要素市场化配置推动PPP融资结构设计

任天行 陈现

（1.中国光大银行股份有限公司信用卡中心，北京 100043） （2.太原理工大学经济管理学院，山西 太原 030000）

自2003年起，国内PPP项目逐步从快速发展步入规范发展阶段，随着监管环境的逐步稳定，国家各部委对PPP模式的不断规范和完善，PPP模式已成为政府基建投融资的常态化工具之一。为充分发挥PPP模式作为要素市场化配置的工具，引导PPP模式高质量发展，我们回归PPP模式的本源，将其作为要素市场化配置的工具进行融资结构设计。

一、要素市场化配置与PPP融资结构的关系

国务院办公厅转发财政部、国家发展和改革委员会、中国人民银行的《关于在公共服务领域推广政府和社会资本合作模式的指导意见》（国办发〔2015〕42号）明确提出，“政府和社会资本合作（Public-PrivatePartnership，PPP）模式是公共服务供给机制的重大创新，即政府采取竞争性方式择优选择具有投资、运营管理能力的社会资本，双方按照平等协商原则订立合同，明确责权利关系，由社会资本提供公共服务，政府依据公共服务绩效评价结果向社会资本支付相应对价，保证社会资本获得合理收益。政府和社会资本合作模式有利于充分发挥市场机制作用，提升公共服务的供给质量和效率，实现公共利益最大化”。

可见，PPP模式是要素市场化配置的有力工具。而PPP模式的核心是资本合作，就是广义的融资结构。PPP融资结构设计是PPP工具在要素市场化配置中发挥作用的关键。

二、要素市场化配置的简要回顾：PPP总体融资结构思考

合理配置生产要素，提高生产要素的综合投入产出效益，是促进国民经济发展的一个根本性问题。18世纪法国资产阶级经济学家萨伊提出土地、劳动、资本三要素一体说。此后，一些经济学者又提出在上述三要素之外，还应加入企业家才能、技术、信息、专利等新的生产要素[1]。

随着经济形态的蝶变，知识经济、网络经济等新兴经济形态的出现让生产要素的内涵也随之丰富，从传统的人、财、物逐步升级为知识、技术、资本、管理等新兴的生产要素。一方面，这些新兴生产要素有某种具体形式的载体；另一方面，新兴要素资本根本的产权特征是其人力资本的依附性[2]，无论是专业知识、技术资本还是管理技能都无法脱离掌握这些特殊技巧和知识的人，其价值的实现与特定的人紧密相连，一旦与特定的人脱离其价值便不复存在。

我国商品和服务市场体系建设取得了长足进步，创新要素市场建设相对滞后，因而也有学者对创新要素市场化配置从创新要素维、创新主体维以及创新载体维等三个维度，针对其组合规律和运行模式进行了研究[3]。要素的市场化配置涉及市场决定劳动、资本、技术、管理、土地等要素在部门、企业中怎么组合，其效率目标是提高全要素生产率。为此，部分学者对其进行了配置机制、主要障碍、改革对策方面的研究，有研究提出深化要素市场化改革的思路和建议即加快推进土地、劳动力、资本、技术和数据等重点要素市场化配置改革，发挥政府调节作用，建设城乡融合、各种所有制企业平等使用要素的统一要素市场，创新对外开放模式，打造国际竞争新优势[4]。

在PPP模式中创新性地借助市场化手段引入非国有资产，并依托此类资产提供基础公共服务，将有利于进一步提高土地等资源要素配置效率、助推公共服务供给侧结构性改革、完善要素市场化配置机制[5]。可见，PPP模式已经与要素的市场化配置融为一体。

利用PPP对要素市场进行市场化配置，涉及两个方面，一是生产要素的构成，二是PPP对这些生产要素进行市场化配置的核心手段。在生产要素构成方面，从要素的研究观点和《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》的规定，公认的要素构成为劳动力、土地、资本、技术和数据等。

第一，依据现实存在的后果追溯前因。依据现实存在的后果追溯前因，便会因为有现实中的实物而让人相信确有此事。比如，有火山，但火山是怎么来的，近代科学才给出了地理学的解释，但在古代，人们说是太阳之子摔到地上，是一种任意因果的解释。

从PPP进行要素市场化配置的核心手段上看，就是通过资本合作的具体形式来进行要素市场化配置，资本合作的具体形式表现为投资结构、资金结构、融资结构和信用保证结构四个方面。由此，我们可以对生产要素的劳动力、土地、资本、技术、数据和其他衍生要素等，分别从投资结构、资金结构、融资结构和信用保证结构等四个方面，设计出具体形式、构成比例和运行机制，在资本合作上实现PPP对要素市场配置的作用，从而实现建设高标准市场的目标。下面我们分别从投资、资金、融资和信用保证四部分结构进行分解。

