高管薪酬激励、企业社会责任与企业财务绩效的关系研究

暨南大学经济学院 彭俊杰

企业社会责任(CSR)问题自20世纪初开始，就一直是社会各界人士研究的焦点问题。学术界对于社会责任与财务绩效之间的关系，进行了非常详细的探索，但是到目前为止，仍然没有得到一致性的结果。从众多学者的实证研究来看，研究结果表明二者之间存在正相关、负相关、不相关、倒“U”型关系。近些年，国外已经有少数学者开始研究企业社会责任和高管薪酬激励之间的关系。这些研究表明，企业社会责任、高管薪酬激励与企业财务绩效之间存在着千丝万缕的关系。

本研究以2008～2010年间，我国上海证券交易所和深圳证券交易所的上市公司的面板数据为依据，采用多元回归方法，对企业高管薪酬激励、企业社会责任和财务绩效之间的关系进行实证分析，为公司股东和董事会通过薪酬激励约束高管的行为，使高管们重视企业的长期可持续发展，为企业有效履行企业社会责任提供现实依据。

1 文献回顾

1.1 企业社会责任-企业财务绩效

早在上世纪50年代开始，Bowen在其《商人的社会责任》一书中对商人的社会责任进行界定以后，社会责任就逐渐成为学者关注的焦点。Orlitzky et al.，(2003)对52篇文献进行荟萃分析，分析结果显示CSR-CFP之间呈正相关关系，并存在良性循环。

国内学者关于社会责任与财务绩效关系的研究起步比较晚。朱金凤、杨鹏鹏(2009)以沪市A股691家上市公司为样本，检验结果显示企业对不同的利益相关者承担社会责任，对财务绩效的影响存在不同；此外，公司前期财务绩效对本期绩效存在显著的正相关关系。苏冬蔚、贺星星(2011)从新制度经济学的角度出发，提出“企业社会责任有助于提高生产效率”的理论假设，以2009年度发布社会责任报告的350家非金融类上市公司为样本进行实证分析，发现社会责任较好的企业具有更高的生产效率，而且国有上市公司社会责任对财务绩效的正面影响显著小于非国有上市公司。

1.2 企业社会责任-高管薪酬激励

McGuire et al (2003)以美国公司为研究对象，采用KLD数据样本，研究企业高管的薪酬结构和企业社会责任表现之间的关系，发现企业社会责任的劣势和高管的工资正相关，而和高管的长期激励负相关，企业社会责任和高管的奖金之间并不存在显著的关系。但Mahoney and Thorn(2006)对加拿大的77家公司进行研究后，结果却显示，高管的工资和企业社会责任的劣势、高管的奖金和企业社会责任的优势、股票期权和总体企业社会责任表现、以及股票期权和企业社会责任优势之间存在显著的正向关系。同时，他们还认为制度因素也会影响高管薪酬和企业社会责任的关系。

1.3 高管薪酬激励-企业财务绩效

国内外关于这一方面的研究非常多，但是针对高管薪酬激励和企业财务绩效之间究竟存在何种关系，仍然没有定论。目前，锦标赛理论认为，在合作生产和任务相互依存的团队活动条件下，随着监控难度的提高，大的薪酬差距可以降低监控成本，为委托人和代理人的利益一致提供强激励，因此加大薪酬差距可以提高公司绩效(周嘉南、黄登仕，2006d)。行为理论认为高管团队内部较大的薪酬差距会使得整个高管团队产生负面情绪从而影响团队绩效，进而对公司业绩产生负面影响，相反较小的薪酬差距能够提高合作，因此小薪酬差距会提升公司绩效。

2 研究假设

2.1 工资与CSR-CFP

工资属于薪酬激励中的固定部分，高管层的工资越高，就越会激发高管们的傲慢情绪(Hambrick and Finklestein，1995)。随着工资的上涨，高管层就越容易忽视利益相关者的利益(Berman，1999)，即工资与企业社会责任之间存在负相关关系。因此我们假设：

H1：工资会削弱CSR与CFP之间的关系。

2.2 高管持股与CSR-CFP

目前，对于高管持股对企业社会责任的影响，存在两种相互冲突的观点。一种观点认为，内部所有权会促使高管层更关注企业的财务绩效和股东的财富增长，而忽视其他利益相关者的利益(McKendall et al.，1999)。也就是说，高管持股会削弱CSR-CFP之间的关系。另一种观点认为，高管持有企业内部股份，使得高管的利益与公司的长远利益更加息息相关，而且高管的个人声誉也与公司紧密联系在一起。因此，如果企业不履行社会责任，或者履行社会责任的强度不够，相对于没有持股而言，高管需要承担更多的财务风险和名誉上的损失。基于以上两种相互冲突的观点，我们假设：

H2a：高管持股会增强CSR与CFP之间的关系。

H2b：高管持股会削弱CSR与CFP之间的关系。

2.3 股票期权与CSR-CFP

股票期权是最典型的长期薪酬激励方式，并且其价值由未来的股价决定(Murphy，1999)。股票期权的价值越高，高管财富就越高，所以股票期权会促使高管更注重提升公司短期财务绩效。然而，如果资本市场能够辨别追求长期目标的优势，那么，无论股价还是高管自身利益都能从履行公司社会责任中获益。具有社会责任感的公司会放弃追求短期利润而投资有利于公司和全体社会的环境与社会目标，虽然这些目标短期内不能带来利润，但是能获得长期效益。因此，基于上述观点，我们假设：

