系族企业内部薪酬配置：“锦标制”“平均主义”抑或“合作制”

潘红波　杜芬芬　陈洁

【摘要】以2005 ～ 2021年我国A股系族上市公司为样本， 探究系族企业内部薪酬配置机理。研究发现， 系族企业高管薪酬与其他成员企业业绩正相关， 而薪酬差距与其他成员企业业绩负相关， 支持了系族企业在内部薪酬配置上的“合作制”观点。进一步研究显示， 该种薪酬配置上的“合作效应”在市场化程度低、 关联交易多的系族企业中更显著， 为“合作制”观点提供了更充分的证据。因此， 在我国正式制度欠发达的背景下， 为激活作为非正式替代的内部市场， 系族企业会制定具有“合作效应”的高管薪酬契约。

【关键词】系族企业；高管薪酬；锦标制；平均主义；合作制

【中图分类号】F272      【文献标识码】A      【文章编号】1004-0994（2023）06-0023-7

一、 引言

企业集团在各国资本市场中普遍存在， 尤其是新兴市场。经过多年的政策引导， 企业集团已发展成为我国产业升级和技术创新的主导力量。作为企业集团的一种重要形态， 系族企业集团在我国市场中也发挥着日益重要的作用（He等，2013）。近年来， 有大量文献集中于系族企业集团内部资本配置研究（Almeida等，2015；黎文靖和严嘉怡，2021）， 而忽略了同样影响集团经营效率的内部薪酬配置。有学者研究发现系族企业间的薪酬存在一定关联： Cai和Zheng（2016）检验了相对业绩评价在系族企业薪酬决策中的存在性； 张秋艳等（2022）发现， 我国系族成员企业之间的高管薪酬具有参照点效应； 在类似的美国总分部组织结构中， 部门经理的薪酬也会受其他相关部门业绩的影响（Alok和Gopalan，2018；Duchin等，2017）。但这些研究并未深入探讨系族企业内部薪酬配置的作用机理， 即成员企业间的竞合关系对内部薪酬配置的影响。在我国资本市场制度欠发达的条件下， 理清并利用系族成员企业间的竞合关系， 提高内部市场运作效率十分重要； 薪酬配置作为影响成员企业间竞合关系的重要制度， 对其进行研究具有重要意义。

当前， 关于系族企业内部薪酬配置主要有以下三种观点： ①“锦标制”认为， 薪酬应基于代理人边际产出进行排序， 扩大薪酬差距可以提高公司绩效（Lazear和Rosen，1981）。此时系族成员企业高管处于竞争状态， 其薪酬应与其他成员企业业绩负相关。②“平均主义”认为， 企业集团内部市场充满“交叉补贴（cross subsidization）”和“社会主义（socialism）”， 且我国自古以来就有“不患寡而患不均”的思想， 在进行高管薪酬配置时应尽量减小薪酬差距以保持集团和睦（杨志强和王华，2014；雷宇和郭剑花，2017）， 此时系族企业高管薪酬应与其他成员企业业绩正相关。③本文提出的“合作制”观点， 提倡在基于相对业绩建立薪酬激励制度的同时， 尽量缩小薪酬差距， 从而促进集团内部协同合作， 提高集团整体绩效（雷宇和郭剑花，2017；Yu和Luu，2016）。此时系族企业高管薪酬应与其他成员企业业绩正相关。 “平均主义”和“合作制”观点均认为系族企业高管薪酬与其他成员企业业绩正相关， 但其差异在于： “平均主义”认为集团各成员公司高管薪酬差距的减小或增大与其相对业绩无关， 只是进行简单无效率的平均分配， 这种观点显然与当今市场强调效率的观念相冲突（雷宇和郭剑花，2017）。而本文提出的“合作制”则认为高管薪酬差距的减小或增大是由于系族成员企业间相对业绩差距的减小或增大， 成员企业间的高管薪酬配置兼具公平和效率目标， 激励集团内部合作产生协同效应。

本文以2005 ～ 2021年我国A股系族集团上市公司为样本， 实证检验发现： 系族企业高管薪酬与其他成员企业的业绩正相关， 此结果排除了“锦标制”。进一步对集团内部高管薪酬配置效率进行检验发现， 高管薪酬差距与其他成员企业业绩负相关， 因而排除了“平均主义”， 支持了薪酬配置机理为“合作制”。最后根据市场化程度和关联交易程度进行分组检验发现， 薪酬配置的“合作效应”在市场化程度低、 关联交易多的公司中更显著， 再次为“合作制”观点提供了充分的证据。上述结果在PSM匹配、 替换变量、 分位数回归等稳健性检验后仍然成立。本文的研究结果表明， 在我国系族企业集团中， 高管薪酬配置以“合作制”为主导， 在外部市场机制愈发不完善的情况下， 系族企业集团利用“合作制”薪酬分配制度激励内部市场协同的倾向性愈强。

本研究在以下几个方面进行了发展和创新：

第一， 从合作效应视角对系族企业薪酬契约相关研究进行了发展创新。已有文献主要研究单个公司内部高管团队薪酬差距（杨志强和王华，2014；刘建秋等，2021；梅春等，2021）、 企业外部薪酬差距（潘爱玲等，2021；刘长进和杨汉明，2019）、 高管与员工的薪酬差距（杨志强和王华，2014；Faleye等，2013；夏宁和董艳，2014）在不同情境下的形成原因或经济后果， 鲜有文献基于系族成员公司间的竞合关系视角考察高管薪酬分配机制（Cai和 Zheng，2016；Alok和Gopalan，2018；Duchin等，2017）。本文在已有的薪酬分配“锦标赛”理论基础上发展出“锦标制”观点， 并基于行为理论区分“平均主义”和“合作制”， 探究我国系族企业薪酬配置是否兼具公平和效率目标。

