环保费改税与企业现金持有外部性研究

马嘉萌 杨舒宁 冷瑞香

【摘 要】 文章以2014—2021年沪深A股上市公司为样本，以2018年《环境保护税法》的实施为准自然实验，运用双重差分模型展开检验，分析环保费改税对企业现金持有的影响以及环保费改税产生了何种间接外部性。研究发现，环保费改税政策实施后，企业的现金持有水平增加，但是企业现金持有价值下降，产生了负向的间接外部性。此外，环保费改税增加企业现金持有在重污染企业、东部地区和税负提升幅度大的省份企业中更显著。基于此，为环保税税收制度的完善提出政策建议。

【关键词】 环保费改税； 双重差分模型； 现金持有； 外部性； 异质性分析； 准自然实验

【中图分类号】 F234.4  【文献标识码】 A  【文章编号】 1004-5937（2024）08-0083-10

一、引言与文献回顾

外部性指参与经济活动的主体的行为对不直接参与该经济活动的第三方强加的成本或收益②。环境资源是公共资源，使用环境资源存在外部性。一个经济当事人的生产活动造成的污染会影响他人的福利，而这种影响并没有通过货币形式或市场机制反映出来。庇古认为环境污染的外部性问题需要依靠政府干预，通过税收等制度将环境的使用成本内化。2018年《环境保护税法》实施，排污费被废止，环境保护税（以下简称“环保税”）开始实行。环保费改税的目的在于保护和改善环境，推动实现“双碳”和“两山”目标，促使企业转变经济发展方式。党的二十大报告强调，支持绿色发展的财税制度在推动经济发展方式转变、加强生态环境保护等方面发挥重要作用。环保税实施后，环境问题得到了一定程度改善③。

有研究指出政府行动会强加给目标对象以外的其他对象收益或成本，带来正向或负向的外部性[1]。余澜等[2]研究发现城市环境立法对相邻城市低碳转型具有显著正向影响。谌仁俊等[3]的研究表明约束性减排治理会引发邻地工业的模仿。环保政策的实施对企业的绿色创新、技术升级产生一定的影响。程博等[4]研究分析发现税制绿色化使得重污染企业绿色创新水平显著提升。于连超等[5]认为环境保护费改税的实施提高企业面临的环境合法性压力，推动重污染企业绿色转型。

已有研究讨论环保政策的直接外部性，即政策使他人增加额外成本或获得额外收益与环保投入或产出相关。然而，少有研究涉及环保政策的间接外部性，即政策使他人增加额外成本或获得额外收益涉及非环保因素，如企业战略的调整或资源配置的决策。环保政策的间接外部性一般不直接以政策影响企业，而是环保政策通过影响中介再影响企业。研究间接外部性将揭示经济活动中出现的一些资源配置低效率现象的根源，为解决环境外部不经济性问题提供新思路。

现金是企业的重要资产，现金持有决策是必不可少的资源分配决策。持有现金为预防不确定性做准备，但会加剧代理问题。首先，预防性动机是企业现金持有的重要动因[6]。从外部动因看，研究认为非经营性现金可以在经济不景气或经济政策不確定时防范未来的现金流冲击[7-9]。企业对外融资成本越高，持有丰裕的现金越有价值[10-12]。从内部动因看，蔡卫星等[13]认为集团公司相比独立公司所控制的上市公司持有更少的现金。李朝晖[14]发现企业商业信用比重的提高会提高企业的现金持有水平。企业劳动力要素的改变会影响现金持有量[15]。其次，现金持有加剧股东与管理层、小股东与大股东的代理问题。周铭山等[16]发现当公司处于控股股东控制时，控股股东倾向于持有更多现金。从管理者角度，杨兴全等[17]发现管理层权力的增加显著提升企业的现金持有水平，超额现金导致公司过度投资。Phan et al.[18]研究表明，如果持有现金的潜在市场纪律成本较低，经理们更愿意增加现金储备。

