基础设施产业投资基金开发的实证分析

高 霞

郑州航空工业管理学院，河南 郑州 450015

基础设施产业投资基金开发的实证分析

高 霞

郑州航空工业管理学院，河南 郑州 450015

本文从城市发展和城镇化建设的角度分析了基础设施建设的空间，从融资的角度分析了设立基础设施投资基金的可行性和必要性，探讨了基金设立的程序，结合国内外发展经验，对上置集团的基础设施产业基金的实施进行了实证分析。

基础设施；产业基金；投融资

一、设立基础设施产业投资基金的必要性

城市基础设施状况是城市发展水平和文明程度的重要支撑，是城市经济和社会协调发展的物质条件。随着经济的持续增长，我国城镇化水平持续提升，目前城市化率已经达到了45%，2020年将达到56%左右，未来30年城市化率将达到70%以上。城镇化必将对城市基础设施建设提出巨大的投资需求。能源设施、排水设施、交通设施、环保设施、防灾设施等不仅是城市容量的基础，更是城市生活品质提高和城市文明的保证。

目前的基础设施建设形成了以土地价值提升为核心的资金需求，这将成为金融机构城市建设资金的主要投入方向。随着一级土地的开发，从资金筹集，到征地拆迁补偿再到土地上市交易，涉及的资金往来对象包括政府机构、企业和个人，各环节都需要资金大额度频繁往来，容易出现核算不及时、国有土地收购款项的确定依据不合理、委托实施单位未按合同约定将资金存入监管账户等多方面的资金管理问题。

对于一线城市来说，土地一级开发投融资需求是很容易解决的，因为投资人对土地的需求是旺盛的，即使条件再苛刻，也有很多企业愿意参与。而二三线城市则不同，土地一级开发的融资压力是很大的，在开发中需要付出的融资成本要高。对于投资人来说，没有“哪里投资最好”的概念，只有“哪里投资更适合”的选择，引进新型的基础设施产业基金是可行的。

二、设立基础设施产业投资基金的国外经验

澳大利亚的产业基础设施投资基金主要目的不是为了出售，而是通过长期持有获得资产增值和租金收益。麦格理银行是澳大利亚最大的银行之一，在其业务收入中，投资银行业务占41%，资产和财富管理占29%，借贷业务占10%，金融市场业务占20%。基础设施基金、房地产基金和其它类型的产业基金所占的比重在25%左右。目前，在由各种基础设施基金管理的澳大利亚国内基础设施中，麦格理银行的专业化管理基金已经相当广泛。

日本战后基础设施的迅速发展得益于政府预算特别是财政融资的大力支持，日本是高储蓄国家，储蓄资源相当丰富。日本长期信用银行依法向商业银行发行长期金融债券，由商业银行用吸收的居民储蓄认购。当商业银行需要资金时，可以将长期金融债券转让出去，也可将金融债券向日本银行抵押申请贷款，开创了居民储蓄用于基础设施建设的转化渠道。

韩国设立国民投资基金，要求各金融机构购买，是低成本、有效地把民间资本用于基础设施建设的一种形式。韩国立法规定符合条件的民间企业可从事基础设施投资项目，在投资回收之前，投资者拥有经营管理权或拥有所有权。

美国以市场机制引导民间资本进入基础设施领域，允许基础设施企业自主定价，使民间资本的投资回报率高于市场一般利率水平，使民间资本可以“大胆”向基础设施投资。美国民间资本投资于基础设施的形式很多，比较常见的是股份制。基金制也是一种主要方式。据统计，美国的各种基金目前已达到4万亿美元左右，其中相当一部分投入基础设施，以获得长期稳定的收益。

三、设立基础设施产业投资基金的运行管理

从国内情况看，设立基础设施投资基金，无疑为人们投资理财开辟了新的投资渠道。虽然该基金为实业投资，其风险要小于股票、债券等证券投资品种，而且还可享受税收等方面的许多优惠条件。但是，如果它缺乏流动性，不能变现和转让，只是一种“死资产”的话，显然很难引起人们的足够兴趣。因而，必须赋予它一定的变现功能。

