果之间存在因果关系。［5］但是，并不是具备侵权责任的要件就是一般侵权行为。真正区分一般侵权行为与特殊侵权行为的不是具备要件的数量，而是其要件的内容是否符合侵权责任法的概括要求。 特殊侵权行为也可能符合一般侵权行为要件构成的数量，但在要件内容上与一般侵权行为有明显差别。操纵市场行为本身就是高度技术性的商事活动，无法囊括于《侵权责任法》立法之中，故其特殊侵权行为的性质是毋庸置疑的。 因此，在构建操纵市场行为民事责任制度中，其侵权责任要件需特殊考量。

［1］赵连忠.证券市场操纵行为及民事责任研究［D］.大连海事大学硕士学位论文，2008.

［2］李明良，陈洁.证券市场操纵行为法律规制之国际比较研究——以民事法律责任为重点［C］.张育军，徐明主编.证券法苑（第一卷）［M］.北京：法律出版社，2009：239.

［3］程啸.论操纵市场行为及其民事赔偿责任［J］.法律科学，2001，（4）：100，312.

［4］廖辉.证券市场操纵行为法律规制［D］.湖南大学硕士学位论文，2007.

［5］马忠法.论建立我国证券交易中的民事赔偿制度［C］.梁慧星.民商法论丛（第十四卷）［M］.北京：法律出版社，2005：86.