美国第一银行案关于互换的公允市场价值评估

■ 杨小强 何烨盈

（中山大学法学院，广州 510275）

一、案情概要

2003 年5 月2 日，美国税务法院发布“第一银行公司（Bank One Corporation）及其附属公司诉美国联邦税务局”一案的判决书，①Bank One Corporation（Successor in Interest to First Chicago NBD Corporation,Formerly NBD Bancorp,Inc.,Successor in Interest to First Chicago Corporation）and Affiliated Corporations,Petitioner v. Commissioner of Internal Revenue,Respondent.Docket Nos. 5759-95,5956-97. 120 T.C. No. 11,Filed May 2,2003.使得这场标的额过千亿美元的跨世纪税务大案终于尘埃落定。双方当事人、互换交易商、评估专家、金融顾问、政府官员等都对这份长达259 页的判决书翘首以盼。美国税务法院在判决书中首次接受调整后的中间市场法对互换进行税收目的估值，美国第一银行案（Bank One v. Commissioner）因此成为关于互换公允市场价值评估的标志性案例。

1993 年，第一银行公司的前身——芝加哥第一国民银行（FNBC/First National Bank of Chicago）是当时全球第16 大互换交易商，它通过签订一系列涉及互换的双边合同，与交易对手方交换现金流并从中获利。此外，FNBC 还会通过互换交易对冲其投资组合风险或维系客户。FNBC 在1990、1991、1992和1993 年底所持有互换的名义本金总额分别为594亿美元、788 亿美元、845 亿美元和1 149 亿美元。

在1990 至1993 年间，FNBC 通过调整互换的中间市场价值（Midmarket Value）来计算应税价值，其调整主要包括信贷调整（Credit Adjustment）和管理费用调整（Administrative Costs Adjustment），以考虑互换的信用风险和预期管理费用。这一评估流程主要分为三个步骤：第一，在每年年底前约10 天使用定制的德文系统（Devon System）①德文系统由德文系统国际有限公司（Devon Systems International,Inc.）开发和运营。在案发年间，它是金融衍生品最常用的前后台综合处理与风险管理系统。得出互换的中间市场价值。德文系统能够在充分收集交易信息和市场信息的基础上，参考零息收益率曲线来计算每项互换的中间市场价值。第二，对中间市场价值进行信贷调整。FNBC 最初根据名义本金的固定比例产生每项互换的信贷调整数额；而后开始对每个季度内订立的所有互换交易组合计算信贷调整。具体而言，由David A. Hsieh 开发的可变风险产品系统为互换交易所属季度的最后一天确定信用风险计量值，再由FNBC 的信贷专员对互换交易对手方进行信用风险评级，确定评级所对应的损失准备金系数，信用风险计量值乘以损失准备金系数即可得出每个季度互换的初始信贷调整，而后不再更新。第三，对中间市场价值进行管理费用调整。FNBC 将其所持互换与利率担保进行组合，预测管理该投资组合至到期时可能会产生的费用，包括互换交易前后台的直接与间接预算，其他部门如财会、法务、计算机和维护等相关支出，折现后分配至互换的管理费用调整中。表1 反映了FNBC 在1990 至1993 年间对互换中间市场价值的调减金额（括号内为调增）：

表1 FNBC 互换价值调整（单位：美元）

美国联邦税务局（IRS）认为FNBC 对互换的评估方法没有清楚反映其互换收入，进而向第一银行集团发出应纳税额短缺通知书。联邦税务局在通知书中对信贷调整和管理费用调整提出质疑，并认为正确的评估方法是按每年年底的中间市场价值对互换进行估值，而不进行任何调整。因此，在联邦税务局看来，FNBC 所短缺的应纳税额部分源于其对互换的调整数额。

第一银行集团不服联邦税务局的认定，请求美国税务法院（United States Tax Court）对案涉互换价值进行重新裁定。案件的争议焦点是FNBC 在1990至1993 年间所持互换的估值问题：首先，FNBC 评估互换的方法是否能够清楚反映其在美国《国内收入法典》（Internal Revenue Code）第475（a）（2）条下的互换收入，即互换的公允市场价值。因为第475（a）（2）条规定，对于交易商在纳税年度结束时所持有的证券，应当确认其收益或损失，如同该证券在该纳税年度的最后一个工作日以公允市场价值出售一样。②I.R.C.§475（a）General rule—（2）In the case of any security which is not inventory in the hands of the dealer and which is held at the close of any taxable year—（A）the dealer shall recognize gain or loss as if such security were sold for its fair market value on the last business day of such taxable year,and（B）any gain or loss shall be taken into account for such taxable year.其次，联邦税务局是否可以直接依据《国内收入法典》第446（b）条按中间市场价值对互换收入进行调整。根据第446（b）条，如果纳税人所使用的方法不能清楚地反映收入，应税收入的计算应按照税务局专员认为能够清楚反映收入的方法进行。③I.R.C.§446（b）Exceptions—If no method of accounting has been regularly used by the taxpayer,or if the method used does not clearly reflect income,the computation of taxable income shall be made under such method as,in the opinion of the Secretary,does clearly reflect income.该条虽赋予税务局在特定情形下的自由裁量权，但法院并不会因为纳税人所采取的方法有缺陷就转而支持税务局所选择的方法，评估方法依然应当遵守清楚反映应税收入的规定。最后，若双方的评估方法均不适当，应当如何对互换进行税收目的估值。

