配电网存预期差韦顺

韦顺

电网企业兼具安全性（低估值）+高确定性（业绩增长）预期，进入6 月再度引起资金注意。

几点超预期之处

之所以说是“ 再度”引起资金注意，是因为4 月上旬有过一轮上涨行情，那轮电网行情的导火索是业绩全面超预期。

从几家知名电网大公司财报看，超预期的点不少：

1）利润高增长。中国西电2023 年实现归母净利润8.9 亿元，同比增长43%，且四季度单季净利润同比增长144%，超市场预期。许继电气2023 年归母净利润10.1 亿元，同比增长28%，也是超出市场预期。平高和华明分别实现净利润8.2 亿元和5.4 亿元，同比分别增长285% 和51%，均是高增长。

2）现金流充裕，抗风险能力强。在手现金流：平高50 亿，同比增长43%，许继50 亿，同比增长35%，西电95 亿，同比增长28%。经营性现金流：平高25 亿，同比增长79%，西电12.2 亿，同比增长118%，许继27.5 亿，同比增长56.5%。

3）内部体制增效，盈利能力强化。平高期间费用率同比下降1.1%，毛利率同比增长3.8%，净利率同比增长5.1%，西电的管理费用率同比下降0.3%，毛利率同比上涨1.5%，净利率同比提升1.9%。

目前虽然经历一波上涨，但多数电网设备企业的估值还在合理状态，平高、许继、西电均在合理估值内，一些小的电网设备公司如新风光一季度的估值预期在20 倍以下。

贝塔机会明确

今年电网行业的贝塔会很明确，一方面，海外产能紧张，订单外溢到国内，当前变压器、开关、电表等产品海关出口额持续增长，1-2 月液体变压器、高压柜、电表出口额分别同比增长70%、72%和20%。目前欧美等地区变压器、开关供给紧张，未来国内电压设备企业出口有望延续。另一方面，国内两网投资规模加大，国网投资规划5%-10% 的增长，今年还有设备更新的政策催化。

最大预期差在配电网

目前市场对于特高压、出海等环节已经有所预期，股价有所体现。往后看，电网的最大预期差应该在配电网加速建设和智能化方面。

配电网可以理解为电到户的最后一公里。十二五和十三五期间，国内配网建设主要针对农网改造升级，很多偏远地区的供电可靠性在此期间得到了提升。在这一轮电网增长周期中，配网投资占比由2017 年的53.2% 提升至2019 年的63.3%，但是十三五末期，配网投资增速出现下降，2020年投资增速为-11%。2023 年配网的投资占比回落至55%。

而配电网现在面临的现状是，随着这几年国内的新能源爆发式增长，分布式光伏、充电桩的接入量增长快，导致多地配变、线路和主变过载等问题时有发生，2023 年中西部地区的分布式光伏开始限制接入电网，最新的数据显示，今年至今已经有超过200 地分布式光伏接入受限。而且，从2024 年开始，特高压输电通道的投运高峰期将来临，叠加风光消纳压力现状，需要增大智能化，包括二次设备、云化平台、调控软件等相关环节的建设，从而提升特高压线路的实际新能源送电量。因此，配电网建设提速及智能化改造已经迫在眉睫。

去年7 月，国家发改委发布了《关于实施农村电网巩固提升工程的指导意见》，意见提到，本轮农网政策的增量目标包括提升农村电网装备水平、加大配电自动化建设力度，推进智能配电网建设。

今年2 月，国家发改委和能源局又联合发布了《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》，再次重点提及了配电网数字化、智能化的推进。1）到2025 年：配电网承载力和灵活性显著提升，具备5 亿千瓦左右分布式新能源、1200 万台左右充电桩接入能力；有源配电网与大电网兼容并蓄，配电网数字化转型全面推进，开放共享系统逐步形成，支撑多元创新发展；智慧调控运行体系加快升级，在具备条件地区推广车网协调互动和构网型新能源、构网型储能等新技术。2）到2030年：基本完成配电网柔性化、智能化、数字化转型，实现主配微网多级协同、海量资源聚合互动、多元用户即插即用，有效促进分布式智能电网与大电网融合发展，较好满足分布式电源、新型储能及各类新业态发展需求。

政策已经发布，接下来就是等资金到位。配电网建设和改造面临的压力主要来自于资金限制和国家能源战略的需要。国网每年的投资约为五六千億，资金通过电价回收，过去主网、特高压建设占用较多的电网投资额，留给配网及智能化的金额有限。为了缓解配电网压力，2023 年5 月国家发改委还对输配电价进行了改革，一定程度上改善国网现金流，加速资金回流。目前还无法预知配电网的投资具体金额，但占比提升肯定是大势所趋。以最差情况2025 年后特高压相关投资挤压得到释放，叠加新型电力系统建设对于智能化的需求，最迟明年后配网投资会加速。

当然这是最坏情况，电网投资现在不仅依靠两网，社会资本也参与其中，国网很早就鼓励社会资本参与配电网投资，自2015年电力体制改革以来，已有400 多个增量配电网示范试点，约60%已落地，只是体制改革不彻底和回收模式不完善，社会资本的积极性这几年受到影响，去年政府改善配电价格问题，看接下来投资积极性有没有变化。

实际上，在今年的第一批次招标中，黑龙江、甘肃、重庆等地的配网中标金额都是高增长态势，其中黑龙江配网同比增长161%，甘肃同比增长183%，均是翻倍态势。

总体来讲，未来电网投资将从发电侧转向配网侧，整条产业链可能会价值重构，配网的预期差最大。

主看两个方向：一个是自动化环节，因为配网一次设备目前竞争激烈，行业集中度低，相比而言，二次设备环节中，配网自动化的集中度更高，竞争格局更好，未来数字化/配电智能化投资更快，有望更加享受配网投资增长，相关企业主要有国电南瑞、许继电气、四方股份、杭州柯林、威胜信息等；另一个是微电网、源荷网储等新业态，如功率预测、虚拟电厂相关标的，相关企业主要有国能日新、安科瑞、国网信通等。