热钱流动对我国经济的影响及防范策略

阴天泉 汪启明

【摘要】最近几年，欧美各国经济疲软，人民币升值预期高涨，中国经济面基本良好，大量热钱通过各种渠道流入中国境内。然而，随着人民币升值预期被打破，热钱有回流母国的迹象。热钱的流入流出对中国经济的影响不容忽视。分析热钱流动的状况和原因以及对中国经济的影响，并在此基础上探讨防范热钱冲击我国经济的策略措施，是一个具有重要意义的课题。

【关键词】热钱流动影响对策

金融危机之后，欧美各国都出现了经济衰退的现象，其货币纷纷贬值，而作为新兴经济体的中国，由于基本经济面良好，人民币被视为处于上升通道的货币，大量跨境资本便通过各种渠道流入中国，形成所谓“热钱”。热钱在一定程度上能刺激流入国的新兴产业发展，但因其投机性强，也有可能对该国经济发展和金融稳定产生不利的影响。

一、热钱流动的状况和原因

（一）近几年热钱流动的状况

从2008年以来，我国境内热钱流动呈现双向流动的态势。2008年末，外国对华直接投资额累计达到9155亿美元，同比增加了2118亿美元。之后的三年内，流入我国境内的热钱仍保持递增的态势，至2012年7月末，累计已达12940亿美元。在大量热钱流入我国的同时，境内也有部分热钱流出。特别是在我国对外直接投资方面，2008年末，我国对外直接投资额累计仅1857亿美元，之后的三年内，几乎翻了一倍，至2012年7月末，累计已达3877亿美元。可见，热钱的规模之大、流动之快，不可小觑。

（二）热钱流动的原因分析

近几年国际热钱大量涌入我国是有其原因的：其一，为了获取高收益，通过国与国之间的汇率差和利率差进行套利套汇；其二，由于现在西方国家普遍采取的量化宽松政策，大量的流动性无处释放，作为新兴经济体的中国则成为国际流动性的主要流向；其三，在华投资能够获得较大的投资收益。总之，投机逐利冲动和寻求出路是国际热钱大量流入我国的主要原因。

二、热钱流动对我国经济的影响

在“对外开放，对内搞活经济”政策之下，我国与欧美、东南亚各国的经济交流日益增多，对资本的管制相对变得宽松。由于资本管制的放宽，使得大量的热钱流入流出我国变得频繁，热钱流动在刺激我国新兴产业发展的同时，也在一定程度上给我国经济带来不小的冲击，影响我国经济的发展和金融体系的稳定。

（一）热钱流入对我国经济的影响

热钱的流入可能给经济带来一定的积极影响。如：将增加我国的外汇储备，使国家在处理国际事务上获得一定的资金优势；热钱如果能够得到积极引导，有利于促进那些需要大量资金的新兴产业发展。但是，若疏于监管和引导，热钱净流入过度也可能对经济产生不可忽视的负面影响。

1.加剧国内通货膨胀

前几年的全球性金融危机对我国的经济产生不小的影响，为了恢复和加快经济的增长，政府采取宽松的货币政策来刺激经济，以扩大内需，增加就业，由于货币供给超过了正常的社会需求水平，出现了需求拉动型通货膨胀。为了缓解这一状况，2010年以来，政府又转为实施紧缩的货币政策，以此来冲销过多的流动性。而与此相反，西方许多国家，特别是美国，在金融危机之后经济始终处于低谷，没有什么反弹的迹象，作为国际货币的美元也在大幅缩水。为了恢复经济，美联储推出量化宽松的货币政策和宽松的财政政策来刺激经济增长。调低美元利率导致美元一直贬值（相对于美元，我国人民币正处于升值通道中），这就使得大量投机性美元转入我国国内进行套期保值。这在客观上加剧了我国的通货膨胀，不利于我国经济的发展。

国家统计局公布的经济运行数据显示，从2010年1月至2011年9月的21个月份中，我国居民消费价格指数（CPI）基本上呈持续上涨态势，从1.50%到6%以上；工业品出厂价格（PPI）指数2010年上半年快速上涨（从4.30%到7%），下半年涨幅略有收窄，2011年前9个月一直在高位运行（从6.50%到7.50%），两项指数自2011年9月份以后才明显回落。国家统计局新闻发言人李超说，即使热钱不会直接引起通胀，也有间接增加通胀的可能性。

