国内城市轨道交通主要投融资模式研究

王晨 苗学云

摘 要：当前我国城市轨道交通建设持续推进，对项目建设投融资提出了更高的要求。文章通过对国内城市轨道交通建设投融资现状及存在的问题进行分析，对政府主导的债务型和市场化两种投融资模式优势及存在的困境与问题进行深入研究，提出了引入更多参与主体、促进多元化融资、土地增值收入及提高运营收入反哺建设资金等相关建议，以期对城市轨道交通投融资工作提供有益借鉴。

关键词：城市轨道交通；投融资；投融资模式；资金平衡

中图分类号：F762.1文献标识码：A文章编号：1005-6432（2024）14-0024-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2024.14.006

1 我国轨道交通建设现状

我国各大城市都在积极推进城市轨道交通网络的建设和扩张，包括地铁、轻轨和高铁等交通系统，同时，我国是全球高铁技术的领先者之一，拥有世界上最长、最快的高铁网络，我国的高铁技术也出口到其他国家，推动了国际高铁合作。截至2022年年底，中国内地累计有55座城市开通运营轨道交通，运营里程10287.45千米，位居全球第一，占全球运营总里程的24.86%[1]，全国铁路营业里程15.5万千米，其中高铁营业里程4.2万千米，投产新线4100千米，其中高铁2082千米，全国公路里程535.48万千米，比上年年末增加7.41万千米，公路养护里程535.03万千米，占公路里程比重为99.9%，完成交通固定资产投资38545亿元，比上年增长6.4%[2]，如图1所示。

图1 2017—2022年年末全国铁路营业里程

在区域协同发展、都市圈建设、“3060”双碳目标等战略发展下，国内城市轨道交通建设将持续进行。“十四五”规划纲要指出，“十四五”时期将新增城市轨道交通运营里程3000千米。有关轨道交通建设领域投融资模式的研究方面，龚文平（2023）探索了“轨道+物业”发展新路径、构建灵活的票价体系及合理的风险分配机制[3]；伍艳艳（2022）探讨了我国旅游轨道交通发展存在的问题和未来投融资模式创新趋势[4]；王奇卓（2022）提出了保障轨道交通合理发展的相关措施建议[5]；谢晓燕（2022）以实例研究和总结了投融资建设模式下成本管控[6]。

随着轨道交通项目造价指标逐年升高，部分项目运营期尚需考虑亏损补贴，预计地方政府在后续城轨建设中的投融资压力会进一步增加，大大影响了我国轨道交通建造与运维可持续性良性发展。文章拟通过对我国城市轨道交通投融资现状进行探讨，有针对性地为后续城轨建设投融资工作提出建议。

2 城市轨道交通投融资特点

城市轨道交通项目通常由政府主导，政府负责项目的规划、设计、建设和监管。政府是主要的投资方，通过财政拨款、政府债务、土地出让等方式提供资金支持。由于初期运营可能面临亏损，政府通常会提供补贴以支持轨道交通的正常运营。这有助于确保票价合理、服务质量高，并促进城市交通的可持续发展。

2.1 融资额度大

《中国城市轨道交通协会——城市轨道交通2022年度统计和分析报告》数据显示，截至2022年年底，国内城市轨道交通在建项目可研批复累计46208亿元，2022年建设规划批复项目中涉及新增线路长度约330千米，计划新增投资约2600亿元[7]，占总路线长度的投资额的5%。近三年投资规模均超5000亿元，按项目总投资中财政資金最低40%计算[8]，每年均有几千亿元融资需求。详见图2。

图2 2022年建设规划轨道交通线路占比

2.2 融资周期长

城市轨道交通属于准公共产品，建设投资额大，运营初期由于受政府定价公益和客流培育等因素影响，运营收入一般难以覆盖运营成本。现阶段，城市轨道交通项目运营入不敷出状况依然普遍存在，城市轨道交通项目通常具有较长的回报周期，建设周期较长，而回报需要较长时间才能实现，这要求投资者具有耐心和对长期投资的承受能力，而投资回收期较长，导致其融资产品周期普遍偏长。

