新时期区域房地产发展的机遇与策略——基于租售比的视角

高 峰，王 剑

（1.天津社会科学院经济分析与预测研究所，天津 300191；2.中国农业科学院农业信息研究所，北京 100081）

一、引言

进入21 世纪以来， 随着中国城镇化进程快速推进，房地产行业发展迅猛，但伴随而来的是房价的过快上涨。 尤其是以北京、上海、广州和深圳为代表的一线城市，住房价格更是持续处于高位，引发了许多经济社会问题。 近几年，在相关房产政策指引下， 国家层面对房地产供给侧加强资金监管，需求侧强调限购限贷，使得房地产行业由黄金时代进入白银时代。 无论对于企业还是个人而言，房地产的高杠杆特性， 都使金融业累积了很大的风险敞口，因此房地产业的稳定健康发展极为重要。 如今在疫情和房地产长效机制的双重影响下，房地产行业还有没有投资潜力？ 区域房地产市场运行状况合理与否？ 这些问题成为学术界最为关注的热点。

售租比（PRR，price-to-rent ratio）是国外尤其是北美地区应用最为广泛的，用于反映区域房地产运行状况是否处于合理区间的指标。 本质是表征一个区域住宅价格与租金的关系，即在设定租金不变的情境下，偿付全部住宅成本的年限。 相比国内研究常用的租售比的比值表现形式，售租比则更加形象直观， 因而近年来受到了国内外学者的广泛关注，相关研究成果也开始逐步显现，其主要内容侧重于从经济学的视角探索售租比（或租售比）的测算与内涵，主要包含售租比的计算模型、指标特征、产业泡沫测度、地域间差异以及影响因素等方面。 但就总体而言，已有研究多数关注于技术层面上的售租比的测度，即回答售租比“是什么”的问题，而对售租比取值所表征的含义以及对房地产行业的作用则研究较少，从而无法回答售租比“怎么用”的问题。 原因可能在于房租数据的可获得性较差、国外的研究成果无法直接套用于国内等，制约了售租比指标应用价值的发挥。 为弥补售租比在此研究领域的缺失，本文旨在从各城市售租比角度出发，研究全国4 个直辖市和27 个省会城市房地产业房价和房租运行情况，以判断运行状况的合理程度以及投资潜力的大小。 在实践中，这种以城市为单位进行房价和租金情况研究，可以避免对各地区的一刀切式的研究行为，而且因为选取的都是省会城市和直辖市，地位相对对等，可以在一定程度上代表各省房地产业发展的较高水平，因而具备较强的分析价值和应用指导意义。

二、数据来源与方法

（一）数据来源

本文的研究以京津沪渝4 个直辖市和全国27个省份的省会城市为研究单元， 以2021 年度的各研究单元的房价、房租、售租比以及上市公司利润为基本研究指标。 其中，研究所用到的各地房价和房租的原始数据来自“全国房价行情数据库”（https://www.creprice.cn/），宏观经济统计数据来自《中国城市建设统计年鉴》《中国区域经济统计年鉴》以及各省市的统计年鉴。 上市公司数据来自中金财务网站及App 应用程序（https://www.citics.com/）。

（二）研究思路及方法

本文旨在研究房地产市场运行状况是否合理及其发展潜力如何。 从研究机理分析，首先需要知道该行业整体的投资收益情况，因此使用投资利润率先行判断投资潜力。 其次，为避免“一刀切”式的研究，就需要对各区域房地产市场运行状况的合理性进行分析。因此，使用售租比指标。这就首先需要对用于计算售租比的房价、房租原始数据进行多维度拆解分析。 其中，加入挂牌数量分析的目的是从需求和供给双维度展开研究。 本文中的售租比指的是每平方米建筑面积房价与每平方米使用面积月租金之间的比值，其计算公式为：

售租比=每平方米建筑面积房产均价÷每平方米使用面积房产月平均租金

对于原始数据中仅有日租金的办公楼和商铺，使用如下公式进行换算：

从一般意义上来说，售租比测算的本质是用来判断某一区域房地产市场运行是否良好或是否存在价值泡沫的衡量指标，其中的指标体系也是判断某一区域是否具有投资价值的普遍标准。 一般情况下，国际社会用来判断某区域房地产市场运行情况优良的售租比范围通常界定在200 至300 之间；售租比超过300 就意味着该区域房地产市场运行状况不在合理区间，房产价格过高，已经脱离了真实价值。由此可见，基于售租比及其相关指标的分析， 能够判断各区域各房地产类型发展存在的机遇与挑战， 从而为房地产市场健康可持续发展提供对策参考。

