刘纪鹏、刘俊海、刘骏民点评第九届至第十一届（２００５－２００７年度）中国资本市场论坛

刘纪鹏中国政法大学教授

2005年，中国经济战略转型之年

2005年的中国金融处在一个非常关键的转折时刻，在这之前，中国的资本市场已经在熊市里挣扎了五年。资本市场被一些从海外回来的人，不顾国情地推倒重来。他们提出要市价减持国家股，挤压股市泡沫；中国资本市场要从发行、定价到结构设置上重来；查银行违规资金入市、投机过重，怕套住银行资金等措施和担忧。这几个措施以及相应出现的政策导致中国资本市场从2001年开始就掉入了熊市的泥沼中不能自拔，全行业基本上被边缘化。所有投资人全部赔钱，所有的证券公司全部亏损，行业每年的融资资金已经低到五、六百亿的可怜地步，中国资本市场已经变得可有可无了。

从金融的角度来说，正是由于资本市场的不支撑，导致了银行体系肩负着全部国民经济发展的重担，以至于间接融资比率过高，银行坏账率过高，金融的系统性风险随时可能爆发。所以在2005年，党中央，国务院提出建立“市场主导型金融体系”，实际上是背水一战，只能成功，不能失败。

国家当时的政策是先把商业银行推上股市，其次是推动股权分置改革。股权分置改革终于摒弃了五年以来错误的方法论——市价减持国家股，形成了对价理论基础上的股权分置改革。这项改革关系着中国资本市场的成败，也关系着中国金融的成败，甚至关乎着中国未来改革与发展的成败。在2005年，无论是从商业银行背水一战，走向资本市场，还是从股市提出股权分置改革，彻底摒弃一些海归的照搬照抄的错误方法论，我们终于走上了正轨。由于当时还不清楚胜利会什么时候到来，成功会以什么样的形式出现，我们就走出了这一步，因此从中国经济战略高度上看，2005年是转折的一年，也是中国金融改革关键的一年。从今天来看，2005年的金融改革，特别是股权分置改革获得了巨大的成功，它是我们今天走出金融困境，实现金融资本大国正在崛起的基石。

股市的发展离不开金融文化和法律建设两块基石

我曾经和尚福林主席探讨过，股权分置改革之后我们有一个更艰巨的任务摆在面前，这个问题就是我们要摒弃建立在赌场论基础上的股市旧文化，建立股市新文化。

股市作为金融的一个重要部分是金融文化的核心体现，在金融领域特别是股票、衍生产品、证券市场等，文化问题、人们的金融行为问题已经超过经济学的成本分析。很遗憾，中国的金融文化还尚未形成。要想发展中国的金融就必须发展资本市场，要想发展资本市场就要振兴我们的资本经济，而资本经济的发展过程中由于它的虚拟特点，就必须要开展诚信和股市、股权的新文化教育。股权的新文化是维护中小股东，股市的新文化是论证这个市场本身是一个我们必须发展的国民经济的主战场。股民的利益要想得到维护，就必须在发展诚信当中，大力开展监管者教育，大力开展领导者教育，而不是进行简单的投资者教育。当今金融文化中，就中国的国情和国际规范的综合角度看。当务之急是要赶快建立中国资本市场的新文化、股市的新文化，为这个市场正名，为股市的功能证明。

在金融文化的发展过程中，法律问题也一样。所有经济问题的保护和发展最终都要靠法律来完成。近几年，我国大量的法律都得到了完善，如《证券法》、《公司法》、《期货交易法》、《物权法》、《国有资产法》等，这是我们发展金融主导型市场创新战略的另一块基石。股市的文化问题和股市的法律问题是我们下一步资本市场发展当中的两块最重要基石。这两块基石打下了，我们的市场才能走得稳，走得规范，走得快、走得与我们的实体发展相适应。

从紧货币政策与发展直接融资齐发力

对于中国货币市场的发展，我们应该明白货币政策和股市是什么关系。我们说的流动性过剩、经济过热，是因为支撑经济发展的大量资金来源于商业银行的贷款，而经济过热之后，企业还不上银行的贷款，银行的坏账率上升。就会导致像美国次债危机样的银行系统性风险，最终导致国家的金融风险，所以我们“年年紧缩”。由于我们的旧体制没有被推到，我们的经济就必然年年过热。要想从根本上解决这个问题，仅有的信贷货币政策是不够的，重要的还是要转型。我们要推进直接融资和资本市场的发展，不能仅仅依靠商业银行的间接融资，还要通过资本市场的直接融资。当我们所有支撑经济发展的资金是民间资金自己形成的时，他们花自己的钱就会格外地慎重，就不会有那么多过热现象。