2.3 融资多元化

我国城市轨道交通在发展初期的投资主要依赖政府财政资金，模式单一。但随着城市轨道交通建设投资需求的日益增长，为了满足庞大的投资需求，城市轨道交通项目会采用多元化的融资渠道，多数轨道交通企业主动开展融资，进行多元化融资探索，包括商业银行贷款、发行债券、引入社会投资者和合作伙伴等。多元化的融资有助于分散风险，政府主导的债务型投融资模式，如银行贷款、企业债券等；政府主导的市场化投融资模式，包括引入民间投资、PPP（政府与社会资本合作）、BT、施工总承包+股权/基金等模式。

城市轨道交通的投融资是一项复杂的任务，需要政府、企业和社会各界的合作，多元化的融资渠道和政府的支持是确保项目成功的关键因素。

2.4 其他

第一，商业化运营。尽管政府可能是主要的投资者，但城市轨道交通项目通常会以商业化运营为目标，包括制定合理的票价、提供优质的服务，以吸引更多的乘客并提高运营效益。

第二，社会效益考虑。城市轨道交通项目的投融资中通常会考虑社会效益，如减缓交通拥堵、改善环境质量、促进城市可持续发展等因素。

3 政府主导的债务型投融资模式研究

3.1 模式介绍

政府主导的债务型投融资模式是指政府在城市轨道交通等基础设施项目中扮演主导角色，主要通过债务融资来筹集资金。该模式常见于大型基础设施项目，政府作为主体负责整个项目的规划、建设、融资和监管，同时也需要谨慎考虑债务水平和可持续性，以确保项目的成功和社会效益的获得。

3.2 债务型投融资特点

第一，政府主导。政府是项目的主导者，负责项目的规划、决策和执行。政府通过相关的交通或城市发展部门负责项目的整体进展。

第二，债务融资。政府主要依赖债务融资来支持项目的建设，包括政府发行债券、贷款或其他债务工具，以筹集项目所需的资金。债务通常分为长期和短期，政府会根据项目的特点选择适当的融资工具。

第三，财政拨款。除了债务融资外，政府会通过财政拨款向项目提供部分资金支持，有助于减轻项目的融资压力，特别是在项目初期或资金需求较大的阶段。

第四，项目监管。政府在项目中扮演监管角色，以确保项目的规范运作和资金使用的透明度，监管包括审查预算、监控进度、确保财务纪律等。

第五，长期回报。基础设施项目通常具有长期回报周期，政府主导的债务型投融资模式需要考虑项目的可持续性和长期运营，以确保项目在未来能够产生稳定的收益。

第六，社会效益。在这种模式下，政府通常会关注项目的社会效益，如改善城市交通、促进经济发展、提高居民生活质量等方面的影响。

以政府下属轨道交通企业为投融资主体，由地方政府和轨道交通企业共同筹措项目资本金，资本金以外部分采用多元化的债务融资手段来解决。由轨道交通企业主导项目实施，以施工总承包模式招标，其中资本金通常采用轨道交通发展专项资金，项目沿线市、区（县）财政分摊出资，国家专项建设资金等；债务资金通常采用以国内银行贷款为主，外国政府和国际金融组织贷款、委托贷款、企业债券、信托资金等为辅的多元化筹措方式。

3.3 优势分析

第一，项目资本金由地方政府和轨道交通企业共同筹集，项目资本金来源保障度高、资金充足，可实现项目建设资金的稳定、有序投入，政府通常能够借助其规模和资源来获得更有利的融资条件。

第二，资本金以外部分，主要由轨道交通企业以银行贷款方式筹集，与政府财政全额出资模式相比，可以通过较少的资本金出资，满足城市多条轨道交通项目建设资金需求，具有相对稳定和安全的资金来源，有助于确保项目的顺利进行。

第三，在银外贷款以外，辅助以企业债券、信托资金等多样化投资方法作为补充，实现企业长期债务平均时限的延长，减轻当期资金压力。

3.4 当前存在的困境

第一，随着国内城市轨道交通项目的持续推进，此类项目对资金的需求量越来越大，在当前经济增长速度放缓、财政收紧、化债提速的背景下，政府对于此类项目出资压力与日俱增，特别是在多个项目同时进行或债务水平较高的情况下。