三、房地产行业投资收益分析

为实现对房地产行业投资收益的整体把握，看该行业整体是否具有投资潜力，本文将先从投资角度， 使用投资利润率指标进行行业投资收益分析。 根据2022 年3 月A 股各公司财报更新数据计算得到房地产业上市公司占A股各公司的比重，营业总收入占比2.81%；净利润占比1.63%； 员工人数占比2.77%； 净利润率占比5.00%；低于8.65%的全行业净利润率均值。其中，房产服务净利润率2.91%；区域地产净利润率1.37%；全国地产净利润率6.49%。 与房地产关系密切的建筑业净利润率只有2.60%， 远低于全行业净利润率均值；建材业净利润率为11.33%，略高于全行业净利润率均值（见表1）。 因此，从投资收益角度分析，房地产所涉行业中除去建材业外净利润率不高，投资潜力不大。

同时，建筑业作为支柱性产业，无论在解决就业还是在拉升经济方面，作用不容小觑，可以预见在未来几年仍会是国家重点依赖和发展的行业。 与建筑业密切相关的房地产业，发展仍是可期的。 但从净利润率看， 房地产业低于A 股各行业均值，说明虽然国家和各地仍需依靠房地产业支撑国民经济发展的总体框架， 但房地产业作为国计民生行业，价格和利润却不会任由其上涨。 同一切国计民生行业类似，如为第二、三产业提供原材料的第一产业，即使不惜动用行政干预等计划性手段，其价格涨幅也不可能任由其脱离工厂或居民的实际支撑能力。 因此，可判断得出房地产业确已退出黄金时代，预计未来利润率可能会始终等于或略低于全行业整体利润率。

四、基于房地产售租数据的多维度拆解分析

（一）从房价角度分析

从新楼房均价看，北京、上海处于第一梯队，新楼房均价在每平方米5 万元以上；广州、杭州、南京处于第二梯队，新楼房均价介于每平方米2 万元和5 万元之间；有21 个城市新楼房均价介于每平方米1 万元和2 万元之间，属于第三梯队；兰州、贵阳、拉萨、乌鲁木齐、银川这五个西部省会城市处于第四梯队，新楼房均价在每平方米1 万元以下。 新楼房均价排名第一的北京是排名最后的银川的6.83 倍。

从二手房均价看，上海、北京仍然处于第一梯队，二手房均价在每平方米6 万元以上，要高于当地新楼房均价。 广州、杭州、南京、福州、天津、合肥处于第二梯队，二手房均价介于每平方米2 万元和6 万元之间。有19 个城市二手房均价介于每平方米1 万元和2 万元之间，属于第三梯队。长春、贵阳、乌鲁木齐、银川处于第四梯队，二手房均价在每平方米1 万元以下。 二手房均价排名第一的上海是排名最后的银川的8.51 倍。

从办公楼均价看，北京、广州处于第一梯队，办公楼均价在每平方米3 万元以上。 上海、 杭州、福州、海口处于第二梯队，办公楼均价介于每平方米2万元和3 万元之间。 有24 个城市办公楼均价介于每平方米1 万元和2 万元之间，属于第三梯队。 银川处于第四梯队，办公楼均价在每平方米1 万元以下。 办公楼均价排名第一的北京是排名最后的银川的4.52 倍。

从商铺均价看，广州、上海处于第一梯队，商铺均价在每平方米5 万元以上。 北京、福州、南京、杭州、 兰州处于第二梯队， 商铺均价介于每平方米3万元和5 万元之间。 有13 个城市商铺均价介于每平方米2 万元和3 万元之间，属于第三梯队。 有11个城市商铺均价介于每平方米1 万元和2 万元之间，属于第四梯队。 商铺均价排名第一的广州是排名最后的银川的4.54 倍。

