全球货币供给过剩与经济周期运行态势研究

李德甫 张应梅 刘 俊

摘要：在以美元为中心的国际货币体系下，由于美国长期的国际收支逆差，使得美元对全球供给过剩，而对美国有国际收支顺差的国家持有美元，用本国货币购买企业的美元，产生本国货币供给过剩；对美国国际收支的非顺差国，为了保持本国货币的对外价值的一致性，也要增加货币发行，从而导致整个世界的货币供给过剩。这种状况改变了经济周期运行态势。

关键词：货币供给过剩；资本过剩；流动性变动；实体经济；经济行为；周期态势

中图分类号：F820文献标识码：A文章编号：1672-3198(2009)84-0150-02

在以美元为中心的国际货币体系下，由于美国长期的国际收支逆差，使得美元对全球供给过剩，而对美国有国际收支顺差的国家持有美元，用本国货币购买企业的美元，产生本国货币供给过剩；对美国国际收支的非顺差国，为了保持本国货币的对外价值的一致性，也要增加货币发行，从而导致整个世界的货币供给过剩。这种状况改变了经济周期运行态势。

1全球货币供给及信用过剩成为经济的基础

在布雷顿森林解体以来，进入到牙买加国际货币体系或无体系时期。这个时期实际上是以美元为中心的国际货币体系的时期，其主要特点：一是美元作为主要的国际清偿手段，起着计价、支付、结算、储备货币的作用，其他货币如英镑、日元、瑞士法郎以及本世纪开始出现的国家集团货币欧元，起着辅助作用；二是各国实行浮动汇率，实际上是保持与美元一定比率的汇率，也是政府干预的有管理的浮动汇率；三是美元这种国家主权货币成为其他国家货币定值的标准，但美元本身的价值由美国实体经济量、美元发行量以及美国国际收支决定，最主要的由美联储的货币发行量决定。也就是说，美元价值决定的人为因素超过了经济因素。如果美国经济是封闭经济，则对世界经济来说，无论美联储发行货币量多少，都与其他国家无关。但情形恰好不是这样。在美国所倡导的开放经济条件下，美元作为世界的关键货币或中心货币，其发行量影响着整个世界经济的运转。美国经济运行良好，其他国家会受益，因为美国以它占约世界经济总量1／3的经济量形成一个大的市场；美国经济运行恶化，就会使世界经济陷入困境，甚至演变成一场灾难，使其他国家深受其害。

长期以来，特别是在20世纪70年代中期布雷顿森林解体以来，美国经济经历如下变化：(1)70年代到80年代初的滞胀；(2)1985、1986年快速增长，1985年成为最大的债务国，以及美元对日元、马克的大幅度贬值；(3)克林顿时代的较快增长以及国内赤字的消除，国际收支逆差的大幅度下降；(4)911事件以后的伊拉克战争产生大量支出和经济缓慢增长，出现大量的国内和国际双重赤字；(5)长期以来，美国保持高消费、低储蓄，保持长期的国际收支逆差；(6)与欧洲和日本相比美国经济增长过低，虽然日本从上世纪90年代初以来处于经济长期萧条，但此前的经济增长超过美国；(7)美国加工制造业人工成本超过欧洲、日本，但全要素生产率低于欧洲与日本；(8)美国工业从上世纪90年代以来，大规模向发展中国家转移，代表实体经济的一、二产业收缩到占经济总量的40％左右，而三次产业特别是金融业过快膨胀，使得经济空洞化、虚拟化。上述变化使得美元总体上不断贬值。

但为什么不断贬值的美元能够作为国际货币体系中的关键货币体系呢?是因为，第一，美国经济仍然是第一大经济体；第二，包括经济在内的综合国力仍然没有其他国家能够超越，尽管欧盟作为一个整体经济总量超过美国，但它并不是统一的主权国家，仅仅是主权国家的联合，内部还有各种利益关系需要协调；第三，美国与欧盟在经济、政治、军事、外交、意识形态上的相互依存和利益的一致性，两方虽有摩擦，但在重大的国际事务中，是紧密联系在一起的。所以，以美元为中心的国际货币体系才得以维持。美国通过这一体系，通过增加货币发行，通过货币贬值，使得对外债务价值流相对缩减，来攫取他国财富。2001年至2007年，美国的广义货币供给量环比增长11％，远远超过经济增长速度。这样，美国保持长期的国际收支逆差，对他国欠下巨额债务；又迫使债权国美元回流，同时又增加货币发行，使得美元对全球供给过剩。而对美国的债权国所持有的美元，作为官方储备资产，是用本国货币购买企业拥有美元，这会增加本国货币发行，于是本国货币供给过剩；而那些对美国国际收支保持基本平衡或非顺差国，在美元不断贬值条件下，为了保持本国货币的对外价值的一致性，或者说为了本国货币不至于升值过多造成对出口的不利压力，也要增加货币发行。由此导致整个世界的货币供给过剩。世界各国的货币供给过剩，会改变整个世界经济运行的基础。

