从日本的经历看欧债危机应对

　　 今年10月27日欧盟峰会终于就希腊债务问题达成协议，为问题的缓和带来了一线曙光。日本经济和金融界一直非常关注希腊主权债务问题可能引发的各种风险，通过相关数据分析及与日本在1997年亚洲金融危机时的状况进行了比较，认为当前欧债问题虽更为严重，但与美国所面临的危机不同的是存在可行的解决办法，其相关分析及观点值得我国在研究和应对欧债危机时参考借鉴。
　　 一、欧债危机的主要问题
　　 （一）希腊主权债务违约风险可能引发连锁反应
　　 受希腊债务违约风险加大影响，今年7月以来西班牙、意大利等国长期利率急剧上升，法国主权信用评级也被下调，如果希腊出现债务违约，则很可能引发爱尔兰、葡萄牙、意大利等国的连锁反应，并给持有大量这些国家债权的德法等国主要银行造成巨大损失。JP摩根的相关数据显示，希腊债券的信用违约掉期（CDS）已从年初的800个基点迅速攀升至3000个基点以上，葡萄牙、爱尔兰的信用违约掉期也从年初的600个基点升至1200和900个基点左右，西班牙和意大利的信用违约掉期也有较大幅度的提高，达到600个基点的水平，这些国家的信用违约风险均明显加大。
　　 日本三菱UFJ银行资金交易部的冢田常雅认为，从基准掉期数据来看，问题已经严重到了2008年全球金融危机前夜的水平，自今年7月下旬以来欧元与美元的资金互换利差急剧扩大，到9月12日达到1.12%的水平，这也意味着欧洲金融机构需要增加超过1%的成本。主权债务危机和出口减速等已造成实体经济快速冷却，再加上欧洲国家财政状况普遍不佳，如果财政重建与金融机构重建逆向发展，金融机构的不良债权处理就可能出现重大问题，有同时引发财政危机和金融危机的风险。
　　 （二）欧洲金融机构面临严峻考验
　　 欧洲国家的经济规模普遍偏小，与美、日相比银行金融资产占GDP比重均明显偏高。野村证券的调查显示，2008年瑞士银行的总资产为GDP的8.2倍，英国、荷兰、法国及德国分别为6.3倍、4.8倍、3.5倍和2.6倍，而日本与美国则分别为1.6倍和1倍，欧洲银行的抗风险能力与政府救助能力普遍不足。同时，与美、日银行储蓄资金占65.5%和75.5%，市场调配资金占15.7%和14.1%的比率相对照，欧洲银行的储蓄资金占比为52.3%，市场调配资金比率则达到29.9%，脆弱性也相对较大。欧洲主要银行还持有希腊等国的大量不良债权，德意志银行、德国商业银行、西德意志银行的不良债权占核心Tier资本的比率分别为31%、64.9%和52.8%；法国巴黎银行、法国农业信贷银行、法国兴业银行的不良债权占核心Tier资本的比率分别为64.2%、32%和33.4%；而西班牙桑坦德银行、BBVA银行的不良债权占核心Tier资本的比率则高达108.6%和233.1%，这些银行都将面临希腊等国债务违约的严峻考验。
　　 受希腊等国债务违约风险加大影响，欧洲银行的盈利状况普遍下降，今年1—8月，排名前50位的银行中有11家出现了盈利下滑，逼近2008年全球危机后17家的水平。从今年上半年的业绩来看，经营收益同比减少10%，贷款数额增长明显放缓。8月份以来，德国、法国、西班牙等国银行股价已整体下跌1/3以上，意大利银行股价则整体下跌50%。面临不良债权处置、资产压缩、流动性不足等问题，欧洲银行收益将进一步下降，甚至面临破产重组等风险。
　　 （三）财政紧缩政策已对实体经济产生不利影响
