战略性并购潮起

浩然

2012年，中国宏观经济政策将如何演绎？中国资本市场又将呈现怎样的图景？作为新兴国家，中国的后发优势正随着资源消耗、环境污染等渐渐消退。尽管，在一定程度上，投资、出口、消费能够保持GDP的惯性增长，但无疑，中国已经终结了旧有的经济增长模式。

转型已迫在眉睫。那么，私募股权投资行业如何调整应对？在国际资本市场上，IPO市场的萎缩，并购能够成功取而代之？并购又怎样推进中国经济乃至产业的转型？近期在融资中国杂志主办的“2012中国资本年会”上，业界发出了强烈而坚定的呐喊。

转型趋势

中国节能投资基金总裁

何宁

转型是未来的发展方向。从宏观角度来说，过去30年来，我们一直从计划经济向市场经济不断转型，现在仍然在进行中，当然还有其他一些改革。企业发展或增长模式，有很多很独特的或者特别的转型，企业的增长方式从单一的生产模式，把它的产业链或者价值链拉长，从生产过程变成市场销售等等，这是一个过程。很多企业在发展方式上，从过去只依赖于所谓的内生性的增长到内生性购并，尤其强调购并这种方式来扩大自己的市场份额，或者提高自己的增长速度，提高自己的技术或者市场营销的能力等。当然，也有很多企业从经营方式上，从单一产品性向多元化的方式去运营，现在做得都很成功，所以这些转型本身，实际上也有发展的需要，另外一方面，也是市场变化的需要。在转型过程中，资本市场起到很大作用，从PE投资角度来说，我们总是希望在企业的或者说整个经济结构的转型或者整合过程中，能起促进或者催化的作用，这实际上是我们想做的。

信中利资本集团总裁

汪潮涌

过去几年，尤其是2008年金融危机后，中国的中小企业也在被动或主动地转型。在长三角、珠三角，一些过去靠低附加值的出口加工企业，现在被市场大量挤出。因为要素成本增加、汇率变化、国际市场需求疲软、劳工成本增加甚至断供，使得很多过去20年甚至30年，做出口加工型的企业现在纷纷在转型，转向国内市场，或者是在产业链上进行提升，增加科技含量，增加平台。

同时，金融体系也在进行转型的尝试。一是银行体系由完全的过去由服务大型的国有企业为主导，逐渐向民营企业、向中小企业在转型。当然这个转型很慢，而且比例很小，但是起码有这个苗头。二是股市也在转型，也必须转型。资本市场的转型，由过去的募资、圈钱导向，转向为股民创造收益，要发挥股市的投资功能，要满足全社会理财的需求，不光家庭理财的需求，还有大量的社保、保险公司等理财的需求。

科瑞基金创始合伙人

万洪春

在宏观层面，以往靠消费、出口、投资这“三驾马车”拉动经济增长出现较大的变化，中国未来的转型目标，是要扩大内需，所以转型要基于内需，要立足于中国企业自身发展战略的需求，实现产业的整合。在中国视野范围内去讲转型、并购，实际上有很大缺陷。我们只占了制造业利润的小头，原因是什么？中国制造业在全球产业、价值链的地位非常低，我们的附加值低，所以并购和转型，应该基于全球产业价值链，在新的视野之下。此外，转型与并购一定要跟中国企业原有的优势结合起来，要发挥中国企业原有的优势，同时要在中国市场对接好。

东方富海总裁

程厚博

转型是必然的。在2007年之前，中国股权投资行业基本是外资基金唱独角戏；在2007年之后，尤其到创业板推出以来，人民币基金逐渐赶上来。统计数字显示，到2011年，人民币的基金首次从规模、数量上超过了外资基金。中国资本市场有个特点，就是快牛慢熊。实际上，国内股权投资行业一碰到好时光，就会马上进入白热化的竞争阶段，而遭遇全球经济危机，又进入了洗牌状态。实际上，这逼迫我们转型。

