对我国开放式基金的流动性风险及其防范的思考

薛 雅 琼

(兰州职业技术学院，甘肃 兰州 730070)

自我国第一只开放式基金华安创新在2001年9月面世到现在，开放式基金快速发展，基金业发展的主要方向也变成了开放式基金。开放式基金相对于封闭式基金而言，它运作起来十分开放，对于投资者赎回或申购的要求，管理者在规定的时限内可以随时接受。开放式基金也正是因为自身具有了这种便利，使得其资产规模也具有了规模弹性和负债性质，于是就产生了较大的流动性风险。在流行性风险方面，我国开放式基金的表现更为突出，且具有自身特点。因此对开放式基金的流动性风险防范和控制的研究具有重要的现实意义。

1 我国开放式基金存在比较大的流动性风险

在开放式基金的投资中，对于投资者的流动性需求，该基金的流动性资产暂时无法进行满足，从而产生的风险就是开放式基金流动性风险。也就是在面对持有者赎回压力时，在合理的时间内，基金管理者很难用公允价格，变现一定数量的基金资产，从而造成交易成本的不确定性或者资产损失。开放式基金资产流动性和收益性的矛盾从本质上来说，根源是其流动性风险。

1.1 我国开放式基金在基金赎回时的风险特点

1.1.1 持续性

基金的盈利状况决定了投资者赎回基金的积极程度。投资者对于业绩比较好的基金就会比较积极赎回，但如果基金是亏损的，那么投资者就不愿意赎回基金，而是继续持有，从而等待着基金盈利的时候再一举“解套”。

1.1.2 全面性

无论是债券型、平衡型、成长型或者是指数型基金，也不管业绩的好坏，目前，在我国，一切基金基本都遭受了净赎回。

1.1.3 巨额性

我国开放式基金净赎回比例很高，尤其在基金增值幅度比较大的时候，更是有很多持有者都对手中的基金进行了赎回，这就对基金危机产生了加剧的效果。从这种现象就能看出，开放式基金在我国的赎回呈现出巨额性。

1.2 我国开放式基金投资者赎回的动机

在进行基金赎回的时候，不一样的基金投资者进行基金赎回的原因也是不同的，而在不同时间进行基金赎回的相同投资者，其原因也是不一样的。基金投资者对基金进行赎回的主要原因被分为三种：

1.2.1 被动性赎回

在日常的经营活动中，投资者遇到了流动性不足的困难，而将手中持有的开放式基金的份额赎回，从而获得现金以此来解决流动性不足的问题，这种赎回就是被动性赎回。但是被动性赎回具有被迫性和暂时性，一旦投资者手中的资金充足，就可能对开放式基金进行再一次地申购。

1.2.2 主动性赎回

主动性赎回是投资者在分析自己的投资组合和市场走势之后，对自己所投资的基金进行基本情况的了解之后做出的主动性决策。

1.2.3 从众式赎回

某一只基金在出现少量个人规模性赎回之后，投资这只基金的人们就会出现恐慌的心态，他们为了避免自己的资产受到损失，就会加入到这只基金赎回的队伍中，这种赎回的方式叫做从众式赎回。这与股票交易中“羊群效应”十分相似。这种类型的投资者主要是个人投资，而这种现象是由于投资信息不对称所致。想要对基金财务、管理等方面的投资信息进行全部掌握，对于普通的个人投资者来说是十分困难的。通常情况下，基金的基本面一旦出现问题，才会出现大规模赎回现象，这时投资者申请赎回，是为了避免自己的资产受到损害。

2 影响我国开放式基金流动性的因素

金融机构常常需要面对的金融风险就是流动性风险，不过因为持有开放式基金的投资者存在赎回这一问题，所以开放式基金的流动性风险也就更加严重了。

2.1 市场的宏观环境

经过十多年来的发展，我国证券市场中的债券市场和股票市场都有了比较大的发展，不过与西方发达国家的证券市场相比，不管是从市场的广度还是深度来说，我国证券市场还是与西方发达国家的成熟市场有着很大的差距。我国证券市场从广度上来说，股票市场是处于资本市场中相对发达的一个，但是与债券、货币和外汇市场相互分割。从市场深度来看，十分单一的投资品种，又没有做空机制，而一旦出现长期熊市或者是股票猛跌的情况，投资者因为没有可以进行套期保值的衍生产品，就会动摇投资信心，这时投资者就产生很多“赎回”需求，从而使开放式基金就会出现流动性风险大增的局面。

