保荐人民事责任研究

○周文英

(中国人民大学 法学院，北京 100872；中国人民公安大学 人文社科部， 北京 100038)

1995年，英国AIM市场率先实行保荐人制度，随后香港证券市场启用保荐人制度，2004年2月1日，我国证券市场正式实施保荐人制度。[1]保荐人即企业上市的推荐人，依照法律规定，为公司申请上市承担辅导、推荐、督导等职责并为公司上市时及上市后一段时间的信息披露行为向投资者承担担保责任的证券公司。

一 境外国家和地区保荐人民事责任规定

为保证保荐人制度的良好运行，境外实行保荐人制度的国家或地区，都明确规定了保荐人的民事责任。如英国AIM 市场，对保荐人的法律责任主要是依照普通法、公司法和证券法规等的规定来追究。英国是最早实行保荐人制度的国家，其终生的保荐人制度安排，严格的法律责任，成熟的专业分工，诚信的保荐人队伍，在一定程度上成为其它国家或地区保荐人制度效仿的范本。在加拿大证券市场，其安大略证券法规定“如果招股书及其任何修正载有不实陈述，而在募集或者公募期间购买人购入证券时不实陈述即已存在，购买人应被视为已经信赖这项不实陈述。购买人有权向以下当事人提起索赔之诉：其一是托人募集证券的发行人或者沽方证券持有人；其二是在第 59 条规定证书上签名的各位承销商。”[2]很显然此处提及的承销商是包括保荐人在内的有关中介组织。我国香港地区，其保荐人制度规定“保荐人如果发生《证券及期货条例》上所载明的违规行为，证监会将会依据该条例的规定，根据其违规行为的类别与情节的轻重对其做出行政处罚，如处以一定数额的罚款等。若保荐人违反证券法以及相关法律、法规的规定，不履行其应履行的合同义务与法定义务，情节严重构成犯罪时就要被追究刑事责任，若给投资者、合同另一方当事人造成损害的，还需承担民事法律责任。”[3]

相对于境外国家和地区证券市场成熟的民事责任规定，其有效的民事责任追究机制，很好地保证了这些国家和地区的保荐人制度的有序运行,我国对违法违规保荐人的民事责任追究方面，缺乏明确、具体的民事责任制度安排，一定程度上抑制了资本市场对我国经济建设应有的作用。

二 我国保荐人民事责任规定

民法通则第106条第2款规定，“公民、法人由于过错侵害国家的、集体的财产，侵害他人财产、人身的，应当承担民事责任。没有过错，但法律规定应当承担民事责任的，应当承担民事责任。”《侵权责任法》第6条规定“行为人因过错侵害他人民事权益，应当承担侵权责任。”以上法律条款基本明确规定了民事主体在其民事行为中，由于过错，对其违法行为应承担不利的法律后果；或即使无过错但基于法律的明确规定，也应承担民事责任。证券法上的民事责任是指上市公司、证券公司、中介机构等证券市场主体，因从事虚假陈述、内幕交易、操纵市场等违反证券法律、法规及规章规定的禁止性行为,给投资者造成损失,依法应当承担的损害赔偿等民事责任。”[4]

保荐人作为证券市场的中介机构，其职责是“负责发行人的上市推荐和辅导，核实公司发行文件与上市文件中所载资料的真实、准确和完整，协助发行人建立严格的信息披露制度，并承担风险责任，在公司上市后的规定时间限制内，继续协助公司建立规范的法人治理结构，督促公司遵守上市规定，完成招股计划中所提的标准，并对上市公司的信息披露承担连带责任等一系列规定和安排。”[5]保荐人在履行职责过程中，如果实施了保荐违法行为，披露了虚假的证券发行信息，或故意遗漏重大信息，违反了其法定的信息披露担保义务。投资者基于对该保荐人之合理信赖，如果因虚假信息而导致投资利益受损，保荐人基于过错，违反了法定义务，就应该承担对投资者证券侵权的民事责任，承担对其不利的民事法律后果。当然，“证券市场中的投资者由于市场主体的虚假陈述遭受损失时，要视其与被告人是否存在合同关系而定，倘若存在合同关系，受害投资者既可选择提起违约之诉，也可选择提起侵权之诉，倘若不存在合同关系，受害投资者只能提起侵权之诉。”[6]由于投资者与保荐人之间一般没有合同关系，投资者受到之侵害，可以要求保荐人对其承担侵权民事责任，“在此情况下,只能适用侵权责任,因为侵权损害赔偿可以赔偿受害人所遭受的全部实际损失。”[4]