在案件审理中，双方当事人与税务法院均提请了相关领域的专家为本案提供专业意见。其中，原告向法院提交了2 份专家证言，分别为金融经济学专家的查尔斯·史密斯（Charles Smithson）和金融衍生品专家罗伯特·P·沙利文（Robert P. Sullivan）。被告向法院提请了会计领域的帕特里夏·奥布莱恩（Patricia O’Brien）、金融经济学领域的约翰·帕森斯（John Parsons）和监管金融衍生品活动的欧文·卡尼（Owen Carney）3 位专家。税务法院则指定J·达雷尔·达菲（J. Darrell Duffie）作为金融经济学和金融衍生品领域的专家；巴里·S·西克莱（Barry S. Sziklay）作为公允市场价值和一般公认会计准则（GAAP/Generally Accepted Accounting Principle）领域的专家，这也是税务法院首次就相关问题自行委命专家作证。上述专家围绕本案的重点问题达成一致或形成分歧，法院将选择性采纳并阐明理由。

税务法院在判决书中否定了双方当事人针对案涉互换的评估方法，认为双方均未能使用适当的会计方法清楚反映互换收入。法院提示应采用市场法与收益法评估互换的公允市场价值，既参考同类互换在公开市场和特定时点下的中间市场价值，也将FNBC 所持互换的预期现金流考虑在内。由此，在估值时点的问题上，法院认同税务局的观点，应当在每年年底对互换进行估值；在是否需要调整互换价值的问题上，法院更倾向于FNBC 的做法，有必要通过调整达到互换的公允市场价值。尽管法院指出双方当事人评估案涉互换的缺陷与漏洞，却并未在判决书中列出具体评估金额与计算过程，强调了就证券交易商可使用的安全估价方法制定最终法规的急迫性。

二、法院裁判

（一）估值原则

1.应税互换

互换（Swaps）作为一种交换现金流的金融衍生品，其应税价值来自估值日可能获得的收益。以利率互换为例，可以理解为是以固定利率债券交换相同期限的浮动利率债券，两种债券的面值均等于互换的名义本金，每项互换的收益由在估值日获得较高利率的一方实现；损失由在估值日需要支付该较高利率的一方承受。①California Debt and Investment Advisory Commission. Understanding Interest Rate Swap Math Pricing [M]. 2007 Jan.因此，互换的价值即可以通过比较固定利率债券和浮动利率债券在估值日的价值差异得出。

2.公允市场价值

根据《国内收入法典》第475（a）（2）条，互换价值的确认应体现其公允市场价值（Fair Market Value）。公允市场价值是指财产在自愿的买方和自愿的卖方之间转手的价格，双方都没有被强迫购买或出售，并且对相关事实都有合理的了解。②Income Tax Regs.§1.170A-1（c）（2）The fair market value is the price at which the property would change hands between a willing buyer and a willing seller,neither being under any compulsion to buy or sell and both having reasonable knowledge of relevant facts.需要明确，“公允市场价值”作为税法概念，具有区别于“公允价值”这一会计概念的主要标准，要求假设的买卖双方均自愿且合理了解，并按财产的最佳用途进行估价。

公允市场价值应在最终消费者或假设买家最常用的市场中确定，就案涉互换而言，适用的评估市场主要由终端用户（包括作为终端用户的互换交易商）组成，他们在估值日于该市场为互换支付的金额即为互换的公允市场价值。值得注意的是，自愿的买方和自愿的卖方均为纯粹的假设，不能根据他们可能是谁或他们可能如何行动的假设情景来构建特定的可能买方。因此，案涉互换的假设买方并不局限于以赚取利润为目的的互换交易商；还包括部分在互换交易时并不期望赚取利润的互换交易商，如为了对冲投资组合风险或笼络客户。在考虑公允市场价值时，不能将市场限制在交易商、投资者或其他任何有限的群体中。