第二，除部分城市外，大部分地铁企业在运营中存在亏损，无法产生持续现金净流入，依靠财政投资及补贴维持日常运作，过度依赖债务融资可能使政府对资金的财政依赖过大，一旦出现还款问题或经济不景气，可能引发财政风险，进一步增加地方财政支出负担。

4 政府主导的市场化投融资模式

4.1 模式介绍

政府在推动经济发展和基础设施建设过程中，通过市场化手段吸引私人资本参与融资和投资。根据项目具体的实施模式，政府方与社会投资人在项目的投资、建设、运营等环节承担不同的责任分工。

第一，BT模式。政府利用社会资金进行基础设施建设项目的一种融资模式，项目的运作通过项目公司总承包，融资、建设验收合格后移交给政府或业主，政府或业主向投资方支付项目总投资加上合理回报的过程，如深圳地铁5号线、北京地鐵奥运支线等。

第二，PPP模式。政府和社会资本合作，共同投资、风险共担，建设公共基础设施的一种融资模式，由政府方出资代表与社会资本方共同出资组建项目公司，由项目公司负责项目投资、建设、运营，合作期满后项目移交给政府方，社会资本方通过运营期收入等方式获取收益的过程。

第三，施工总承包+股权/基金等。近年来，受疫情及经济下行的影响，多数地方政府存在较大财政资金压力，为解决城轨建设资金需求，出现了“施工总承包+”模式，通过股权合作、认购基金等模式，解决城市轨道交通项目建设资金需求。如：广州市18号线北延、22号线北延等项目采用“施工总承包+股权合作”；济南市轨道交通4号线、6号线、7号线、8号线、9号线采用“施工总承包+基金”等。

4.2 市场化投融资模式特点

4.2.1 公私合作

在市场化投融资模式中，政府与私人部门建立合作伙伴关系，共同承担项目融资、建设和运营的责任。这种合作可以采取不同形式，如公私合资、特许经营、BOT（建设—运营—转让）等。

4.2.2 市场化定价

与传统的政府资金注入不同，市场化投融资模式中，资金的定价和回报通常取决于市场机制。私人投资者通过与政府签署协议，获得项目的经营权或收益，以实现投资回报。

4.2.3 风险共担

在这种模式下，政府和私人投资者共同分担项目的风险。这包括项目建设阶段的风险、经营阶段的风险以及市场波动引起的风险，这有助于降低政府的财政负担。

4.2.4 竞争机制

通过引入市场机制，政府可以促使私人资本通过竞标等方式参与项目，从而确保最有资质和效益最大化的投资者获得项目，这有助于提高项目效率和质量。

4.2.5 项目可持续性

由于私人投资者追求投资回报，他们通常更关注项目的可持续性和经济效益。这有助于确保项目在长期内正常运营，并产生稳定的社会和经济效果。

4.2.6 创新和效率

私人投资者通常具有更灵活的管理和运营机制，可能在项目实施中引入更多的创新和效率措施，以提高项目的竞争力和可持续性。

4.2.7 监管框架

在市场化投融资模式下，需要建立健全的监管框架，以确保项目的合规性、透明度和社会责任。政府在监管方面发挥重要作用，以保障公共利益。

4.3 优势分析

在城市轨道交通建设领域，通过引入社会资本方，可促进轨道交通投资、建设、运营领域市场化改革，通过适度竞争机制，提高资金利用率，提升城轨项目建设和运营水平。

第一，投资人负责项目的全过程管理，可更好地统筹项目投资、工期、质量等因素，有利于实现节约施工成本、提升工程品质的目标。

第二，由政府方与社会资本方共同出资组建项目公司，双方共同参与项目的运作，风险共担。既可充分发挥社会资本方在项目投资、建设、运营等环节的优势，又可通过政府方出资代表参与公司运行，加强对项目运作的监管。

