美国经济：逃不掉的通胀和赤字支出

在货币政策立场重新调整之后，通胀和就业指标如何保持一致成了美联储最新的关注。图/法新

国际货币基金组织（IMF）曾预测，2024年美国经济将占全球国内生产总值（GDP）的26.3%，为近20年来最高水平。事实证明，美国经济确实一骑绝尘，尽管不断有数据暗示高利率、全球经济放缓、其他经济体遇到困境、中东和东欧的冲突、国内政治两极分化等都在不同程度损害美国经济，但美国经济状况在全球经济体中领先，在2024年绝大多数时间表现出色。

但在一片亮色的经济数据下，通胀和赤字支出则是美国经济的两大绊脚石。IMF在美国大选前发出了采取行动减少举债的呼吁，而大选结果似乎不太可能导致美国朝这个方向迈进。据来自负责任联邦预算委员会（Committee for a Responsible Federal Budget）的信息，前总统特朗普（Donald Trump）的经济政策提案据估计将在未来十年使联邦预算赤字增加7.5万亿美元，现任副总统哈里斯（Kamala Harris）的政策将使联邦预算赤字增加3.5万亿美元。

在过去两年半的大部分时间里，随着通胀率达到7%，美联储的专注力集中于防止通胀。在心理上，美联储官员长期以来一直对20世纪70年代的例子耿耿于怀，当时央行没有采取足够的措施来限制需求，导致了通胀预期的自我实现。但在过去一年里，由于供应链得到修复以及大量劳动者不断涌入劳动力市场，通胀率有所下降。

美联储9月会议召开之前，投资者普遍相信通胀已成为“过去式”。这种信念在10月10日被当头泼了冷水。当天公布的9月美国CPI（消费者价格指数）年率放缓幅度不及预期，核心指标则意外反弹，标志着这段时间通胀回落的势头受阻。

美国劳工统计局公布的具体数据显示，今年9月美国CPI环比上涨0.2%，同比上涨2.4%，均较市场预期高了0.1个百分点，市场此前认为同比增幅能从2.5%放缓至2.3%。截至9月，消费者价格比2021年1月的水平高出近20%。

花旗集团前全球外汇主管、深数宏观（Deep Macro）联合创始人兼CEO（首席执行官）杰弗瑞·杨（Jeffrey Young）对《财经》指出，通胀基本是下降的趋势，但目前处于自2023年12月美联储转向鸽派以来的第二个小周期。在此背景下，美国经济增长也经历着自己的小周期。2024年迄今为止，十个月中有六个月经济是正向增长的，很大程度上是由于正常而非金融危机驱动的商业周期本身的自我修正机制。

难驭的通胀

美联储担心高通胀会推高消费者和企业对未来通胀的预期，从而陷入自我实现的上升螺旋。为了打破这种螺旋，美联储大幅加息，并预测这将导致经济衰退，进而控制住价格预期。

2023年美联储将借贷成本推高到20年来最高水平。美联储选择以更大胆的开局进行2020年以来的首次降息，将其通胀战斗推进到新的阶段，防止过去的加息进一步削弱美国劳动力市场。美联储投票决定将利率降低0.5个百分点。自美联储降息以来，经济数据已大幅好于预期。经济似乎也很强劲。

9月美国CPI2.4%的同比增速已是2021年3月以来的最低水平。在分项数据中，食品价格环比上涨0.4%，同比上涨2.3%；能源价格环比下降1.9%，同比下降6.8%。其中，汽油价格环比下降4.1%，同比下降15.3%；燃料油下降6%，同比下降22.4%。剔除波动较大的食品和能源价格后，9月核心CPI环比上涨0.3%，与8月涨幅一致，未能放缓至0.2%；同比涨幅录得3.3%，为6月以来新高，市场原本预计会维持在3.2%不变。其中，住宅价格环比上升0.2%，同比上升4.9%，说明住房相关成本仍然是一个问题；医保服务价格上升3.6%，都是核心通胀率居高不下的主要原因。

这使市场意识到，通胀上升的风险正在加大，这一点反映在债券市场的走势上：过去一个月，10年期美债收益率每周都在上升，10月11日收于4.072%。较长期债券收益率上升表明，投资者希望获得更高的回报，以应对未来通胀可能走高的风险。衡量长期通胀预期的指标、5年期和10年期盈亏平衡通胀率的上升，进一步证明了围绕通胀再次上升的担忧情绪正在加剧，10月11日这两个指标分别收于2.25%和2.33%，创下今年夏初以来的最高水平。

