金融创新与金融结构变迁的演化论解释

　　内容提要 凡勃伦的金融市场演化理论为我们分析金融创新与金融结构变迁提供了一个有益的理论框架。基于此本文阐述了金融系统的动态演进过程，揭示了金融工具创新与金融过程创新的互动关系及其在推动金融结构变迁中的作用。上述理论不仅得到了美国1865年以来150年金融结构变迁历史的证实，也对我国金融创新与金融结构优化具有重要启示。
　　关键词 工具创新 过程创新 金融结构变迁
　　〔中图分类号〕F830〔文献标识码〕A〔文章编号〕0447-662X(2007)05-0086-06
　　
　　一、引言
　　
　　近30年来，西方发达国家和许多发展中国家都不同程度地进行了金融创新，金融创新带来的广泛而深远的影响改变了世界各国金融体系运行的模式。进入21世纪，随着中国加入WTO，日益融入世界经济金融体系，我国金融业将面临着更加激烈的国内外竞争，金融业通过金融创新提高自身竞争力已成为新的历史时期我国金融发展的必然选择。在这种背景下，研究金融创新产生的原动力，揭示金融创新影响金融结构变迁的作用机制，对于促进我国金融发展和金融结构优化无疑具有重要的理论和现实意义。
　　国外经济学家对金融创新与金融结构关系的研究起始于20世纪七八十年代，主要围绕金融创新对金融系统产生何种影响这一问题展开争论：一些经济学家（如Metorn，1995）认为，金融创新是提高金融体系效率，促进金融结构优化的原动力；另一些学者（如Carter，1989）则认为，金融创新是导致金融体系脆弱性和不稳定性，甚至酿成金融危机的罪魁祸首。争论的结果得到“金融创新是一把双刃剑”这一模棱两可的结论。笔者认为出现这种局面的主要原因有两个：其一，主流观点主要立足于新古典经济学框架，这一框架的前提假设是实体经济与货币经济的两分法。在新古典的世界中，金融创新被视为货币问题，而且仅是货币问题，因此，金融创新要么被归结为政府管制、利率和通货膨胀风险以及信息技术进步等外生因素作用的结果，要么被看成是金融市场不完全的产物。其二，目前国外经济学家对金融创新影响金融体系和金融结构变迁的内在机制（工具创新与过程创新的互动）的认识不足，相关研究较少。
　　笔者认为一个合理的金融创新与金融结构变迁关系理论必须具备三个条件：首先，它必须是一个内生的金融创新理论；其次，它不仅能解释工具层面的金融创新，也要能解释制度层面的金融创新；最后，它必须能够解释金融结构与实体经济的动态演化过程。凡勃伦的金融市场演化理论为我们提供了一个有益的分析框架，基于此本文阐述了金融结构与实体经济的动态演进过程，揭示了金融工具创新与金融过程创新如何相互作用推动金融结构的变迁。
　　
　　二、金融创新与凡勃伦的金融市场演化理论
　　
　　（一）金融系统的动态演化：对凡勃伦金融市场演化理论的一种解释
　　在凡勃伦的理论中，金融企业家的行为是导致金融系统演化的原动力。他认为金融企业家的行为受到两种欲望的驱使：一是，追求货币收入最大化；二是，追求金融系统稳定。前者促使他们努力寻求各种新的途径以扩大货币收入；后者则导致金融市场趋于集中，并由少数大型金融机构及其他利益相关者（如中央银行或其他政府机构）所垄断和控制。
　　在一个持续演化的经济系统中，在既定垄断结构下稳定运行的金融系统总是受到各种适应于实体经济变化的金融发展带来的扰动。这些发展主要源于企业家旨在“追求货币收入最大化”而进行的金融创新。然而，金融创新在增加利润的同时，也扩大了金融市场的范围，加剧了金融市场的竞争，使得既有的稳定结构被打破，金融系统失去稳定性。但当金融系统出现不稳定时，金融系统中使之趋于垄断安排的力量也总是存在。一些有利于提高大型金融机构和国家控制信用创造和分配过程的能力的金融创新也会陆续出现。最终，新的金融垄断结构将在市场力量和政府的支持下得以形成，金融系统重新趋于稳定。
　　由此可见，在凡勃伦看来，金融系统总是处在一个从稳定到不稳定再到稳定的动态循环过程中。在这一过程中，金融结构不断变迁，螺旋上升，而驱动这种变迁的根本力量则是金融企业家和政府应对实体经济变化和金融不稳定而进行的金融创新。
　　
　　（二）金融创新在金融结构变迁中的作用：对凡勃伦金融市场理论的再认识
　　创新理论的鼻祖熊彼特（1912）认为创新就是把生产要素的“新组合”引入现有的生产体系。他把创新视为企业家的职能，企业家只有在实体经济部门从事经营活动，并通过引入生产要素的“新组合”，才能获得更多的利润。但是，随着金融系统的发展和企业融资方式的变化，“金融系统中的活动可以替代实体经济部门中的经营活动”（Lawson和Lawson，1990），金融创新也就可以在一定程度上代替实体经济部门中的创新成为企业家获取利润的重要手段。金融系统与实体经济之间存在替代关系的思想也始终贯穿于凡勃伦的金融市场理论之中，他甚至否定了实体部门企业家的创新职能，指出“所谓企业家就是那些关注金融后果的人，即金融企业家”（Veblen1904）。
　　如果凡勃伦所谓的金融企业家确实存在，金融创新就会随着实体经济的演化内生的产生，并在市场中扩散，从而改变和重构金融结构。为了更加深刻的揭示金融创新在金融结构变迁中的作用，我们采用Tufano（2002）提出的分析框架将凡勃伦所分析的金融创新分为工具创新和过程创新，以考察二者如何相互作用推动金融结构变迁。
　　1、工具创新
　　金融工具创新是指新的金融工具、金融服务或投资组合产生和推广的过程。不同的时期金融工具创新有着不同的内容，当前金融工具创新主要以利率互换、衍生证券、资产证券化等为代表；在凡勃伦分析的时代，金融工具创新主要是指各种企业融资券的出现，如信用货币和股票。
　　在金融系统发展的早期，银行的主要业务是为实体经济提供支付系统和少量的短期贷款，企业发展所需的长期资本主要依靠自身积累。随着工业化生产的发展，企业依靠自身积累的内部融资模式难以适应生产规模迅速扩大的要求。银行发行的信用货币作为一种重要的工具创新，不仅满足了企业对长期资本的需要，而且促进了产业资本向效率更高的领域转移。
　　凡勃伦分析的另一种重要金融工具创新是股票。不同于传统信贷，股票是一种将一定的财产使用权让渡给管理者的融资工具。这种融资方式便利了信贷资金的长期使用，也便利了企业的重组和联合。更为重要的是股票价值代表人们对公司未来价值的预期，持有企业股票成为持有产业资本一种有效的替代形式。这种融资工具最先应用在铁路上，随后被广泛的应用于其他产业部门，并对现代金融系统的形成产生了重要影响。
　　然而，信用货币的出现使银行信用过渡扩张成为可能，股票的出现则刺激了金融投机。过度的信用扩张和金融投机不会增加物质资本的积累或者使资本的使用效率提高，只会造成通货膨胀和金融系统的不稳定。凡勃伦曾明确指出“通过银行向企业融资实现的资本转移直接后果是导致通货膨胀和货币贬值”（注：Veb