上市公司股利分配分析——来自宁夏数据

程小琴

（北方民族大学商学院宁夏银川 750021）

上市公司股利分配分析
——来自宁夏数据

程小琴

（北方民族大学商学院宁夏银川 750021）

随着西部大开发战略的实施，给宁夏地区的上市公司带来了新的发展机会，资本市场也进入快速发展时期。本文通过对宁夏上市公司近年来股利分配的梳理与分析，在透视股利分配现状及特点的基础上，对股利分配不规范原因进行了分析，并对规范股利政策提出了相关建议。

上市公司股利分配股利政策

一、宁夏上市公司股利分配现状

本文选取宁夏12家上市公司近十年股利分配的样本进行分析，股利分配情况如表（1）所示。

（一）股利政策选择低股利根据披露的信息显示，宁夏12家上市公司在发行上市时都制定并公布了明确的股利政策。宁夏地区上市公司根据自身的特点、所处的特定环境、发展时期等因素制定出相对“适度”的股利政策。由于宁夏本地上市公司多为尚未进入成熟期或盈利不稳定的年轻型企业，为了降低其面临的风险，保持一个较高的股价水平，促使公司的价值稳定或增长，低正常股利加额外股利政策成为宁夏地区上市公司主要选择。

（二）股利分配以现金股利为主股利支付方式有很多种：现金股利、财产股利、负债股利和股票股利。目前，我国上市公司股利分配主要有现金股利和股票股利两种基本形式。从我国上市公司的利润分配方案来看，通常包括发放现金红利（派现）、送红股、资本公积金转增股本以及上述三种形式的不同组合。在沪深两市A股上市的12家宁夏公司2000年至2010年股利分配形式汇总如表（2）所示.从2000年至2010年宁夏上市公司股利分配形式来看，除2005年外，宁夏上市公司采用现金股利分配的比例均高于25%，现金股利已成为宁夏上市公司近十年来的主要分配方式。另外，宁夏上市公司近十年来还采取送股、资本公积金转增股本与现金组合分配已经成为常用股利分配方式，股利分配形式趋于多样化。

表1 宁夏上市公司2000-2010年度股利分配表

表2 宁夏2000-2010年上市公司股利分配形式

（三）股利分配呈上升趋势从股利政策较为连续和稳定上市公司看，新华百货（600785）在2000年股利分配为10派1（含税）（税后派）0.8，在2004年股利分配为10派2.5（含税）（税后派）2，在2010年股利分配为10派3（含税）；东方钽业（000962）在2001年股利分配为10送2派0.25（含税），在2005年股利分配为10派0.45（含税）（税后派）0.405，在2010年股利分配为10派0.5（含税）；青龙管业（002457）在2007年股利分配为10派1（含税），在2010年股利分配为10转6派3（含税）。以上数据可以看出宁夏上市公司在2000-2010期间进行股利分配时，股利分配水平大体呈现上升趋势，尤其是现金股利支付水平上升趋势较为明显。

（四）参与分配公司比例下降根据表（1）中的数据，计算得出宁夏上市公司在2000-2010年期间参与分配的公司比例分别为：81.82%、45.45%、27.27%、36.36%、45.45%、18.18%、36.36%、41.67%、50%、50%、41.67%，由以上数据可见，在2000-2010年期间进行股利分配的宁夏上市公司比例总体呈下降趋势，倾向于不分配股利的公司增加。

（五）派现具有阶段性在2000年底，证监会规定将分红派现作为上市公司再筹资的必要条件，宁夏上市公司在此规定的约束下，11家上市公司中有9家派现，大元股份（600146）和西北轴承（000595）由于当年盈利较少未分配现金股利。而2002年以后，宁夏地区上市公司除个别经营稳定、现金充足的公司进行派现外，其他大多数公司未进行现金股利的分配。

二、宁夏上市公司股利分配存在问题

从表（1）和表（2）中可以看出，宁夏上市公司股利政策的制定和执行很不规范，股利分配比较随意。

（一）股利政策执行不统一从表（1）可以看出，12家上市公司中只有新华百货（600785）、东方钽业（000962）、青龙管业（002457）公司股利分配比较稳定，其余公司虽然制定了以正常股利加额外股利政策为主的正常的股利政策，但实际股利分配不连续，不分配现象明显，大部分执行的却是剩余股利政策，实际执行与制定公布的股利政策存在不一致。

