中国企业跨境并购历程、特点、问题及对策研究——基于Thomson Reuters 并购数据

卢进勇(教授) 李秀娥

进和中国企业竞争力的不断增强，中国企业不断拓展国际化经营，对外直接投资规模不断扩大，中国企业通过跨境并购方式进行的对外直接投资也在不断发展。纵观中国企业的跨境并购，中国企业的跨境并购活动始于20 世纪80年代，已经走过了30年的历程，从数量和规模上都取得了巨大发展，跨境并购成为中国企业迅速获取国外资源、市场和技术，积极开展国际化经营和发展的重要途径。本文从Thomson Reuters 并购数据库中获取了1982年至2012年9月份所有被统计的中国企业跨境并购项目。Thomson Reuters 下的Thomson One Banker 数据库中记录了全球各国家或地区披露的并购项目(包括境内并购和跨境并购)，详细地记录了目标企业、并购企业以及并购项目的各种信息，为我们研究中国企业跨境并购提供了翔实的资料。

一、中国企业跨境并购发展历程

经过30年的发展，截至2012年9月份，中国企业共公开宣布了2125 起跨境并购，总披露金额约为3005 亿美元，顺利完成1262起，披露交易金额约1841 亿美元，目标地区主要是北亚、北美、大洋洲和西欧，前四大目标行业是能源和动力、原材料、金融和工业，这几大行业也是中国对外直接投资比较活跃的行业，而中国对外直接投资前两大行业——服务业和零售业的跨境并购活动较少。

中国企业跨境并购30年的发展呈现出明显的三阶段(见图1)，即1982—1991年10年探索阶段，1992—2001年10年稳定阶段以及2002年以来迅速发展阶段。

(一)探索阶段:1982—1991年

中国企业跨境并购在最初10年是探索阶段，显著特点是公开宣布和顺利完成的项目数和交易金额普遍较小，只有少数有实力的国有企业如中国国际信托集团(China International Trust ＆ Investment，CITIC)、首都钢铁公司等开始通过跨境并购进行国际化经营。在该阶段，中国企业共公开宣布了32 起跨境并购，披露金额19.66 亿美元，其中27 起跨境并购项目顺利完成，实现披露交易金额17 亿美元，主要是对工业、电信、金融和原材料行业企业的并购，目标国家(地区)集中于中国香港、美国和澳大利亚。

(二)稳定阶段:1992—2001年

经过10年探索，1992年开始进入稳定阶段(见图1)，该期间公开宣布341 起跨境并购，但规模仍然较小，披露金额约80 亿美元，其中225 个跨境并购项目顺利完成，实现披露交易金额约61 亿美元，主要集中在工业(如运输)、原材料 (如采矿)、能源和动力(如石油、天然气和炼油)、金融、和电信行业，规模较大的跨境并购仍然由大型国有企业完成，如中国石油天然气集团、中国远洋运输、中国国际航空、中粮集团、中信集团等。中国香港、美国和澳大利亚仍然是中国企业跨境并购的主要目标国家(地区)，但对发展中国家能源类企业的并购开始增加，如哈萨克斯坦、委内瑞拉、秘鲁等国。

(三)迅速发展阶段:2002年至今

随着中国“走出去”战略的实施和中国加入世界贸易组织，中国企业开始积极参与国际竞争，不断拓展国际市场，中国企业跨境并购自2002年进入迅速发展阶段(见图1)，项目数和交易金额增速很快。在该阶段，中国企业共公开宣布了1745 起跨境并购，披露金额约290亿美元，顺利完成1007 起跨境并购，披露交易金额达到175.58 亿美元，行业分布较集中，主要集中于原材料、能源和动力两大行业，其次是工业(主要是汽车、运输和机械)和金融行业。从区位分布来看，中国香港、美国和澳大利亚仍然是中国企业跨境并购的主要目标国家 (地区)，但是，西欧(包括英国、瑞士、挪威等国)开始成为中国企业跨境并购的重要目标地区，中国企业在英国成功实现的交易金额超过了中国香港、美国和澳大利亚，西欧成为交易金额最大的目标地区，其次是南美。

