中国民营上市公司股利分配的现状研究

陈小君

摘要：随着资本市场的形成与发展，股利分配政策已经成为公司管理者调控股价、平衡各方利益的重要财务战略。合理的股利政策有助于提高企业的价值，实现股东财富最大化的目标；而不当的股利政策可能会损害公司的形象，使公司陷入财务困境，甚至破产倒闭。长期以来，中国民营上市公司在股利政策的制定和实施上有很大的目的性和随意性，股利分配政策尚不明晰，缺乏规范性和连续性，存在着低派现和异常派现的现象，需要加以引导和规范。

关键词：民营上市公司；股利分配；现状

中图分类号：F830文献标志码：A文章编号：1673-291X（2012）30-0088-02

上市公司是证券市场发展的基石。随着上市公司成长、发展，逐步创造条件，促进股东获得合理的投资回报，既是上市公司履行股东受托责任的重要体现，也是证券市场稳定健康发展的内在要求。中国《公司法》明确规定，公司股东依法享有资产收益等权利，并明确赋予公司董事会、股东会分别行使制订和审议批准公司利润分配方案的职权。现金分红作为上市公司股利分配的重要方式，是投资者实现合理投资回报的有效渠道。现金股利分配政策对公司的发展有着独特的重要作用，考虑到公司所处的行业，宏观经济走势，国家政策法规，同时结合上市公司的实际情况，制定有利于公司长期发展的现金股利政策，是一个不可忽视的问题。目前，中国民营上市公司对现金股利分配政策还不够重视，股利政策制定的盲目性和随意性较大，因此，健全和完善股利政策的是十分必要的。

中国民营上市公司的股利分配大致经历了低派现、异常派现、正常派现三个阶段。2000年以前为低派现阶段。为改变这种局面，中国证监会于 2000 年底至 2001年初，出台了一系列的新政策，政策规定：上市公司申请配股或是发行新股必须满足最近连续三年分发现金股利。这一政策的出台在一定程度上改善了部分公司不分红或分红极少的现状。不过该硬性规定的出台也引发了随后的一系列问题，有的公司严重亏损或是利润很低却出现了超额派现的现象，有的公司利润丰厚但是发放的现金股利却微乎其微，这就是所谓的异常高派现或低派现。2002 年之后，逐步回归到正常态势，不过所谓的正常派现只是较之前有所改观，但总体来说，民营上市公司的股利分配政策仍存在着许多问题。主要表现为以下几方面：

（一）股利不分配的现象带有普遍性

在沪深股票市场早期发展阶段，不分配的还只是少量上市公司所为，但是随后比率扶摇直上，1999年达到60.13%。2006年不分配股利的公司的数量在绝对数上下降了，但是比重仍占到34.56%，2007年为48.28%。而且在分配股利的公司中，有很大一部分属于微利分配，对投资者来说，这种派现基本没有意义。在2008年披露的年报中，剔除ST公司，很多公司对投资者连续三年一毛不拔，占到民营上市公司总数的21.74%。连续五年以上（含五年）未分配任何股利的达到69家，占14.72%。

上市公司这种异常派现、不规范的股利分配政策，也是中国证券市场投机现象严重的根源之一，投资者在二级市场上更多的是关注短线投资，而没有把重心放在公司的长期经营业绩上，高换手率和投资者非理性投资更注重的是股票差价而不是公司内部真正的价值，投机性显著。另外，现金股利支付具有不连续性，这在一定程度上影响了投资者对被投资公司业绩的判断，不利于投资者做出正确的决策。在这些问题的背后还隐藏着大股东及管理者对中小股东利益的侵占，大股东及管理者把从中得到的利益转嫁到了股利政策上，以体现在外的不规范股利政策来掩盖其攫取公司利益的事实。

（二）股利分配受股权结构、股本规模影响较大

据有关数据统计，中国民营上市公司第一大股东持股比例最大值竟然达到85%，最小值是4.5%，均值为38.75%。反映出公司股权集中度较高，存在“一股独大”现象，第一大股东处于绝对控股地位，同时也说明上市公司的股权流动性差。而股权高度集中的上市公司，股利分配常倾向于采用股票股利方式，股权分散的上市公司，股利分配则倾向于现金股利方式；股本规模大的上市公司，股利分配常采用现金股利方式，而股本规模小的上市公司，股利分配则更多采用股票股利分配方式。这种跟股权结构、股本规模有关的股利分配形式跟上市公司的利润分配权控制在少数人手中、股市的内幕交易、操纵市场行为以及顾及企业自身利益等不无关系。

（三）股利政策缺乏连续性和稳定性

中国民营上市公司在制定股利政策时没有按照企业发展的生命周期规律对股利分配进行中长期规划，而是各年临时决策制定，股利政策缺乏战略性方针的指导。置投资者的利益于不顾，没有明晰的股利政策目标，在股利政策的制定和实施上缺乏长远规划，带有很大的盲目性和随意性，能够不问断派现使股利政策保持连续性的公司很少，不仅现金股利没有稳定性，而且分配方式一般会发生改变。所以中国上市公司无论是股利支付率还是分配形式均频繁多变，缺乏连续性，未形成相对稳定的股利政策。公司很少考虑这种随意性的股利政策给公司形象带来的损害，忽视股利政策与企业可持续发展之间的关系，缺乏远见卓识。

（四）股利分配行为极度不规范

有些公司的决策层出于自身的考虑，利用目前股票市场的无效性，随意更改股利政策；有的公司决策层有意无意地泄露分配预案，造成市场的异常反应；有些公司在分配问题上态度不够严肃，部分高比例送股、高额股利预案与公司的经营业绩并不相符。一些审计中介机构为了眼前利益，与上市公司合谋造假，更助长了股利分配的不实。另外，已获股东大会通过的股利分配方案的实施遥遥无期，一拖再拖，严重侵犯了股东的合法权益。

（五）股利支付率长期偏低

中国民营上市公司的平均股利支付率约为30%左右，且呈不断下降的趋势，远低于国外成熟证券市场平均现金股利支付率45%的水平。偶尔突然高涨，在很大程度上也只是因为管理部门将现金分红与再融资挂钩，规定上市公司只有进行年终分配，才能在下一年度进行配股和增发。

当然，民营上市公司现金股利分配还有其他的问题，例如滥用股利信号传递，缺乏有效的内部激励机制等。这些问题制约了股票市场的发展，损害投资者的利益，也给企业带来诸多不良影响；不利于整个市场的健康发展，也不符合上市公司发展的长远利益，需要加以引导和规范。

因此，针对中国证券市场环境的不成熟、相关法律的不完善，政府要加快关于证券市场的法律的制定和完善，使证券市场更为灵活和规范。首先，强化信息披露制度，要求企业在发行或上市时应披露本公司基本的长期股利政策。其次，完善中小股东权益保护制度。规定具备股利分配条件的上市公司必须进行分配，以切实保护中小投资者的利益。同时，进一步完善证券立法，特别是完善责任体系，并可考虑对投资者保护进行专门的立法。针对中国证券监管部门的监管手段落后，跟不上证券市场的发展的问题，监管部门应该加强对上市公司股利政策制定的监督。

股票市场是社会资源合理配置和有效配置的重要场所，合理的股权结构是保证股份经济健康发展的必要条件。资本市场对公司经营管理的评价和约束是以股权的分散化、流动性为基础的。因此，民营上市公司的股权结构调整主要应解决流通股和非流通股的分割问题，真正形成股权的平等性。只有上市公司的股利政策真正反映投资者的利益，我们的整个证券市场才能顺利地发展成为一个成熟的市场。