H3a：股票期权会削弱CSR和CFP之间的关系。

H3b：股票期权会增强CSR和CFP之间的关系。

3 数据、变量和研究方法

样本选择与数据来源。

本文选取在2008～2010年间披露社会责任报告的沪深A股上市公司，剔除掉金融行业上市公司和一些数据不全的公司，确认1017家上市公司为研究样本。本研究的财务数据主要来自于深圳国泰安公司开发的《CSMAR中国上市公司财务指标数据库》以及万德金融数据库，数据处理采用STATA10.0软件进行。

企业社会责任数据来源于RKS社会责任评级系统，从中提取2008-2010年的社会责任评级数据。

朱金凤、杨鹏鹏(2009)测算EPS、ROA以及ROE三个指标的皮尔逊相关系数发现ROA与ROE以及ROA与EPS之间的相关性，较ROE与EPS之间的相关性要高，因此本文选择ROA作为会计类绩效指标和托宾Q市场指标来衡量企业的财务绩效。

郑海东(2007)的研究结果表明，必须对企业绩效进行有效控制才能规避上一期企业绩效对本期研究的干扰，否则结论就有失偏颇。故本研究将Lag_ROA和Lag_TOBINQ做为控制变量。

4 实证结果与讨论

4.1 回归检验

首先对2008～2010年分别进行分年度的截面数据线性分析回归，结果显示，大多数变量与假设不相符，且不显著(表略)，解释变量与被解释变量之间的正相关关系很不明显。所以进一步运用面板数据模型进行分析。面板数据模型主要有三种：混合OLS模型、固定效应模型、随机效应模型。首先检验混合OLS模型和随机效应模型，检验结果表明随机效应模型优于混合OLS模型，通过豪斯曼检验固定效应模型和随机效应模型，检验结果表明prob>chi2=0.1138，说明随机效应模型优于固定效应模型。因此，本研究采用随机效应模型进行回归分析。

回归结果表明：无论是以ROA，还是以TobinQ作为财务绩效的衡量指标，财务绩效与企业社会责任、公司规模、财务杠杆呈显著负相关，且在模型1和模型2中，财务绩效与企业社会责任的回归系数都在1%的水平上显著负相关；而与交互项LnCSP_SALARY、LnCSP_OWNERSHIP、SHAREHOLD呈显著正相关，并且与LnCSP_SALARY、LnCSP_OWNERSHIP的回归系数都在1%的水平上显著。

模型1的拟合优度R2为0.6725，说明回归方程能解释总变差的67.25%；方差F值为600.34，且F值的显著性概率为0。模型2的拟合优度R2为0.4504，F值为248.06，且显著性概率为0。以上的分析说明模型1和模型2的总体回归效果都非常显著。

4.2 实证结果分析与讨论

样本企业回归结果表明：无论是采用ROA抑或是采用TobinQ作为财务绩效的衡量指标，这两个指标均说明上市公司的财务绩效与社会责任之间呈显著负相关，这可能是相对于那些没有履行社会责任的公司而言，它们的财务成本更高，从而在竞争中处于不利地位。另外，由于2008～2010，恰好是后金融危机时代，许多公司特别是进出口业务占比较大的公司可能由于不可避免的系统风险导致期间财务绩效比较差。但也可能因为本研究考察的时间不够长导致短期内企业的财务绩效与社会责任负相关。

同时，企业绩效与LnCSP_OWNERSHIP在1%的水平上显著正相关，验证了假设H2b。在我国市场上，上市公司承担社会责任，会在一定程度上削弱其财务绩效，但是通过让高管们持有公司股票会降低监督成本，同时，将企业的利益与高管层的利益结合在一起，促使高管们更关注企业长期绩效，从而采取利于增强企业绩效的措施，弥补承担社会责任增加财务负担的缺陷。但是企业绩效与LnCSP_OPTION的回归结果却不显著，这可能是因为选择股权激励作为长期激励方式的上市公司甚少的原因。但是回归系数却为正，这在一定程度上解释了股票期权有助于增强财务绩效与社会责任之间的关系。

企业绩效与LnCSP_SALARY的回归系数在1%的水平上显著为正，这与假设H1恰好相反。

有可能是因为本研究的时间跨度还不够长，只有三年，在此时间内工资对高管的短期激励效果比较强，其对企业绩效的正面影响超过了社会责任短时间内对企业绩效的负面影响，从而导致回归系数显著为正。模型1和模型2都表明，前期财务绩效对后期的财务绩效有积极影响，在做实证研究时，应该注意剔除掉前期财务绩效对实验结果的影响。

[1] 苏冬蔚,贺星星.《社会责任与企业效率：基于新制度经济学的理论与经验分析》[J].世界经济,2011(9).

[2] 郑海东.企业社会责任行为表现：测量维度、影响因素及对企业绩效的影响[D].浙江大学博士学位论文,2007.

[3] 朱金凤,杨鹏鹏.企业社会责任与财务绩效关系的实证检验[J].统计与决策,2009(135).