3.最后一个工作日

正如《国内收入法典》第475（a）（2）条所要求的，纳税人应在纳税年度的最后一个工作日（Last Business Day）对其互换进行估值。FNBC 作为日历年纳税人，评估日期应当是每年的12 月31 日，估值时点的提前或滞后并不符合立法规定。考虑到提前或滞后的评估日与最后一个工作日期间的互换价值可能发生重大变化，未在规定日期进行评估将不能清楚反映互换的公允市场价值。此外，案涉互换的估值不应考虑在评估日期之后发生的事件，除非这些后续事件在评估日期能够合理预见。

（二）法院对基本估值问题的态度

1.按市值计价（Mark-to-Market）

本案中，双方当事人就《国内收入法典》第475（a）（2）条的按市值计价规则是否属于会计方法产生重大分歧。该条要求证券交易商在每个财务报告日（Financial Reporting Date）将所持证券的公允市场价值记录在资产负债表，并将财务报告日之间的任何公允市场价值变动都反映在当期损益中。在FNBC看来，按市值计价规则只是估值问题；联邦税务局则认为，按市值计价规则及其包含的估值要求是一种会计方法。税务法院支持了后者的观点：第475（a）（2）条的按市值计价规则及其包含的估值要求是一种清楚反映第446（b）条下应税收入的会计方法。①Bank One Corporation（Successor in Interest to First Chicago NBD Corporation,Formerly NBD Bancorp,Inc.,Successor in Interest to First Chicago Corporation)and Affiliated Corporations,Petitioner v. Commissioner of Internal Revenue,Respondent.Docket Nos. 5759-95,5956-97. 120 T.C. No. 11,Filed May 2,2003. pp.164-169.按市值计价具备理论上的科学性，这一会计方法能够持续衡量纳税人的经济能力并进行征收；在税收实践层面，纳税人使用按市值计价的会计方法也已经得到认可。

继而，双方当事人围绕第446（b）条的应税收入标准展开争辩。FNBC 主张，其为第475（a）（2）条的按市值计价规则可以自由选择会计方法，只要该方法是“合理的”；同时，其对第446（b）条的义务也仅仅是证明其方法的合理性。联邦税务局则强调，根据第446（b）条的授权，当纳税人的会计方法不能清楚地反映收入时，税务局专员便可对该方法进行调整。税务法院明确指出，第446（b）条要求会计方法明确反映收入，而不是简单地要求它合理，FNBC 无权基于第475（a）（2）条的按市值计价规则任意选择其认为合理的任何方法。法院应在审理过程中分析FNBC 使用的会计方法是否清楚地反映了互换收入，进而在第446（b）条和第475（a）（2）条下可接受。

根据按市值计价规则，FNBC 应在每个纳税年度的最后一个工作日以公允市场价值确认互换的收益和损失。专家奥布莱恩作证说，如果采取的估值方法没有达到公允市场价值，那么该方法实际上并不是按市值计价的方法。本案中，FNBC 声称按第475（a）（2）条使用按市值计价的会计方法是可接受的，只要该方法在规定评估日期实际得出了FNBC 互换的公允市场价值。判断达到按市值计价的标准如下：其一，对互换的估值必须至少每年一次，包括截至纳税年度的最后一个工作日；其二，按市值计价的任何收益或损失必须在损益表中确认；第三，处置互换的收益必须在损益表中确认，如同年终估值发生在处置前一样；其四，财产公允价值的确定必须符合GAAP 规定，正如第446（b）条的规则所述，当一种会计方法“反映了在特定行业或业务中按普遍情形或惯例持续运用的公认会计准则”时，该方法通常将清楚地反映收入。②Income Tax Regs.§1.446-1（a）（2）……A method of accounting which reflects the consistent application of generally accepted accounting principles in a particular trade or business in accordance with accepted conditions or practices in that trade or business will ordinarily be regarded as clearly reflecting income,provided all items of gross income and expense are treated consistently from year to year.

2.调整后的中间市场法（Adjusted Midmarket Method）

双方当事人的另一重大分歧在于互换评估是否允许对中间市场价值进行调整。互换交易商对其互换投资组合进行估值的三种主要方法分别为买卖法、中间市场法和调整后的中间市场法：买卖法基于最具有可比性的通用互换的买卖价格进行调整以确定互换价值；中间市场法所使用的中间市场价值反映交易双方同意互换的预期现金流的净现值；调整后的中间市场法则在中间市场价值的基础上，对包括信用风险、管理费用、对冲费用、投融资费用、平仓费用和流动性等在内的因素进行调整。其中，买卖法和调整后的中间市场法被30 国集团（G-30）③G-30 是非营利性的私营国际机构，由私立和公立部门以及学术界的高级代表组成。其组织目的在于加深对国际经济和金融问题的理解，并研究可供市场从业者和政策制定者选择的方案。1993 年7 月，G-30 发表题为“衍生品：实践与原则”的报告（G-30 报告）。认可为有效方法。然而，G-30 报告显示，当时互换交易商在适用市场中间法方面并不一致，对于中间市场价值的调整，市场上也并没有标准做法；报告同样没有就中间市场价值的调整提出具体标准。税务法院指出，为反映互换的公允市场价值，对中间市场价值进行适当调整是必要的，并重点就FNBC所提出的信贷调整和管理费用调整进行分析。