本文以2018年《环境保护税法》的实施作为准自然实验，运用双重差分模型研究环保费改税对企业现金持有外部性的影响。进一步探究当行业污染程度、所处地理位置和环保税负标准不同时，环保费改税对企业的现金持有外部性的影响是否有差异。

本文的研究贡献主要有：首先，以往关于环保税的相关文献大多是关于环保费改税的直接外部性，例如空间外部性和技术创新外部性，很少有文献探讨间接外部性，本文针对企业的现金资源决策展开研究。其次，本文为企业现金持有的动机提供了新依据。基于预防动机理论分析环保费改税后企业现金持有的变化，基于代理动机理论分析环保费改税后对企业现金持有价值的变化，拓展了环保费改税的经济后果，丰富了宏观税收政策对企业现金持有的影响。最后，本文对不同污染程度的行业、不同地区、不同税负提升程度的省份进行分组回归，探讨了环保费改税对企业现金持有差异化影响，丰富了环保税和企业现金持有的相关研究。上述研究为环保税税收制度的完善提供了重要参考依据。

二、制度背景与研究假设

（一）环保税与排污费的制度背景

环保税征收之前，我国原来对企业生产过程中产生的污水、废气、废物等征收排污费。为了解决排污费存在的问题以及减少污染物排放，政府以环保税取代排污费。二者在征税范围、税收征管、税率方面有显著差别。从征税范围看，环保税的征收范围更广。固体污染物属于排污费的征收范围，但实践中并未实际征收。环保税将固体污染物纳入征税范围并实际征收。更多的挥发性有机物被纳入征税范围。在征管方面，环保部门征收排污费，属于行政监管行为，缺乏国家强制力。环保税列入法律管理体系且由税务机关征收，征管更加规范和严格。税务部门的信息共享平台可实现信息互通，提升征管效率。在税率方面，地方政府在一定范围内可自主确定环保税税率。环保税税率相对排污费有所提升。根据表1，税负标准可分为税负平移和税负提标。税负提标的第二类和第三类变化最大，即北京、河北、江苏和山东的税负提升幅度最大，而其他省份的环保税只在原有基础上进行小幅度的提升或者平移。

（二）假设提出

环境传导机制一定程度上解释了外部性的发生[1]。根据系统论，构成经济社会系统的各子系统相互关联和相互作用。单个子系统受到政策影响后，其他子系统会做出调整以维持系统整体均衡。政策外部性能够通过一个系统进行信息、价值等的输出转化为对其他系统的输入从而产生溢出效应，一个领域的政策影响另一个领域的政策设计和执行。财政、税务、银行、客户、企业均是经济社会中的子系统。环保税将改变税务部门、银行、客户的行为和制度，而税务局、银行、客户的新行为和制度将使企业改变现金持有决策。

财政部出台新的环保税政策后，税务部门出台相应的征税制度。环保税税率增加，税收征管力度加大。面对税务部门的新制度，企业做出相应调整。在经营活动中，与环保相关的日常支出增加，同时基于税务部门的新制度投入更多的合规成本，因此企业会增加现金持有量[7-8]。银行在新环保税出台后加强对环境风险的考察，对重污染企业的授信审批更加严格。在融资活动中，企业受到银行更多环保合规压力和监管压力，获得融资的难度增大。企业的融资约束增加，更难以在资本市场融资的企业会持有更多的现金[12-15]。财政部的环保税会提高客户对环保产品的需求。为应对客户需求的变化，企业必须进行生产模式的低碳转型和环保创新。在投资活动中，企业会加大研发支出等长期投资。当企业面临未来投资增加的预期时，便需要持有一定量的现金以用于抓住未来的波动的投资机会[10]。基于此，提出假设1。