民事责任是一种民事救济手段，它能保障民事权利和民事义务的实现，恢复受害人被侵犯的民事权益。保荐人承担民事责任意义重大，一是可以加强对投资者的事后保护；二是能够督促保荐人尽心尽力、诚实信用履行保荐职责，预防并遏制其违法违规行为的发生；三是弥补行政责任和刑事责任之不足。因为“对投资者而言，最能确保其投资信心，弥补其损失的法律责任是民事责任。只有民事责任才能直接弥补遭受损害的投资者所遭受的损害，无论是行政责任还是刑事责任都取代不了。”[6]

三 我国保荐人民事责任构成要件

基于以上分析，可知保荐人对投资者承担的是侵权民事责任。所谓侵权民事责任是指民事主体对其侵权行为所应当承担的民法上的责任。[4]关于作为侵害人的保荐人承担侵权责任，我国通常采纳四要件说：(1)损害事实的客观存在，(2)侵权行为的违法性; (3)违法行为与损害事实之间的因果关系，(4)保荐人有过错。

1.损害事实的客观存在

损害事实作为确定责任的因素,是侵权责任构成的前提,尤其对于证券市场的民事责任而言,主要是侵权损害赔偿,因此必须具有损害才能要求行为人承担责任。关于损害事实的存在应该由受害人举证证明。[4]证券法规定保荐人要对投资者承担侵权赔偿责任：第一，投资者所受的损害必须是确定的且已经发生，尚未发生的损失显而易见不在赔偿之列；第二，该损害在本质上是对权利和利益侵害所产生的后果，但受害人请求保护的权利和利益，必须是侵权法保护的对象，即损害必须是法定的。[7]同时投资者所受损害必须具有可补救性，即必须是财产性的损失，可以用金钱来衡量，既包括直接的财产损失，也包括间接的财产损失。当然如果该损害不具有可补偿性，即非财产性损失，也无法启动对保荐人侵权损害赔偿责任机制；或者即使通过其它方式追究保荐人侵权民事责任，由于其损失不具有补偿性，也难以恢复其被侵害的法益。

2.保荐人侵权行为的违法性

保荐人行为的违法性是指保荐人行为违反了证券法律法规的禁止性规定和强制性规定。《证券法》第173条规定“证券服务机构为证券的发行、上市、交易等证券业务活动制作、出具．．．法律意见书等文件，应当勤勉尽责，对所依据的文件资料内容的真实性、准确性、完整性进行核查和验证。其制作、出具的文件有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，给他人造成损失的，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。”证监会《证券发行上市保荐业务管理办法》第4条规定，“保荐机构及其保荐代表人应当遵守法律、行政法规和中国证监会的相关规定，恪守业务规则和行业规范，诚实守信，勤勉尽责，尽职推荐发行人证券发行上市，持续督导发行人履行规范运作、信守承诺、信息披露等义务。保荐机构及其保荐代表人不得通过从事保荐业务谋取任何不正当利益。”由此可见，保荐人履行职责的行为，不能违反上述法律法规的强制性规定，必须勤勉诚信尽责。

3.保荐人违法侵权行为与损害事实之间的因果关系

因果关系是侵权责任确定的重要条件。因为责任自负规则要求任何人对自己的行为所造成的损害后果应负责任。[4]因果关系主要体现在侵权行为的民事责任中，受害人需要举证证明其所受侵害与侵权人的违法行为之间存在因果关系，法律另有规定的除外。判断因果关系存在与否主要考虑以下因素：被告与受害人的关系，受害人与事故在时间与空间上的关系，受害人受到侵害的方式、途径，被告的主观过失如何等。[8]由于证券市场波动不定，充满风险，信息不对称，交易手段技术复杂，如果让受到损害的投资者自己举证证明其所受到的损害是由发布虚假保荐信息的保荐人造成的，往往难度太大，投资者会因举证不能，承担不利后果。所以考虑到投资者举证之艰难，我国保荐人民事责任追究在因果关系认定方面可以采纳国外证券市场成熟的经验与做法，如美国法院根据市场欺诈理论建立了因果关系推定规则。该规则认为，“在一个开放且发展良好的证券市场上，证券价格反应了关于证券发行人的所有公开信息，包括错误虚假的信息。既然所有不真实的和具有欺诈的信息都反映在证券的市场价格上，那么，所有接受了该证券的市场价格从事交易的投资者都可以被看作是信赖了所有的信息。”[9]281我国可以借鉴该规则，让受到损害的投资者只就自己受到的损害事实及其与虚假的保荐信息之间的关系承担举证责任，即投资者只需要证明其投资损失是由虚假的保荐信息造成的，剩下的举证责任就由保荐人承担，保荐人就其行为举证证明投资者受到的损害与自己的保荐行为之间不存在因果关系。如果保荐人不能反证证明二者之间不存在因果关系，就可以推定保荐人的违法行为与投资者的损失之间存在因果关系，这种推定可以有效地保护投资者的合法投资权益免受保荐人违法虚假信息的侵害。

