冷眼看资本

黎世彤

这个世界没有免费的午餐,所谓“钱挣钱”的谎言在这样一个去杠杆化的年代愈发显得苍白,伴随着众多无风险套利模式,完美世界的梦想无一不随着资本产业链条的断裂而无法自圆其说。唯一不变的是,不管钱从哪里来、流动性的过剩到什么程度,只有现金流充沛的标的资产才能有翻身的一天。这是一个产业资本逞狂的年代,纯粹的金融资本能够全身而退已属不易,而代理人制度天生的缺陷又使得基金经理为管理费铤而走险置投资风险于脑后,倒霉的是不明就里的基金出资人。

国内私募行业目前是三大阵营,二三十家(活跃的不过十几家)老牌的传统外资VC/PE,一堆成立不到三年的本土私募,以及为数不多的有着雄厚事业背景的产业资本。这三者的风格现在越发大相径庭,外资私募守着一堆还在“烧钱”的海归公司苦苦挣扎,在上市窗口关闭后“自拉自唱”;本土私募基本和二级市场散户同步,高买低卖,粗放经营;产业资本则是以主业为出发点通过大规模的投资并购整合产业链,迎接春天的到来。

外资私募的问题在于受制于法律结构和外汇管制,以及对本土交易结构的陌生,对于本地结构的投资有一种天生的恐惧。纯海外结构的案子现在是水涨船高,非常不便宜,VC之间也在“抱团取暖”甚至“互相挖坑”。很多早年红极一时的纯海归公司,尽管业绩很差,却由于供不应求而喊出几亿美元的夷匪所思的估值,尽管如此还是有不少的“鸵鸟”视而不见猛往里扎,道德风险昭然若是。

人人都知道纳斯达克的窗口基本关闭了,三五年内很难好转的,国内存续的这些海外结构公司上市的几率还低,但还是有人为这种低几率事件一撒千金,很难让人不怀疑当事人是否抱着捞一票就走的心态。现在的趋势是海外结构的退出几率越来越低,项目投资金额反而越来越大,动辄上千万美元,融资C轮甚至D轮,真不知这些基金未来如何向基金出资人交代。

而有部分本土私募基金面临的最大问题是对市场估值波动不敏感,交易结构粗线条设计,一不小心就坐在“山顶”上只能等下一次的泡沫解套了。

作为产业基金,近几年的投资闷声挣了不少钱,投入的案子都是以基本面为主,看规模、看产业容量、看技术含量、看团队能力,最后看的才是财务指标,结果是在业务丰收的同时财务回报频频予人惊喜,甚至有个案的回报超过了很多私募基金的总规模,以亿美元单位计。

事实胜于雄辩,我们没有什么概念去套,总结几点经验,一是只做自己熟悉的,比如我们英特尔投资只做IT行业,特别是创业板的发行给很多一两亿元销售额、几千万元利润的项目带来了很好的收获,最近我们的一个项目创业板上市,创造了短短10个月10倍的收益;二是强调公司规模,在中国做生意规模很重要,要能扛得起风浪,盈利能力在其次,现金流比收益重要,而且大企业的资本效率高、回报好;三是要联手国企,参与资产重组的爆炸性增长;四是创新性的交易结构,不要墨守成规,共同利益的设计极为重要;最后一点也是最重要的一点,产业资本是以产业整合为目的,沿着产业链做生意的路数基本不会失手。