以消除金融顺周期效应为主题论公允价值的计量

韩俊华

（安徽财经大学 商学院，安徽 蚌埠 233041）

1 公允价值“顺周期效应”——金融顺周期效应分析

顺周期效应来自经济学术语，是经济数量和经济波动相关关系的描述。顺周期效应指当两者的相关系数是正一，反周期效应指两者的相关系数是负一。金融理事会把顺周期效应定义为导致金融市场动荡，加剧其波动幅度，存在正反馈效应的一种相互强化机制。

本文认为，每一种计量属性都有其适用范围，公允价值不具有顺周期效应，是金融工具等最好的计量属性，公允价值的“顺周期效应”存在以下原因：

1.1 金融业功利的态度

上世纪80年代储蓄和贷款危机的爆发已充分暴露了历史成本对金融资产计量的不足，公允价值正是为解决储贷危机才应运而生。这次储贷危机，金融业发放房地产抵押贷款的资金来源是其短期融资和居民的储蓄存款，此种抵押贷款固定利率，属长期贷款，有极强的市场利率风险。如果市场利率上升，储蓄存款，短期融资资金成本升高，长期贷款现值减少，市场价值下降。因为贷款的贴现率升高。

美国上世纪70年代末，信奉自由经济，为抑制高通货膨胀，银行不断加息，活期存款利率从7﹪一路飙升到11﹪，使得储户活期存款利率超过银行长期房贷利率，债务的市场价值高于抵押房贷资产的市场价值，银行已资不抵债，为摆脱当前困境，被迫投资风险更高的衍生工具，困境进一步加剧，但是，那时采用的是历史成本计量属性，不能反映当时的企业财务状况，会计报表披露的业绩“良好”，财务指标“健康”，投资者的决策被误导，招致巨大损失，有四百多家银行倒闭，联邦救市资金高达一千多亿美元。

投资者认为，若采用按市价计值会计，报表对当前金融业恶化的财务状况将能及时发出预警，避免更大的投资损失，强烈呼吁FASB修改历史成本（黄世忠，1997）。SEC对这两场金融危机进行认真分析后，推出金融工具的公允价值计量。

在证券风波和储贷危机中，金融业反对历史成本计量，认为它不能反映市场状况和企业价值，要求采用公允价值计量。而当前的金融危机，金融业又要求采用历史成本，指责公允价值过于真实地反映金融机构的财务状况，恶化了经济危机。可见，金融业使用双重标准看待公允价值，原因是为了实现自我利益。在市场高涨时，公允价值计量描述不断上升的市场价格，金融业表现出良好的经营业绩，分享公允价值带来的好处；市场低迷时，证券市场价格走低，使用历史成本可不计提减值损失，隐藏财务不佳，故反对公允价值计量。

1.2 金融系统的顺周期性—金融加速器

由于市场不完善，流动性紧缺，存在摩擦和交易成本，金融系统本身就具有放大经济周期波动的特点。

1.2.1 银行借贷行为的顺周期效应

在经济繁荣时期，市场高涨，经济繁荣，银根宽松，企业经营良好，还款能力强，不存在违约风险，致使银行的坏账减少，利润相应上升，资本充足率提高，加之银行管理层的高财务激励，奖金和期权也大幅增加，弱化银行管理层对风险的免疫和感知能力，助长银行家过分乐观的情绪，导致银行以低利率信贷投放的再次扩大。市场流通货币的增多，推高了资产价格，降低企业债务融资的真实成本，银行的低利率，诱发企业再次投资，推动了经济的进一步增长，使本已过热的经济火上浇油，引起资产泡沫和非理性繁荣。

过度负债风险的日益积累，危机终将爆发，资产泡沫破灭，于是进入经济周期的下行阶段，市场萧条，银根收紧，企业销售降低，利润减少，削弱还款能力，银行此时也外部融资困难，融资成本升高，信贷投放更加谨慎。恶劣的市场及金融环境，导致企业经营更加困难，不得不缩小规模，员工失业。社会公众也对市场失去信心，消费欲望减弱，加之更严格的资本监管，所有这些影响银行管理层的心理因素（模仿性、记忆力丧失和过分自信或悲观），再次降低向企业和居民提供资金的能力和动力，同时，银行为了贷款保全，必将“提前清算”，导致企业“困境抛售”，金融机构的这种“悬崖效应”，加重了经济的衰退，大量企业倒闭。这就是所谓的金融加速器——对正向冲击放大，对负向冲击反应过度，形成冲击的乘数效应。“小冲击，大波动”作用于实体经济。

金融系统的这种顺周期性，使经济周期放大了银行的借贷周期。研究表明，这种顺周期性在发达国家更强，在过去两个周期内，法国的经济周期放大借贷周期两倍多，美国的放大因子是2.5。