2011年9月德国《日报》发表署名文章《中国经济可能在不久后过热》，作者费利克斯·李分析，只要欧洲和美国仍然深陷危机，就还会有越来越多的投机热钱涌入有利可图的中国，令货币供应量持续增加并推高物价。诚然，近几年热钱的大量流入确实是加大了我国抑制通货膨胀的难度。

2.促使股市和房地产市场泡沫增加

大量热钱，通过各种渠道流入我国，往往直接流向股市、房地产市场或外汇等市场。流向股市的热钱可能在一定程度上对我国股市起助涨的作用，由于它们属虚拟资本，势必增大股市的泡沫；而另一方面，它们是短期投机性资金，当股市见顶，这些资金必然大举出逃，这又会对我国股市起助跌的作用，股市的波动幅度加大，风险随之增大。境外热钱大量进入我国房地产市场，其投资主要集中于高端房地产，如高档住宅和其他豪华型地产，逐利动机必然促使房地产开发商减少普通商品住宅的开发和供给，使房地产市场的供需结构性矛盾更加突出。前几年我国各大城市的房价以年均约15%的速度增长，导致一方面普通老百姓支付不起高房价，普通商品房供不应求，另一方面许多城市住房空置率较高。国内游资与境外热钱相互汇集，通过银行房贷杠杆的放大效应，房地产投机和投资需求将一部分中低收入居民家庭的自住性购房需求挤出了房地产市场，增加了社会的不安定因素。

例如，2007年10月起，上证综指从6000多点的高位一路下滑到2008年9月后的2000点以下，而在此期间我国外汇净流入达到一个新高峰；同期，受美国次贷危机影响，许多新兴市场经济体出现了外资流出，股市与汇市同时下跌的现象。

根据商务部公布的数据，我国2009-2011年外商直接投资（FDI）分别为900、1057和1160亿美元，逐年递增，而2009年仅流入房地产业的外商直接投资额就达到了243亿美元。中国社科院经济研究所袁钢明教授表示，外资流入对于推高房价，引发我国房地产市场泡沫的作用不小。

3.抑制经济体的健康发展

热钱是短期的投机性资金，它的大量流入，一方面，将促使股市和房地产市场的泡沫增加；另一方面，它们在我国外汇市场兴风作浪，将增大人民币升值的压力，当人民币对外汇的汇率上升，势必削弱我国出口产品在国际市场上的竞争力，影响出口企业的发展。同时，中央银行为进行总量控制，不得不减少投入到实际经济部门的货币供给，致使一些企业的生产资金不足，从而形成虚拟经济泡沫和实体经济紧缩共存的局面，不利于我国经济结构的优化和整个国民经济稳定、持续地发展。

（二）热钱流出对我国经济的影响

热钱流出可能威胁金融体系安全和加大商业银行信贷风险。无论热钱蛰伏的主要场所是证券市场、房地产市场或者是地下钱庄，最终都会以某种形式存放于商业银行。一旦其大规模撤离，将对我国的商业银行、金融系统甚至整个宏观经济的运行造成很大的危害。主要表现在几个方面：

1.流动性风险显现

商业银行日常经营中所必需的备付资金一般只占到银行存款的2%-3% ，无论热钱集中或缓慢的撤离都将造成银行存款的巨幅波动。而目前国内债券市场并不完善，每日成交金额仅几十亿元。商业银行既不能通过变现债券来及时补充流动性，又没有持续增长的存款补充资金来源，则很可能诱发流动性危机。

2.信贷风险加大

在热钱大规模流出时，一方面，商业银行为防止流动性风险，必须控制贷款投放；另一方面，可能导致股市和房地产市场的剧烈波动，由于资产价格下跌，企业再融资和新的IPO将减少。因此，国内企业维系正常生产经营的流动资金将更加紧缺，房价下跌，商业银行房地产贷款中的不良贷款将大幅增长，信贷风险加大。

3.企业盈利能力下降

目前，我国仍然是出口拉动型经济。热钱大规模出逃，商业银行资金趋紧，将导致出口企业资金和生产经营状况恶化，其他企业也可能因资金紧张而导致业绩下滑，企业盈利能力下降。