第三，施工总承包+股权/基金等，可根据项目特点、资源匹配情况，灵活运用金融工具，以实现项目建设资金的筹集。

4.4 当前存在的困境

第一，在当前政府和社会资本合作项目聚焦使用者付费项目的背景下，轨道交通行业基于其公益性的特点，仅依靠票据收入，项目财务投资回报率普遍偏低，对社会资本吸引力不强。

第二，部分轨道交通企业未能及时把握当前的投融资政策，在多元化投资模式的引入、创新及应用上存在不足，在与社会资本方对接中，无法充分发挥社会资本方的优势，未能使项目创造出更多的效益。

5 城市轨道交通投融资建议

5.1 完善风险分担机制

第一，构建由政府方、轨道交通企业、社会投资人等共同参与的风险分担机制，将风险进行划分，如建议政府方承担部分政策调整风险，轨道交通企业与社会投资人根据责任划分，承担相应范围内的风险，确保社会投资者的合法权益可以得到保障，吸引更多社会投资人参与。

第二，通过引入私人资本，共同承担风险和责任，提高项目的融资效率和质量。建立健全的PPP法规和制度，促进私人资本参与轨道交通建设。

第三，轨道交通企业积极与地方政府沟通，获取相应支持，可通过颁布税收、补贴等相关优惠政策，吸引更多民间资本参与城市轨道交通项目投资及建设，为轨道交通建设筹集更多的资金。

5.2 拓宽投融资渠道

各城市可根据轨道交通项目情况，测算出不同的营利性预期，继而选择恰当的投融资模式。对于营利性预期良好的项目，可批准其特许经营权，面向社会进行融资，引入社会资本推动建设发展。对于营利性预期一般的项目，则设计投资回报与投资退出机制，完善机制的合理稳定性，灵活运营股权投资、基金、专项债等多元化的融资手段，解决轨道交通建设项目融资需求。引入创新的融资工具，如专项债券、基础设施投资基金等。

5.3 畅通资金流转路径

城市轨道交通的建设使得站点周边居民可以更为快捷高效地出行，促进沿线房地产及物业升值，政府财政及税收也相应增加。轨道交通企业可探索打通相关路径，将部分增值效益转化为城轨建设专项基金，解决城轨项目资金问题。探索将沿线地产物业开发、物业经营、附属资源开发统一归属到轨道交通企业进行经营，将外溢的经济价值内部化，实现公益性与商业性相结合，减少政府在城市轨道交通项目建设、运营阶段的资金投入。在项目建设后，鼓励市场化运营，通过引入竞争机制，提高轨道交通的运营效率。

5.4 提高运营收益

第一，合理降低运营成本。将运营需求保障工作前移，避免运营初期的二次整改，优化消缺整改工作，降低实施成本，通过集约化、智能化管理，降低运营维管成本。

第二，增加运营收入。通过城市综合交通整合优化，加强轨道交通与其他公共交通的衔接，提高服务质量，改善运营水平，有效增加客流，提高票据收入。通过整合资源和专业化运作，盘活地铁资源、加大物业、广告等资源收入。开源节流增加地铁公司利润，为后续城轨项目建设提供资金支持。

参考文献：

[1]韩宝明，习喆，孙亚洁，等.2022年世界城市轨道交通运营统计与分析综述[J].都市快轨交通，2023，36（1）：1-8.

[2]中国城市轨道交通协会.城市轨道交通2022年度统计和分析报告[R].北京：中国城市轨道交通协会，2023.

[3]龚文平.深圳市轨道交通利用外资建设发展的实践与启示[J].现代城市轨道交通， 2023（12）：6-12.

[4]伍艳艳.新时期我国旅游轨道交通投融资模式发展趋势探索[J].大众投资指南，2022（17）：185-187.

[5]王奇卓.轨道交通投融资发展现状及对策研究[J].工程建设与设计，2022（12）： 249-252.

[6]谢晓燕.城市轨道交通工程投融资模式下成本管控研究[J].价值工程， 2022， 41（10）： 34-37.

[7]国务院办公厅.《国务院办公厅关于进一步加强城市轨道交通规划建设管理的意见》（国办发〔2018〕52号）[EB/OL].（2018-07-13）.https：//www.gov.cn/zhengce/content/2018-07/13/content_5306202.htm.

[8]交通运输部.2022年交通运输行业發展统计公报[EB/OL].（2023-06-21）.https：//www.gov.cn/lianbo/bumen/202306/content_6887539.htm.