解读QE3影响

张继根

QE3对中国宏观经济的负面影响大于正面影响，可能伴随着更低的经济增长和更高的通货膨胀。

2012年9月13日，美联储美联储第三轮量化宽松政策（QE3）出台。美联储在结束为期两天的联邦公开市场委员会会议后发布公告称，为支持经济强劲复苏和确保通胀符合目标，美联储将推行进一步的量化宽松政策。具体措施包括：第一，每个月将会购买400亿美元的抵押贷款支持证券（MBS）；第二，继续延长扭曲操作（OT）至今年年底，因此，扭曲操作和购买MBS使得美联储每月购买的长期债券达到850亿美元；第三，为进一步宽松政策预留空间。MBS购买并未设置结束时间，美联储称如果就业市场未能出现重大改善，将会持续执行购买计划，并在合适情况下动用其他政策工具；第四，继续维持联邦基金利率0-0.25%的区间不变，预计这一水平至少维持到2015年中期。

这一次的QE3与前两次数量宽松政策有何不同？对中国宏观经济运行将产生怎样的影响？

中国社科院经济研究所的《全球宏观经济季度报告》（下称《报告》）认为，不同之处在于购买资产对象发生了调整。美联储新一轮的资产购买主要集中在抵押贷款支持证券，不是像上一轮数量宽松政策那样集中购买长期国债，说明QE3给予了房地产市场更多关注，同时，也说明对美元国债市场的需求比较旺盛。

外需提振减弱

《报告》指出，2009年3月第一次实施QE政策时，当月中国对美国的出口增速为-12.6%，处于中国对美出口低谷时期。QE1政策实施6个月之后，中国对美国的出口增速仍保持在-14.3%，9个月后中国对美出口增速才恢复正增长，12个月后达到17.5%，对中国外需的刺激效果明显。

2010年11月实施第二轮QE政策时，中国对美国的出口增速处于30%的高位。QE2实施6个月和12个月之后，中国对美国的出口增速分别下探至7.2%和17%，远低于QE2实施之前的出口增速。

第二轮QE政策对美国经济的刺激作用已开始迅速衰减。《报告》认为，QE3政策对美国经济增长的刺激作用将会进一步下降。在长时间的宽松货币政策环境下，流动性对于美国经济已经不是问题，其当前面临的主要挑战不是来自于货币成本太高，而是企业投资的盈利预期不佳，以及居民部门缺乏进一步消费扩张的持续收入基础。

《报告》估计，QE3对中国以外的全球经济增长的刺激作用是0.15个百分点，带动中国出口增长0.45个百分点。从金额上看，QE3对中国每个月出口增长的贡献大约8亿美元。

其他影响

QE3除了会带来对经济增长和物价的影响，还会带来其他方面的影响。QE3继续侵蚀中国外汇储备的购买力价值。美国一连串数量宽松货币政策的后果是更多的美元供给和美元真实购买力缩水。中国持有大量的美元外汇储备资产，美元的真实购买力缩水意味着中国外汇储备资产的购买力缩水。

QE3加剧整个国际货币体系的不稳定性。在国际金融市场高度一体化的背景下，美国的量化宽松政策对其他国家带来了显著的溢出效应，可能会引发以邻为壑的货币贬值，也可能刺激短期资本在某些经济体的大进大出。美元作为当今世界最主要的国际货币，其价值越来越不稳定，破坏了当前国际货币体系的稳定性。

前两轮QE政策都带来了国际大宗商品价格提高。

2009年3月第一次实施QE政策时，中国进口商品价格指数则分别上升至83.7点和84.7点。6个月的时间内，第一轮QE政策带动中国进口商品价格上涨了4%，平均每个月0.67个百分点。2010年11月实施第二轮QE政策时，6个月的时间内带动中国进口商品价格上涨了7.2%，平均每个月1.2个百分点。

《报告》认为，基于上两次的经验，假定QE3推出之后的6个月内，平均每个月会推高中国进口大宗商品价格0.9个百分点，中国每个月将为此多付出13.5亿美元。QE3对中国进口成本上涨的冲击大于外需提高的冲击。考虑出口增长当中的相当一部分不是增加值而是产值概念，出口增长对国内经济的提振作用会更有限。综合考虑，QE3对中国宏观经济的负面影响大于正面影响，可能伴随着更低的经济增长和更高的通货膨胀。