（二）从房租角度分析

尽管北京市政府发文在“十四五”期间，将争取建设筹集保障性租赁住房40 万套，这两年也已累计开工集体土地保障性租赁住房项目52 个，提供房源7.6 万套，建设规模居全国首位。上海市2021 年也已筹建了6.7 万套保障性租赁住房并印发《上海市保障性租赁住房租赁管理办法（试行）》条例，对保障性租赁住房的保障租住条件做了规定。 但仍然难挡二手房租金的节节攀升。 从二手房租金数据看，北京、上海处于第一梯队， 二手房月租金在每平方米100元左右；杭州、广州、南京、天津、武汉、成都处于第二梯队， 二手房月租金介于每平方米40 元和70 元之间； 有22 个城市二手房月租金在每平方米20 元和40 元区间，属于第三梯队；银川处于第四梯队，二手房月租金在每平方米20 元以下。二手房月租金排名第一的北京是排名最后的银川的6.67 倍。

从办公楼租金看，北京、上海处于第一梯队，办公楼月租金在每平方米100 元以上。 广州、海口、南京处于第二梯队， 办公楼月租金介于每平方米70元和100 元之间。 有24 个城市办公楼月租金介于每平方米40 元和70 元之间，属于第三梯队。 呼和浩特、银川处于第四梯队，办公楼月租金在每平方米40 元以下。 办公楼月租金排名第一的北京是排名最后的银川的5.32 倍。

从商铺租金看，上海、北京、广州处于第一梯队，商铺月租金在每平方米200 元以上。有13 个城市商铺月租金介于每平方米100 元和200 元之间， 属于第二梯队。 有14 个城市商铺月租金介于每平方米50 元和100 元之间，属于第三梯队。 银川处于第四梯队，商铺月租金在每平方米50 元以下。 商铺月租金排名第一的上海是排名最后的银川的6.05 倍。

（三）从挂牌数量角度分析

挂牌数量作为房地产供给状况的重要指标，是反映整个市场供给状况的 “晴雨表”。 具体而言，2021 年，上海二手房挂牌数量59.6 万套，稳居第一位，是排名第二的重庆挂牌数量的1.63 倍。 重庆二手房挂牌数量36.48 万套，排名第二。南京、北京、广州分列第三、四、五位，2021 年二手房挂牌数量均超过30 万套。天津、武汉分列第六、七位，2021 年二手房挂牌数量均超过20 万套。 有12 个省会城市二手房挂牌数量介于10 万套和20 万套之间， 另有12个省会城市二手房挂牌数量低于10 万套。 排名第一的上海二手房挂牌数量约是排名最后的拉萨的94 倍。说明上海、重庆、北京等城市二手房市场供给较为充足。

2021 年，办公楼挂牌数量位居前四的分别是上海、北京、广州、重庆，均超过1 万套，同属直辖市的天津排名第十七。 排名第一的上海办公楼挂牌数量约是排名最后的拉萨的2425 倍。 商铺挂牌数量位居前五的分别是成都、重庆、北京、昆明、上海，均超过2 万套，同属直辖市的天津排名第六。 排名第一的四川成都约是排名最后的西宁的315 倍。 办公楼和商铺挂牌数量远低于二手房，说明房地产市场供给的很大部分在二手房。

五、区域房地产售租比情况分析

从二手房售租比情况看，2021 年中国各直辖市和省会城市的二手房售租比均已超过300 （见表2），说明中国区域二手房市场发展不尽合理，二手房市场泡沫已经显现， 这31 个城市的二手房投资价值都已不大。 也说明前些年依靠加杠杆投资带来的房地产市场繁荣只能是累积金融泡沫的繁荣，无益于全国房地产市场的健康可持续发展。 而中央2016 年提出的“房住不炒” 和央行2020 年提出的“三条红线” 策略是保障中国二手房市场长期可持续发展的良药。

表2 2021 年各直辖市和省会城市房地产售租比情况

从办公楼售租比情况看，2021 年，杭州、福州、天津、 广州这4 个城市办公楼售租比超过300；有23 个城市办公楼售租比介于200 和300 之间；成都、西宁、贵阳、拉萨这4 个城市办公楼售租比在200 以下， 说明这4 个城市具有尚待开发的办公楼投资潜力。

从商铺售租比情况看，2021 年，海口、银川、广州、呼和浩特这4 个城市商铺售租比超过300，说明这些城市商铺投资泡沫显现，投资价值不大。 19 个城市商铺售租比介于200 和300 之间，说明目前这些城市商铺价值处在合理区间；有8 个城市商铺售租比低于200， 说明这8 个城市具有尚待开发的商铺投资潜力。

由以上数据可知，这4 个直辖市和27 个省会城市都已不具备二手房投资潜力， 仅有4 个城市具有办公楼投资潜力、8 个城市具有商铺投资潜力。 既具有办公楼投资潜力又具有商铺投资潜力的城市有2个，是成都、贵阳。这是单从房价、租金角度进行的分析， 考虑到发达地区比欠发达地区具有更多的市场包容和财富承受力，因此投资潜力不可一概而论。