H1：环保费改税政策实施后，企业的现金持有水平增加。

环境传导机制加上人的适应形成认知机制，即子系统环境变化下人的感知与态度的变化[1]。政策的变化导致子系统环境变化，环境变化后，个体与环境相互适应，个体与环境之间通过互动调整自身行为。环保税政策外部性效应指通过新环境中个体与环境之间的适应、学习、模仿、改造等互动行为发生溢出的过程。

财政部的环保税改变税务部门、银行、客户的行为和制度，而税务部门、银行、客户的新环境将使企业处于现金持有量大的环境中。大量的现金持有，将改变高管的认知和行为。从代理动机的现金持有理论来看，现金充裕给管理层或大股东带来更隐蔽的产生机会主义动机的环境，降低公司治理水平，导致管理层和股东产生侵占公司现金资产的动机，给企业的现金持有价值造成损失。上市公司较高的现金持有会使经理人冒险动机增加，经理人冒险行为的增加会导致投资失败，降低公司持有现金的市场价值[18-19]。拥有超额现金且治理水平较低的公司会增加非效率的资本支出和并购，现金持有市场价值降低。基于此，提出假设2。

H2：环保费改税的政策实施后，企业的现金持有价值下降。

三、研究设计

（一）数据来源及样本选择

基于双重差分模型前后年限最好一致的原则，以2014—2021年沪深A股上市公司为初始样本。剔除金融行业、ST公司、财务数据缺失的公司样本，共得到21 586个公司-年度观测值。数据均来自国泰安数据库。为减少极端值的影响，对连续变量进行1%的缩尾处理。

（二）变量设计

1.被解释变量

本文的被解释变量为现金持有水平和现金持有价值。现金持有水平（Cash），参考王红建等[8]、王积田等[19]用现金及现金等价物/（資产总额-现金及现金等价物）进行衡量；现金持有价值（Value），参考杨兴全等[17]、王红建等[9]、王建玲等[20]，采用每股价格×流通股股数+每股净资产×非流通股股数+负债账面价值进行衡量。

2.解释变量

解释变量为时间虚拟变量（Post）、分组虚拟变量（List）和交乘项Post×List。其中Post反映的是政策是否已经实施，《环境保护税法》自2018年1月1日起施行，因此在此时间点之前，Post取值为0，在此时间点之后取值为1。List为分组虚拟变量，反映的是企业是否受到政策的影响，即企业是否为实验组，受到政策影响赋值为1，未受到影响赋值为0。交乘项Post×List是本文的核心被解释变量，如果样本为实验组样本且在政策实施之后，则Post×List取值为1，否则取值为0。

3.控制变量

参考张慧丽等[10]、蔡卫星等[13]和邢毅等[21]的研究，选择三类控制变量：财务类指标[7-8]、治理类指标[18-19]、市场类指标[12-15]。同时控制年度、行业和省份。

具体变量定义见表2。

（三）模型构建

本文使用双重差分模型（DID）检验“环保费改税”对企业现金持有水平的影响。政策的出台会导致企业微观行为的变化，但是企业行为无法直接导致宏观政策改变，因此将环境保护税的实施视为一个外生事件。环保费改税并不会增加所有企业的税负，只提高了一部分企业的税负。因此本文以企业在政策实施前后环保税负是否增加为标准，将税负明显提升（即税负提标）的企业作为实验组。实验组企业包括位于北京、河北、江苏、山东等十二个省市的企业。对照组包括其余企业。模型如下：

Cashi，t=a0+b1Posti，t+b2Listi，t+b3Posti，t×Listi，t+b4Controlsi，t+∑Year+∑Ind+εi，t （1）

