港股反弹或持续数月

尚恒

近期港股出现放量反弹，观察到近期的恒生综指盈利预期净上修动能仍在低位处于下行区间。可见盈利预期改善并非推动港股反弹的主要因素。

反弹背后的主要推动力有三：

一是外部的流动性宽松预期回暖。近期欧央行、美联储都一定程度释放了鸽派信号，市场的宽松预期都大幅增加。

欧央行：3月7号，欧央行议息会议欧洲央行连续第四次维持三大利率不变，符合市场预期。其主要再融资利率、边际借贷利率和存款机制利率将分别维持在4.50%、4.75%和4.00%不变。此次会议上欧央行将欧元区2024年通胀率预期降为2.3%，2025年和2026年通胀率分别调整为2.0%和1.9%。由于短期内经济活动仍将低迷，欧洲央行认为今年经济增长将放缓，将欧元区2024年经济增长预期下调至0.6%。在此背景下，欧央行的降息概率越来越大，很有可能在6月的会议上推出降息。

美联储：鲍威尔近期在国会听证会时候提及今年可能降息，叠加2月非农就业数据大幅度弱于预期，这进一步增加了市场的宽松预期。在1月的FOMC会议纪要中，虽然美联储整体对于降息偏谨慎，但对于缩表则偏鸽派，我们预计3月的FOMC会议可能会讨论缩表节奏，有可能释放放缓缩表的信号。

二是一系列政策举措推动下，沽空力量退潮。近期从中央经济工作会议到两会，一系列利好经济以及资本市场的举措陆续出台，在此情况下，面对极低估值的港股市场，叠加高位的做空水平（沽空的成交额的总成交额占比在2024年1月末创下2019年以来的次高），沽空力量退潮，空头开始回补，推动市场反弹。

三是独家测算的港股净资金流第四次给出信号，支持见底反弹。据交银国际宏观策略团队测算港股净资金流：当资金流回落至历史均值以下两倍标准差的时候，之后都往往对应市场随后的反弹，例如2013年4-7月、2019年10月、2022年10月。如今则是第四次出现此信号，从净资金流这个技术面来说持续反弹的概率较大，应予以跟随。

虽然盈利预期尚未修复，但在内外环境改善、叠加低估值、高沽空回落等一系列因素的推动下，港股的反弹预计将持续，而交叉验证来看，交银基于净资金流测算的择时框架给出了积极的信号。至少在未来数月，预计反弹都将持续。

但拉长时间轴来看，尤其是2024年下半年，伴随着美国大选临近，全球地缘政治环境复杂，预计港股市场仍存在不确定性。具体板块配置上，可继续关注AI产业链以及大宗商品。

百融云～W（6608.HK）：一站式服务的AI 科技领航者

百融云成立于2014年3月，2021年3月在香港联合交易所主板成功上市。公司凭借生成式AI和决策式AI、大数据、机器学习和云计算，为超过7，000家商业机构提供覆盖智能获客、智能分析、智能信贷决策、智能资产运营、智能用户关系管理、智能信用卡用户焕活和智能财富管理营销等全链条的产品和解决方案。公司业绩表现亮眼，高增长可持续。公司主营业务收入实现从2017年的3.54亿元增长至2022年的20.54亿元，五年CAGR达到42.1%。公司经调整净利润由2017 年的-0.83 亿元增长至2022 年的2.94 亿元；2023年上半年实现2.27亿元，同比增长80%。

住户消费性信贷增速回暖，保费收入稳定增长。根据相关数据统计，截至2023年9月，中国信用卡和借贷合一卡在用发卡量有7.79亿张；依据近几年的数据来看，2023年信用卡发卡量将继2022年后连续缩水，信用卡正式进入“精耕细作”的存量时代。信用卡授信总额仍在增长，截至2023年9月，我国授信总额达到22.55万亿元，环比增长1.09%。消费信贷是促进居民消费的"助推器"，2023年末，我国本外币住户消费性贷款（不含个人住房贷款）余额19.77万亿元，同比增长9.4%，增速比上年末高4.7个百分点。2023年我国保费收入5.12万亿元，同比增长9.1%。独立保险经纪平台独立且客观，消费者更加倾向于在此类平台上投购保险，独立保险经纪平台的渗透率由2014年的1.2%增至2019年的3.4%，未来渗透率有望快速提升，满足消费者需求。