1.2.2 银行风险管理方式的顺周期性

银行的顺周期性还因为错误的风险管理。银行防范贷款投放风险的工具是“贷款对资产价值比率”（LTV）。经济繁荣时期，市价上升，LTV值减小，银行降低风险意识，贷款扩大；经济低迷时期，市价下降，LTV增大，银行有增强风险意识，银根收紧。

顺周期性还因为银行的“风险价值”（VAR）管理。VAR是描述证券投资组合市场风险的指标，计算期一年（太短），经济繁荣时期，证券市价上升，有很小的震荡，VAR表现出很低的风险信号，银行业失去风险意识，升高杠杆比率，扩大证券投资组合的头寸，推动证券市价进一步上升；经济低迷时期，证券价格大幅降低，震荡剧烈，银行业风险意识增高，降低杠杆比率，大量清理证券投资组合头寸。许多银行都依照VAR表现出一样的反应，将形成市场风险，导致流动性缺失。

1.2.3 忽视风险管理

银行忽视风险管理，不断金融创新，导致交易链条过长，风险特别复杂，很难控制、衡量、辨认，从次债、次贷到CDS、CDO所有的金融创新都弱化、忽视、放松了风险标准。金融业这种低风险标准和评级机构模糊的风险评估结果，使没有还款能力的人轻易的借到了钱，出现高风险金融衍生品的投资和担保。这种隐性风险的不断积聚，点燃了动荡资本市场的“炸药”。

1.3 金融监管的顺周期性

美国长期一直实行的是自由市场经济，相信“市场这只看不见的手”，主观上形成了政府监管的松懈和缺乏，加剧了经济危机的恶化。

1.3.1 监管文化具有顺周期性

美国民族文化或者说金融监管文化具有顺周期性。在这次金融危机中，中国强有力地抵御了金融危机的冲击，损失较小。一方面是中国金融创新较少，更重要的是中国拥有五千年文明，历史上又多灾多难，有极强的忧患意识和战胜困难的坚强品质。人民勤劳俭朴，国家财政量入为出。在经济过热时期，国家财政政策及货币政策适度从紧，经济疲软时期，国家财政政策积极、货币政策宽松，政府金融监管有极强的逆周期机制，推动了经济的健康发展，积累了大量的外汇储备，国家也因此具有极强的金融风险缓冲能力，有力地制定了逆周期的宏观经济刺激计划。而美国恰巧相反，美国是一个新兴国家，仅有二百多年的历史，从民众到国家盛行超前消费理念，金融管制宽松，当市场向好时，众多的次级抵押贷款被放行，市场泡沫加大，当市场低迷时又特别悲观，消费欲望抑减，恶化了经济危机，政府财政连年巨额赤字，降低了抵御金融风险的能力，经济刺激行为也力不从心。

1.3.2 资本监管方式的顺周期性

政府监管忽视宏观审慎监管能力和框架的建设，资本监管方式存在很强的顺周期性。主要表现在资本充足率（CAR）指标上，

其中，一级资本包括留存收益和投入资本。在经济上行阶段，企业、银行经营良好，利润增加导致留存收益增加，资本增多、风险资产减少，上升了CAR，金融监管放松，信贷投放增加，带来市场的非理性繁荣。在经济下行阶段，市场萧条，企业、银行业绩不佳，不断的亏损，侵蚀着企业资本，增多风险资产，下降了CAR，转而政府实行严格的金融监管，银行谨慎放贷，经济衰退加深。

1.3.3 金融监管与会计报告的关联性

抵押资产的价值、保证金及监管资本额度等数据均来自会计报告，而会计就是真实地反映当前的经济波动性及周期性，金融监管又“原生态”地引用这些会计数据，而不进行加工，使得会计这种反映经济现实的工具，通过金融监管具有了经济后果。可见，金融监管与会计报告的关联性导致了顺周期性。但这并不是公允价值的错误，金融监管部门应该修正地使用会计数据，进行宏观金融监管。因为会计报告和金融监管的目标不同。会计的目标是真实地描述经济现实，为市场参与者提供决策有用的财务信息。而金融监管目标是保护金融市场的健康发展与稳定，资产抵押和保证金制度是偿债能力的保证。两者目标有很大的差异性。职能错位传递了顺周期效应。