对于信贷调整，FNBC 认为应将互换面临的信用风险考虑在内，主要考虑互换价值由于交易对手方的信用状况而发生的潜在变化；联邦税务局则主张信贷调整只有在交易对手方的信用评级较低，且交易没有任何信用增强措施的情况下适用，本案中不存在信贷调整的适用条件。税务法院肯定了信贷调整的必要性，信贷调整可以切实反映互换的中间市场价值因实际交易双方的信用状况而发生的变化，同时兼顾增强或削弱双方信用状况的所有措施，如担保、抵押或净额结算条款等。但是，法院对FNBC“信贷调整只能调减中间市场价值”的说法表示反对。互换交易的信用风险具有双边性质，可能使互换的公允市场价值上下偏离其中间市场价值。当交易对手方的信用评级较FNBC 低时，确实应当调减互换的中间市场价值；而当相反情况发生时，则应当调增互换的中间市场价值。

对于管理费用调整，FNBC 认为互换需要根据自身的预期管理费用进行调整才能得到公允市场价值；联邦税务局则主张管理费用调整仅在源自市场数据的情况下才被允许。税务法院认同了前者的观点，即公允市场价值包括管理费用调整，调整应基于FNBC 自身的费用分配规则，而非市场数据。需要明确的是，对互换价值进行调整的管理费用仅限于增量费用（Incremental Costs）。这是因为增量费用是与取得互换相关的额外费用，一般费用则包括无论是否取得互换均会发生的费用，显然，只有增量费用会影响互换的公允市场价值。

（三）法院对FNBC 估值方法的态度

1.估值时间的提前与滞后

税务法院指出，FNBC 对于案涉互换的估值时间并不符合法律要求。根据《国内收入法典》第475（a）（2）条的按市值计价规则，互换交易商应在纳税年度的最后一个工作日对其互换进行估值，即12月31 日。然而，FNBC 并未在规定时间评估互换，而是在每年年底前约10 天对其互换投资组合展开估值，即12 月20 日左右。尽管FNBC 辩解道，这一估值时间的提前是基于内部会计时间表的安排，它必须在每个月结束后两个工作日内上传账目，若在月末最后一天评估互换则难以完成这一要求。法院不以为然，考虑到互换价值从提前评估日到最后一个工作日之间可能发生重大变化，并不能对该期间内的价值变化忽略不计，FNBC 的估值时间既不符合法律要求，也不能实际反映互换的公允市场价值。

除此之外，FNBC 进行信贷调整的估值时间也存在问题。FNBC 通常对每个季度内订立的所有互换交易组合计算信贷调整，在确定互换的季度归属时，FNBC 将每项互换视为在实际订立的后一个月开始，互换的信贷调整存在一个月的滞后。该滞后导致部分互换信贷调整的确认时间推迟了一年，年末信贷调整数额存在偏差。例如，FNBC 在1993 年12 月进行的信贷调整不包括当月实际订立的32 项互换，如果将这些互换包括在内，信贷调整数额将增加106 769 美元。一个月的滞后确认并不符合按市值计价规则下估值时间的要求。

2.估值对象的区分与组合

评估互换时，FNBC 将交易对手方可能不履行合同义务的互换交易视为“不良互换（nonperforming swaps）”，从互换投资组合中区分出来。针对此类互换，FNBC 单独采用“成本与市场孰低法”进行估值，即在每个财务报告日将互换的摊余成本与市场价值进行比较，若市场价值低于摊余成本，则互换将被调至市场价值。税务法院认为，FNBC 按成本与市场孰低法对不良互换进行估值的做法不符合按市值计价规则的要求。成本与市场孰低法仅确认市场价值低于摊销成本的损失，却不确认市场价值高于摊销成本的收益，这种方法将会低估收入。

调整互换价值时，FNBC 一方面将整个季度中订立的所有互换进行组合，以确定该季度的信用风险计量值；另一方面将互换与利率担保组合起来，计算管理投资组合的预期费用，均没有基于每个互换计算其调整数额。FNBC 将互换组合起来进行信贷调整和管理费用调整的做法遭到税务法院的质疑。即便史密斯专家声称，出于操作便捷的考虑，管理费用在实践中常常以投资组合为基础进行计算；法院仍然支持奥布莱恩专家的观点，即互换价值调整必须在每个互换的基础上确定，这与美国《遗产税条例》中“价值通常通过每个财产单位在评估日期的公允市场价值来确定”的表述一致。①Estate Tax Regs.§20.2031-1（b）……The value is generally to be determined by ascertaining as a basis the fair market value as of the applicable valuation date of each unit of property. For example,in the case of shares of stock or bonds,such unit of property is generally a share of stock or a bond.