三、要素市场化配置背景下的PPP投资结构设计

PPP项目的投资结构，是指项目的投资者对项目资产权益的法律拥有形式，以及项目投资者之间（如果项目有一个以上的投资者）的法律合作关系。PPP项目投资结构从法律上明确了项目资产的所有权关系，通过合理设计投资结构，能够充分满足一个或多个投资者的差异化需求，为项目平稳运作奠定良好基础。具体到每个PPP项目中，由于投资者之间合作形式的多样化会形成不同的投资结构，因此投资者对其资产的拥有形式，对项目产品、项目现金流量的控制程度，以及对所承担的债务责任和所涉及的税务结构也会不同。

可以利用PPP作为市场化配置工具，对所有生产要素（劳动力、土地、资本、技术、数据和其他衍生要素等）进行市场化配置，相应地对所有生产要素的PPP的投资结构进行设计。我们在此举例分析利用PPP对劳动力要素进行市场化配置的投资结构（见图1)。

图1 劳动力要素的PPP项目投资结构

从图1可见，第一，投资主体的构成为公和私的投资主体的共同参与。第二，投资主体与融资主体之间，一方面投资形式可以设计为公司型、契约型、合伙制和信托基金四种投资形式及其组合；另一方面在投资载体选择上可以设计为货币资金、实物资产、对外投资权益、债权和无形资产等资产载体及其组合。第三，投资主体与运营管理主体之间，一方面是决策形式与机制的设计，另一方面是会计政策选择和财务处理权限的设计。第四，通过上面三个环节，运营管理主体可以对人力资源市场、人力资源中介公司、人力资源培训和学校等劳动力要素进行市场化营运。第五，运营管理主体对投资主体进行利润分配机制设计和实施，同时，投资主体对运营管理主体进行风险管控和风险隔离。通过以上五个环节的投资结构设计，可以充分利用PPP对劳动力要素进行市场化的配置与营运。

四、要素市场化配置背景下的PPP资金结构设计

资金结构是指权益资本与债务资本等不同渠道募集的资金之间的构成及其比重关系。债务资金与权益资金的比例、资金的期限结构、资金的货币结构和债务资金的利率结构等都是PPP项目在设计资金结构时必须考虑的关键要素。

资金结构设计首先是资金形式和来源渠道的组合选择，资金形式可包含内部融资、租赁、贷款、信用融资、债券、股票等，资金来源渠道总的可分为公和私两个大的渠道，这些渠道可以进行组合形成来源渠道混合体。各个渠道主体可以分别选择不同的资金形式参与项目。资金渠道与资金形式的组合就构成了项目资金结构形式的选择。

五、要素市场化配置背景下的PPP融资结构设计

PPP项目融资结构设计的核心是融资模式的选择。当项目融资中发起人的投入只占总投资的一小部分时，通过可能的融资渠道进行融资面临的资金成本、风险及期限都是不一样的，因此要充分了解融资渠道的特点以确保未来项目的顺利运营。

融资结构的设计，是按照投资者的要求，对几种融资模式进行组合、取舍、拼装，通过时间配比、风险配比、成本配比以实现预期目标。我们在此举例分析利用PPP对技术要素的市场化配置的融资结构（见图2)。

图2 技术要素的PPP项目融资结构的组合形式

从图2可见，横轴的技术要素分别从低级到高级，即技术研发、技术流转市场的建设、技术产品化逐步发展为建设基础设施形成企业，企业集聚打造产业园区，跨区域形成产业链。在每一个阶段都可以利用PPP进行市场化配置，具体形式就是运营要素（比如，购买、设计、建设、营运、更新等）的组合选择、交易流程的梳理和交易结构的设计，形成各种传统基本的和现代衍生的融资模式的具体形式，通过这些具体形式的选择，在技术要素各阶段运用PPP实现要素的市场化配置。

六、要素市场化配置背景下的PPP信用保证结构设计

项目融资的根本特征体现在项目风险的分担方面，而项目担保正是实现这种风险分担的一个关键所在。由于项目融资方式的长期性，风险的合理分配和严格管理是项目成功的关键，也是项目各参与方谈判的核心问题。

PPP项目的资本要素构成一般包括资本市场（地方或区域OTC股权市场、债券市场）的建设，各种资本机构搭建的组织平台，各种资本工具产品的设计与投放等。针对这些资本要素项目的信用结构设计包括三个方面：资产强度、合同协议和资信增级。资产强度主要包括资本要素项目本身的资产质量和预期的盈利能力；信用合同协议包括资本要素项目参与各方的财务性和非财务性担保；资信增级包括资本要素项目的保险，特别是担保和信用增级的措施。通过这三个方面可提高资本要素的市场化配置的效率。

七、主要结论

一是PPP是要素市场化配置的工具，融资结构设计是PPP工具在要素市场化配置中发挥作用的关键。

二是按照生产要素的劳动力、土地、资本、技术、数据和其他衍生要素等构成要素，设计要素市场化配置背景下的PPP总体融资结构，包括投资结构、资金结构、融资结构和信用保证结构等四个方面。

三是利用PPP作为市场化配置工具，可对所有生产要素进行市场化配置，相应地可对所有生产要素的PPP的融资结构进行设计。