公司两大业务助力机构数智化转型，实现生成式AI技术的商业化落地。公司专注于AI技术的应用端开发，逐步形成MaaS（模型即服务）和BaaS（业务即服务），成功实现生成式AI技术的商业化落地，提供覆盖智能获客、智能分析、智能信贷决策、智能资产运营、智能用户关系管理、智能信用卡用户焕活和智能财富管理营销等全链条的产品和解决方案。目前公司客户累计达到7000+家，公司基于扎实的客户基础，致力于‘先落地再扩张战略，扩大应用场景，增加客制化产品及解决方案，寻找更多增长曲线，提升产品及服务在个人客户中的渗透率，进而提升每名客户的平均收入贡献。

金蝶国际（0268.HK）：大客户快速突破转型见效盈利可期

金蝶国际发布2023年年报。2023全年公司实现收入56.79亿元，同比增长约16.7%，云服务业务实现收入45.05亿元，同比增长21.3%，占总收入比重约79.3%，云ARR约为人民币28.6亿元，同比增长33.1%，云订阅服务相关的合同实现同比增长29.6%。23全年归母净亏损约为2.10亿元，去年同期亏损3.89亿元。23全年经营性净现金流6.53亿元，同比增长约74.5%。

订阅转型不断深化，经营质量显著提升，指引未来三年将进一步高质量增长。公司2023年订阅转型进一步深化，云收入45.05亿元，占总收入比重由2022年的76%提升至79%，云ARR约为人民币28.6亿元，同比增长33.1%，云订阅合同同比增长29.6%。高运营效率的订阅业务占比提高，叠加IaaS厂商降价，结构性提升公司毛利率，也带来2023年经营性现金流同比增长约74.5% 的大幅改善。公司在2024-2026 年目标收入CAGR15%-20%，订阅ARRCAGR30%，在总收入稳健增长的情况下提升订阅ARR占总收入比重，加强公司的订阅属性，预计将进一步带来收入、毛利、现金流等多层面的经营质量提升。

公司大型企业业务持续突破，2023年苍穹和星瀚合计实现收入约9.8亿元，同比增长约40.9%，云订阅ARR同比增长约48.7%，净金额续费率105.3%，仍实现收入规模较快增长及一定程度的扩大销售。年内签约客户1458 家（去年同期为902 家），其中新签客户647 家（去年同期为478家），客户规模快速扩大。2023年公司突破中国中化、中国建材、东风汽车、通威股份等大型客户，进一步证明了公司服务大型企业的能力；中型企业业务利润率提升，进入收获期。2023年星空实现收入约19.5亿元，同比增长约16.2%，订阅ARR 同比增长约29.2%。星空产品针对性拓展专精特新客户，2023年国家级专精特新“小巨人”企业市占率达到43%，专精特新企业对管理软件的需求较强、付费意愿较高，增加星空收入增长驱动力。2023年星空整体经营利润率22%，其中，星空企业版&标准版经营利润率由2020 年的7% 提升至2023 年的30%，产品利潤率大幅提升，进入收获期；小微企业稳健增长，2023年小微财务云实现收入约10.80亿元，同比增长约25.4%，小微云订阅ARR同比增长约45.6%。

AI优先战略带来ERP产品能力升维。金蝶苍穹GPT基于百度/阿里/华为/腾讯/微软OpenAI等第三方厂商的底层模型，以及金蝶自研财务、HR、供应链、开发大模型，支撑上层内容生成、总结归纳等引擎服务，以及提示开发、技能编排等基础能力，形成财务Copilot、HRCopilot、供应链Copi?lot、员工Copilot等应用，实现AIGC能力对ERP产品的能力升维。预期AIGC将提升金蝶单模块产品价值量，推动公司ARPU及客户粘性提升。