公司高管变更的原因综述

暨南大学经济学院 邓星晨

公司高管变更的原因综述

暨南大学经济学院 邓星晨

公司高管变更是公司治理领域内一个重要的学术命题，目前很多研究都是从高管变更原因进行入手。从现有成果看，一般认为公司的业绩不佳是导致高管变更的重要原因，公司的治理结构也会影响高管的变更。

高管变更 公司业绩 治理结构

公司高管是公司经营政策的主要制定人和执行人，一个公司的高管主要有公司的总经理、副总经理、高级财务总监，以及部门总监等，当然很多公司是由董事会中某个重要成员兼任总经理，董事会中一些其他的人员也经常兼任各部门负责人之职，特别是在一些家族企业中这种现象特别多。高管的变更不仅会对公司目前的发展状况带来破坏性的变化(Disruptive Change)，或者组织性的改变(Organizational Adaption)，还可能影响到公司未来的发展方向和前景，严重的话甚至可以使得一个盈利的公司变得亏损，或者使得一个营业额高增长的企业变得零增长或者负增长，这些都可能使得公司最终走向倒闭的境地。在国内外有不少学者指出，债券持有者视CEO变更为一个明确的风险因素。因此有必要对公司高管变更的原因进行分析。

1 高管变更原因分析

对于高管变更的原因，国内外一般的研究认为，除去正常的任期届满等原因，公司近期业绩和股价表现是两个最重要的导火索。并且Hermalin and Weisbach(1998)通过大量的实证研究进一步发现，在预测公司高管是否变更的问题上，利用会计指标会比利用公司股价表现有更好的效果。

Suchard et al(2001)提到，在很多英国和美国上市公司中，不良业绩与CEO离职存在着显著的关系。这是因为英美两国的上市公司存在相类似的董事会结构和公司管理行为，同时英国和美国在市场透明度和深度上也存在相似性。而通过研究澳大利亚的上市公司发现，公司CEO的变更与不良业绩之间同样存在着关系，但是在澳大利亚，业绩表现对CEO的变更存在一个滞后效应，而英美上市公司CEO的变更则更受现阶段公司业绩影响。

Kato and Long(2006)通过研究1998～2002年间中国的上市公司发现，CEO的变更与公司业绩存在显著的相反关系。当公司的控股股东所持有股份越大时，CEO变更与公司业绩之间的关系越大。Firth et al(2006)通过研究中国的上市公司同样发现，高管的变更与公司盈利能力之间有很大的关联，而与股价回报之间的相关度较小。而且作者发现，如果公司的主要股东是法人机构，那么高管的变更与公司业绩之间的相关性更大。

Huson et al(2004)通过研究发现，在高管离职的前三年至前一年期间，公司未调整的资产运营回报率，经行业调整的资产运营回报率，经控制组调整的资产运营回报率等指标显著降低。作为对公司业绩不佳的反应，董事会通常都会解聘公司CEO。

Brunello et al(2003)选取的样本来自1988～1996年间在意大利股票交易所交易的60家私有企业。这些企业的特征是，公司董事会主要由公司内部人主导，他们代表了控股股东的利益。研究发现，CEO变更的可能性与公司的业绩存在反向的关系，但这种关系仅仅存在于控股股东或其利益代理人不担任CEO的情况下。

除了以上文献外，Denis and Denis(1995)，Lekera and Salomo(2000)等都认为高管变更与公司业绩的不佳有很大关系。通过上述研究可以得出结论，公司的业绩状况能解释大部分的高管被迫离职原因。而且高管被迫离职的概率与公司业绩不佳存在显著的正向关系。

另一方面，现有的很多研究表明，要合理地评价一家公司高管的经营能力，不应该仅仅考虑公司个体的表现，还应当从行业或者市场的角度出发。例如DeFond and Park(1999)认为相对业绩评价指标的应用对判断CEO是否会被解聘很重要。而且在竞争性行业中，CEO变更会更加频繁。因为在竞争性行业中，董事会不单会从公司自身出发，而且还会与行业内的其他公司进行对比以判定CEO的经营绩效。Jenter and Kanaan(2006)详细研究了1993～2001年间2548家公司的高管变更情况，通过研究发现大多数公司董事会在决定是否解聘CEO时，虽然会过滤行业整体表现，但仍会考虑行业中其他公司的CEO的经营绩效。并且即使由于行业不景气而导致全行业公司CEO经营绩效不佳，但当该公司CEO的表现不如其他公司CEO时，其被解聘的概率相对而言也会更高。