其中，b3为主要系数，若b3大于0时，说明环保费改税后，企业的现金持有水平增加；反之，则说明环保费改税后，企业的现金持有水平减少。

Valuei，t=α0+β1Cashi，t+β2Posti，t×Listi，t+β3Posti，t×Listi，t×Cashi，t+β4Controlsi，t+

∑Year+∑Ind++εi，t       （2）

其中，β3为主要系数，若β3小于0时，说明在环保费改税后，企业的现金持有价值减少；反之，则说明环保费改税后，企业的现金持有价值增加。

四、实证结果分析

（一）描述性统计与相关性分析

从表3可以看出，企业现金持有水平（Cash）的均值为0.220，意味着企业平均持有的现金及等价物占现金及现金等价物的总资产账面价值的五分之一。分组虚拟变量（List）的均值为0.270，说明有27%的企业受到了“环保费改税”政策的影响。交乘项（Post×List）的均值为0.170，说明在政策实施后，有17%的样本受到政策冲击。

表4相关性结果表明，大部分的变量都显著相关，变量间的相关系数几乎都在0.5以下，表明模型所涉及变量之间不存在严重的多重共线性问题。

（二）基准回归分析

使用DID模型的前提是实验组和对照组在政策实施前应该满足平行趋势检验，本文参考余泳泽等[22]绘制时间趋势图的方法来进行平行趋势检验。在时间趋势图中，List=1代表实验组，List=0代表对照组。从图1可以看出，在政策实施前，对照组与实验组的现金持有水平趋势大致保持一致，符合平行趋势假设的前提。

环保费改税对企业现金持有水平的回归结果见表5列（1）—列（3）。交乘项Post×List的系数为0.011，且在5%的水平上显著为正，说明环保费改税政策实施后，受政策影响的企业的现金持有水平增加，H1成立。

环保费改税后现金持有价值的回归结果如表5列（4）和列（5），Cash×Post×List的系数为0.893，且在1%的水平上显著为负。说明环保费改税政策实施后，企业的现金持有价值下降，H2成立。

（三）异质性分析

1.行业污染程度

重污染行业企业是环保重要监管对象。环保费改税政策的外部性在重污染行业企业更为显著。环保税税率增加意味着重污染行业企业盈利降低，债务违约风险增加。重污染企业进行绿色创新投资成本高，风险较大。因此，银行为重污染企业提供融资时更为谨慎，加剧了重污染企业融资约束，重污染企业需增加现金持有量来缓解融资约束。从客户的角度，环保税的征收提升了客户对产品环保性能的要求。在市场竞争中，重污染企业为了赢得更多客户青睐，提高市场占有率，会增加更多的研发投入，迫使企业增加现金持有量。

本文按照行业对环境的污染程度，参照孔东民等[23]的方法，分為重污染企业、中度污染企业和轻度污染企业。从回归结果表6列（1）可以看出，重污染行业交乘项的系数为0.034，且在1%的水平上显著，中度和轻度污染行业交乘项系数均不显著，说明环保费改税政策实施后，重污染企业倾向于持有更多的现金。

2.所处地理位置

薛钢等[24]研究发现征收资源税可以降低东部地区的环境污染水平，但其他地区不明显。东部地区市场竞争激烈，社会子系统中的竞争对手会对企业产生影响。一方面，环保税征收后，竞争对手对环境压力大的企业进行施压，如价格战。为了防止竞争对手通过市场掠夺等方式造成的伤害，企业选择采取保守的财务政策，持有较高水平的现金。另一方面，当处于竞争激烈市场的企业的财务杠杆较高时，会面临竞争对手的敌意收购等掠夺威胁，从而迫使其持有较多的现金以降低风险。因此，在环保费改税时，东部地区企业所面临的风险更高，倾向于持有更多的现金来预防风险。

按照经济发展和地理位置的不同，本文将全国划分为东部和中西部地区④。表6列（4）显示东部地区的交乘项在1%的水平上显著，系数为0.016；表6列（5）显示中西部地区的交乘项并不显著，说明相比于中西部地区，位于东部地区的企业会更倾向于持有更多现金。