并购是困难的。整个并购市场的主力是上市公司与非上市公司之间的并购，它可以很好地把项目市场和资本市场结合起来，有杠杆或放大的作用，也可以进行小企业并购。并购有现金收购，有杠杆，有换股等。并购市场需求非常巨大，但在中国，并购实际上还只能是单项的。现在，我们不缺市场，不缺需求，可以说机会非常多，但惟一缺乏的就是政策。如果证监会什么时候把换股这个口子放开，市场化，中国并购真正的好时机就到来了。

同创伟业合伙人

马卫国

这几年，PE市场出现了很多问题，如不够专业化等。整个行业确实需要转型，而二级市场也肯定要进行大刀阔斧地改革，最简单的就是“三高”（高发行价、高市盈率、高超募额）问题一定要彻底解决。PE前两年投资价格较高，如果未来上市，能否赚钱，肯定要打一个问号。所以肯定首先要思考下一步怎样去投资、定位、布局等。

从转型角度看，再去投资大家比什么？行业怎样大浪淘沙？第一，比眼光。前两年，基金闭眼投资就能赚钱的时代已经过去了。现在大家要比的是对市场、对企业的战略眼光。第二，要比团队的专业化，要对行业、企业深入理解，因为团队实力也决定了PE公司能否长久。要比对企业的创造增值价值的能力，光有钱肯定不够。第三，要比创新。现在退出途径太多了，并购基金意识需要强化，同时要有意识地参与到一些国外资本市场的运作。

达泰创投主管合伙人

叶卫刚

整个行业该做一个什么样的转型？很多战略上、布局上、网络化、专业化等等，我个人感觉，这个都是操作层面上的东西，这个行业最需要的转型是什么呢？是心态上的转型，整个产业链的参与者，从出资的LP到管理的GP，还有企业家，都得对私募股权这个行业有重新的认识和理解。比如从LP的角度，现在国内很多LP，并没有搞清楚他买的到底是什么东西，他可能以前炒房子、炒矿、炒大蒜、炒绿豆赚了一些钱，他觉得这也是可以炒的，PE也是可以炒的，对吧？两三年进来后赚七八倍，特别是媒体有很多报道说，PE暴富，什么PE投的企业一两年就赚了10倍。很多人是抱着这个心态进来的，我相信很多这些LP未来一两年会失望的，LP心态要转型。

并购浪潮

宏源证券并购部副总理

洪涛

毫无疑问，并购重组是与改革相配套的。中国的经济体制改革已经进入了深水区，相对来说，在很大程度上，并购重组涉及经济结构的存量的调整，势必比增量带来的收益存在更大难度，所以说制度的改革对于并购重组的活跃，无论是对于上市公司也好，还是对于非上市公司也好，包括跨国运作也好，都有非常重大的影响。

我认为，有五方面因素对未来并购市场化改革产生重大影响。第一，并购融资工具的进一步完善和丰富。第二，并购基金的推出。第三，法律制度的改革。第四，外部市场环境的建设，包括中国随着国企改革的进一步深入，强力推动国企包括央企的整体上市，包括产权的多元化，打破垄断，并且反对地方垄断，建立证券市场进一步有效性。第五，对证券公司等相关机构的财务顾问制度的进一步完善来进行推出相应的制度。

科瑞基金创始合伙人

万洪春

战略性并购的浪潮一定会来，因为中国基本上所有的竞争性行业，产业集中度非常低，前三家的市场份额达到30%以上比例都不是很大，更不要说达到60%、80%。中国竞争性行业产业集中度比较低的原因，我认为是金融改革滞后。我们知道，实际上产业整合过程中，如果是依靠负债去外延式扩张，这个企业金融风险非常大，因为现金流永远是一个企业的生命线。所以企业要通过外延式扩张，迅速成为行业龙头企业，迅速成为行业份额突出的企业，靠负债是不行的。德隆的倒掉，主要原因就是因为基本上没有股权融资，就是债务融资。企业想扩张，不管是内涵还是外延，只要想发展，就想着借钱，风险非常大。