六、结论与建议

由数据分析可知，4 个直辖市和27 个省会城市的二手房售租比均已超过300， 说明这些城市二手房投资空间已基本消失。 就具体区域而言，尽管北京、上海这类一线城市办公楼、商铺均价都很高，但因同时存在巨大的包容性， 无论是市场活跃度，还是营商环境包容性，均好于其他城市，因此办公楼和商铺房屋售租比尚处于合理范围。 天津、杭州、福州这类城市办公楼均价虽然都低于京沪两地，但因很大程度上由市场活跃度所决定的办公楼租金相对便宜，致使办公楼售租比均超过300，已处于不合理区间。 广州无论是办公楼还是商铺，房价和租金都已处于高位，致使售租比均超过300，已处于不合理区间。 海口因特殊的地理位置，备受投资者青睐，致使房价连年处于高位，尤其是很大程度上由市场活跃度所决定的商铺租金难以拉升，导致商铺售租比在31 个城市中居于首位，已处于不合理区间。 由投资利润率分析，在“房住不炒”理念的指引下，随着限购、限贷、限售、限价等一系列措施所构建的房地产长效机制的确立， 房地产业利润连年下滑，投资潜力逐年下降。 根据分析结论，特提出如下建议。

（一）持续抑制房价过快上涨

上述分析结果表明， 样本数据所涉及的31 个城市二手房售租比均处于不合理区间，说明房价仍然过高，因此仍应坚持相关房产理念不动摇，彻底扭转房价上涨势头。尽管相对于2021 年，2022 年度房地产业政策相对宽松， 有些城市开始放开限购、废止限售（沧海观察，2022）。 但适度宽松的政策仅是为了保住房地产就业、稳住国民经济基本面。 如前所述，中国许多城市房价已然过高，二手房售租比均已处于不合理区间，楼市泡沫化问题严重。 考虑到由于疫情等因素影响致使各地经济增长后续乏力，因此建议各地采取适度宽松政策的前提必须是以稳住房价为基础。 凯风（2022）提道：楼市大涨必有调控，楼市遇冷必有松绑。 为避免调控政策升级， 各地更应对房地产市场的松绑行为理智处理，坚持稳房价策略不动摇。

（二）进一步提高市场活跃度水平

活跃的市场能创造出更大的需求。 近两年来，由于新冠疫情等因素的影响，全社会市场活跃度有所降低，反映在房地产市场上，以前的金九银十几乎再没出现过，旅游地产更是几乎陷入停滞发展的状态。 随着疫情常态化防控手段的日益成熟，市场活跃度必然会有所提高， 房地产业需要稳定基本盘，积极融入市场，增强自身发展韧性。 从前述分析的挂牌数量指标可看出，上海、北京等地的挂牌数量充足，说明房地产市场供给相对充足，市场活跃度高，即使各类型房产均价不低，但办公楼和商铺的售租比却不高，这充分说明了市场活跃度对房地产市场的支撑力。 因此，增强市场活跃度，就是增强房地产业发展韧性，从而极大地提升房地产业长期可持续的发展能力。

（三）持续扩大城市包容性能力

一般而言，营商环境好的城市市场包容性大，更有利于吸引各方资金涌入， 因此也能对楼市产生更大的支撑。王祖强等（2012）指出，城市包容性可通过两个方面体现：一是城市对来自不同地区，具有不同文化背景、不同语言群众的接纳程度。二是不同群体对城市发展成果的分享程度。上海、北京作为营商环境相对较好的城市， 对来自不同地域、 拥有不同语言、文化背景群众的接纳程度更强，为不同群体提供的发展机会相对均等， 发展成果也能通过各类优惠措施为更多人所分享。因此，对各方资金的吸引力更强，能对楼市产生更大的支撑，楼市泡沫破裂的速度也会慢于其他二三线城市。由此可见，扩大城市包容性能有效支撑楼市发展，有利于楼市软着陆。而房地产业发展离不开更具包容性的城市化发展， 因此要鼓励各地区扩大城市包容性，在营商环境上下功夫，逐步扩大城市对不同群体的接纳程度， 逐步建立起各类群体对发展成果的共享机制， 进而推进房地产行业的可持续性的发展。