云贵川货币市场业务赢利模式分析及发展建议

张绍祖

近几年来银行间市场主体不断发育壮大，结算和信息渠道日益畅通，为中小金融机构提供了重要资金融通平台，货币市场业务逐渐成为云贵川地区一些货币市场成员融资和赢利的一个重要途径。

一、当前云贵川货币市场成员主要赢利模式

（一）通过信用拆借融出资金赢利

信用拆借是货币市场的传统交易模式。在云贵川一些地区，近几年存款增长快，而贷款规模扩张受信用环境等多方因素制约，市场成员自身存贷比往往不高，尤其在一些市、县农村信用社比较典型，部分农村信用社存贷比不足70%，资金相对宽余。为寻求盈余资金出路，提高收益，这些金融机构通常利用货币市场以信用拆借方式融出资金。一般来讲，信用拆借利率要远高于同期存款利率，金融机构通过滚动拆出资金来获取利差。以2007年四川省货币市场信用拆出3M品种3.2826%的加权平均利率计算，与同期活期存款利率相比，利差大致在250BP左右，减去同期定期存款利率仍有40-60BP的利差，赢利空间较为可观。

图12007年～2008年四川省货币市场信用拆出资金量变化

由于货币市场规范化程度越来越高，信用拆借融出风险相对较低、操作简便，资金周转较快，收益稳定，多数资金规模小、缺乏市场分析操作人员的农村信用社主要依赖信用拆借融出资金获利。但这种单纯信用拆出赢利模式是基于存款相对盈余的资金运作策略选择，与货币政策松紧高度相关，受季节性资金影响大，因而缺乏足够的可持续性。另外，随着银根收紧，存款基准利率逐步提高，信用拆出资金利差不同程度受挤压，赢利能力相应有所下降。

（二）通过信用拆借融入资金进行周转赢利

与资金拆出赢利模式相反，部分存贷比较高、信贷需求较大的金融机构和缺乏存款来源的集团财务公司通常通过货币市场拆入资金增加流动性，提高资金实力，以保持现有的贷款规模或收益较高的其他投资水平，从中赚取利差。这种赢利模式实际上是用连续的短期融资来支持高收益长期投资的一种投资策略。例如2006年四川货币市场成员累计拆入资金达111.75亿元，2007年累计拆入达72.56亿元。与吸收存款相比，通过信用拆借频繁地拆入资金需要更高的融资成本，例如2007年四川省拆入资金的加权平均利率为4.1232%，融资成本比存款同期利率高出120～330BP。因此，金融机构除了必须具备足够的资信条件外，还必须拥有较强的资金运作能力和投资收益能力，目前，云贵川三省范围内只有极少数城市商业银行、农村信用社和集团财务公司利用货币市场拆入资金来提高流动性。

（三）通过同业存放获取利息收入

从实质上讲，同业存放是变相融出资金获取利差的一种赢利模式。部分农村信用社有一定盈余资金但本身还不具备市场成员资格，或者是市场成员在无法正常开展货币市场业务时，通常把部分盈余资金以高于同期存款利率的协议定价存放到其他金融机构，从而获取利差。与货币市场其他运作模式相比，虽然同业存放利率要比通过信用拆出等正常货币市场交易的利差小，盈利空间有限，但同业存放通常在本辖内进行，对象稳定，业务往来频繁，信息对称程度相对要高，因而风险相对低得多，收益也相对稳定，目前深受金融机构青睐。

（四）长期持有债券

金融机构通过货币市场进行债券投资，其主要目的就是获得稳定的利息收入。金融机构通过购买、长期持有国债、金融券、企业短期融资券等债券，从而获取稳定的利息收入。从理论上讲，金融机构持有债券规模越大，持有期限越长，收益就越大。但由于债券期限相对较长，资金占用金额大，收益率相对低，因而投资机构必须具备足够的资金实力和流动性。因此，除了证券公司、保险、城市商业银行、城市农村信用社等部分金融机构外，一般中小金融机构很难长期大量持有债券。

