“中国股市的性格就是政策市”

汪　伟

为了一个股指期货，而丧失整个资本市场进行结构调整和深化制度变革的大好时机，很可能是得不偿失的。

在中国的很多城市，尤其是大城市，由于房价上涨，一些小本经营的商户已经租不起门面房了。他们随后成了人行道上摆摊的主力军。复旦大学世界经济系主任华民教授说，面对这种情形，政府有一个可选项：不去采取时下流行的驱赶政策，而是为摊贩服务，在撤摊后清理环境。华教授是很认真的。然而，在许多自认为深知中国政府性格的人听上去，他的想法很有点无厘头的色彩。但华教授的意思毋宁是说，中国的经济改革已经进入到一个瓶颈阶段，所有的矛盾都积聚到政府权力与市场的关系上：小至一个摊贩的生意，大至股市的走势，都无不系于此。

《新民周刊》就近期股市走向专访了华民教授。

中国股市的性格

新民周刊：你曾经说中国股市是一个"屠宰场"，为什么这样说?

华民：在2005年5月28日股改之前，中国股市连赌场都算不上，凡是投资者都亏，很多证券公司倒闭了，开放式基金没有人敢发行，因为肯定是亏的，散户也是亏。但凡是融资者都赚了，国有企业上市之后，股东和高管的收入是增加的，员工也发了很多奖金，国家大股东更是通过"疯狂"地占有上市公司的资产而获得了巨大的利益。如果是赌场，至少机构应当在与散户的博弈中获利，一个投资者都亏、融资者都赚钱的资本市场就是屠宰场。

新民周刊：股改后的牛市改变了这一切吗?

华民：准确地讲，不是牛市改变了这个状况，而是全流通改革所引起的股票市场的结构变化改变了中国股票市场的屠宰场特征。没有全流通，大股东的股票是不能交易的，它就只有圈钱。一旦可以交易，所有的上市公司都愿意注资了，因为注资可以提高股票价格，所有持有公司股份的高管都能够得到回报，从而就会产生激励相容的均衡。所以，实现全流通是很必要的，并且也是很重要的。

新民周刊：全流通之后的股市改变了之前的政策市的基本性格吗?

华民：市场改革本来应该沿着它的改革路径走下去。第一步全流通，第二步改进发行批准制度，发审委退出，由交易所推荐，政府退出了，就不承担责任了，可以全心监管。如果是你自己推荐的，你怎么监管?第三步是通过完善和发展资本市场，借助大牛市行情完成中国金融体系的结构性转变，从一个间接融资为主的金融体系转变为一个直接融资为主的金融体系。然后走到第四步，对外开放，把中国的证券市场变成一个国际性的市场。到那时候，中国的股市就不再是政策市，而是一个名副其实的具有投资价值的市场。

新民周刊：现在股市的发展是否按照这几步走?

华民：现在令人担忧的事情是后面几步还没有走，政府就想去干预市场发展的方向。如果仅有第一步改革，第二、三、四步改革不能跟上，改革后形成的激励相容的均衡就不能持久。所以，我在担心，中国政府是否已经想清楚了这样一个问题，中国究竟需要股票市场做什么?

新民周刊：你认为政府预想中的股市发展方向是什么?

华民：现在还看不出来。就目前的干预政策来说，是想控制股票市场的需求，抑制股票价格的暴涨，防止形成股市泡沫。控制股票市场的泡沫当然不错，但是，假如政策不当而导致股票市场发展的逆转，那么为此付出的代价可能太高了。

新民周刊：什么样的代价?

华民：股市指数一旦下行，那么由股市全流通之改革所带来的深化改革的机会就会转瞬即逝，以后所要进行的几项改革就会难以推进。

新民周刊：这几步改革一定要在牛市里才能实现吗?

华民：对。因为结构改革是需要成本投入的，而发展是降低改革成本费用的最好办法。仔细分析一下就可以发现，中国股票市场的许多问题是成长中的烦恼，所以一定要通过成长来解决。

股指期货及其代价

新民周刊：那么，一再推迟出台的股指期货是目前股市里最大的变数吗?

