双向波动下的汇改

邱北上

人民币汇率双边波动初现端倪，单边上扬之势正在走向结束。

2005年7月21日已被标识为中国汇率改革的元年。彼时，如果有人预测人民币兑美元中间价会到1：6.水平则一定会被质疑，但时隔7年，事实正在接近预测。

汇改的7年，是人民币对美元升值最快的7年。从人民币对美元中间价看，从2005年7月21日的8.11到2012年7月18日的6.3140，累计升值幅度为28%；从国际清算银行实际有效汇率看，从2005年7月末的84.59变化至2012年6月末的108.65，升值幅度也为28%。

进入2012年5月这种势头出现“拐点”。来自中国货币网的最新数据显示，5月份，人民币对美元汇率中间价下挫0.9%，创下2005年7月人民币汇率改革启动以来的最大单月贬值幅度。目前仍延续这种态势，以7月31日美元对人民币6.3320的中间价计算，7月份人民币对美元小幅贬值0.11%。

一升一贬的变化表明，人民币汇率的走势将不再是单边上扬为主要态势，双边波动将成为未来人民币汇率浮动的新格局。

资金外流是暂时的

随着人民币的贬值加速，有市场有预测，人民币对美元即期汇率年内跌破6.4的概率很大，不排除跌至6.5一线。据此业内专家对人民币汇率走势预期出现分歧：一种认为中国应该让人民币贬值，这样有助于推动中国的出口；另一种则认为，人民币贬值趋势会加剧资本外流，降低外资投资中国市场的愿望，因此应该保住人民币汇率。

近日，《人民日报?海外版》发文指出，目前汇率走势已进入迂回区，具体表现为上下波动将更为显著，因中国贸易和国际收支顺差格局并未实现根本性改变，所以从中长期看，人民币还会保持升值态势，不会出现恐慌性贬值。

但短期看，人民币的贬值还是不可避免的引发了资金外流。

8月16日，商务部发布公告称，7月份吸引外商直接投资75.8亿美元，较上年同期下降8.7％，创下自2010年8月以来新低。中国月度净投资流入已经是两年来最低水平，反映出海外投资者不好看大陆经济成长前景。此外，央行14日公布数据显示，7月内地金融机构外汇占款余额比6月减少了38.2亿元人民币，这是今年以来第二次出现外汇占款减少的情况。

实际上，在世界经济缓慢复苏、国际金融动荡加剧的背景下，主要新兴市场普遍出现资本外流、储备减少、本币贬值，中国跨境资本流动受到影响在所难免。

目前中国经济正在由快速发展转向减速，产业的转型正在加速经济领域改革的深化，中国企业正在转型中寻求发展，选择避险寻求新的投资都在酝酿之中。英国研究咨询机构凯投宏观（CapitalEconomics）中国经济学家王秦伟认为，外汇储备的下降，是中国企业更愿意持有美元的结果，而非资本逃离。这更多地反映了由于人民币升值预期消失，“不是通常意义上的资本流出，因为钱没有离开中国”。鉴于中国经常账户仍然是顺差，实际利用外资（FDI）仍然多于对外投资（ODI），他认为，对资本流出的担忧被夸大了。

从细项数据看，上半年跨境支付同比增长24%，其中，境外直接投资项下这类中方拥有主导权的资金流出增长74%，而外商直接投资和证券投资撤资、外方投资收益汇出等外资主要撤离渠道的资金流出仅增长15%。

国家外管局国际收支司司长管涛撰文指出，现在的所谓“热钱”流出，是境内机构一致转向做多美元的反向套利所致。上半年的资本净流出更多体现的是“内资”而非“外资”的外流。

另外，与前期做空美元一样，近期这些操作具有对外贸易和投资活动的基础，因此，虽有一定的资本外流，却没有市场恐慌和强烈的人民币贬值预期，甚至在广东、江苏、浙江等传统顺差大省仍保持着较大规模的外汇净流入。

贬值有助于推进汇改

突如其来的人民币对美元的贬值可以说是市场急剧变化的结果。

首先，美国经济数据利好和欧洲经济数据利空双重因素导致美元指数上升。据最新数据显示，7月美国零售业销售环比增长0.8%，为该数据四个月来首次环比增长，美国经济的向好，使得美元走强；同时，欧元区第二季度GDP环比下降0.2%。其次，我国下半年外贸形势严峻，实现出口增长目标有难度，为稳定出口，人民币或在短期内略选择微贬值。

今年4月，央行决定将银行间外汇市场人民币兑美元汇率浮动幅度，由原先的千分之五调整到百分之一，幅度是原先的0.5%的两倍。上一次扩大汇率浮动区间是在2007年5月21号，银行间即期外汇人民币兑美元交易幅度浮动由千分之三扩大到千分之五。

这一举措意在加大汇率的浮动范围。今年年初中国人民银行行长周小川在接受国内媒体采访时曾表示，“经过几年时间的渐进调整后，人民币汇率离均衡水平越来越近了，即将达到目标，等到接近均衡水平的时候，就会出现双向预期。”

中国外汇投资研究院院长谭亚玲指出：“目前中国的外汇市场仍处在一个半封闭的状态，人民币汇率浮动区间扩大是指银行间外汇市场，并非真正意义上的外汇市场，中国的外汇市场并未放开，人民币汇率波动每天几十点，如果上升到几百点就非常紧张。而美元对欧元等国际外汇市场的主要汇率每天波动几千点。中国的外汇市场依然存在管制和封闭,太僵化、太局限、太局部，对市场合理发现自己的价格是不利的。”

实现汇率自由浮动是我国汇率改革的最终目标，这一步的前提就是实现人民币汇率的双向浮动，这一点已在中国人民银行8月2日发布的《二季度货币政策执行报告》中有所体现。报告表示，推进人民币汇率形成机制改革，更大程度地发挥市场供求对汇率的调节作用，增强人民币汇率双向浮动弹性，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定。

兴业银行首席经济学家鲁政委在微博中指出，人民币汇率双向波动趋势增强，这恰好为进一步改革人民币汇率形成机制提供了时机。他前瞻性的的预测到，今年下半年至明年初，央行可能将人民币对美元波幅区间从目前的1%扩大至2.25%，达到所谓的“蛇洞汇率”。目前国际上通常将2.25%称作蛇洞汇率，现行的1%只能看做是蚯蚓洞。“在波幅扩大到2.25%后，10个月扩大到5%，随后再过10个月到一年扩大到10%，再过一年扩大到20%，此后可以完全放开，即2015年达20%后实现自由浮动。”

在谈到人民币汇率调整的时机选择时，鲁政委认为应当“且行且看”，调整步伐也应参照欧美等国的经济运行情况。在目前美、欧等经济体表现疲软并继续推行量化宽松政策的情况下，人民币汇率改革可以稳步推进；可一旦美国经济持续复苏，将会带动美元进入升值通道，那时再进行人民币对美元汇率调整就“为时已晚”。

中国汇改已走过7年，如果说双向浮动、富有弹性的汇率机制是这一7年的改革成就，那下一个7年中国或将进入外汇市场规模的不断扩大、汇率波动区间不断扩大的相对自由浮动周期，而这一前提条件就是，中国要努力培育打造一个良好的金融业生态环境、且具有掌控金融产品及其体系的能力。