（五）现券交易赢利

货币市场的发展为债券的周转流通提供了交易平台，同时也给债券投资者带来了赢利商机。金融机构可以利用不同时期债券价格的波动，通过“贱买贵卖”方式实现债券投资收益。其中最常见的运作方法是利用一、二级市场之间套利，即市场成员通常在一级市场低价购入债券，然后寻找机会在二级市场高价抛出，从中获利。其次是跨品种套利。利用不同时期央行票据、国债、金融债券、企业短期融资券等债券之间的价格波动来进行跨品种套利。

图22008年四川货币市场现券交易品种结构

（六）债券回购盈利

债券回购是以债券为权利质押或转让的一种短期资金融通业务。市场成员通过正回购交易，以协议方式抵押或转让持有债券，融入资金，进行流动资金周转或进行其他高收益投资，赚取投资收益与正回购利息支出的差额。其中，典型的操作方式就是“回购养券”策略，当回购利率低于某只债券的收益率时，通过回购融资所获得的资金投资于该债券，只要资金链不断裂，即可稳赚这两者的利差收益。另外，“利差”策略也是常用的运作方式，货币市场成员借助科学的分析手段，预期到某两只期限相近债券的收益率走势变化，通过回购交易，转出收益预期走低的债券，同时转入收益预期走高的债券，从而赚取利差。相反，市场成员通过逆回购交易，以协议方式持有债券，融出盈余资金，获得价差收益。有些市场成员还利用组合型回购交易进行跨期限套利。一般来讲，短期利率低于长期利率，因此就存在套利的空间。有些金融机构通常采取“短入长出”的方式进行套利。

（七）以撮合交易赢利

少数城市商业银行、农村信用社本身货币市场业务起步相对较早，有一定市场分析能力和交易经验，凭借自身雄厚的资金实力、良好的信用记录和市场信息优势，在货币市场上能以较好的价格为其他市场成员撮合交易，从中赚取差价或收取一定的中介费用。

二、货币市场运作赢利模式发展趋势

从对云贵川省区货币市场运作赢利模式分析看，信用拆出、持有债券、现券交易以及债券回购交易是辖内货币市场成员通行的市场运作方式，在未来一段时间内仍将是主要的市场运作和赢利模式。随着我国资产证券化程度越来越高，债券发行市场不断壮大，债券品种增多，货币市场业务也在随之发生变化。在货币市场上，债券的高度流动性、收益稳定性和对利率的高度敏感性，使之逐渐成为金融机构调剂流动性和腾挪资产负债、实现缺口管理的有效手段，也为金融机构提供一个更为广阔的赢利空间。在今后的货币市场运行过程中，以债券为载体的市场交易将扮演重要角色。另外，随着金融衍生工具的创新运用，借助于更为迅捷的信息渠道和科学的投资分析手段，包括基金投资、理财产品、风险管理等金融衍生品种的组合模式将逐渐成为市场新宠。

三、货币市场运行中存在的主要问题

（一）中小机构对货币市场业务未能引起足够重视

目前，对于大多数中小金融机构来讲，货币市场业务只作为融资手段，未能引起决策经营管理层的高度重视，在岗位设置、人员配备、设施保障、业务培训等各方面与本身市场业务需要极不相称，导致货币市场业务骨干力量不足，经验缺乏，正常的货币市场业务无法有效开展，从而也降低了货币市场业务的赢利能力。

（二）金融机构变相拆借的背后暴露出货币市场的监管漏洞

在人民银行严格把关全国银行间同业拆借市场准入、控制成员拆借资金限额的同时，同业存放行为也在金融机构之间大行其道。同业存放在提高资产流动性和使用效益、分散资金风险等方面起到一定的积极作用，有利于金融机构用活资金，灵活调剂头寸，满足其流动性需要，提高资金的使用效益。由于监管层面对同业存放，调剂资金的缺乏明确的监管规定，市场成员以及非市场成员往往通过同业存放和调剂资金方式变项拆借资金，既能逃避市场监管，同时可以变相放大资金拆拆借规模，延长拆借期限。另外，同业存放资金的真实用途方面也存在监管漏洞。有同业存放和调剂资金用于购买债券、投资基金或发放贷款等违规现象。