2货币供给过剩导致资本过剩

货币供给过剩导致资本过剩，首先通过信用放大传递到资本市场，使得资本过剩。当货币当局用本国货币向居民、企业购买美元时，增加了货币的发行。货币供给的增加通过银行及非银行金融体系存款货币的多倍创造，银行信用不断扩张，居民、企业易于得到贷款，流动性充裕，传递到资本市场，作为资本价格的利息下降，促使股票、债券、金融产品及其衍生产品价格上涨；在贷款易于获取的情况下，过剩的资本又会涌入房地产市场，造成房地产价格上涨；不仅如此，在货币供给过剩的情况下，还会引起一般商品价格的普遍上涨。

资本过剩的后果，是利率的下降和企业利润率的下降。利率下降不过是企业利润率下降的反映。因为利息是利润的一个部分。按理讲，物价的普遍上涨增加了企业的利润空间，企业会增加贷款从而扩大生产。贷款需求的增加会提高利率。但是，在持续的货币供给和信用供给过剩的条件下，资本的供给过剩也是持续性的。资本供给过剩，会导致利率下降。利率下降，生产扩大，一般商品供给过剩，但在货币过度供给条件下，物价水平依然上涨。这就造成一般商品过剩，产生销售困难，库存增加，利润率下降。而利润率的下降，又迫使利率的下降。

仅仅就21世纪开始以来，全球的利率水平都是下降的。日本从上世纪90年代以来，进入低利率时代，长期保持在1％以下，自1999年就进入零利率时代，2月份同业无担保隔夜拆借利率为0.15％，3月份下调至0.04％，2000年8月又上调至0.25％，从去年以来，已经降至0.1％；欧洲同期利率水平比日本高得多，但长期中仍然维持较低的利率水平。欧元区利率水平从21世纪开始以来，利率维持在4.25％的水平，但从2008年10月欧洲央行宣布从4.25％下调至1.5％，2009年6月降至1％到今天为止。美国从2001年初经13次降低利率至2003年的1％，达过去46年来的最低水平。2004年6月至2005年6月经13次调高利率，从1％调至4.25％，2006年8月至5.25％，一直到2007年还是维持这样高的水平。次贷危机大规模爆发以后下调至

3％，2008年3月又下调至2.25％，9月下调至2％，12月下调至1％，2009年进一步下调75个基点，短期利率调至0～0.25％水平。东南亚、南亚地带保持比欧洲还要高的利率水平。在1997年发生金融风暴之前，这一地带的利率水平由于较高，经济增长加快，因而利率水平保持在8％左右，金融风暴发生以后，为了避免资本流失，仍然保持较高的利率水平。中国利率水平，为了支持国有企业和经济的发展，存款利率较低，贷款利率较高，存贷差大，总体上的升降幅度不大。2008年9月开始，从提高利率转变为降低利率，通过5次降息，一年期存款利率累计下调1.89个百分点至2.25％，贷款利率累计下调2.16个百分点至5.31％。所以，现在的利率水平是高于欧、美、日的。这是因为我国经受经济危机的打击没有它们大。

利率和加工制造业利润率的下降，在货币和资本都过剩的情况下，大量资本会从实体经济中抽出涌入虚拟经济领域，金融产品及其衍生产品交易过度膨胀，呈20倍于实体经济量的交易量，极大地刺激了金融、资本市场的扩张，从而推动资本价格上升，投资活动逐步演变成投机活动。这样。资本市场和房地产市场变得日益火爆，最终经济被吹大，变成经济泡沫。

3资本过剩改变经济周期运行态势

(1)局部性(个别国家或地区)经济危机之后是长期性萧条，繁荣上升阶段变得很短。典型的例子如日本。其经历了上世纪80年代后期由资产价格和房地产价格上涨推动的较快增长，但这种增长实际上已经演变成以虚拟经济的快速膨胀为主导的增长，是一种经济泡沫被吹大的表面繁荣，它不过是实体经济收缩的表征(任何泡沫经济都是虚假繁荣的表征)。当1990年日本经济达到高点而反转而泡沫破裂时，经济开始急剧下降，不到半年就进入长达十几年的萧条。2003～2006年有所好转，但增长也只在1％左右徘徊，达不到2％的水平。美国经济危机传递到日本，结果2008年第四季度开始了连续3个季度的负增长。日本经济约19年长期衰退过程，究其原因，第一，内需不足。内需不足始终是日本经济的致命伤，由于缺乏资源，要获得发展与增长，只有依靠外部资源通过贸易增长来实现，而贸易扩大需要建立在超过其他国家的技术水平之上。一旦外部市场份额由于其他国家产品替代优势作用而缩减、被挤压时，其大大超过国内需求的生产能力，难以得到释放，势必缩减产能。经济出现收缩，第二，一般加工制造业人工成本高于新兴经济体同类产品而产生的替代性；第三，较长时期的货币升值；第四，原材料进口成本上升。东南亚及包括四小龙在内，在1997年金融风波后，虽然没有陷入长期萧条，但经济增长率已远不如从前。保持这样的状态，得益于相互贸易以及与中国大陆贸易的增长。