3.信贷调整未能反映公允市场价值

第一，税务法院认为，FNBC 对互换价值的信贷调整未能体现交易双方的信用状况。FNBC 主张，互换的公允市场价值无需考虑FNBC 自身的信用风险；法院不同意这一观点，提出互换的公允市场价值应当考虑交易双方的信用风险，信贷调整随之应当体现交易双方的信用状况。互换作为双边合同，交易双方就互换交易均承担交付现金流的义务，FNBC 同样存在无法履行合同义务的风险。FNBC 在信贷调整中仅考虑交易对手方信用状况的做法忽略了互换的双边性质，及自身信用风险对互换公允市场价值的影响。因此，在对互换进行初始信贷调整时，若FNBC 的信用评级高于交易对手方，可以对中间市场价值进行信贷调减；然而，当FNBC 的信用评级低于交易对手时，理应对中间市场价值进行信贷调增，但FNBC 并未这样做。同时，帕森斯专家表示，对于信用评级②互换市场参与者一般使用如标准普尔（S&P）等私人信用评级机构的标准信用评级对交易对手方进行评级。S&P为长期债务提供的评级是（从最好到最差）AAA、AA+、AA、AA-、A+、A、A-、BBB+、BBB、BBB-、BB+、BB、BB-、B+、B 和B-。为AA 的交易对手方，其信用风险已经反映在用于计算中间市场价值的折现率中，如若再对与该类交易对手方的互换进行信贷调整，将会导致重复计算。显然，FNBC 的信贷调整低估了互换的公允市场价值。

第二，税务法院认为，FNBC 对互换价值的信贷调整未能反映净额结算和其他信用增强措施的适用。首先，FNBC 通常会在互换合同中加入净额结算条款，在净额结算条款下，若FNBC 与交易对手方之间存在多个互换交易，且互换的价值有正有负时，可以用双方之间的正值互换来抵消负值互换。此时，即便交易对手方发生违约或破产，互换合同的对等债权会被抵消，互换的信用风险得到降低。然而，FNBC 在信贷调整时并没有将净额结算考虑在内，产生了巨大的信用风险敞口，远高于单个协议下的实际风险，导致信贷调整数额被夸大。G-30 报告也建议，当互换交易商与交易对手方签订了净额结算协议时，它应当以净额为基础计算与交易对手方之间所有互换的信用风险。其次，FNBC 的许多交易对手方实际上提供了信用增强措施以降低风险，如担保、抵押和信用触发机制等，但FNBC 在信贷调整时也没有将这些信用增强措施考虑在内，同样夸大了信贷调整数额，进而导致互换的公允市场价值被低估。

第三，税务法院认为，FNBC 使用静态程序而非动态程序来进行信贷调整，未能考虑利率、信用评级、信用风险敞口和互换提前终止等变化。在FNBC所适用的静态程序下，互换仅在开始时进行初始信贷调整，而后不再更新；在法院所期待的动态程序下，互换的信贷调整会在有效期内定期重估，以考虑市场状况和双方信用状况的变化。法院采纳帕森斯专家的观点，认为只有动态程序才能捕捉到互换开始之后信用风险的实际价值，静态程序则与第475（a）（2）条的要求相悖。根据按市值计价规则，FNBC 应当实时计量影响信用风险的因素，在年末重新估计其持有互换的信用风险价值，并将该价值的增减记录为损益。G-30 报告同样建议采用动态程序进行信贷调整，毕竟在进行初始信贷调整时，当时的中间市场价值可能非常接近公允市场价值；但在互换开始之后，信用风险随着市场和双方信用状况的变动可能是巨大的，而这种变动正是静态估值程序所不能体现的。因此，必须使用动态程序来捕捉互换开始之后信用风险的实际价值。

4.管理费用调整未使用增量费用

税务法院认同互换的公允市场价值包括管理费用调整，但调整的管理费用仅限于增量费用。FNBC使用自身的费用分配规则按期重估管理费用的做法符合按市值计价规则的要求。然而，FNBC 使用全额费用分配法进行管理费用调整，不仅将与取得互换相关的增量费用计入所持互换的管理预算，也将无论是否取得互换都会发生的一般费用涵盖在内。这种一般费用并不会影响互换交易商在交易互换时预期现金流的净现值，故而不会对交易商的价格决策产生影响。①Mark C. Anderson,Rajiv D. Banker,Surya N. Janakiraman. Are Selling,General,and Administrative Costs “Sticky”Journal of Accounting Research [J]. 2003 Jan; 41(1): 47-63.如果将增量费用之外的一般费用纳入预期管理费用，将导致互换的公允市场价值被低估。