1.4 资本市场的混响效应

假若金融市场有健康的监管，并且彼此独立，不会发生经济危机。但随着资本市场的发展，出现了更多的金融创新，加之市场自由化，资本市场之间的联系更加密切产生巨大的混响效应。例如，20世纪80年代日本的泡沫经济，资本市场的混响效应导致了经济的动荡，但每一个市场都是稳定的。日本在繁荣时期，股票市场的机会主义、投资性房地产的兴隆和信贷宽松有极强的相关性。股价上升及房地产兴隆推动了信贷的宽松，大量资金注入反过来又推高了房地产、股票价格。这样，信贷投放的增加与资本市场的混响效应推动了市场的非理性繁荣，随之引起经济旷日持久的衰退。这次危机中资本市场具有很强混响效应，银行知道次级贷款者违约风险高，但由于对利润的贪婪，对风险的无知，发放大量次级抵押贷款，然后通过打包和组合，把上述风险资产证券化出售给投资者，投资者没有能力评估这些风险，于是风险也随之转移到金融系统之外，所有的市场参与者被捆绑到了一起，市场萧条，房价降低，次贷人不能如期还款，违约带来米骨牌效应。这种外部化的行为对市场的动荡产生了深远的影响。

1.5 投资者的“羊群效应”

“羊群效应”，是指大量个体一致的理性行为导致集体的非理性行为。在这次金融危机中，美国金融衍生产品极其复杂，也因此加长了交易的链条。加之次贷产品银行业表外融资安排，相关财务信息投资者很难获得，因害怕风险，投资者躲避次贷产品，进行恐慌性抛售，进而影响其他金融产品，殃及整个资本市场。前FASB咨询委员会委员Young（2007）指出，金融危机期间，CDO价格信息，投资者无法得到，这种窒息的信息真空，导致投资者恐慌性抛售，众多的一致行动，损毁了活跃的资本市场。证券价格大幅下降，流动性缺失，最后有市无价，就是羊群效应的例子。

2009年7月28日FASB和IASB共同发布报告指出，公允价值是当前最好的计量属性，不是金融危机的根源，如金融业更广泛更早的运用公允价值，金融危机不会这样严重。20国集团认为，金融危机的根源是市场参与者无视风险，对利润的贪婪追求，金融业错误的风险管理，众多的金融创新，过度杠杆融资，金融监管忽视风险管理导致的。国际货币基金组织（IMF）报告，公允价值会计准则需要完善，但公允价值仍是未来最重要的计量属性。

由此可见，金融机构指责“公允价值具有“顺周期效应”是十分荒谬的，公允价值只不过是真实地反映了企业当前的财务状况，证券的损失，这正是会计的职能。顺周期性是因为银行家功利的态度、金融机构及金融监管具有顺周期性、投资者的羊群效应以及资本市场的混响效应。

2 金融危机带来的思考

2.1 公允价值与历史成本孰优

公允价值与历史成本是会计的两种主要计量属性。公允价值更能如实反映企业当前的财务状况，是其他计量属性的目标——公允。公允价值的优越性如下：

2.1.1 公允价值提供的信息更相关

历史成本计量时点是过去，反应已经发生的交易购价，不利于投资者现在和未来的决策。帕兰登指出，历史成本不反映当前价格，提供企业价值不准确，是决策的沉落成本。而公允价值是当前市场活跃的交易价格，未来企业经营现金流的现值，有利于投资者据以进行预测和决策，是基于现值和价值的计量属性。公允价值通过当前的交易价格来度量，是会计计量属性现实和理想的最佳结合。公允价值是金融资产等最恰当的计量属性，也是唯一相关的计量属性。公允价值提供的信息比历史成本更具决策的相关性。

2.1.2 公允价值提供的信息更可靠

一般来说，会计信息越公允、客观，越具有可靠性。信息可靠有三个评价标准：可验证性、中立性、如实反映。历史成本计量已经发生的经济活动的交易价格，强调“过程真实”，有明确经济责任的原始凭证，具有很强的可验证性 （对过去）。公允价值是当前的交易价格，体现的是公司价值的“结果证实”。当前的“结果证实”肯定优于过去的“过程真实”。加之，公允价值严格的约束条件，详细的操作指南，公允价值更具可验证性。公允价值是双方自愿交易价格，不存在威胁和欺诈，权利对等，必要时可借助资产评估机构，具有中立性。公允价值是当前市场价格、企业价值的真实写照，历史成本不具有现实描述功能，公允价值更能如实反映。

2.1.3 公允价值提供的信息更透明

公允价值更能透明地反映金融业内部的财务状况，有利于投资者根据企业当前经营绩效做出决策。由于经济人假设，每一位市场参与者都追求自身效益最大化，加之信息不对称的普遍存在，管理者提供信息，拥有信息优势，可发生“道德风险”和“逆向选择”。在历史成本这种静态计量属性下，经营管理者能隐藏不利亏损，平滑经营业绩，实现高额薪酬激励，而公允价值却可揭露管理者运用历史成本掩盖的巨额亏损，实现信息透明披露，压缩了企业管理者盈余操作空间。这也正是金融业责难公允价值，热衷历史成本的根源。可见，公允价值是透明披露企业财务信息工具。