（二）股利政策缺乏连续稳定性股利政策不连续是指上市公司在公司的生产经营条件和经营成果波动幅度较小的情况下，非理性地调整其股利政策，现金股利分配忽高忽低，送股、配股、转增股本无规律可循，股利政策波动较大。纵观国内外证券市场，为了稳定公司股价，维持上市公司的良好形象，公司大多都倾向于选择稳定的股利政策。然而表（1）以及相关资料显示，宁夏地区12家上市公司中只有新华百货（600785）、东方钽业（000962）、青龙管业（002457）三家上市公司股利分配比较和稳定。其余9家上市公司在2000年至2010年期间或不分配、或分配不连续，股利分配缺乏连续性和稳定性。

（三）不分配股利现象严重表（1）和表（2）显示，从2001年开始，宁夏上市公司大多倾向于不分配股利，不分配现象严重。从2000年至2010年，宁夏上市公司中的西北轴承（000595）、大元股份（600146）近十年未进行过股利分配，而宁夏恒力（600165）只在2000年进行过一次分配，银星能源（000862）也只在2000年和2001年进行两次股利分配，之后便再也没有进行过分配。在2005年11家上市公司中只有赛马实业（600449）、东方钽业（000962）两家进行股利分配，不分配比例高达81.82%。

（四）股利分配超分不分现象并存上市公司超能力分派现金股利主要表现为两种情况：一是每股现金股利大于每股收益，表明公司当年利润不足以支付股利，需以历年的盈余资金发放现金股利。美利纸业（000815）在2009年度每股收益0.0500元，当期股利分配为10送9转1派1.1（含税）（税后派）0.09。此举属于派现当期每股派现大于每股收益的情况。二是派发的现金股利超出公司现金净流量。根据宁夏上市公司年度财务报告显示，宁夏12家上市公司在2007年-2010年期间共有20个分配现金股利的数据，但其中东方钽业（000962）在2008年度和2009年度实现净利润分别为5879.80万元、3760.70万元，当期进行派现时经营活动现金净流量为-20020. 47万元、-8450.50万元。青龙管业（002457）在2010年度实现净利润12259.52万元，进行派现时经营活动现金净流量为-3041.96万元。与之相反的是，一些有能力派现的公司则倾向于把利润留存，用于其他项目投资或弥补资金缺口，出现分红派现的“铁公鸡”现象。2008年上市公司年报显示，美利纸业因近3年均未分配利润累计达到3.92亿元，年均净资产达到9.51亿元，两者比值高达42%，被誉为A股分红能力最强的“铁公鸡”。在连续4年未分红后，美利纸业终于在2009年推出每10股送红股9股转增1股派现1.1元的高送转方案，成功摘掉“铁公鸡”帽子。而2010年，大元股份（600146）因连续12年没有分配任何利润，被股民誉为A股最铁“铁公鸡”。