此外，FNBC 声称其只进行了信贷调整和管理费用调整，但这一说法并未得到税务法院认同。法院采纳了达菲专家的分析，FNBC 在其管理费用调整中涵盖了对冲费用调整，甚至可能包括投融资费用调整，只是将它们统合标记为管理费用调整。即便上述调整类型均在G-30 报告的枚举之列，并指出调整类型因互换交易商和互换投资组合而异，但将多项调整统合标记为管理费用调整的做法依然缺乏准确性与可验证性。

综上，税务法院认为FNBC 所采用的评估方法没有得到案涉互换的公允市场价值，不能清楚反映按市值计价规则下互换的应税收入。虽然法院在论证过程中肯定了使用调整后的中间市场法计算互换公允市场价值的可行性，但FNBC 对其互换的评估过程存在诸多缺陷，包括：（1）没有在纳税年度的最后一个工作日进行估值；（2）信贷调整存在一个月的滞后；（3）单独对不良互换采用成本与市场孰低法进行估值；（4）互换价值调整没有在每个互换的基础上确定；（5）信贷调整未能体现交易双方的信用状况；（6）信贷调整未能反映净额结算和其他信用增强措施的适用；（7）使用静态程序而非动态程序来进行信贷调整；（8）管理费用调整未使用增量费用等，②Bank One Corporation（Successor in Interest to First Chicago NBD Corporation,Formerly NBD Bancorp,Inc.,Successor in Interest to First Chicago Corporation)and Affiliated Corporations,Petitioner v. Commissioner of Internal Revenue,Respondent.Docket Nos. 5759-95,5956-97. 120 T.C. No. 11,Filed May 2,2003. pp.242-243.上述缺陷使FNBC 对案涉互换的估值偏离其公允市场价值，继而导致互换的应税收入发生短缺。与此同时，法院指出联邦税务局所主张的中间市场法同样无法清楚反映互换的公允市场价值。最终，法院对双方当事人评估互换给出指导意见，并强调在法规中确立证券交易商可使用的安全估价方法的迫切需要。③Anton Joseph. Mark-to-Market Swap Valuation: The Bank One Case. Derivatives and Financial Instruments [J]. 2007 Feb;9(1): 30-32.

三、判决启示

（一）评估互换应反映最后一个工作日的公允市场价值

美国第一银行案审理期间，美国国会并未颁布法律明确包括互换在内的金融衍生品的估值方法。即便国会将颁布这项规则的权力授予财政部，财政部也没有在案件判决之前制定可参考的金融衍生品估值规则。在此背景下，税务法院只能对《国内收入法典》第475 条进行解释，该条于1993 年新增至法典中，这也是法院首次对第475 条作出理解与阐明，对后续法规的跟进与未来案件的裁判产生重大影响。

根据第475（a）条，证券交易商应当在纳税年度结束时，按照两项按市值计价规则之一报告其证券。第一项规则要求交易商对属于存货的证券按其公允市场价值计入存货；第二项规则要求交易商对不属于存货的所持证券确认损益，如同该证券在该纳税年度的最后一个工作日以公允市场价值出售一样。税务法院明确表示，第475（a）条的按市值计价规则及其包含的估值要求是一种清楚反映第446（b）条下应税收入的会计方法。也就是说，当一种会计方法符合按市值计价规则连续以公允市场价值在年末计价时，就认为该会计方法能够清楚反映收入并以此计征税款。法院进一步指出，即使第475 条于1993 年生效，但FNBC 声称其一直以按市值计价的会计方法报告案涉互换，联邦税务局也并未禁止FNBC 适用这种方法，因而法院同样可以基于第475 条对1990 年至1992 年的互换评估进行分析。

在按市值计价规则下，评估互换应反映纳税年度最后一个工作日的公允市场价值。首先，对日历年纳税人而言，规定评估日期系每年12 月31 日，任何提前与滞后的评估日期均不符合法律要求。税务法院不接受出于会计处理便捷的理由变更评估日期，因为从变更评估日到最后一个工作日之间互换价值可能发生的重大变化是无法忽视的。与此同时，信用风险、管理费用等互换相关调整也应当于纳税年度最后一个工作日计算市场价值再计入调整数额，不能提前或滞后。①David Folkerts-Landa. Marked-to-Market Interest Rate Swaps: A Solution to the Interest Rate Risk anagement Problem of Indebted Developing Countries. Analytical Issues in Debt [J]. 1989 Mar: 372-397.再次，公允市场价值作为一种价值标准，可以运用到对互换的税收目的估值之中。公允市场价值的主要标准包括：（1）买卖双方均自愿出售或购买财产；（2）买卖双方均未受到强迫；（3）买卖双方对财产相关事实均有合理了解；（4）买卖双方均为假设；（5）财产按其最佳用途进行估价；（6）估价不应考虑在估价日后发生的事件，除非这些后续事件在估价之时能够合理预见。法院特地在判决书中对比“公允市场价值”与GAAP 中“公允价值”的表述，前者在主观意愿、了解程度和财产用途等主要标准上较后者更为严格。因此，公允市场价值作为税法概念，在进行互换的税收目的估值时，应当严格遵守上述标准，绝不能与公允价值混用。最后，为得到互换的公允市场价值，需要采用适当的评估方法。法院在裁判中采取的市场法与收益法具有合理性和参考性。互换等金融衍生品往往具有活跃的公开市场和可比的交易数据，能够从交易所、经纪商、行业协会和定价服务机构等处获得定期报价，评估结果易于被接受；同时，互换作为一种通过交换现金流获利的金融衍生品，其性质与收益法下的现金流量折现法天然吻合，互换交易商可以根据所持互换预期现金流的现值进行评估。而成本法需要计量财产的重置成本与贬值因素，不适宜对金融属性极强的互换进行价值评估。