华民：我觉得不是。

新民周刊：但很多人都觉得是。

华民：因为很多人认为，政府把股指打压下来，是为了给股指期货的推出提供一个可以接受的价格基础，他们推测政府的心思是，在这个点位上不会出现大规模做空的动机，因为在3500点左右时，股指已经落地了，这个时候推出股指期货就没有风险，如果股指在4500点到5000点的时候，一旦有人做空，会造成整个股票市场的波动。但是，这样做有很大的成本。如果政府为了推出股指期货而刻意打压指数，并导致市场人气尽失，那么为了一个股指期货，而丧失整个资本市场进行结构调整和深化制度变革的大好时机，很可能是得不偿失的。

新民周刊：要推出股指期货就要打压股指，要继续改革又需要股指继续向上，这难道不是两难?

华民：首先，把股指期货与进行现货交易的股票市场对立起来是不对的，推出股指期货是用来稳定股市的，而不是专门用来做空的。如果股票市场中股价上涨过快是由基本面的改善所造成的，那么即使推出股指期货，也不会有人去做空。如果是因为流动性过剩而导致股价上涨，那么推出股指期货也同样解决不了问题，而是应当增加供给。

关于增加供给的渠道，可以多说几句。假如国内没有更多适合上市的公司，可以请世界五百强公司来中国A股上市。假如世界五百强到中国来上市，至少可以带来以下几个好处。

第一，它们进入中国股票市场，就可产生一种股票合理定价和稳定价格的效应，世界五百强在纽约、伦敦等多地上市，在多地投资者的竞争下，价格就会趋于真实与稳定，这样的公司一旦进入中国股票市场，那么中国市场上的投机者要想对这些公司进行投机性的炒作就不再可能，因为这些股票价格在中国市场上的波动幅度将会受到其他市场给定的价格的制约。五百强进入中国股票市场，正好挤掉中国股票市场上因为过甚的投机炒作而产生的泡沫。

第二个好处，可以解决中国存量过大、且增长过快的外汇储备。中国投资者拿人民币购买它们的股票，而这些公司把在中国发行股票所得到的人民币到国家外汇管理当局换成美元到其母国或者世界其他地区进行实际投资，并可使得中国的过多储备迅速得以出清。在我看来，与其让没有竞争优势的中国企业走出去来出清过多的外汇储备，还不如让中国的个人投资者通过购买世界五百强的股票来降低中国的外汇储备更加好些。

第三个好处，中国的投资者可以通过持有五百强公司的股票，分享世界经济发展的成果，分享五百强大公司企业家的人力资本，让他们为中国的投资者打工。

第四，五百强大公司进入股市，还可把中国的资本市场变成一个开放性的国际化资本市场，不仅能够改变中国投资者的理念，而且还可以提高中国资本市场在国际金融体系中的地位，这不是一件很好的事情吗?

这些公司都是好公司，在任何一个时点上卖出都是错的。你今天卖掉，明天它又涨了。为什么美国75%的老百姓手上有股票，但是没有人炒股?就是这个原因。一个绩优股你会炒它吗?

当然，这样有人就会担心自己的企业卖不掉了。中国远洋回归A股市场，以90倍之高的市盈率发售给中国的投资者，如果有世界五百强在，它能以这么高的市盈率发行吗?投资者会以这样的高价去申购已经失去投资价值的股票吗?

新民周刊：我们不是已经有QDII可以投资境外的证券市场吗?

华民：QDII固然可以降低过剩的储备，但是，它会减少本国资本市场的需求，从而延缓直至丧失本国资本市场改革与发展的大好时机。相反，引入世界五百强企业，既可降低本国过剩的外汇储备，又可促进本国资本市场的发展、并逐步走向国际化，能做到事半功倍。

新民周刊：那么，股指期货的推出有没有一个合适的时机?

华民：推出股指期货的时机，不在于股票市场指数的高低，而是在于市场成熟不成熟。有人说股指期货推出会造成股指暴涨，也有人说会造成股指暴跌。我不知道其中的机理是什么、根据是什么。但是，我们必须看到的是，中国的股市目前还是一个政策市，一切都是要看政策，因此它就还不能算是一个成熟的市场，所以也就无所谓什么时机是合适的。进一步的分析还可以看到，正是因为政策不连贯，投资者无法预期，因此必然会助长市场的投机行为，假如市场充斥投机行为，那么推出股指期货反而是有风险的。

新民周刊：你说的风险是指股指期货会提供一种炒作的工具?

华民：一个不成熟的现货市场导入期货市场，确实有可能被人利用。如果现货市场的基本结构不合理，你给出一个做空机制，给出一个股指期权，对整个市场可能是有伤害的。