4.保荐人的过错

保荐人参与证券发行与上市是为了获取经济利益，不管是故意抑或过失，都可能提供不真实、不完整、不准确的信息。《证券法》第69条规定 “发行人、上市公司公告的招股说明书、……上市报告文件、年度报告、中期报告、临时报告以及其他信息披露资料，有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、上市公司应当承担赔偿责任；……保荐人、承销的证券公司，应当与发行人、上市公司承担连带赔偿责任，但是能够证明自己没有过错的除外。”该条对我国证券市场各参与主体的民事责任作了原则性规定，就保荐人民事责任的归责原则来看，采用的是过错推定原则。《侵权行为法》第6条第2款 “根据法律规定推定行为人有过错，行为人不能证明自己没有过错的，应当承担侵权责任”。在侵权法领域，该款明确规定了行为人的过错推定责任。

过错责任原则一般实行“谁主张、谁举证”原则，过错推定责任对过错的认定实行举证责任倒置原则。受害人只需要证明加害人实施了加害行为，造成了损害后果，加害行为与损害后果存在因果关系，无须对加害人的主观过错情况进行证明，就可推定加害人主观上有过错，应承担相应的责任。加害人要想免除其责任，则需要证明自己主观上无过错。在证券民事侵权责任中，作为侵害人的保荐人如果能够证明自己没有过错，就不需要承担民事责任；反之，不能证明自己无过错，按照法律规定就推定其有过错，应承担民事责任。

四 我国保荐人民事责任制度存在的问题及完善的建议

“保荐人制度的主要目的，是通过连带责任机制把发行公司的质量和保荐人的利益形成直接挂钩，防范市场风险,规范上市公司行为，保护投资者利益。”[10]但我国保荐人制度并未达到预期效果，究其原因，主要是因为我国现行保荐制度存在以下缺陷：

第一，我国保荐制度由于缺乏民事责任制度的相关具体性规定，实践中保荐人违规保荐或只荐不保，其所受的行政处罚往往过轻，与其获得的巨额保荐收益相比，根本不足以震慑违规者。虽然《证券发行上市保荐业务管理办法》明确规定“保荐机构及其保荐代表人应当遵守法律、行政法规和中国证监会的相关规定，恪守业务规则和行业规范，诚实守信，勤勉尽责，尽职推荐发行人证券发行上市，持续督导发行人履行规范运作、信守承诺、信息披露等义务。”但实际情形却远非如此，只要被保荐人的股票能够上市发行，管它一年绩优、两年绩平还是三年亏损，把风险推向了市场，推向了投资者。

第二，保荐代表人频繁转会，沦为“签字机器”。由于我国“目前保荐人缺乏对保荐代表人进行约束的有效机制，使得保荐人根本无法对保荐代表人实施有效管理。不少保荐代表人完全无视公司的制度，已经成为公司的‘特权阶层’，公司也只能迁就。”[11]保荐代表人频繁转会，沦为“签字机器”，难以使保荐责任落到实处。而“民事责任制度的主旨在于修复被破坏的投资者与责任主体之间的民事法律关系,为遭受损失的投资者挽回损失,维护受害投资者的民事权利和微观个体利益，维护了法律的公平、正义与尊严。”[6]

根据上述问题分析以及我国现有法律规定，提出下列完善保荐人民事责任制度的建议。

1.我国现有法律对保荐人民事责任的相关规定

2005年，我国《证券法》全面修订，修改后的《证券法》以国家法律的形式确立了我国的保荐人法律制度，分别在第26 条、第 69 条和第76 条三个条款中，对保荐人的民事责任作了原则性规定。其中的第26条规定“国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门对已做出的证券发行的决定，发现不符合法定条件或者法定程序，尚未发行证券的，应当予以撤销，停止发行。已经发行尚未上市的，撤销发行核准决定，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还证券持有人；保荐人应当与发行人承担连带责任，但是能够证明自己没有过错的除外。”由于实践中缺乏具体的可操作性的制度安排，该条对保荐人民事责任的原则性规定，就成为宣示性的规定。而证监会制定的《证券发行上市保荐义务管理办法》，由于其行政管理的属性，又不能规定保荐人的民事责任，所以投资者受到证券市场主体违法行为的侵害遭受了损失往往难以补偿。纵观国外成熟的证券市场，都有完备的法律责任体系。因此，为了更好地保护投资者利益，维护证券市场的健康发展，我国需要进一步完善保荐人民事责任制度。