美联储多位高级官员随后发声。他们大多认为，虽然美国通胀尚未达到2%，有信心通胀朝正确的方向前进，并不太担心9月的CPI通胀报告高于预期。

在货币政策立场重新调整之后，通胀和就业指标如何保持一致成了美联储最新的关注。10日美国劳工部公布的数据显示，美国10月5日当周首次申请失业救济人数跃升33000人25.8万人，远高于预期的23万人，前值22.5万人。这是自2023年8月初以来的最高申请人数。这使得美联储平衡双重使命目标的风险加大。此前，美国劳工部称9月美国新增25万个就业岗位，远超市场预期，8月和7月的就业增长也向上修正。曾经引发担忧的失业率从4.2%降至4.1%。此外，最新职位空缺和劳动力流动调查（JOLTS）显示，美国8月职位空缺升至三个月高位804万。招聘率降至3.3%，在不计入2020年疫情初期数据的前提下与2013年以来的最低值持平。作为经济支柱的服务业以一年半以来最快的速度增长，供应管理协会（ISM）9月服务业指数攀升至54.9%，创2023年2月以来的最高水平。

从美联储9月公布的最新点阵图来看，美联储官员们计划在年底前再降息半个百分点，许多人表示他们正在关注劳动力市场的动态。首申失业金数据飙升至一年最高，显然引发投资者关注。今年票委亚特兰大联储主席博斯蒂克说，基于最近参差不齐的数据，他对11月暂停降息持绝对开放的态度。

评级机构惠誉（Fitch Ratings）美国地区经济学负责人奥卢·索诺拉（Olu Sonola）对《财经》表示，好消息是总体趋势仍为通货紧缩，但坏消息是服务业通胀仍是一个问题。通胀正在消退，但并未消失。继9月意外强劲的就业数据之后，这份报告鼓励美联储对宽松周期的步伐保持谨慎。11月可能的降息幅度仍为0.25个百分点，但12月的降息不应被视为理所当然。

通胀的政治风险是，民调显示尽管美国经济强劲，就业市场表现强劲，但拜登在经济方面得分很低，一个主要原因就是美国民众要忍受通胀。

10月9日发布的9月17日至18日会议纪要揭开了美联储会上的讨论，令外界了解到官员们为何选择以更大胆的0.5个百分点的幅度进行2020年以来首次降息。在美联储负责制定利率的委员会中，12名委员中有11名支持将基准利率下调至4.75%至5%之间的决定。一位决策者对该决定持反对意见，倾向于较小幅度的降息。会议纪要显示，对于她的保留意见，其他决策者可能也有所认同。美联储官员在上个月的会议上对降息幅度存在分歧，绝大多数官员支持最终批准的更大幅度的0.5个百分点降息，但也有官员支持幅度较小的0.25个百分点降息。

通胀上升不仅意味着商品和服务价格上涨，其对股债市的冲击也意味着美国家庭的资产净值可能受到冲击。美联储公布的最新数据显示，二季度美国家庭净资产增长了2.8万亿美元，达到创纪录的164万亿美元，其中近四分之一来自股票投资。

自2022年10月12日标普500指数在3577.03点的熊市低点收盘以来，至2024年10月中旬已累计上涨了近64%。摩根士丹利策略师迈克·威尔逊表示，美国宏观数据的改善趋势应该继续为与经济动能相关的股票提供支撑。随着美联储启动降息周期，盈利增长有望继续加速，美国经济基础也似乎已更加稳固，股市上涨的路径依然非常清晰。

2024年上半年，美国股市表现强劲，实现了几个重要里程碑。道琼斯指数短暂地达到了前所未有的40000点。这个涨势在经历了一段起伏后，道指在10月中旬突破43000点大关。

纳斯达克综合指数在人工智能狂热中，也取得了令人印象深刻的增长，2024年上半年价值增长了18%。2024年夏，这个以科技股为主的纳指经历了重重坎坷，但在10月14日纳指创下约三个月以来新高，至10月中旬，纳指上涨了超过23%。