实际上，这几年的金融改革，特别是资本市场对并购渠道的疏通，解决了股权资本在市场有需求的情况之下的难题。产业整合需求很大，大鱼吃小鱼的过程一定会加快。核心是如果没有股权资本的支撑，这个浪潮很可能不会到来。产业整合的浪潮一定会到来，什么时候加快它，核心就是整体的金融改革，对股权资本，对外延扩张支持的力度。

新希望集团董事、厚生基金创始合伙人

王航

为什么并购基金会成为主流？从微观上判断。主要原因有：一是，公司的治理结构出现了分歧，要么是股东之间出现了不可调和的矛盾，要么是因为股权过度分散，没有人为公司负责任，使公司的战略和执行力度出现很大问题。二是，公司的传承出现了问题，公司创立股东可能不愿意继续，或因精力、能力、体力原因不愿意继续这个事业，也不愿意将产业交给竞争对手。当然，还有很重要的原因是在于，可能企业本身所在行业的市场空间，增长潜力受到了延缓。产业投资人对产业的前景、转型方向有不同的判断，出现信息的不对称。这些因素，可能会随着中国市场经济的演进，逐步在中国企业身上出现，成为国内并购型基金发展的重要空间。从宏观层面看，市场也会从过度竞争，完全竞争，可能在某些行业，会向垄断性竞争去转变。企业为了集中，自然会有并购需求。这种并购也是推动产业和行业转型的一个重要机会，也是一个重要条件。

从市场面来看，我们上市公司发展时间还不够长，上市公司股权还没有达到高度分散化的状态，同时在很多政策并购手段上，还有很多需要完善的地方。从自然周期来看，我们第二次创业浪潮，上世纪80年代初、90年代中的创业者，年龄大多在50～60岁，产业的传承还没有到一个迫在眉睫的时期。从宏观经济层面来看，在经济下滑时，整个企业成长空间受制时，可能并购的需求比较旺盛。此外，还要看政策取向。这几个因素是推动中国20世纪以来，第一次并购浪潮的主要因素。目前看来，并购浪潮的到来还需要时间，但是，从企业角度考虑，需要开始做适当的准备，包括资本结构的准备和产业结构的准备。

曼达林基金执行合伙人

傅格礼

中国并购市场比较小，市场上买家更多，卖家较少。对中国企业来说，如果发展到一定规模，肯定想着IPO上市；如果企业比较小，买它的意义不大。中国有很多企业去买欧洲企业，中国企业家年纪较轻，欧洲企业家年纪较大，他们在考虑由下一代管理这个企业，所以这是一个比较好的时机。另外，欧洲企业出售的比较多。

并购对中国的经济来说非常重要。中国很多产业，规模非常大，但是它的集中度非常低。比如银行、汽车，都有这样的问题。另外，在国内做整合、并购，并不是简单的事情，因为每个省、每个市都有自己的想法，它们想这个省、市有一个领军企业，如果其他企业想去并购，会有一些阻力。因此我们希望国内这样并购的机会更多，会有更好的环境。

中国的并购市场成功案例并不多。不管是基金还是企业，都要赚钱，特别是对基金来说，要通过有杠杆的交易，才能在并购当中有比较好的收益，但是在国内市场，银行是不提供并购贷款的，大部分银行都是提供跟资产相关的贷款，所以如果要达到收益率的话，是比较难的。总体感觉，国内在工业产业的发展与金融业的发展上，还没有匹配。可能，金融业对工业产业的并购，或者说很多支持，还没有达到现在希望能够达到的要求。

东方赛富董事长

刘俊宏

在中国本土，很多民营机构都觉得并购和自己之间的距离特别远，觉得并购不是民营机构玩的东西。但是我认为，民营机构仍然有机会进入并购市场，只要我们把资源怎么样进行优势互补，行业内民营机构进行整合，怎么样来并购，我们要对企业未来发展也要做一个布局。这里头，像我们很多行业产业，比如快速消费也好，新材料也好，假如我们在退出机制这块，没有考虑到并购市场，可能作为民营创投机构，它的核心竞争力就会下降。我也呼吁，尤其是民营机构，当我们这边没有大树好乘凉的时候，把资源优势互补、资产整合一下，在并购市场，也一样是民营机构可以做的事情，也可以做得大的事情。