2.2 顺周期效应的应对策略

2.2.1 优化公允价值会计准则：建立动态减值准备技术

通过以上分析，我们可以看到公允价值不具有顺周期性，但公允价值准则需要完善，以解决外部经济的顺周期性。公允价值准则中引入动态减值准备技术可以降低顺周期效应，保持金融稳定性，提高会计信息透明度。

动态减值准备的基本原理：

动态减值准备是在数据处理的基础上，充分研究金融资产，增加金融资产减值透明度事先约定规则的会计处理方法。1999年中国人民银行已建立信贷信息系统，拥有完整数据信息，有能力运用动态减值准备进行公允价值的逆周期策略，优化当前会计准则。

（1）基本模型

动态减值准备模型是根据当前一般损失准备提取（资产组测试）和专项减值损失准备提取（个别测试）的周期时间平衡原理建立起来的。

为了使金融监管措施和会计计量更具相容性，贴近我国信贷风险管理与信贷投放的实际，提取准备金应根据不同贷款类别，建立资产组的计提模型，该模型是模型（1）的扩展。

模型（2）的优点是：银行可以依据自身贷款风险管理的客观数据，不需要主观经济周期判断，计算损失准备金。该模型还可设定上、下限，平滑贷款损失准备的过度冲击，抑制贷款准备金的过高或过低，增强金融机构的稳定，使所谓的公允价值“顺周期效应”得到缓解。

（2）模型运作原理

动态减值准备模型必须有完整的监测系统和信贷管理。新增贷款的预计损失计提是根据平均贷款损失率k乘以新增贷款确定的，这部分进入监管资本核算，k与资产组合测试对应，是根据历史数据统计得到的，不同的贷款资产组合得到不同的k。k独立于经济周期之外，具有中立性。

个别贷款实际遭受的损失确认（信用风险）按照一个经济周期水平逐步进入单项资产测试减值，在经济过热时期速度很低，在经济下滑时期，速度很高。

在公允价值减值处理中加入动态因子。参数w是表示资产组个别贷款损失率历史平均水平。通过比较w值和某一时点上根据公允价值计量得到的实际个别贷款损失率，就能判断个别贷款的实际遭受的损失（信用风险）的确认进入单项资产测试的减值的时间（速率）。在经济膨胀时期，单项资产测试的减值速率过程长，模型（2）的第二项为正，在经济低迷时，这个过程很短，模型（2）的第二项为负。一个经济周期后模型（2）的第二项是稳定值，这样银行具备了动态缓冲，可改变信贷顺周期效应。通过长期金融监管，收集一国整个经济周期信贷市场违约率变化，运用风险技术结合计量模型，计算整个经济周期的k和w，银行在经济周期的不同阶段就会进行一般准备和专项准备的转换，让公允价值计量更符合谨慎监管的要求。

本模型的参数全部由监管部门确定，具有可比性，且信息公开，可以克服公允价值的盈余管理。参数k和w是金融监管部门经过长期大量的分析和研究得到，可以抑制公允价值减值处理的滞后性，建立银行经营的“逆周期”机制。

可见，引入动态减值技术能够提高会计准则和金融监管的相容性，稳定金融环境。

2.2.2 金融机构要增强风险观念

（1）完善风险管理。金融机构要完善风险管理和预警系统，以解决虚拟经济存在的风险缺陷，缩短交易链条。提高投资和业务决策的风险观念。金融企业要更贴近市场，提高估值能力和风险定价水平，引进先进的定价模型和方法，推进信息系统改造，加强中后台对前台的风险控制。如：在投资前，认真评估新产品的基础风险和特征，严格新产品创新业务的合规审查；投资后，要建立严密的监控制度，分析新产品的盈利性、流动性和风险性，对证券按市场风险、信用风险、操作风险和流动性风险进行分类，实现创新业务的全流程跟踪。

（2）谨慎财务激励。金融机构要改变现有的财务激励制度。管理层热衷于股权激励制度的建设，带来的是对利润的渴求，经营规模的扩大和“宏大”的财务计划。而对利润的下降，业务的衰退，不愿考虑，想法规避。另外，股权激励的大幅增加，减弱金融机构的资本基础和应对经济衰退的跨期缓冲能力，恶化了经济危机。如华尔街金融机构过度追求短期回报的财务激励制度就成为危机的行为诱因。金融业管理层的薪酬激励应该同机构的长期业绩及风险管理挂钩，限制管理层的道德风险和短期行为。

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