美国政府债务上限问题及其影响

文/许坤 姚一旻 编辑/张美思

2023年1月19日，美国联邦政府债务余额突破国会设定的债务上限，美国财政部无法通过发行新增债券进行融资，因此启动一系列非常规措施，预计可以在6月初之前维持联邦政府基本运转。有市场机构担忧本次美债上限问题可能会演变成一次债务危机。本次美债上限问题仍是一次两党政治博弈，预计对全球金融市场只会产生短暂影响，但反映出的政府债务（本文所称政府债务均指联邦政府债务）负担不断加重和政治极化问题，是中长期内值得关注的美国政治经济弱点。

美债上限问题历史上并未导致美国政府实质性违约

二战之前，美国国会严格限制政府债务融资。1939年前，美国财政部实行平衡预算管理制度，国会对财政部单次发行的债券规模、期限、票面利率、清偿方式、资金用途等均进行严格限制和直接管理，财政部几乎没有自由裁量权。但随着政府债务融资需求上升及债务余额增长，由国会直接管理每笔债务融资变得非常困难。因此在1939年二战爆发前，美国国会通过《公共债务法》将政府各类债务合并进行总量限额管理，在债务限额内赋予财政部自由裁量权。自20世纪70年代以来，美债上限谈判可大体分为以下两个阶段。

第一阶段，两党僵持，财政部通过多种临时措施应对各类支出。在国会达成新的债务上限前，财政部可通过多种临时措施维持联邦政府基本运转，保障美国国债按时完成兑付。一是财政部可动用其在美联储现金存款账户中的余额支付相关款项，在余额耗尽时也可发行期限在1个月以内的超短期现金管理票据（Cash Management Bills）进行融资。二是财政部可临时暂停、撤回部分联邦雇员福利基金投资，从而缩减联邦政府债务融资规模。三是财政部可通过临时债务置换措施将部分债务融资需求转移至不受国会债务限额约束的联邦融资银行（Federal Financing Bank）。四是当前述所有措施用尽后，财政部还可以要求国会通过临时紧急授权，允许财政部发行指定用途的不受债务上限约束的债券筹集资金。

第二阶段，两党达成一致，债务上限提高或暂停。在临时措施用尽之后，美国联邦政府只能通过关闭部分联邦政府组成机构、停发雇员工资和福利等“关门停摆”的方式削减开支。20世纪70年代以来，美国联邦政府关门停摆的次数达到22次，2018年12月至2019年1月美国联邦政府关门停摆达到创纪录的35天。此时美国经济运行、民众利益甚至政府信誉都已经受到较大威胁，为了避免形势继续恶化，两党会在最后关头达成一致，提高或者暂停债务上限。根据美国参议院共和党政策委员会的数据，自二战结束以来美国政府债务上限调整近百次（见附图）。尽管两党围绕债务上限的斗争不断上演，但自1939年建立政府债务总量限额管理制度以来至2022年末，美国政府债务从未出现实质性违约。美国财政部仅在1979年出现短期国库券暂时技术违约，金额仅为约1.2亿美元，并未对美国国债市场和美国政府信誉造成明显打击。这次短期国库券违约事件的直接原因是，美国国会上调政府债务限额的时间点距离本息支付时间过短，财政部公共债务局（Bureau of the Public Debt）缺乏充足的时间进行处理。Austin（2016）的评估显示，1979年末国债收益率大幅上行是因美联储大幅加息，而非年初的债务违约事件。

本次美债上限问题的影响预计不大

在美国超过80年的政府债务上限管理历程中，虽然政府债务余额触及上限曾导致市场出现短时间恐慌情绪，但未对美国和全球金融市场造成明显的持续性冲击，美国国债的避险属性也未受到显著打击。

从历史上看，美债上限问题可能导致全球金融市场出现短期波动，但基本没有中长期影响。以导致美国主权债务评级历史上首次降级的2011年美债上限危机为例进行分析。2011年5月16日，美债达到法定上限，财政部开始采取非常规措施管理财政，以使政府可以支撑到8月2日的最后期限。根据财政部测算，8月2日之后财政部的现金支付能力就会面临困难，无法再继续维持公共服务系统的运转，也不能按时支持养老金、退伍人员费用等。数据表明，8月4日财政部需要兑付870亿美元到期债券，而其现金余额截至7月31日仅有737亿美元。即使加上到期应收款项完成兑付8月4日到期债券，也难以再次筹集款项兑付8月15日到期债券。此后，尽管美国国会在8月2日通过了提高债务上限的法案，但标普信用评级公司仍在8月5日晚间将美国主权债务信用评级由AAA级下调至AA+级。同日10年期美债利率大幅上行11个基点。在评级下调后的第一个交易日8月8日，标普500指数、道琼斯工业指数和纳斯达克综合指数分别大幅下挫6.7%、5.5%、6.9%，均为2008年国际金融危机爆发后的最大单日跌幅；亚洲地区上证综指、香港恒生指数和日经225指数分别下跌3.8%、2.2%、2.2%；欧洲地区法国CAC40指数和德国DAX30指数分别下跌4.7%和5.1%。但各金融市场很快企稳，8月底10年期美债利率较8月5日已大幅下降30个基点。

本次美债上限问题对我国的风险外溢预计较小。近日，多家金融机构表示，美国政府正走向2011年以来风险最高的债务危机。据英国《金融时报》1月27日报道，摩根大通、高盛等机构研究人员表示在当前美国国会剑拔弩张的氛围下，避免债务违约的协议可能更难达成，美国政府正面临2011年以来风险最高的债务上限问题。美国财政部长耶伦3月份敦促众议员无条件提高联邦债务上限，警告称美国债务违约将导致经济和金融灾难。如债务上限谈判僵局的持续时间超预期并引发美债危机，可能推高美债利率并引发中美利差倒挂程度继续加深，并引发全球避险情绪增强，增大我国跨境资金流出和汇率压力。但总体风险外溢预计较小。原因在于，一是由两党政治博弈引发的美债危机会随着政治妥协而消失，由于两党均无法接受美债违约的高昂成本，因此债务上限谈判大概率将以两党达成新的预算分配协议而结束，这类短期事件只会影响少量的投机性资金流动。二是对投资者而言，因美国政府信誉受损而导致的美债利率上升包含了美国政府的信用风险，与美联储加息导致的美债利率上升有本质区别，因此中美利差倒挂即使加深，对我国跨境资金外流的压力也可能小于2022年。三是中国经济的韧性是人民币资产对境外投资者长期吸引力的根本所在。根据世界银行和国际货币基金组织2023年1月的预测，我国将可能是2023年全球经济增速放缓趋势下经济增长动力最好的主要经济体之一。

1970年以来美国债务限额调整变化数据来源：路透社

总体来看，美债上限谈判已经成为美国政治的常态，且每次均以提高债务上限结束。自1939年美国建立政府债务总量限额管理制度以来从未发生美国政府债务实质性违约，因此本次美债上限问题可能不会产生严重风险外溢。但从本质上看，当前市场对美债上限问题的担忧反映出美国政府债务负担的不断加重已成为削弱美国国债避险属性的重要因素之一，美国两党政治对抗的日趋严重也对美国金融稳定构成威胁。