4.金融体系的安全受到威胁

受热钱出逃的影响，商业银行一方面贷款利息收入、中间业务收入减少，资金紧缺；另一方面呆账坏账增加。一旦个别商业银行发生支付风险，将对整个银行业的信誉造成恶劣影响，甚至有可能引发全国性的挤兑风潮。

三、防范国际热钱冲击我国经济的策略

受国际经济形势的变化，各国对人民币不同预期的影响，国际游资流入流出我国的规模、动态变得更加复杂，难以预测，对我国经济形成一定的威胁，为了控制热钱规模，防范热钱流动对我国经济造成的负面影响，应注意采取以下相应的策略。

（一）提高对热钱风险的防范意识

2011年欧债危机僵局以及美国国会减赤谈判失败，增加了全球经济陷进长期衰退的风险，在这种动荡的局面下，经济保持稳定增长的中国仍是一些热钱关注的目标。尽管我国政府坚定的房地产调控政策已经动摇一些热钱的流入信心，但还有相当一部分热钱在前几年流进了房地产业伺机升值套利，目前难以抛售套现；另一方面，近几年我国一些地产企业在海外融资，规模高达上万亿元。对这些短期贷款性质的资金，值得警惕；而民间借贷市场数万亿规模的资金中既有国内过剩资金，也有一部分是境外热钱。这些资金一旦大举流出，可能会对我国经济金融的稳定不利，我们还没有理由以为中国经济会出现“硬着陆”。

“居安思危”。目前，我国政府、金融机构和企业管理层，都要提高对热钱的风险意识，较强的风险意识不仅能够较好地判断未来的经济金融走势，防范由局部金融动荡而产生的系统性风险，把握好我国未来经济的发展模式和方向，有效地防范热钱快进快出对我国经济的冲击。

（二）完善相关法律法规

热钱通常具有非法流动特征，因此，可以通过完善相关法规来限制其流入或运用范围。目前，在对热钱的规范上，我国法律还比较欠缺，不够完善，应借鉴外国的成功经验，结合我国的实际，进一步加强我国的立法建设。可以借鉴泰国和巴西政府对境外投资者在证券市场上获得的利得征收较高的税收，也可以借鉴我国台湾地区的做法，限制外资购买当地有价证券的比例。这些举措对控制热钱流入都有一定的作用。

对于热钱流出方面，我国应注意改变过去在外汇管理上“重流入、轻流出”的立法取向，可以规定进入境内的热钱在我国的停留期至少不少于一年，以防止投机者套利投机热钱的快进快出对我国股市、房地产市场等造成的冲击。国家外汇管理局也可以增加热钱的流出难度，如：在银行结售汇方面提高门槛等，通过进一步完善相关方面的法规，以加强对流入我国境内热钱的管控。

（三）进一步改进我国对短期资本的监测制度

近年来，我国在国际短期资本流动的监管中加强了非现场监管手段的应用，已有了较大的进步，但仍有必要在以下几个方面继续改进：一要努力实现从定期报表统计向以账户收支为基础的实时电子监测过渡；二要调整信息沟通传递的速度和频率；三要进一步拓宽监测内容，特别要注意对具有经常项目和短期资本双重性质的跨境资本潜流的监测和对外商投资企业未分配利润或滞留境内周转使用的外方利润的监测；四要强化对本外币转换环节的监测，不仅要监测资金流入结汇情况，而且还要强化对外汇质押人民币贷款这一非汇兑环节的监管，防止国际短期资本冲击国内资本市场。

今后，外管局应加强对外资企业的外汇监管，要加快进出口收付汇核销制度的改革进程，积极构建贸易收付汇核查系统和贸易外汇收支的动态监测机制，同时要加大对短期异常资金流动的监测和检查力度，从热钱的流入、投资规模、渠道、投资方向建立事前、事中、事后监测机制，采取各种措施，切实防范境外热钱通过贸易渠道违规出入境，要给投机型国际资本的进出和使用制造障碍，减少投机性热钱快速流入流出的危害性。