二、中国跨境并购的发展特点和趋势

(一)2002年以来并购数目和交易金额增速很快，大宗并购案件显著增加

2002年以来，中国企业在跨境并购的舞台上扮演着越来越重要的角色，超过10 亿美元的并购案件增长迅速，达到50 起，主要涉及石油、天然气、电力等能源，金属与采矿，化学制品等原材料行业，其次是汽车及零部件等工业、电信、银行业等，2005年来超过20亿美元的跨境并购达到25 起，主要集中在石油、天然气、电力、银行和汽车行业。完成并购的中国企业主要是大型国有企业，如中国石化集团、兖州煤矿、广东核电集团、中海油集团、中国华能集团、国家电网、中国网通等。其中，中国石化集团成功完成了9 起超过10 亿美元的跨境并购。大宗并购案件的并购目标国家范围较大，既包括欧美等发达国家，也包括南美和非洲等资源和能源丰富的发展中国家。并购交易金额最大的案件是2008年2月，中国铝业通过其新加坡全资子公司Shining Prospect Pte.Ltd，联合美国铝业公司获得了力拓的英国上市公司(Rio Tinto Plc)12%的股份，交易金额为142.8 亿美元。

图1 1982年至2012年9月中国跨境并购的发展

(二)并购目标国家(地区)范围不断扩大，已覆盖102 个国家(地区)，但仍在向欧洲尤其是东欧国家扩散

中国企业跨境并购在发展初期，目标国家(地区)主要集中于中国香港、美国和澳大利亚，随着中国跨境并购的发展，中国企业不再仅仅局限于中国香港和美国市场，开始对加拿大、日本等发达国家企业展开跨境并购，同时，随着中国经济发展对资源和能源需求的不断提高，中国企业开始将跨境并购拓展到资源或能源丰富的发展中国家，如巴西、南非、哈萨克斯坦、尼日利亚等。随着中国企业实力的不断增强，西欧(包括德国、英国、法国、荷兰、瑞士等)国家开始成为中国企业跨境并购的重要目标国家，而且2002年以来，中国企业跨境并购的欧洲目标国家已经从德国、英国、法国、荷兰、意大利、瑞典等西欧发达国家扩散到乌克兰、保加利亚、波兰等东欧国家，基本覆盖欧洲各主要经济体。

(三)中国企业跨境并购在能源和动力、原材料、工业、金融和高新技术行业比较活跃，能源和资源行业并购规模增长迅速，工业、金融和高新技术并购项目增长迅速

由图2 可知，中国企业跨境并购早期行业比较分散，但从最近几年尤其是从2006年开始相对比较集中，主要是原材料、能源和动力、工业、金融和高新技术五大行业。从具体行业来看(见表1)，中国企业在石油与天然气行业成功交易规模最大，完成交易金额达698.08 亿美元，共完成87 起，其次是对金属与采矿行业企业并购，交易金额为424.41 亿美元，共完成183 起。中国企业在金融行业和高新技术行业的并购活动也较活跃，表现为完成的并购项目增加迅速，1992年至2001年期间，中国对工业、金融业和高新技术企业完成跨境并购分别为57 起、39 起和32 起，而在2002年至2012年9月份期间，分别上升至138 起、158 起和112 起。虽然并购项目增长迅速，但并购规模相对于原材料和能源类增长较为缓慢。

图2 1982年至2012年9月中国企业成功完成的跨境并购项目行业分布

表1 中国企业跨境并购前五大行业各细分行业情况

(四)原材料和能源行业跨境并购以部分并购为主，高新技术以全资并购为主;工业、金融业、高新技术行业以行业内的横向并购为主

由于原材料类如金属与采矿行业以及石油等能源类并购项目一般规模较大，全资并购成本较大，风险也较大，因此主要以部分并购方式为主。而对高新技术企业的并购以全资并购为主，全资并购有利于完全且有效地获取技术类无形资产。由于金融监管方面的限制，金融业主要是采取同行业之内的横向并购，电信行业也存在一定的监管和安全性考虑，也主要采取行业内并购。由于技术的专有性，高新技术行业也主要采取同行业之内的并购，有利于实现技术优势互补。