标普500指数上半年经历了显著的15%增长，跨过了5500点的门槛。它一路飙升，今年前九个月创下1997年以来历史同期最佳表现。在即将走满连续第二年牛市之际，标普500指数2024年已45次创下新高，10月中旬首度站上5800点整数关口。投资银行派杰投资公司（Piper Sandler）设定的标普500指数年终目标5800点提前两个多月实现。

聚焦于企业利润的FactSet Research高级分析师约翰·巴特斯（John Butters）表示，华尔街分析师预计2024年四季度、2025年一季度和二季度的同比盈利增长将分别为14.2%、13.9%和13.1%。预计2025财年的盈利将增长15%左右，而2024财年的预期增长率为10%左右。在大量财富都和股市捆绑在一起的情况下，通胀再次上升将给美国人的储蓄和消费能力带来冲击。

赤字与债务的警钟

美联储将在11月6日至7日的会议结束时发布下一次利率决定。随着美联储降息路径的前景变得更加不确定，债券投资者开始采取防御措施。本轮降息后，多位华尔街人士对《财经》指出另一个风险是，美国财政问题的阴云仍在加剧。2024年以来，美国政府债务持续扩张，付息压力较快上升。截至自然年2024年8月的数据显示，在没有紧急情况或战争的情况下，美国全财年的赤字势将继续较前一年两位数增长，并可能创下新冠疫情时期以外的年度赤字最高纪录。

即将到来的美国总统大选并不改变财政扩张的前景。美国债务总额在今年9月17日达到了35.35万亿美元的历史峰值，同比增长7%，较2019年同期增长了56%。2023财年，美国政府的财政赤字将近1.7万亿美元，全年债务的净利息支出约6590亿美元，约占财政支出的15%。截至8月的本财年11个月内，净利息支出8430亿美元，同比增长33.8%，在财政支出中占比13.4%。而且本财年11个月的利息成本史上首次突破1万亿美元大关，达到1.049万亿美元，同比猛增30%。

如今本财年只剩一个月就结束，截至今年二季度，美国政府利息支出总额（年化）上升至1.09万亿美元，同比增长22%，较2019年同期增长86%；利息支出总额占当期债务总额的3.1%，占当期GDP（年化）的3.8%。目前，美国两党均持扩张的财政取向，特朗普当选将维持2017年减税法案，哈里斯当选也可能加大家庭税收减免等财政支持，并增加未来数年的美国财政赤字规模。

据联邦预算委员会（CRFB）统计，1976年以来，美国政府已经累计出现了20次“资金短缺”情况，并导致4次政府停摆。共和党控制的众议院于9月18日否决了一项支持政府拨款延续到2025年3月28日的法案，最终于9月25日通过了一项更加临时的法案，仅支持拨款至12月20日以暂时避免政府关门。9月24日穆迪警告，政治两极化或使美国新政府更难解决不断恶化的财政状况，并威胁美国主权信用评级。与此同时，中东等地缘局势持续紧张，黎以冲突升级，美国军费开支预期上升，都会影响美国财政状况。

IMF估计，如果预算政策保持不变，美国等一些国家的借款大幅增加将推动今年全球公共债务增至100万亿美元，相当于全球商品和服务年产值的93%左右。该机构预计，政府债务将进一步上升，到本十年末将与全球经济年产值基本持平。但如果各种政府预测低估了债务的增长，就像过去那样，全球公共债务可能会更快超过这一临界值。IMF表示，三年后的政府债务与经济产出之比平均比预测值高出6个百分点。

在极端情况下，到2026年，政府债务与全球经济产出之比可能会达到115%，而美国政府债务与该国GDP之比可能会达到150%。根据IMF的计算，本世纪伊始，美国政府债务与GDP之比不到60%，而目前这一比例已经翻了一倍多。

IMF表示，美国预算政策未来走向的不确定性可能会对其他政府产生重大影响。各国政府支付的利率日益不再是依自身情况变化而变化，而是依美国预算政策前景和美联储利率设置的变化而变化。IMF表示，需要采取行动稳定和降低债务，为政府支持远离化石燃料的转型、增加军费开支和照护日益老龄化的人口创造空间。然而，尽管支出压力上升，但IMF指出，“征税方面的政治红线已变得更加顽固”。

IMF认为，美国的税收收入有增加的空间。比起其他一些富裕国家，美英的税收与经济产出之比相对较低。IMF认为，美国来自销售税和高收入相关税种的税收收入有望增加。

编辑：苏琦