3.环保税负标准

在环保税的外部性中，地方政府是社会子系统之一，对企业现金持有产生影响。一方面，地方政府推行环保税政策体现出地方政府减少污染物的决心，会提升地方税务局税收征管力度，短期内企业在物质层面会有资源流出；另一方面，根据信号传递理论，地方政府施行环保税向企业透露长期积极的环境政策预期，环境成本成为企业必须考虑的成本，从而提高了企业现金持有的预防性需求。北京、河北、江苏和山东的税负增加幅度最大，其他省份只在原有基础上小幅度地增加或者平移。按照预防性动机理论，税负增加幅度大的企业在环保费改税后，会倾向于持有更多现金。

本文将这四个省份归为税负大幅增加地区，其他省份归为其他地区。回归结果如表6列（6）显示，税负大幅增加地区的交乘项系数为0.049，在1%的水平上显著。说明环保费改税后，税负增加多的企业倾向于持有更多的现金。

五、稳健性检验

（一）PSM-DID

为了减少遗漏变量的影响和选择性偏差，本文还采用PSM-DID进行进一步的分析。使用一对一最邻近匹配法。根据表7，匹配后，Lev、Asset、Soe、Roe、Div、Growth、Top1、Dual、Conf和SA1的偏差绝对值都大大减少，表明匹配后处理组和对照组的可观测变量不存在显著差异，一对一匹配有效。表8列（1）显示，交乘项与现金持有水平的关系在5%的水平上显著为正，进一步验证H1，即环保费改税实施后，企业的现金持有增加。

（二）将政策实施时间提前和推后

回归的结果正向显著可能并不是因为“环保费改税”政策的实施，可能由于其他的影响导致企业现金持有水平的增加。为了消除其他影响，本文将政策实施时间提前一年和推后一年。表8列（2）和列（3）显示，将政策实施时间提前或者推后一年，交乘项与现金持有水平都不显著，本文结论稳健。

（三）缩短年限至2016—2019年

为保证样本充足，本文选取2014—2021年的数据进行分析。将年限缩短至2016—2019年，政策的实施时间仍然包含其中，交互项应仍与企业的现金持有水平显著正相关。表8列（4）显示在将样本年限缩短之后，交乘项和企业的现金持有水平仍然显著正相关。

（四）更换被解释变量

借鉴赵彦锋等[25]，使用现金及现金等价物/总资产替代被解释变量。表8列（5）显示更换被解释变量之后回归结果仍然正向显著。

六、研究结论与建议

本文以2014—2021年沪深A股上市公司为样本，以环保费改税作为外部政策冲击，运用双重差分的方法，检验了环保费改税对企业现金持有的影响。结果表明：环保费改税政策实施后，企业的现金持有水平增加，同时企业现金持有价值下降。异质性分析表明，环保费改税增加企业现金持有在重污染企业，东部地区和税负提高幅度大的省份企业中更显著。

基于以上结论，本文提出如下建议：

1.关注实施环保费改税带来的间接外部性。尤其是环保费改税对企业战略调整或资源配置决策的影响。环保费改税政策的实施使管理层可以以预防风险的动机为理由增加公司的现金持有并谋取私利，导致公司的现金持有价值下降。因此，政府应在推进环保政策的同时配以积极的财政政策，缓解企业的融资约束。同时也要重视公司内部治理机制，防范管理层过度持有现金以谋取私利的风险，促使企业合理做出财务决策，实现国家与企业双赢。

2.关注环保费改税政策实施对重污染行业的影响。环保费改税后，重污染企业倾向于持有更多现金以防范处罚风险或购买环保设备，企业的成本增加。因此，建议重视环保政策的实施对重污染行业带来的环保压力和财务压力，给予适当的财政补贴，引导其进行绿色转型升级，促进企业的可持续发展。

各地税务部门应围绕党的二十大报告对绿色发展提出的要求，充分发挥环保税在生态环境治理中的重要作用。加强部门协作，制定差异化的环保费改税政策，按地区特色实施环保税，按照各地情况给予相应的优惠政策或者减排后的奖励政策，减少企业经营风险。

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