三、宁夏上市公司股利分配影响因素

通过对宁夏地区上市公司股利分配现状可以看出，宁夏上市公司股利分配除上市公司自身的因素外，制度和政策也是重要影响因素。

（一）微观因素（1）上市公司自身的经营状况不佳。我国上市公司中大多属于投资风险大，经营不稳定，公司盈利缺乏持续性，日常经营产生的现金流量不充裕，导致公司可供分配的利润不足。宁夏地区上市公司持续盈利能力不强，经营现金流量也不充裕，大部分公司业绩不能保持持续增长。西北轴承、宁夏恒力、大元股份、ST银广夏，在2000年至2010年期间每股收益时正时负、波动起伏较大，公司经营不稳定，持续盈利能力较差，因而影响股利分配。（2）上市公司自身的财务状况恶化。资金是公司的血液，也是影响公司持续发展的主要因素。公司资金循环不畅，不仅影响公司的正常经营，也会对公司的股利分配产生较大的影响。宁夏上市公司的周转资金长期依赖于银行的信贷资金，由此产生的还本付息的财务压力，加大公司的财务风险。尤其是对业绩表现并不理想的几家上市公司而言，银行一般只向其发放短期贷款，导致公司借贷筹资困难。根据宁夏上市公司2009年度财务报告显示，12家上市公司总体的短期资产负债率达到56.82%，而长期资产负债率仅为9.10%，融资结构极不合理，财务偿债风险较高。为避免公司财务状况的进一步恶化，盈利能力较差的公司倾向于将公司的留存收益用于转增资本，因此造成宁夏上市公司股利分配水平较低或不分配。（3）上市公司股权结构不合理。自2005年证监会、国资委等联合颁布了《关于上市公司股权分置改革的指导意见》以来，大多数上市公司实施了股权分置改革，基本实现了股票的全流通。但目前，在宁夏上市公司的股权结构仍极不合理，国家股和法人股占上市公司总股本的比重仍然很大，虽然宁夏上市公司部分国有股和法人股也在逐年逐渐分散上市流通，但上市公司的股权结构仍然表现为国有股及法人股持股比例较为集中，公司第一大股东的控股地位没有改变，公司的“内部控制人”现象较为严重。如表（3）所示。在这种情况下，公司的股利分配政策则取决于控股股东。这必然导致公司股利分配的不连续和不稳定，从而造成上市公司非理性的股利分配行为。（4）上市公司治理结构不完善。股权结构的不合理必然导致上市公司的公司治理结构不完善。宁夏上市公司管理层的眼光大多数还只停留在公司治理结构的表面层次上，主要注重对公司股东大会、公司的董事会、监事会和高层管理者之间的相互制约，忽视了内部监督控制机制外部诸如通过证券市场、产品市场和有效的经理人市场来发挥作用的外部治理机制的作用。

（二）宏观因素（1）融资渠道不畅通。我国属于新兴的资本市场，上市公司融资渠道还不够畅通，融资平台机制还不够健全。宁夏上市公司的发展资金长期依赖于信贷和公司保留盈余的历年积累，由于资产负债率普遍偏高，于是公司为筹集经营资金，其筹资渠道就集中于以内部留存收益转增资本。又公司内部融资成本低、使用方便，利润留存就自然成为公司融资的首选。由于融资渠道不够畅通，宁夏上市公司再融资很困难，部分上市公司为了能够进一步借助资本市场进行再融资，采取不合理的股利分配行为，比如增发、配股等，在公司盈余不高的情况下，仍然采用高股利的分配行为来吸引投资。这同时也暴露出证券市场上监督机制的缺失。（2）监督机制不健全。证券市场上监督机制不健全主要表现在以下两方面：在内部监督上，上市公司董事会和监事会在公司的内部治理中未充分发挥其应有的作用。董事会不能有效参与公司的管理，独立董事、外部董事不能起到有效的监督作用，对经理人员真正有效的监督和制约力度不够，监事会更是形同虚设。这种不健全的内部监督机制往往造成股东与经理人员合谋选择有利于自身利益最大化的股利分配方案，造成公司股利分配方案的非理性。而在外部监督上，我国政府对证券监管手段比较落后，市场规则与制度不能令行禁止，无法对掠夺投资者财富的行为进行严厉处罚，经常以行政命令取代规范，而股利政策则应是上市公司自身市场行为的选择，完全的行政命令只会导致股利政策的非理性。（3）投资者缺乏理性投资。由于我国证券市场建立不久，相对于国外证券市场而言，我国证券市场的股票投资者——特别是中小股东的投资理念很不成熟，投资者对通过购买股票对上市公司进行投资，主要看重的是股票资本利得收入，并不关注公司长期的股利分配的收益。由此造成上市公司在股利政策制定过程中经常会无视中小股东利益，进而使得中小股东对长期的投资回报缺乏信心，转而热衷于进行股票换手，更进一步促进了证券和股票市场的投机行为。（4）相关的法律法规不健全。任何一个资本市场的健康运营离不开良好的法律环境。我国有关部门也曾相继出台了《公司法》、《证券法》等一系列的相关法律法规，这些法律法规虽然都对上市公司的股利分配行为做出了明文规定，但是详细的可操作性规定缺失，如对于上市公司是否分配股利、应分配多少股利、以何种式分配股利等问题相关法律法规并没有做出相应的规范。这说明我国证券市场上相关的法律法规的制定和执行体系还不够完善，使得包括宁夏上市公司在内许多公司忽视股利分配，少分股利甚至不分股利现象长期存在，而监督执行体系主要依靠行政命令来维持，这又使得其对上市公司的股利分配的约束力表现得“软弱无力”。