1．基础设施产业投资基金的设立模式。目前，国内尚缺乏产业投资基金交易的场所，因而基金的转让在一定程度上受到较大的限制，故基础设施投资基金选择半开放形式为好，即允许基金持有人在持有基金一段时间后，可退出基金。在部分资金退出的同时，也鼓励新资金的加入，允许退出方和加入方在基金管理部门的批准下签订基金转让协议。可采取调节基金赎回和购买手续费的差价，适当控制资金的退出和加入的比例。

2．基础设施产业投资基金的结构设计。交易结构模式是基金结构设计的重要内容，在基础设施产业投资基金的投资对象在目前市场条件下应该仅限于未上市的基础设施企业股权，应采用私募方式募集资金。治理结构的核心是保护基金持有人利益，充分地信息披露、独立董事制度和基金持有人适当的投资和风险控制权力分配是有效治理结构的三大基本要素。应给予基金持有人适当的投资和风险决策的控制权，要发挥社会监督的作用，在资金的募集上可以采用契约方式，基金管理引入公司型的模式，通过股东会等形式，让机构投资者参与投资决策，降低基金投资风险。

3．发起人与投资模式。基础设施产业具有一定的公益性、基础性、垄断性，也有一定的经济性，所以产业投资基金可以由政府主导也可以由市场主导。基金投资模式除了传统的TOT、BOT、BT模式的基础设施项目外，还可通过下列新的商业模式进行投资：第一，公私合营。政府部门与产业基金共同经营基础设施，政府保证基金有一定的盈利空间；第二，租赁经营。基金管理公司租赁政府还贷项目，由基金先对其进行改、扩、建，然后租赁经营；第三，项目组合投资。通过基金公司与政府进行协商，不同收益水平的项目打包经营，基金看重项目组合整体的投资收益水平。

4．基础设施产业投资基金的资金结构。结合我国当前经济发展的现状，基础设施建设投资基金的来源主要包括民间私人资本、保险基金和养老基金、企业投资和政府投资。对盈利前景明朗的产业，如电信设施建设、发电、配送电等项目，财政资金大约只需占基金的3%左右；对社会效益大而投资收益不确定的产业，如治沙造林、引水工程等，财政资金则应占基金的30%左右；其余基础设施项目根据具体情况确定，财政资金约占5%～25%左右。居民个人投资和企业投资，大约占基金的40%～77%。基金的规模应根据项目建设及运营本身所需最低资金量来确定，规模过大会降低资金的使用效率，影响基金投资人的收益水平，从而影响他们未来对基金投资的积极性；而基金规模过小，在项目建设过程中则会出现资金周转困难，以至影响项目正常的资金借贷活动。

5．基础设施产业投资基金的收益与质押。经营基础设施建设投资基金的基金管理公司可以成为控股公司，由于资金具有较强的杠杆效应，可以较少的资金控制大量的资金；股东可以在基础设施建设投资基金运行的前期运用控股权，引导证券投资基金的基金管理公司，投资于收益高、流动性强的上市证券，以达到提高基金的收益率的目的；对基金投资年收益可以在本基金运行前期分配较多，部分地解决投资于基础设施项目前期收益率较低的问题，从而可以做到年收益相对稳定。由于基金不能进行实质性转让，其赎回期限相对而言也较长，应允许持有人有权将基金质押给金融机构或有关债权人，以获得资金的融通。质押期满，如果基金原持有人不能偿还其所欠债务，金融机构或债权人有权于基金赎回日将其质押的基金卖给基金公司或办理过户变更手续，成为新的基金持有人。必须制订一系列相关的法律法规，不断完善监督机制，防止基础设施投资基金成为一种新的圈钱行为。

6．基础设施产业投资基金的退出模式。首先，基础设施产业基金不能通过投资项目上市的模式退出，可行的办法是通过基金上市实现退出；其次，可以对战略投资者转让，与基础设施投资运营商进行战略合作，通过项目转让的模式实现基金的退出；第三，通过资产证券化的模式实现资金募集与退出。由于基础设施产业投资基金主要投资于未上市企业的股权，这种投资性质决定具有独特的风险特征，治理结构需要与风险控制相匹配。