在中国的货币政策发展中，我们应该在实行从紧货币信贷政策的同时，还应该采取积极发展股市的政策，即大力开展股市融资。尽管今年我国股市的融资额达到了8000亿，但是与商业银行四万亿的信贷规模比还是远远不够的。我们在货币政策上提出从紧的同时，提倡商业银行间接融资为主的战略向股市直接融资战略的转变。倡导积极的股市政策，这才是从根本上消化商业银行的流动性，避免经济过热的关键。

第二，在发展当中，现在的货币政策和股市政策既有区别又有联系。由于货币政策的从紧，可能导致商业银行进入股市的流动资金减少，但这并不能从根本上改变股市火热的局面。首先我们的主观愿望是希望加大以资本市场为代表的直接融资的发展，其次，人们在增加财产性收入时也越来越看到应该选择股票，基金、债券等证券品种。由此可见这是一个不可阻挡的趋势。因此，在政策上我们不要发生从紧的货币政策和积极的股市发展相冲突的局面，这就要求央行和“三会”(银监会、证监会、保监会)之间应该建立更权威的协调机构。我建议在组织上要保证推进积极的股市政策和从紧货币政策之间的协调，应建立一个货币资本政策协调委员会，以此来协调各个机构的工作。

刘俊海中国人民大学商法研究所所长教授博士生导师

综合性金融监管机构亟待建立

公司制度是拉动国民经济增长的引擎。如果说宪法是政治生活中的根本大法，是治国安邦的总章程，公司法则是经济生活中的根本大法，是投资兴业的总章程。

2005年10月27日，全国人大常委会通过的新《公司法》针对1993年《公司法》重管制，轻自治，重国有、轻民营，重除弊、轻兴利等弊端，进行了系列大刀阔斧的改革。新《公司法》是一部鼓励投资兴业的服务型公司法，鼓励公司自治的市场型公司法、对国有经济与民营经济一视同仁的平等型公司法、债权人友好型的公司法，弘扬股权文化的护权型公司法，优化公司治理的规范型公司法，注重社会责任的人本型公司法，具有可操作性的可诉型公司法。新《证券法》也针对1998《证券法》的制度设计缺陷进行了大幅修改。这

次修改充分体现了科学发展观的精神以及构建和谐社会的理念，强调了规范与发展并举、公平与效率兼顾的指导思想，重视了对投资者权利的保护，完善了证券市场监管体制，健全了上市公司，证券公司和证券服务机构等市场主体的诚信体系建设。这次修改本着既积极、又稳妥的立法精神，充分吸收了证券

刘骏民南开大学虚拟经济与管理研究中心主任

转型到市场主导型金融体系已是时机

2005年度中国资本市场论坛主题报告论述的市场主导型选择的必要性，主要是从我国银行业脆弱性角度以及从风险角度论证的，其次是针对中国资本市场过于单一的情况论证的。

美国是市场主导型市场，其主要原因是国际货币的需要造成的。美国金融市场的主体是债券市场，而不是股市。由于美元是国际货币，当美国境外的官方货币机构持有大量美元的时候，它们就需要美国提供有一定收益，且能尽可能避免违约风险的金融资产，其最好的选择就是政府债券。大的境外银行和机构也是如此，债券的好处是股票和美国商业银行存款无法替代的。欧洲在2000年以前一直是银行主导型金融体系，而在欧元国际化速度加快的最近几年，开始迅速向市场主导型金融体系转化。欧元债券的国际发行量最近两年骤增已经超过美国就足以显示出规律性。

过去我们提出中国金融的多元化，针对的是中国金融当时过于单一的情况，其实当时人们并没有搞清市场主导型的主要条件。

目前，人民币面临国际化的重大关头，现在提出市场主导型倒是非常有理由的。中国要做真正的大国，人民币长期被排斥在国际活动之外的情况就必须改变；人民币要成为国际货币，中国就必然会走向市场主导型金融。

人民币必须实现国际化

我认为，现在才是真正需要建立市场主导型金融体系的时期。目前，人民币内部贬值和外部升值严重不对称，其根本原因是人民币没有国际出口，而人民币的国际化需要疏通人民币的出口，允许外国人发行人民币债券和股票，已经预示国家将逐步放开资本市场，因此人民币国际化也是必然要实现的。

人民币将成为世界三大储备货币之的预见显然是正确的，因为中国很快就会成为世界第二大经济体。这样的大经济体其货币被排斥在全球化的经济活动之外，世界金融将严重不对称，导致世界经济越来越不稳定。随着人民币国际化，全球金融不对称状态会改善，人民币成为国际储备货币，将会为世界注入稳定因素。人民币资产将是人民币国际化的基本支撑之一，因此资本市场的国际化和更大规模的发展将是不可避免的。