信贷力度反弹 警惕票据融资

□文//张葆君东海期货研究所

信贷力度反弹 警惕票据融资

Credit Activity to Rebound, Guard Against the Bill Financing

□文//张葆君
东海期货研究所

进入2012年以来，关于央行货币政策预调微调的声音可谓不绝于耳。而事实上，自2月份以来，新增信贷的逐月增长似乎也在验证这一预期。尤其是今年3月，国内人民币新增贷款更是达到1.01万亿，这是自2011年1月以来月度新增贷款首次突破万亿大关。而新近公布的4月信贷数据显示，尽管6818亿元的月度新增贷款略低于市场预期，但仍好于今年的1、2两月，显示出信贷温和放量的趋势。然而，如此提振人心的数据背后，我们认为，从新增信贷的结构来看，票据融资激增不容忽视。

我们认为，尽管3月信贷新增1.01万亿，但其中七成以上为短期贷款及票据融资，达7135亿元，创2009年1月以来新高，票据融资更是飙升至1389亿元人民币。而在央行公布的4月新增信贷中，票据融资较3月几乎翻倍，达到2407亿。

所谓票据融资，是指票据持有人在资金不足时，将商业票据转让给银行，银行按票面金额扣除贴现利息后将余额支付给收款人的一项银行授信业务，是企业为加快资金周转促进商品交易而向银行提出的金融需求。

因此，新增票据融资的显著回升，一方面表明企业资金周转困难，传统的贷款融资渠道难以满足企业的正常运作需求。同时，票据融资的增加，也表明企业对未来经济预期看淡，将合同资金提前套现，是未来经济增速放缓的重要信号。近十年来，上一个票据融资的高峰出现在2008年11月至2009年1月，月度新增票据融资规模达到2000亿元以上，而同期国内GDP同比增速跌落至6.8%。

图2 M0、M1同比增速之差与汇丰PMI走势对比

图1 月度新增票据融资

票据融资激增释放的负面信号在货币供应量上也得到了印证。我们知道，根据国内货币统计的划分，狭义货币供应量（M1）为流通中现金量（M0)与企业活期存款之和。M1与M0增速之差，反应的是企业活期存款的增长速度，这一数据越高，表明企业对未来经济形势乐观，愿意持有更多的活期存款，以便用于扩大再生产，反之，表明企业周转资金紧张，扩张乏力。

央行统计数据显示，3月M0同比增速10.6%，M1同比增速4.4%，两者之差竟达到-6.2%，4月这一差值更是扩大到-7.3%。事实上，自2011年4月以来，（M1-M0）增速就已由正转负，且呈不断扩大趋势，由2011年4月的-1.8%扩大到2012年3月的-6.2%。而反应中小企业经济活动的汇丰采购经理人指数恰恰是在2011年6日跌至荣枯分界线一带，为50.1%，其后一路下行。

因此我们认为，今年以来的新增票据融资激增值得警惕。尽管新增信贷给市场以货币政策微调幅度加大的预期，但考虑到其背后的结构性因素，未来经济增速或由于其内生结构而进一步放缓，建议投资者冷静看待信贷井喷，谨防大宗商品的价格回调风险。尤其是以铜为代表的有色行业，2009年以来的上涨驱动因素“中国购买”“基建投资”等正逐渐弱化，而基于信贷结构反映出的国内实体经济疲弱格局更是给铜价蒙上了“不可承受之重”。进入5月，在欧洲问题可能再度引爆，中国经济增速进一步放缓的大背景下，谨慎再谨慎，应谨记。