　　 主权债务危机和财政紧缩政策已经开始对欧盟实体经济产生影响。今年4—6月欧盟的实质GDP增长率仅同比增长0.2%，相比1—3月0.8%的同比增长率明显放缓，法国的经济增长率则为零。欧盟制造业PMI指数连续4个月低迷，8月份降至49%，法国的制造业PMI也已低于50%，只有德国仍略高于50%，但比年初60%以上的水平下滑明显。三菱UFJ银行经济调查室认为欧洲的经济在今年3月份以后明显恶化，财政紧缩政策将使欧盟的经济增长自今年开始至2013年每年下降至少1个百分点，并将欧盟明年的经济增长率预测值由5月份确定的1.7%，下调至1.0%。IMF也将欧盟明年的经济增长率预测值由4月份确定的1.8%，下调至1.1%。
　　 （四）亚洲国家也将受到明显波及
　　 IMF的相关数据显示，欧洲金融机构持有的亚洲新兴经济体债权占亚洲新兴经济体GDP总量的14.6%，明显高于美国金融机构的持有量。一旦出现信用收缩，必然会波及到亚洲新兴经济体的债权市场。同时，欧洲经济的减速不仅会对出口导向型的亚洲新兴经济体的出口及经济增长产生负面冲击，也会使欧洲对亚洲的投资出现明显的放缓，甚至出现资本回流。而以中国为首的亚洲新兴经济体正面临通胀问题的严重困扰，并试图阻止本币的大幅升值，欧洲金融机构如果出现问题，将对亚洲的实体经济产生实质性影响。
　　 二、欧债危机与日本过去类似状况的对比分析
　　 （一）欧洲各国政府财政状况相对较差，面临更大风险
　　 JP摩根证券的首席经济学家菅野亚明认为，当前的欧债危机与日本在1997年春季时的状况非常相似。1997年4月，桥本政权为财政重建将消费税税率由3%提高到5%，使脆弱的经济恢复出现夭折，导致三洋证券、北海道拓殖银行、以及山一证券等大型金融机构破产。随着大量公有资金的注入与兼并重组，至2003年5月才使问题基本稳定。与目前的欧洲相比，当时的日本财政盈余较大，国内储蓄率很高，可以通过大规模注入公有资金来缓解危机，在日本央行采取零利率政策后，日元开始加速贬值。而欧洲目前所面临的危机要比当时的日本更为严重，已经伤及德法等国的财政，并且美日也没有余力加以救助，只能依靠新兴经济体的力量，因此，面临的风险也更大。
　　 （二）金融机构调整与重组的资金不足问题更加突出
　　 目前，金融系统危机的火种已开始在欧盟内蔓延，金融机构的调整与重组也已开始，但在此过程中却面临较突出的自身资本不足问题，需要公有资金的大规模注入，从当前的情况看，似乎已经步入了上世纪90年代后期日本所走过的严酷道路。问题是存在主权债务危机的国家同时也面临着巨大的财政困难，不能从本国获得公有资金，如果要求存在主权债务危机国家在财政进一步紧缩的情况下施行自我救助，则很可能会陷入“债务违约风险升高—金融机构减持债权—金融机构自身资本不足”的恶性循环，因此，欧洲金融稳定基金（EFSF）的建立及欧洲共同债券的发行是解决问题的明智之举。
　　 （三）正确的应对措施最为关键
　　 虽然当前欧债问题比较严重，但与美国所面临的危机不同的是存在可行的解决办法。今年10月27日，欧盟就缓解希腊债务危机达成了协议，其中将银行核心资本比率由5%提高至9%的要求，目的在降低银行资本不足风险，1064亿欧元的资本注入需求也是一个不小的数字，不良债权最多的希腊和西班牙的资本不足量分别为300亿欧元和262亿欧元。协议中提出的将民间银行对希腊主权债务损失的负担率由21%提高至50%的要求，则对希腊的财政压力起到了明显的缓解作用。此外，为应对未来资金不足问题，协议中还要求进一步强化欧洲金融稳定基金（EFSF），将其由目前4400亿欧元的规模扩大至1万亿欧元以上，同时还提出了建立欧洲特设救助金的办法，鼓励民间和私人资本参加，并呼吁IMF及新兴经济体给予更大的支持。