四、基础设施产业基金的实证分析

当前我国基础设施产业投资基金已呈现出良好的发展前景，已有产业投资基金成功设立的先例，如渤海产业投资基金、中科招商、联想投资等。

渤海产业投资基金主要围绕国务院对天津滨海新区定位进行投资，同时支持环渤海区域经济发展。渤海产业投资基金的资产由交通银行托管，对于保证基金资产的独立性，建立相互制衡的运作模式，防范基金投资风险，保证基金资产安全完整具有重要作用。

中科招商是中国首家大型人民币股权投资基金专业管理机构，2010年新增基金首期到位资金超过110亿元人民币，全年完成60余个项目投资，投资额超过60亿元，分别涉及基础设施基金、并购基金、文化基金及能源基金4个领域。

联想投资规模超过8亿美元，重点投资于运作主体在中国及市场与中国相关的具有高成长潜力的公司。联想品牌的知名度为联想投资带来了广泛的项目源，也有利于被投企业拓展业务，提高在资本市场上的声誉，同时为IPO或M＆A创造比较好的条件。

中国新城镇发展有限公司目前拥有上海罗店北欧新镇项目、无锡鸿山新镇项目及沈阳李相新镇项目，总占地面积超过36平方公里。其中罗店项目已售出约6成土地，其余二个项目则仍有8至9成的土地待售。新城镇上海罗店、无锡及沈阳项目主要受政府邀请为土地进行规划，先与政府成立合资公司，以上述三个项目为例，政府一般持合资公司权益介乎10%至30%。新城镇负责整个项目的配套设施，如地上的水电、排污及交通等基础设施，亦会兴建医院、学校及一般商业项目；完成后将交回政府通过招拍挂运作，卖给二级开发的发展商。新城镇上海罗店、无锡及沈阳项目的分成百分比依次为64%、83%及70%。其中无锡项目还可经营10年，而沈阳项目足够未来20年发展。新城镇不拥有土地开发权，毋须缴纳土地增值税。而且新城镇毛利率高达60%，高于内房股平均20%至30%。

中国新城镇在项目发展过程中拥有土地独家开发及管理权，除了从事城镇整体规划、土地清理及准备、基础设施建设等城镇发展工程，还透过建造高素质的配套设施，引入优质品牌及领先房地产开发商等提升城镇的长远价值。农民动迁之后变为城市居民，拥有了城市最低的生活保障、拥有了城市的商品房、也拥有了承包土地的补偿费用。完成动迁后，还完成基础设施、道路配套、公建项目等等，比如优秀的幼儿园、学校、医院、宾馆、会议中心、高尔夫球场等等体育文化设施。这些东西加进去以后，土地自然就升值了，对二级市场的吸引力一定很大。所以土地每次都是顺利进入市场，每次价格都比预期高。

总之，通过设立基础设施产业基金，扩大了融资与合作范围，配合政府的发展速度，由点到面逐步发展，逐步从先进地区、开明地区推进到后发地区，必将有利于又好又快的建设新农村和城镇化。

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Empirical Analysis on Development of Investment Funds for Infrastructure

GAO Xia
（Zhengzhou Institute of Aeronautical Industry Management， Zhengzhou Henan 450015）

Analyzing the space for infrastructure development from the perspective of city development and urbanization，and the feasibility and the necessity for establishing investment funds from financing， this paper discuses the procedure to establish funds； and based on the experience at home and abroad， it conducts an empirical analysis on the use of funds at Shanghai Housing Group．

infrastructure； industrial funds； investment and financing

F832．48

A

1008-9055（2011）02-0017-03

2011－03－27

河南省教育厅人文项目（编号：2010－ZX－238）；河南省教育厅软科学项目（编号：2011B210032）

高霞（1980—），女，汉族，湖北省京山县人，郑州航空工业管理学院，管理学硕士。研究方向：管理学。

责任编辑：董跃进 陈 岩