中国企业债券市场逆势而行

崔晓玲

今年上半年，中国企业债券发行规模同比增长约60％，其他融资则显得增长乏力。

中国经济增速正在放缓，企业利润下滑，股市也在走低，但中国企业债券市场却恰恰相反，正在蓬勃发展。

企业债券发行逆势上涨

据英国《金融时报》近日报道，今年上半年，中国企业债券发行规模同比增长约60％。相比之下，几乎所有其他形式的融资都显得增长乏力。股票发行下滑，新增银行贷款几乎未见增长，表外贷款出现萎缩。

企业债券逆势而行是一个重要且积极的进展。这表明，中国正逐渐向直接融资模式转型，降低对银行贷款的过度依赖——政府官员和分析师现在将对银行贷款的过度依赖视为对中国经济的主要威胁之一。

长期以来，银行—直是中国的主要融资来源。根据瑞士信贷的数据，2011年底，未偿还银行贷款总额为国内生产总值的123％，而企业债券仅为11％。“整个金融体系一直向银行高度倾斜。中国政府自己已意识到，很多风险集中在银行体系内部，他们希望分散这些风险。”瑞士信贷分析师吴黛西说，“他们发现，无论从发行者还是投资者的角度来看，债券都是可以大力发展的。潜在的供应和需求规模都很巨大。”

中国一些大型国有企业，从石油巨头中石化到中国核工业集团，一直利用投资者对债券的胃口，发行票面利率低于银行贷款利率的债券。通常难以获得银行贷款的私营企业，如金风科技和长安汽车，也面临着债券市场的强劲需求。

万得资讯的数据显示，今年上半年，中国非金融企业的债券发行总额为8，530亿元人民币，为有记录以来最高，而去年同期这一数字为5，300亿元人民币。另外，企业今年通过发行债券筹集的资金约为从银行获得贷款总额的三分之一，而去年同期为四分之一。这表明，尽管银行融资仍然占据主导地位，但它对中国企业资产负债表的控制正在减弱。

监管改革扫除发展障碍

企业债券蓬勃发展的主要原因在于政府监管改革，清除了一些阻碍债券市场发展的障碍。

《金融时报》的文章称，长期以来，中国企业债券市场一直被划分为三个独立的领地。中央规划机构国家发改委控制着由国有企业发行的企业债。中国证监会管理着上市公司发行且在公开交易所交易的公司债。最后，央行监管着仅在银行间市场交易的商业票据和中期票据。每套监管机制有着不同的审批要求，其中一些确实苛刻。

但2008年，这种形势开始改善，当时央行通过推动中期票据的发展，向中国僵化的债券市场注入了活力。它极大地简化了发行程序，采用注册制，而非核准制，此举迫使投资者(而非监管者)对信用风险进行评估。发行的相对容易产生了巨大影响，过去两年中，中期票据发行量是在交易所上市债券的近两倍。

央行的成功进而促使另两家监管机构仿效这一做法。证监会今年的进展尤其大，它已开始加速发行审批，将等候时间减少到一个月多一点。今年6月，证监会推出了一个新的高收益“垃圾”债券市场，采用注册制，而非核准制，和央行一样。

这些举措产生了立竿见影的效果。根据汤森路透的数据，经过努力，交易所上市债券今年的发行量已与中期票据持平。二级市场交易也大幅增长，这对于中国债券市场的发展同样至关重要。很多债券过去由银行持有至到期，这让它们几乎与贷款无异。但随着交易所交易债券的增加，更多机构和散户投资者纷纷在自己的投资组合中加入固定收益证券。

中小企业私募债开闸破冰

在过去，虽然不少企业已经迈进债券市场，但企业债多半是中大型企业才能玩的“游戏”。即使在浙江等地有创新的中小企业集合票据产品，其中的发行企业多半是地方上最优质的企业。

如今，在新任证监会主席郭树清的“郭氏新政”下，酝酿已久的中小企业私募债开闸破冰。2012年6月初，深交所和上交所分别首批通过了9家和10家中小企业私募债的备案申请，目前6只中小企业私募债已经亮相。

据《商界》报道，6月8日，由东吴证券承销的2012年苏州华东镀膜玻璃有限公司中小企业私募债券5，000万元的额度，仅用半天时间就被一抢而空，固定利率为9.5％。而在深交所方面，由国信证券承销的深圳市嘉力达实业有限公司私募债，成为深交所首只完成发行的中小企业私募债券，利率为9.99％，当天亦被抢空。仅仅4天后，平安证券宣布，由其承销的无锡高新物流、江宁水务、钱江四桥、深圳拓奇四只中小企业私募债已经全部发行完毕。

尽管首批在沪深交易所备案的16家中小企业私募债的名单中没有温州企业的身影，但作为缓解中小企业融资难的重要尝试，众多温州的中小企业已经翘首企盼。

6月初，在温州举行的中小企业私募债券研讨会上，温州中小企业发展促进会与天风证券签订了合作协议，决定共同在温州开展中小企业私募债券试点。“中小企业的热情远远超出了我们的预期。”温州中小企业发展促进会会长周德文说，当天原本只邀请50家中小企业参与，结果闻讯而来的企业挤满了会场，估计入场的中小企业超过百家。

据了解，本次温州推出的中小企业私募债主要面向非上市中小微企业。发行条件中没有资产和盈利方面的要求，只要符合工业信息化部“中小企业划定标准”的非房地产和金融类企业均可发行。

周德文认为，中小企业私募债的推出，无疑能拓宽温州本地非上市企业融资渠道，缓解中小企业融资难问题。但他同时警告称，由于中小企业私募债券的风险较大，无论是企业发债还是投资者购买时，“都必须要谨慎一些”。他说，温州有40多万家企业，虽然企业都需要资金，但不可能每家企业都发行私募债。成长型、品质好，且有一定效益和社会责任感的企业将成为首选。