(2)世界性经济危机之后也是长期性萧条。这一点还没有得到证明，但某些迹象已经表明，过去那种经历上升之后而下降，下降之后而上升的周期性被彻底打乱。与局部、个别国家的上升阶段缩短、快速下降后继起长期萧条、回升乏力是同样过程。导致这种状态的原因，一是在货币供给过剩条件下，能源、原材料价格上升过快，石油价格今后要回到30～40美元1桶几乎不可能，铁矿砂价格一两年间翻一倍，钢铁价格因而急速上升；而能源、原材料的替代品开发，其技术进步速度赶不上不可再生能源、资源价格上升的速度；二是在货币供给过剩条件下，不可再生资源价格变得越来越贵，勘探、采掘速度越来越快，加剧了能源、原材料供给不足；三是发展中国家追求经济增长的欲望被激发，随着加工制造业按技术水平、人工成本由高至低地不断转移，也会加剧能源、原材料供给不足，这一点会成为全球经济增长的瓶颈；四是农业、工业的生产环境变得越来越差、制造成本越来越高。加工制造业的不断扩大与之支付的治理污染成本之间互为推动，使得单位产品成本越来越高，导致普遍性价格上升；五是农产品生产随着自然环境恶化产量变动不定，供给时而趋紧时而舒缓。当趋紧时会发生粮价的大幅度上升，去年发生在东南亚、南亚一带的粮价上涨就是证明。实际上非洲也是如此；六是货币供给过剩造成的资本过剩，游资充斥，到处逐角，遍及世界各地快速流动，在一个国家时而流入时而流出，使其经济运转不稳。因为游资主要投资于金融证券等资本市场，近十多年来又涌入房地产市场。游资的目的是短期获利，目的达到或者对自己不利时即刻逃跑。所以，整个世界经济环境已经恶化，出现世界性普遍繁荣的可能性不大。即使出现，时间也较短，之后就是长期萧条。

(3)经济周期运行随着流动性的急速扩张与收缩变得更为频繁、时间更短。由于货币供给、信用放大及资本过剩，流动性十分充足。流动性，就是整个社会中暂时以现金或者能够及时变现的债券、票据存在的资产。货币供给过剩，通过银行金融系统多倍存款创造，贷放给企业及个人后，出现流动性不断扩大过程；流动性不断扩大，不断推高金融性资本和房地产的价格，促成经济泡沫形成，直至泡沫被吹大到没有后续的流动性供给支持时，经济运行到顶点。经济上升过程就是流动性不断扩大的过程，这个过程极为短暂，今后可能只有一两年时间。流动性不断收缩过程也就是经济下降过程，这一过程同样短暂。因为，在上升过程中形成的居民企业与银行信用借贷关系，既是规模巨大的债权债务关系，又是复杂的债务链条。当银行信用系统感到收回到期贷款有问题时，会收紧银根、催还贷款。于是债务链条断裂，流动性变得极为短缺。

(4)货币供给与资本过剩改变了经济结构与主体行为，经济变动无规律可循。经济结构的改变表现为：一是虚拟经济超过实体经济；二是一、二次产业收缩而三次产业不断扩大；三是收入分配更为不均，加剧财富集中化程度，使得有效需求更为不足；四是经济在地区、部门、种类的分布上更加不均衡；五是城市化加快发展，粮食供给也会变得困难。同时，改变了居民、企业的经济行为。比如人的理性问题。随着通讯发展，信息转播速度加快，人之间的接触、交流日益密切，人的选择行为，往往受他人影响，变得十分盲目。购房不是为了自己住，而是相信房价还要上涨，将投资房地产作为快速发财的机会，当很多人都这样做时，房地产市场变得疯狂而无规律可循；自己不知道证券市场的基本知识，便涌入股票市场，结果血本元归，这被人叫做“傻钱”的投资选择行为。人的行为变得失控、无理性。企业也是如此，决策没有理性，在如今变动很快的经济活动中。做出适应于经济条件变动的决策很困难，稍事不慎，可能付出的代价极大。本来房产已经供给过剩，闲置空房极多，房价却继续上升，供求定律失效。所以，在货币供给过剩条件下的经济运行很难把握住它的运动规律。