（四）转变政策导向

1.转变出口导向型外贸政策。要逐步缩小出口退税范围和降低退税率，对大量消耗能源、资源的产品出口，不仅应取消出口退税，还应逐步开征出口资源补偿税；对引起剧烈贸易摩擦、低价出口的大宗贸易品出口，开征出口调节税；与此同时，考虑到我国经济发展的长远目标和产业结构升级的客观要求，必须相应增加对于国内经济发展所需的机电、高新技术产品以及资源型产品的进口，做到进出口总体平衡。

2.进一步放宽对境内居民及企业持汇和购汇的限制。进一步促进货物和服务贸易便利化，逐步由经常项目强制结售汇制度向意愿结售汇制度过渡；通过提高居民境外消费和推动国内企业“走出去”，以增强贸易项目和收益项目的平衡能力。

（五）提高人民币汇率弹性，完善人民币汇率形成机制

1.进一步提高人民币汇率弹性，以便释放更多的人民币升值压力

汇率机制是影响一国对内、对外经济发展的核心问题之一。中国改革发展研究院副院长刘元春曾指出，对于经济增长方式的转变和经济结构的调整，汇率是一个较为重要的调整参数，人民币适当升值有利于给过热的经济适当降温，实现国民经济总量平衡；有利于降低净出口，使经常项目趋向平衡，抑制短期资本的流入和外汇储备的剧增；有利于提高人民币购买力，降低外债成本；有利于促进技术进步和产业结构高级化；有利于经济发展战略的转型，即从一个高度出口导向型、外贸依赖型的经济体转向内需依赖型、消费依赖型的经济体。

今年4月16日，我国央行调整了人民币汇率浮动幅度，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由0.5%扩大至1%，这在一定程度上缓解了人民币升值预期，有助于增加人民币汇率的弹性、减轻汇率单边趋势性运行的压力，保持汇率柔性增加条件下的基本稳定。这一举措对防范热钱流动冲击具有正面的积极意义。

2.进一步完善人民币汇率形成机制

中国银行研究员王元龙在2010年接受《金融时报》记者采访时表示：“汇率对整个经济发展和金融运行有重要影响，保证汇率水平的合理均衡十分重要。”他指出，人民币汇率包括两个核心问题：一是汇率水平，二是汇率形成机制。只有不断完善汇率形成机制，才能从根本上保证汇率水平的均衡和合理。当前我国正处于积极融入经济全球化的进程中，需要保持人民币汇率的合理与稳定，从而保持人民币资产价值的稳定。

应按照主动性、可控性、渐进性原则的要求，逐步完善人民币有管理的浮动汇率形成机制改革，进一步发挥市场供求在汇率形成中的基础性作用，逐步提高人民币汇率的灵活性，增强汇率弹性，实现双向浮动。同时，应大力推动外汇市场发展，为企业提供更丰富的汇率风险管理工具，如在完善远期和掉期外汇业务管理基础上，进一步丰富汇率衍生产品的交易品种，以规避汇率风险。

（六）其他防范策略

我国资本项目开放遵循的是“整体渐进、分步实施，开放进程可控制、可预测” 的原则。为减少资本项目开放的风险，在资本项目开放次序上，遵循“先长期、后短期，先流入、后流出，先机构投资者、后个人投资者，筹融资方面先股权、后债权，投资方面先债权、后股权”的原则。这种稳步开放我国资本市场的方针对热钱风险的防范和疏导有一定的效果。

有时候，由于信息不对称会出现一些问题，加强热钱流动的全程监管，建立良好的信息传递机制和预警系统，有利于实现对资金流向和流量的准确判断，能够及时解决由于信息不对称所造成的问题。

良好的金融体系对整个经济的运转至关重要，在我国金融业不断对外开放的同时，要对金融组织体系、金融调控体系、金融监管体系和金融市场体系不断进行完善，使其能够充分发挥资源配置、信息提供、风险管理等功能，才能应对各种潜在威胁，化解金融风险，保障金融安全，为我国经济的健康持续发展发挥其应有的作用。

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作者简介：阴天泉（1953-），男，福建省宁化县人，集美大学财经学院副教授，本科（学士），研究方向：金融理论；汪启明（1989-），男，福建省永安市人，集美大学财经学院，本科（学士），研究方向：金融理论。

（责任编辑：陈岑）