（二）互换公允市场价值的体现允许适当调整

税务法院在判决书中驳回了联邦税务局所主张的中间市场法，指出互换的公允市场价值并不等同于其中间市场价值。互换公允市场价值的体现允许适当调整，调整后的中间市场法能够满足互换交易商根据互换的信用风险、管理费用、对冲费用、投融资费用、平仓费用和流动性等进行价值调整的需求。然而，当时互换市场对于中间市场价值的调整并没有标准做法，G-30 报告也没有就各类调整数额给出具体标准。法院在判决书中表示，为达到互换等金融衍生品的公允市场价值，在信贷风险和管理费用的动态基础上适当调整每个互换的中间市场价值是可以接受的。

首先，调整应当在每个互换的基础上做出。包括FNBC 在内的互换交易商出于操作便捷的考虑，往往将互换组合起来进行信贷调整或管理费用调整，这一做法遭到税务法院的反对。在对互换进行组合的过程中，其信用风险和管理预算将包含更多假设与不确定性，得出的调整数额与单个互换的调整数额产生较大差异。在这两种调整计算模式下，法院主张以单个互换为基础计算信贷调整与管理费用调整。考虑到互换交易商所持互换的种类各异、数量巨大、期限不一，普遍适用的调整标准亟待制定。在此之前，各互换交易商或评估专家可以考虑制定自己的调整模式与计算标准，以面对大量互换调整数额的计量要求。

其次，互换的信贷调整应当综合考量多方面因素。②Harris Antoniades,Tiffany Chi. With the widespread use of swaps and other derivatives with counterparty risk,firms must understand the valuation factors behind these financial instruments [Internet]. https://www.stout.com/en/insights/article/sj17-interest-rate-swaps-value-drivers-for-these-popular-hedging-tools. 2017 May.即便税务法院认可互换的公允市场价值包括信贷调整，信贷调整程序的不完善或不适当依然可能遭受法院质疑。一方面，信贷调整应当考量交易双方的信用状况。仅对交易对手方进行信用评级与信用风险计量，忽略了互换的双边性质及自身信用风险对互换公允市场价值的影响。当对交易对手方进行信用评级时，应依同一标准评价自身信用状况，并结合双方相对信用状况对中间市场价值进行调增或调减。另一方面，信贷调整还应当考虑净额结算和其他信用增强措施的适用。在净额计算条款和担保、抵押和信用触发机制等信用增强措施的作用下，信用风险下降，信贷调整数额减小。若不将上述措施考量在内，将低估互换的公允市场价值。此外，应对信贷调整适用动态程序，实时计量利率、信用评级、信用风险敞口和互换提前终止等变化，①Mo Chaudhury. The Market Value and Dynamic Interest Rate Risk of Swaps. SSRN Electronic Journal [J]. 2000 Feb: 44-96.并在评估日期重新估计其持有互换的信用风险价值。

再者，互换的管理费用调整应使用增量费用。互换交易商出于简化操作流程或降低应税收入的目的，可能将无论是否取得互换都会发生的一般费用涵盖在管理预算中，这一做法被税务法院所否定。互换交易商在进行互换交易时，只有增量费用会通过影响预期现金流的现值来左右交易商自愿交易的价格。因此，对互换的管理费用调整应限于增量费用。

判决书也引用了G-30 报告中的相关表述，对中间市场价值的调整类型因互换交易商而异：对于完全匹配的互换投资组合，其调整应当包括信贷调整和管理费用调整两项，以反映信用风险和预期管理费用；对于不完全匹配的互换投资组合，其额外调整至少应当包括平仓费用调整和投融资费用调整，前者将消除市场风险的费用考虑在内，后者涉及以不同于模型通常假设的LIBOR 利率进行投融资导致现金流错配的费用。即便本案判决书仅对信贷调整和管理费用调整的必要性给予肯定和论述，其他类型的调整依然存在适用可能。