2.完善保荐人民事责任制度的建议

我国保荐制度未达制度设计之预期目的，关键是对严重违法违规保荐人的法律责任追究不够。虽然我国《证券法》对保荐人违规规定了严厉的处罚措施，但多为行政责任，缺少民事及刑事责任的相关具体规定。行政责任维护的是社会公共利益与效率，而在证券市场最能对受到损害的投资者起到补偿、保护及对违法行为人起震慑作用的，莫过于对违法行为人的民事及刑事责任的追究。目前我国《证券法》第26条对证券未能发行上市时的保荐人，规定了连带民事责任。但最高人民法院《证券民事赔偿规定》并未规定保荐人民事责任。同时，“我国证券发行法规数量众多，内容重叠，级别混乱。经初步统计，证券发行监管法规类型包括办法、管理办法、实施办法、准则、实施细则、通知、指引、指导意见、备忘录、回复函等10余种140多个且众多的法律存在着不配套的现象。”[12]为了不断发展和完善保荐制度，未来我国证券法的修改，迫切需要改变重行(刑)轻民的传统做法，强调保护投资者合法利益，通过实体法与程序法的进一步设计，加强对违法违规保荐人的民事责任追究制度，维护证券法的尊严，促进证券市场的健康发展。要尽快完善和修正与保荐人制度关系比较密切的《证券法》《公司法》，进一步完善保荐人的民事责任制度的可操作性规定。证券市场的投资者权利受到侵害的最好救济方式是获得民事赔偿。因此法律法规应进一步完善保荐人的民事责任，进一步规定保荐人在证券上市后的民事责任，更好地保护投资者利益。因为“在各种法律责任制度中，只有民事责任具有给予受害人提供充分救济的功能，然而由于我国证券法中缺乏民事责任的规定，因此在实践中，对有关的违法违规行为一般都采用行政处罚的办法解决，但对受害人却没有给予补偿。例如，实践中已经发生的多起证券欺诈案，如苏三山事件，琼民源虚假报告等等，没有一起对无辜投资者遭受的损害给予补偿。”[4]56“这种忽视对受害人补救的方式，显然是不妥当的。因为保护投资者是证券法的首要目的。只有通过对受害人提供充分补救，才能保护广大投资者的利益，并维持公众对投资市场的信心。如果无视投资者的合法权益，则会使证券市场赖以存在的基础丧失，最终影响到它的发展。”[4]56

(1)改变我国以往证券法律领域重行(刑)轻民的传统。由于我国证券法中缺乏民事责任的规定, 因此在实践中,对有关的违法违规行为一般都采用行政处罚的办法解决。长期以来，证券市场各类违法主体给我国广大投资者造成了巨大的投资损失，由于民事责任的缺失，难以补偿。立法者应当扭转重行(刑)轻民的思维定势,对于证券民事责任、证券行政责任与证券刑事责任予以同等关注。《证券法》的威严在于其应有的内容公平、条款细致、便于操作的法律责任制度。其中,民事责任制度的主旨在于修复被破坏的投资者与责任主体之间的民事法律关系,为遭受损失的投资者挽回损失,维护受害投资者的民事权利和微观个体利益；行政责任制度的主旨在于修复被破坏的监管者与违法者之间的行政法律关系,恢复应有的证券市场秩序,维护广大证券投资者的整体利益；刑事责任制度的主旨在于惩治严重破坏证券市场秩序、严重侵害投资者利益的犯罪行为。我国《证券法》未来再修订时，应把保护投资者合法权益放在最突出的位置上，只有投资者的权益得到保障，才能建成一个成熟的证券市场。比如进一步强化投资者的权利主体地位，创造条件保证投资者能有效行使知情权、投票权、请求权、诉权等权利，并在制度设计上有充分保障。

(2)完善保荐人民事责任赔偿诉讼制度。民事责任追究机制是保荐制度的重要内容，投资者民事权利应受到保护。完善保荐人民事责任，保护投资者免受保荐人违法行为的侵害，最大限度地弥补投资者的损失，必须选择合理的救济方式。当投资者因相关市场主体的违反法律规定或合同约定遭受损害后，应启动证券民事损害赔偿诉讼制度，对受害人进行救济，使保荐人的民事责任追究机制得以实现。由于证券市场案件人数众多，为避免大批股东同时诉讼，可以参考美国集团诉讼制度，进一步完善我国现有的代表人诉讼制度。美国的集团诉讼指一个或数个代表人,为了集团成员全体的、共同的利益,代表全体集团成员提起的诉讼。法院对集团所做的判决,不仅对直接参加诉讼的集团成员有约束力,而且对那些没有参加诉讼的主体,甚至对那些根本料想不到的主体,亦具有约束力。”[13]37

我国的保荐人民事责任赔偿诉讼制度涉及一系列复杂的实体法和程序法的制度安排，既要保护投资者又要促进资本市场发展，在借鉴国外成熟市场的有关制度和规则的同时，必须立足于我国资本市场的成熟程度、我国的法律体系、司法政策、司法体系，相关社会与法律文化背景等基本国情，可谓任重而道远，难以一蹴而就。

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