表3 宁夏地区上市公司股权结构表（此表列示上市公司前十大股东持股比例，单位%）

四、宁夏上市公司股利分配完善对策

（一）微观对策（1）培养内在竞争力，提高公司经营水平。宁夏上市公司应致力于培养企业的核心竞争力，提高自身经营水平和获利能力，这样才能为执行稳定的股利分配政策提供必要的前提条件。上市公司管理层应当积极主动的寻找新的利润增长点，善于进行资本经营、开拓主营业务、提高盈利能力和盈利水平。（2）调整公司股权结构。针对上市公司股权结构不合理的问题，首要任务是深化股权分置改革。宁夏上市公司应通过国有股减持，加快非流通股上市流通的改革步伐，尽早实现公司股票的全流通，可以从根本解决大股东操纵股利的现象。在2006年，宁夏地区上市公司纷纷实行股权分置改革，现在已基本完成股权分置改革方案。虽然经过股权分置改革，但仍然遗留和存在问题。因此，应继续推进构建市场化的国有股、法人股的股票全部上市流通机制，理顺国有股、法人股和流通股之间的利益关系，切实保护中小投资者的利益。（3）优化公司治理结构。通过深化股票上市流通的改革，优化宁夏上市公司的股权结构，使宁夏上市公司能够建立起相应的、合理的公司治理结构，减少公司因“内部人控制”现象而导致的股利分配非理性的不良后果。上市公司管理层要致力于理顺公司各相关利益集团的利益关系，明确股东大会、董事会、监事会和公司经理层各自的权利与义务，建立起各司其职、各负其责、相互制约的公司法人治理结构，增强中小投资者理性投资的理念，抑制中小股东的过度投机行为，促使公司股利分配政策趋于理性，以公司长期、稳定发展为目标，实施合理的股利政策。

（二）宏观对策（1）拓宽融资渠道，发展和完善资本市场。我国政府应该大力发展和完善民族地区的资本市场，拓宽民族地区上市公司融资渠道，并促使各种融资方式的融资成本趋于平衡，进而改变目前包括宁夏上市公司在内的民族地区上市公司股利分配政策不规范的现状。对于宁夏地方政府而言，也需加快发展地方的资本市场，拓宽宁夏上市公司的融资渠道。宁夏地方政府可供借鉴的具体措施有：一是宁夏上市公司成分利用宁夏地区独特的资源和垄断优势，积极优化产业结构，做大做强特色产业。二是应该积极创造有利条件，鼓励宁夏上市公司选择适合自身的直接融资方式，逐步提高公司的直接融资比重。（2）加大对上市公司的监管力度。相关监管机构应加大对上市公司的监管力度，既要制定和完善资本市场的运行规则，又要加强对上市公司股利分配行为的监督指导，及时查处和纠正公司的违法行为。宁夏证券监督管理机构应当要求上市公司公布具有战略意义的股利分配政策，以此作为公司每年的利润分配的依据；还应出台相关法律限制分配股利资金的来源，抑制非理性分派现金股利的发生。（3）引导合理投资，完善相关法律法规。政府和社会应该积极引导市场与投资者在当前复杂经济环境下合理投资，重视股利分配政策。投资者应该多学习金融、财务和经济等方面的专业知识，学会理性投资，树立正确投资理念，学会关心股利分配问题。宁夏上市公司应该树立正确的股利分配意识和长期、稳定的股利分配政策对企业的重要影响，减少股利政策制定的“短视性”、盲目性，提高股利决策的科学性和合理性，而国家健全的法律、法规体系是股利分配政策趋于理性的根本的制度保障。

［1］张欣：《浅析上市公司股利分配政策》，《财会通讯》2010年第9期。

［2］胡苏、贾云洁：《上市公司股利分配影响因素分析》，《财会通讯》2009年第8期。

［3］秦国华：《西藏上市公司股利分配政策研究》，《产业与科技论坛》2008年第1期。

［4］蔡章华、黄文源：《浅析黑龙江省上市公司股利分配政策》，《北方经济》2009年第1期。

［5］孙福明、卿松：《福建省上市公司股利分配行为分析》，《集美大学学报》2009年第4期。

［6］杨宝、陈芳：《安徽省上市公司股利分配行为研究》，《宿州学院学报》2010年第5期。

程小琴（1965-），女，陕西韩城人，北方民族大学商学院教授

（编辑 梁恒）