2.2 不同资产流动性的差别

不一样的金融资产其拥有的特征属性也不一样，尤其是在流动性方面的差别更大。不同的金融资产遭到外界冲击时，其影响流动性的程度也不同。而收益性和流动性又有着密切的关系，通常一项资产拥有高流动性，那么这个资产的收益性就一定比较低，相反，流动性差则资产收益性较高。所以在对开放式基金进行资产配置时，一定要让流动性和风险性保持平衡。

2.3 基金的同业竞争

一方面来说，处于同一行业的市场竞争多少会对证券市场有一定的影响，从而引起基金忽略风险从而追求短期业绩的行为，这样就容易导致出现巨额赎回，进而发生赎回危机。从另一方面来说，某一只基金流动性出现问题之后也许会让投资者动摇对基金业的信心，这样就可能会出现更大规模的赎回危机，从而对正常的基金投资产生不良影响。比如，我们假设“基金黑幕”的案件是在开放式基金出现之后才发生的，就算是某一只基金自身没有问题，也十分可能会受其他基金牵连，尤其是我国当前的基金个性十分不突出，基金之间有着同质化趋势，这样就更容易受同行业所影响。

2.4 我国证券市场的走势

依据《中华人民共和国会计法》的第十一条的规定，公司的会计年度自公历1月1日起到12月31日止。因此，在年末的时候，公司都会编制公司年度财务报表。为了得到比较好的财务数据，公司会将自己拥有的资产进行套现。也正是因为结算压力和年末套现的原因，造成了我国证券市场出现了一个特别的现象——只要一到每年的年末，在证券市场上就会出现资金量逐步减少的现象，而证券市场也随之进入低谷；但是只要到了一年的年初，证券市场上的资金量又会逐步增加，交易的资金数额和交易量也随之增多。

2.5 我国证券市场的构成

对于流动性的需求来说，开放式基金远远大于封闭式基金，它所需求的是拥有充足层次、广度和深度的资本市场。不过对于当前我国资本市场来说，这方面的差距还是很大的。以下几个方面是我国资本市场不能满足开放式基金对于流动性需求的表现：

(1)比较小的资本市场规模，这当中还有一些不可上市流动的证券；

(2)市场中可供交易的金融工具种类较少；

(3)市场上的风险防范与规避手段匮乏。

2.6 我国开放式基金的持有人结构

目前，我国证券市场上的大部分的投资者都是个人投资者，所以个人投资者也是开放式基金流动性的主要来源。我国证券市场中的投机现象比较多，个人投资者承受风险的能力比较差，个人投资者的“羊群效应”在我国证券市场中比较突出，从而促使不稳定性和高流动性成为我国开放式基金资金的特点。

3 我国开放式基金流动性风险的防范

开放式基金资产的流动性和收益性存在着一定的矛盾，而这个矛盾就是造成其流动性风险出现的原因。所以，管理开放式基金流动性所要达到的目标应该是，在资产的适当比例中保持一定的流动性储备，同时要对基金资产的净值增长率和一定收益率进行保证，以此来对投资者赎回的要求进行应对。

3.1 强化基金内部流动性的管理，有效化解流动性风险

3.1.1 资金来源的流动性管理

开放式基金向外部筹集资金以此来弥补自身不足的资产流动性，这种经营管理活动就叫做资金来源的流动性管理。这种管理活动的主要内容是用主动的资金来源替代被动的资金来源，对融资工具进行积极主动的创新，对资金来源进行广泛的组织，这样来对赎回的流动性需求进行应对。在实施中，第一，加强市场营销的力度，从而提高众多投资者申购基金的积极性；第二，运用逆回购和国债回购等工具，对于货币和债券市场进行调控，从而对基金的流动资金进行保证；第三，当面对连续性的巨额赎回需求时，可以用商业银行的短期贷款来暂时应对。