三、中国企业跨境并购交易中存在的问题

(一)中国企业跨境并购平均成功率较低，能源与动力、电信和原材料行业成功率低于平均成功率，欧洲、中南美洲、非洲地区成功率低于全地区平均成功率

由于跨境并购会涉及母国和东道国的监管问题以及复杂的法律、公司财务、微观金融等，因此一项跨境并购项目的公开宣布并不意味着最终能够顺利完成，并购项目被公开宣布后在再估值和讨价还价过程中可能会被撤回或搁置，因此，一般公开宣布的并购项目数和披露金额会小于实际完成的数量和规模。表2 显示，1982年至2012年9月中国企业成功完成的跨境并购项目数与宣布的项目数的比值为59.39%，意味着100 起并购案中只有约59 起会生效而最终完成交易，约41 起并购会被撤回或搁置，中国企业跨境并购交易的成功率较低。中国企业跨境并购比较集中的行业如能源和动力、原材料并购成功率分别为57.76% 和52.67%，比较集中的地区如欧洲和大洋洲的成功率也较低。尤其是在迅速发展阶段，从公布的并购项目与成功完成交易的并购项目在数量和金额上的差异可以看出，中国跨境并购项目在原材料和能源行业的并购项目上开始遭遇较大的阻力。

表2 中国企业跨境并购成功率与平均水平的比较

表3 中国企业跨境并购交易所需时间与平均水平的比较

(二)中国跨境并购项目完成交易平均所用时间为69 天，能源与动力、原材料、工业高于平均所用天数，对南美、亚洲以及西欧国家企业完成并购所用时间高于平均水平

在交易完成前，买卖双方一般要支付一定的信息搜寻、谈判成本，以及法律、财务、金融等方面的服务成本，从公开宣布日期到完成交易的生效日期之间的长短在一定程度上可以反映一项跨境并购交易成本的大小。由表3 可见，1982年至2012年9月中国企业跨境并购项目完成交易平均所用时间超过2 个月，在一定程度上反映了中国企业跨境并购交易过程中交易效率较低，成本较高。由于行业敏感性和涉及金额较大，能源与动力行业平均所用时间为84 天，原材料行业并购平均所用时间为76 天，工业行业平均所用时间为74 天。金融和高新技术行业效率比上述目标行业较低，分别为67 天和61 天。中国企业对南美国家的并购平均所用时间最长，超过100 天，效率较低，其次是对日本企业的并购，对非洲、北美、东南亚和东欧企业并购耗时较短，效率较高。

四、政策建议

针对中国企业跨境并购的成功率和效率均较低的两大突出问题，政府和企业应该有所作为。

(一)政府需从科学战略、宏观政策和外部环境方面为中国企业跨境并购进行必要的产业引导和政策支持，提高中国企业跨境并购的成功率并降低其交易成本和各种风险

(1)政府需要制定长期可行的中国企业跨境并购发展战略以及科学的产业发展政策，积极引导中国企业进行有利于国内产业重组和产业升级的跨境并购，避免企业扎堆于能源、原材料等敏感行业，以提高成功率，降低交易风险。

(2)政府需要通过政治、经济和外交手段，如签署双边合作协议或双边投资、贸易协定等，为中国企业跨境并购创造一个良好的双边关系，提供良好的外部环境以减少各种政治和经济风险。

(二)企业需要采取灵活的并购策略，以提高成功率，提高交易效率

(1)企业需要选择适当的目标地区并采取适当的并购方式，合理规避目标国家的管制和干预。例如，中国企业跨境并购应该避免目标国家过于集中，需不断开拓新的目标国家，采取目标地区多元化战略，以分散风险。

(2)中国企业需灵活选择跨境并购方式，在管制较严的目标国家应采取部分并购或先合作再并购的方式。

(3)中国企业在跨境并购过程中要加强与目标国家政府和目标企业的沟通，做好宣传和公共工作，以减少各种风险和敌意，促进跨境并购顺利、迅速完成。