　　 虽然欧盟的短期应对协议针对性较强，但真正落实起来还有很大的难度，并且意大利财政紧缩政策能否成功也是未来危机能否得到有效控制的关键。与美国的州与州之间的关系或中国的省与省之间的关系不同，欧盟如果希望彻底解决希腊等主权债务危机，就必须建立统一的财政机构和经济机构，不仅要为落后国家提供财政帮助，更为重要的是为这些国家找到新的经济增长点，并提供产业和技术支持。德法之所以在全球金融危机后不同意采取量化宽松政策，一是不希望欧盟出资。二是不希望引起通货膨胀，因为量化宽松与其自身出资的差别并不很大，而结果却明显不同。同样，压希腊等国进行财政紧缩也十分必要，经济落后而财政支出及消费庞大当然是不可持续的，但更为关键的是如何进行适当的输血，并提高其自身的造血机能，德法等国在这方面还有很长的路要走，如果这些根本性问题得不到很好地解决，则欧洲债务危机必将长期持续。
　　
　　 三、启示与建议
　　 （一）防止重新进入定量宽松而重蹈日本泡沫经济破灭的覆辙
　　 尽管美国三季度的经济形势好于预期，但未来发展的不确定性仍很大，陷入通缩的风险也在加大，明年如果经济形势恶化而继续出台QE3的可能性仍然存在，再加上欧洲主权债务危机的长期持续，以及日本震后经济恢复的巨大不确定性，全球经济发展前景不容乐观。我国应密切关注欧债危机的发展，对美出台QE3带来新一轮全球通胀保持足够的警惕，也不应对欧盟等贸易增长及维持出口拉动寄予希望，因此，维持当前相对偏紧的货币政策，并加快国内结构调整步伐是明智的选择。亚洲开发银行行长黑田东彦认为中国应充分吸取日本教训，利用好目前的时机，将2008年全球金融危机后因宽松货币政策、实际负利率政策及低汇率政策等带来的大规模资产泡沫逐步挤掉，以防止重蹈日本资产泡沫破灭的覆辙。
　　 （二）进一步强化内部结构调整，有效促进内需增长
　　 我国应充分遵循经济规律的要求，对当前的货币政策进行微调，在适当提高利率以扭转实际负利率的同时，适度放宽存款准备金率，纠正利率与存款准备金率相扭曲的局面。这样既可缓解中小企业融资难的问题，增加居民储蓄率，又能进一步提高资金利用效率，促进产业结构调整及经济转型。在积极推进医疗和教育等社会保障体系建设的同时加快房产税的出台，在盘活闲置资产、降低新的能源消耗增长、减轻房地产市场波动、有效降低通胀压力、促进社会公平与稳定的基础上，使更多房地产市场投资转入实体经济部门，在全球经济持续低迷的情况下，加快产业和经济结构调整步伐，保持必要的经济增长。
　　 （三）选择适当的方式对欧洲主权债务问题的解决提供必要的支持
　　 我国拟联合其它国家对欧盟予以适当的支持，以防止欧盟因无法筹措资金而被迫采取量化宽松措施，并加大对欧盟的投资并购力度，在增加其造血机能的同时实现双赢。欧盟达成的解决希腊债务危机协议具有明显的短期效果，我国应加大国际协调力度，通过IMF等以风险较低的方式给予适当的支持，但力度不宜过大，且资金最好来自美债的减持，并以人民币计价。同时，在坚持以欧盟自身资金为主的前提下，督促欧盟加快建立统一的财政和经济部门，为彻底解决欧洲主权债务危机提供必要的基础。我国更应借助当前的有利时机，加快金融机构在欧盟国家的拓展，并出台相应的优惠措施，鼓励国内企业加大在欧盟产业和技术领域的投资与并购力度，逐步扭转海外资产过度偏重美国国债的不利格局，为国内产业转型获取更多技术支撑，并进一步提高自身抵抗全球经济风险的能力。■
　　
　　 （作者单位：驻日使馆经济部）