（三）内控制度建设落后

中小金融机构自身综合实力较弱，风险控制能力较为有限，大部分成员都没有建立系统、专业的研究分析机构，交易决策形成过程相对粗放，交易决策主要依靠个人经验的积累和主观判断，难免会出现为追求效益而放松流动性管理以及决策失误的现象。

（四）基层人民银行在开展货币市场现场检查的局限性

在大部分地区对货币市场业务的现场检查还处于探索阶段，监管、检查权限较为集中于省会中支以上机构，人民银行县市级分支机构在货币市场监管过程中，对于检查权限、检查依据、检查范围、处罚措施方面依然模糊，检查程序把握不清，经验不足，现场检查存在一定的盲目性，对地方中小金融机构货币市场业务还不能够进行有效的监督管理。

（五）市场成员资金运作能力还有待加强

个别市场成员一方面盲目申请调高资金拆借限额，而另一方面其限额长期运用不足。资金实力有限、对市场走势判断不够准确、操作不够专业、缺乏信息优势等原因，严重超过自身资金实力和承受能力，存在很大的风险。货币市场成员由于对Shibor的掌握运用能力不强，基本上不主动了解和参考Shibor的利率指标体系，报价受追逐短期利益的影响而随意性大，与Shibor的利率指标体系的吻合度低。另外中小金融机构市场成员在债券市场运作中经常运用资金杠杆原理，采取“回购滚动”放大债券资产规模，实现套利收益。有的成员将债券资产规模放大到几倍、甚至10倍。在市场发生剧烈变化、资金紧张的情况下往往潜藏一定风险。一旦资金链断裂，就可能形成流动性风险，甚至引发经营风险。另外，如果回购利率与债券票面利率出现倒挂，不但无法进行套利，最后在无法融入所需资金的情况下不得不贱卖手中的债券，以弥补资金缺口，造成较大的损失。在现实操作中，部分中小金融机构对债券的流动性和盈利性缺乏认识，把资金业务作为非主流业务。操作者长期习惯以投资为目的长期持有债券，尚未建立起投资类债券和交易类债券各自独立的核算制度和评估体系，不能真实反映债券的盈亏情况。

四、促进货币市场业务发展的几点工作建议

第一，中小金融机构应抓住货币市场快速发展的契机，不断加强风险意识，完善风险管理手段；积极联系同业，开拓新的业务渠道，如积极发展同业存款、拓展同业拆借和信贷资产转让业务等，扩大资金来源，加强流动性管理；利用资金拆借平台，为没有参加网上拆借，又有较多富余资金的中小金融机构代理拆借业务；进一步利用市场资源，提高资金运作水平，盘活存量资产，加快资金周转，不断提高资产收益。

第二，中小金融机构应充分利用债券市场，积极参与债券认购和现券买卖业务，根据自身资产结构情况适时增加和减少债券投资，优化资金投向结构，降低风险资产比重，合理避税，或通过承销和分销债券获取手续费收入。

第三，中小金融机构应进一步提高票据贴现业务的比重，大力拓展票据市场。票据业务是资产效益性、安全性、流动性的高度统一，有利于中小金融机构各项业务的发展和资产的优化。票据市场中流通的主要是银行承兑票据和具有较高信用等级的商业承兑票据，具有较好的信用基础和较强的流动性，是银行较好的投资渠道，银行增持品质优良的票据有利于改善风险资产比例，进而改善其资本充足。另外，通过票据业务可以增加综合收益，不仅可以提高资金使用效益，而且可以带动相关业务如表外业务的开展，培育新的收入增长点。

第四，逐步健全和完善货币市场管理制度。明确各级分支机构的监管权限和职责，明确监管覆盖的业务范围，完善监管的法律依据，信息披露制度，进一步细化对金融机构网下拆借行为的管理，强化网下拆借业务备案制度。不断加大货币市场的现场监管力度。尽快制定完善现场检查指引，加大货币市场违规行为的处罚，逐步规范货币市场业务。