破产重整，应让中小股东也有话语权

上市公司破产重整引入重整投资人时，必须审慎处理其与债权人、中小投资者等相关方的利益平衡问题。如能进一步完善规则，赋予中小投资者一定话语权，将有利于切实保护中小投资者利益

10月23日仁东控股发布公告称，公司、临时管理人分别与投资人联合体成员或其指定主体签署《预重整投资协议》，本次预重整战略投资者受让价为1.30元/股、财务投资者受让价为2.00元/股，都远低于预重整投资协议签署日收盘价7.06元/股，受到部分投资者质疑。

根据《深圳证券交易所上市公司自律监管指引第14号——破产重整等事项》规定，重整投资协议涉及重整投资人受让上市公司资本公积转增股份的，相关受让股份价格定价应当合理、公允，不得损害中小投资者利益。相关受让股份价格低于上市公司股票在投资协议签署当日收盘价80%的，上市公司或者管理人应当聘请财务顾问出具专项意见并予以披露。

公司财务顾问中信证券在专项意见中做出说明，包括上市公司存在重整失败而被实施退市风险，预重整投资人面临较大的投资风险；投资人承担股份锁定承诺义务及锁定期内价格波动风险，本次重整战略投资人取得转增股票承诺锁定36个月，其他财务投资人承诺锁定12个月；预重整战略投资人、财务投资人受让公司股票的价格分别为预重整投资协议签署当日收盘价的18.41%和28.33%，高于部分市场同类重整案例，具备一定合理性。这些理由似乎也有一些道理。

在此前上市公司重整案例中，确实有相当多的重整投资人受让股票价格低于投资协议签署当日收盘价80%的情况，甚至低于20%的情况也有。换句话说，80%这一比例并非绝对不可逾越，财务顾问出具专项意见就可不受其约束。笔者建议，既如此，不如取消这一比例限制，以免产生诸多误解。

在上市公司重整过程中，要维护中小投资者利益，或可从两个方面予以完善。

首先，是应明确上市公司转增股本的比例。资本公积转增股份是上市公司出资人权益调整方案的最常见方式，前述深交所指引并未明确破产重整中资本公积转增股份的比例要求。但其实，重整投资人与中小投资者的权益调整，不仅与重整投资人取得转增股份的价格有关，还与上市公司转增比例有关；转增比例越高，中小投资者的权益摊薄越厉害，此时即便重整投资人受让价格较高，中小投资者也未必能占到便宜。

笔者建议，上市公司破产重整中的转增比例，可明确为上市公司现有资本公积所能转增的上限，转增股份可部分分配给债权人用于清偿债务，其余部分由重整投资人购买。明确了这些之后，再来谈重整投资人的受让价格才有实际意义。

其次，应赋予中小投资者参与签订重整投资协议的权利。如果重整投资人受让转增股份价格没有一定力度的折扣，承担的风险过大，公司、破产重整管理人或许很难与重整投资人签署协议，但这个折扣力度究竟多大才算合适，应当有一个博弈过程。目前的情况是，中小投资者并没有参与其中。

笔者建议，上市公司可让中小投资者通过适当方式参与重整投资协议的谈判过程，收集其对重整投资人受让转增股份价格的意见。中小投资者参与了博弈过程，受让价格经过相对充分的谈判而形成，自然也容易得到中小投资者的认可。

破产重整，是上市公司化解债务风险、改善财务结构、恢复持续健康经营的重要手段，重整投资人之所以愿意参与，是希望在承担最小的投资风险基础上，通过上市公司恢复正常经营、保住上市地位，进而享受重整完成后的价值增值。而中小投资者则希望在最小化摊薄自身权益的基础上，获得重整投资人更多的资金注入。各方利益角度不同，对一些重大事项的立场观点也就不同，但破产重整要想成功，需要各方在利益分配上各让一步，达成协议、有效整合资源，让上市公司焕发新生。