（三）专家意见及行业准则会对法院裁判产生重大影响

通过阅读判决书可知，税务法院在论证过程中多次引用达菲、帕森斯、西克莱等专家的证言，可见专家意见会对法院裁判产生重大影响。本案中，当事人双方与法院均提请了己方专家对案件发表专业意见，最终由法院自由裁量是否接受或拒绝专家意见。法院在判决书的后记中强调，专家有时能够帮助法院裁量案件，而法院则需要根据常识、专家资格与其他可信证据等因素来衡量专家意见的作用力和说服力。

若想让专家意见得到法院的接受和采用，专家自身的公正性以及证言是否符合客观规律是十分重要的考量因素。专家自身的公正性在法院针对史密斯专家发表看法时显得尤为重要。法院指出，即便达菲、帕森斯和史密斯都是金融经济学和金融衍生品领域的专家，可以帮助法官全面了解金融衍生品和相关金融市场运作，但法院认为史密斯的可信度较低，因为他存在偏见。史密斯在回答对FNBC 方不利的话题时，总是含糊其辞或沉默不语，甚至支持FNBC 所采用的信贷调整方法，即便他明知该方法存在错误。因而，法院认为史密斯缺乏公正性，进而影响其专家意见的说服力。同时，证言本身是否符合常识与客观规律也是法院作出判断的关键。FNBC 提请的另一位专家沙利文所提供的证言同样遭到法院质疑。作为金融衍生品领域的会计师，沙利文称FNBC 对中间市场价值的调整符合行业惯例。然而，当时相关市场对于互换的价值调整并无标准做法，这一证言显然与常理不符。再者，史密斯与沙利文为维护FNBC 所采用的价值调整方法，称理论和实践均表明管理费用应当以投资组合为基础进行计算，即便这种说法并没有任何理论文献与实践案例作为支撑。

由于史密斯与沙利文存在明显的偏向性，发表的证言也有悖常识，法院最终并未采纳两者的专家意见。与此相反，在发表对达菲和帕森斯的看法时，法院则认为他们具有公正性和专业性，所发表的证言也具有作用力和说服力，因而在公允市场价值的判断标准、信贷调整的考量因素、调整程序的动态或静态等关键问题上多次赞同并引用达菲和帕森斯的观点。可见，专家意见的确会对法院裁判产生重大影响，乃至左右案件的审理结果。但若想让专家意见得到法院的接受和采用，专家自身应当不偏不倚，证言本身也应当符合常识与客观规律。

除此之外，应当重视行业准则在本案中的作用。GAAP 作为美国财务会计准则委员会制定的一般公认会计准则，在法院的判决书中多次出现。法院援引GAAP 中相关定义解释市场价值、公允价值等术语，FNBC 也需要按照GAAP 进行财会目的估值。

就财会估值而言，GAAP 要求市场法的适用，即证券交易商必须按市场价值对所持证券计价；而就税收估值而言，交易商可能使用成本法或其他方法对证券进行税收目的估值，进而低估证券价值、减少应税收入。为防止此类情况，第475 条应运而生，证券交易商被要求对所持证券按市值计价，以清楚反映应税收入。而后，第475 条的适用范围从证券扩大至诸如互换等金融衍生品。然而对于上述金融衍生品，实施按市值计价的会计方法涉及复杂计算流程。因此，美国国会在颁布第475 条时要求财政部制定更有利于纳税人的合规估值方法。

就在本案判决书发布的数小时内，IRS 和财政部宣布正在考虑使用GAAP 的公允价值作为税收目的估值所需的公允市场价值的替代标准；还在商讨符合条件的非税务报告（如提交给证交会/股东的年度财务报告或经认证的审计财务报表）可能满足安全估价规则的要求。①John Ensminger. The Bank One Swaps Market Precedent. Risk [J]. 2003 Nov; 16(11): 56-58.在此设想下，2007 年6 月12 日，IRS 和财政部颁布第475 条下的估值安全港规定，允许交易商选择使用财务报表中的金融产品价值作为其公允市场价值，以满足第475 条按市值计价规则的要求。②Income Tax Regs.§1.475（a）-4 Valuation safe harbor-This section sets forth a safe harbor that,under certain circumstances,permits taxpayers to elect to use the values of positions reported on certain financial statements as the fair market values of those positions for purposes of section 475.至此，“账面-税收”趋同的新时代被开启，金融衍生品行业的有效运作将需要在财务会计和税收之间架起桥梁。对于评估专家而言，“账面-税收”趋同时代不仅对其评估、会计和税务等方面知识的广深度提出更高要求；且意味着其与税务律师、会计师和金融工程师之间的合作必须达到更高标准。