对于高管的离职原因，还有不少学者从股本结构和董事会特征的角度出发进行研究。例如Denis et al(1997)认为，公司的股本结构显著影响高管变更的可能性。并且在控制公司股价表现这个变量后，高管变更的概率与高管或者董事长持股比例成反向关系，但与公司存在外部大股东有正向关系。类似地，有学者还指出，公司的大股东比公司的小股东有更大的激励机制去监督公司高管的行为。因为大股东监督高管行为的收益一般会比成本更大，而小股东的成本一般比其获得的收益要大。所以大股东持股集中时，高管变更与公司业绩之间关系表现的更大。Goyal and Park(2001)通过大量实证研究进一步证实，CEO和董事长的两职合一会明显减弱内部控制机制的效果，进而会显著地降低CEO由于业绩不佳而被解聘的可能性。Firth et al(2006)通过研究发现，在中国的上市公司中，公司是否存在主要的控股股东，是否是国有企业，董事会中外部股东比例等都会在很大程度上影响高管变更的概率。Weisbach(1988)通过研究得出结论，对于内部人控制的董事会，高管变更的概率与公司业绩之间的相关度表现得较低。

2 结语

综上所述，不管是国内的公司还是国外的公司，公司高管的被迫变更最主要的原因是由于公司业绩表现不佳所造成的。一个可能的解释是，公司董事会更换公司高管是公司日常经营管理中的大事，除非高管的经营业绩十分不好，否则董事会不会轻易做出变更高管的决定，因为更换公司高级管理人员的同时，公司也要付出很大的成本，比如招聘新的管理人员的成本，对管理员进行培训使得其尽快适应本公司的管理环境也是一项很大的成本，除此之外，新的高管也具有很大的不确定性，这些都将增大公司的经营风险和管理风险。另一方面，高管变更的权力最终掌握在董事会手中，所以董事会特征以及股本结构也会影响董事会的人事任免。一个有效的治理结构，会在公司经营出现问题时，迅速作出反应，甚至变更公司的高管。公司的治理结构主要包括公司董事会、公司监事会、公司经理层等，其中公司高管属于公司经理层，是公司治理结构中非常重要的一方，研究公司高管变更的原因不仅仅在学术上很有价值，在实际的经济环境中也有很大的帮助。虽然已有文献对这个问题从多方面进行了研究，但在以后的研究中我们还可以从更多角度，利用更多的技术去进行研究。

[1]DeFond,M.L.and Park,C.W.,The Effect of Competition on CEO Turnover，J.Accounting and Economics 27,1999.

[2]Denis,D.J.and Denis,D.K.,Performance Changes Following Top Management Dismissals，J.Finance 50，1995.

[3]Denis,D.J.、Denis,D.K.and Atulya,S.,Ownership Structure and Top Executive Turnover，J.Financial Economics45,1997.

[4]Firth,M.、Fung,M.Y.and Rui,O.M.,Firm Performance,Governance Structure and Top Management Turnover in a Transitional Economy,J.Management Studies43,2006.

[5]Goyal,V.K.and Park.C.W.，Board Leadership Structure and CEO Turnover，J.Corporate Finance8，2002.

[6]Hermalin,B.E.and Weisbach,M.S.,Boards of Directors as An Endogenously Determined Institution，Economic Policy Rev.,2003.,April。

[7]Huson,M.R.、Malatesta,P.H.and Parrino,R.，Managerial Succession and Firm Performance，J.Financial Economics74,2004.

[8]Jenter,D. and Kanaan,F.，CEO Turnover And Relative Performance Evaluation，NBER Working Paper，2006.

[9]Kato,T.and Long,C.,CEO turnover,Firm Performance and Enterprise Reform in China: Evidence from micro data,J.Comparative Economics36,2006.

[10]Leker,J.and Salomo,S.,CEO Turnover and Corporate Performance,J.Scandinavian Management16,2000.

[11]Suchard,J.A.、Singh,M.and Barr,R.,The Market Effects of CEO Turnover in Australian Firms,Pacific-Basin Finance J.9,2001.

[12]Weisbach,M.S.，Outside Directors and CEO Turnover，J.Financial Economics20，1988.

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1005-5800(2012)07(c)-087-02