3.1.2 资产的流动性管理

开放式基金统筹使用、配置其所筹集到的资金，从而对资产的盈利性和流动性进行确保。对于投资范围来说，我国证券投资基金的范围比较狭小，当前仅有两种，一种是普通股，另一种是国债，对于可转换公司债券也有一小部分的持有。依据流动性的强弱来划分资产，从弱到强依次是普通股、国债、现金。而依据当前的规定，基金资产中投资有价证券的比重不能小于80%，而这当中投资债券的比重不能小于20%。

3.2 对交易机制进行完善，对金融工具进行创新，从而对开放式基金的流动性风险进行有效化解

3.2.1 建立大宗交易和程序化交易机制

由于缺乏程序化交易和大宗交易机制，在我国证券市场目前的交易机制中，基金管理者对投资组合下达指令之后，一直到最终成交的过程中有着严重的延迟。这不但让开放式基金的流动性风险相应地增加了，还让交易成本也相应提高了，基金管理者原先感觉到的投资机会也被减少了，所以，程序化交易和大宗交易机制的引进，能够对开放式基金的流动性风险在一定程度上得到化解。

3.2.2 引进做空机制，创新金融工具

基金管理者可以利用引进的做空机制，在高价位进行预先抛出，这样就能够对市场风险进行成功规避，从而对基金资产的高流动性进行一定的保留，这能够在管理和防范开放式基金的流动性风险时有更多灵活的措施。

3.2.3 对上市公司的质量和法人治理结构进行提高和改进

针对开放式基金要对投资者的赎回要求进行随时应付的特点，在进行基金投资组合配置时，一定要对股票的成长性和流动性进行考虑，地具有一定成长性、经营比较稳定、较大流通盘的绩优蓝筹股可以加大投资比重，而这也要求上市公司拥有一定的质量。

提升上市公司质量可以从以下几个方面入手：(1)加强上市公司监管，提高上市公司透明度和运作质量；(2)选拔发展前景好、业绩优良的优秀上市公司；(3)利用制度创新，改变政企不分的状况，从而对上市公司的约束、激励机制进行优化，让优秀的上市公司和管理人才能够脱颖而出；(4)对实质性的资产重组进行大力推动；(5)对上市公司的推出机制进行完善，从而制造一个较好的市场环境，以供开放式基金发展。

3.2.4 完善法制，加强监管

为开放式基金创造良好的环境，是其大力发展的基础。从宏观角度来说，法制建设和市场监管是两个主要方面。开放式基金得以快速发展的前提条件是健全的法制。证监会需加强在基金具体运作中的监管，用频繁性、主动性监管来替代应付突发事件的、被动的监管；托管机构要改变“无为而治”的现象，不要采用基金管理公司选择托管人的方法，而是采用监管机构或者基金持有者选择托管人的方法，从而让“三权制衡”中的托管人真正成为重要的一方。同时要尽快建立社会公共基金评级机构和行业工会，这样才能让基金监管体系得到完善。

3.3 加强技术性操作角度来，防范流动性风险

3.3.1 保留日常赎现的备用金及一定比例的债券，并适时调整

国际上通行的做法是对开放式基金的债券和备用金进行一定的保留。每个国家证券市场的成熟程度不一样，所以对于开放式基金来说，人们对保留的数量比例的认知也不一样。作为一个拥有比较成熟基金市场的国家来说，所要求的债券和现金的比例是10：1，而在我国则应该适当提高这个比例。

3.3.2 通过银行融资

此方法是国际通用的方法，而在我国要想把这一业务变得比较稳妥，就要由基金托管银行来进行。基金托管银行有着强大的经济实力，还有着监控、上报所托基金的风险监督、合规性经营的职责，可以对托管基金的风险状况和基本情况进行适时了解。

3.3.3 对投资者赎回现金加以限制

对开放式基金巨额赎回作出规定不但能够对基金持有者的利益进行保护，还可以维护金融市场的稳定。对于投资者赎回现金的行为在实践中加以限制，降低基金的集中赎回的压力，从而为管理者提供比较充足的时间，让他们能够筹集到赎现的资金，从而降低基金因为突发性大力变现而造成的巨额损失。

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