第二， 从高管薪酬激励角度拓展了系族企业集团内部市场相关研究。已有文献主要从有效配置论和无效配置论两个角度研究企业集团内部资本配置。一方面， 由于具有優胜者选拔的信息优势、 更有效的监督与激励以及“多币”效应， 内部资本市场会优化资源配置（Almeida等，2015；王峰娟和粟立钟，2013）； 另一方面， 由于存在代理成本、 寻租现象以及过度投资行为， 企业集团内部资本市场存在“黑暗面”（汪玉兰等，2020）。我国经济正处于转轨时期， 在外部市场及相关制度欠发达的情况下， 集团可以采取何种举措来促进有效内部市场的形成是值得思考的问题。本文研究发现， 具有合作效应的高管薪酬契约是其中一种有效的激励工具。

第三， 从利益相关者和网络关系角度拓展了高管薪酬激励的相关研究。企业集团被看作一种网络联结， 是嵌在一定社会关系中的协调合作网络（王昶等，2019）。在这个网络中， 存在着中间产品和服务交易、 许可权交易以及知识与能力流动等内部市场， 成员之间按照一定的规则在内部市场分工协作。在外部相关法律制度和信息缺位的情况下， 关系型企业网络的重要性更加凸显（于永海和吕福新，2014）， 如何激励网络成员间的协同也更为重要。本文研究表明， 在制定系族成员企业的薪酬契约时， 不可忽视与其他成员高管薪酬间的互动性影响。

二、 理论分析与研究假设

1. 系族企业高管薪酬与其他成员公司业绩。关于系族企业高管薪酬与其他成员企业业绩的关系， 主要有“锦标制”“平均主义”和“合作制”三种观点。

“锦标制”认为， 企业集团高管薪酬受到相对业绩评价影响。企业集团可以通过拉开成员公司间的高管薪酬差距， 促使高管相互竞争， 从而提升企业集团整体经营业绩， 因此在一定条件下高管薪酬应与其他成员公司业绩负相关。该效应的理论基础源于Lazear和Rosen（1981）提出的薪酬差距竞赛模型， 该模型认为， 为使股东与代理人的最终目标趋于一致， 应适当扩大高管薪酬差距， 将代理人置于类似竞赛的环境中， 以此来达到降低监控成本、 激励代理人努力工作的目的。有大量研究对锦标赛理论进行了检验并得到了实证支持（梅春等，2021；Connelly等，2014；刘春和孙亮，2010；张红等，2016；陈汉文和黄轩昊，2019）。刘春和孙亮（2010）研究发现， 国企中高管和员工薪酬差距与公司绩效间存在正相关关系； 陈汉文和黄轩昊（2019）发现， 内部控制质量越高， 薪酬差距对企业价值的正向影响就越显著。从该角度看， 为了提高公司整体绩效、 制定最优薪酬契约， 应使系族集团成员公司的高管与其他成员公司高管保持竞争关系， 从其他成员公司相对业绩的下降中受益。基于此， 提出H1a：

H1a： 在其他条件一定的情况下， 系族内成员企业高管薪酬与其他成员企业业绩负相关（“锦标制”观点）。

“平均主义”认为， 无论系族成员绩效差异如何， 都要尽量平均分配。一方面， 系族集团中成员公司高管为了获取集团更多的资源投入， 往往会采取寻租等可能损害集团整体利益的行为， 实现对其自身有利的资源配置。为了抑制自利的寻租行为， 系族集团会采用“平均主义”和“交叉补贴”的方式来避免矛盾（陈汉文和黄轩昊，2019）。另一方面， 平均主义和集体主义对我国社会影响深远（杨志强和王华，2014）， 相比锦标赛理论， 强调公平和合作的行为理论可能更适合我国的政治文化背景。关于我国企业薪酬差距负面后果的相关研究解释了这一点： 当企业内部的收入差距相对过大时， 高管人员会进行薪酬辩护， 如操纵盈余或薪酬契约条款， 对企业产生不良影响（缪毅和胡奕明，2016）； 高管薪酬与同行业可比公司高管薪酬差距越大， 高管进行薪酬攀比的动机越大， 其在未来通过盈余管理操纵薪酬的可能性越大， 从而对企业价值创造产生负面影响（罗宏等，2016）。综上可知， 倡导扩大薪酬差距的锦标赛理论在我国当前环境下会产生很多问题， 因此无论团队成员绩效差异如何， 都要尽量减小薪酬差距以保持组织稳定和睦。基于此， 提出H1b：

H1b： 在其他条件一定的情况下， 系族内成员企业高管薪酬与其他成员企业业绩正相关（“平均主义”观点）。

本文提出的“合作制”认为， 尽管缩小成员公司间的高管薪酬差距可以减少不和谐行为， 但会降低较为优秀者的薪酬激励敏感性。只有当成员企业高管薪酬激励建立在相对业绩的基础上时， 减小薪酬差距才能够产生正面影响， 激励成员企业间合作， 从而实现利益最大化。越来越多的研究发现， 我国制定高管薪酬契约时， 薪酬差距问题不能简单地用“锦标赛理论”或“平均主义”来解释。夏宁和董艳（2014）提出， 设计薪酬方案时不仅要考虑薪酬的绝对值和相对值， 还应注意企业所处的具体情境， 包括团队协作、 财务风险、 技术复杂性等因素。在我国资本市场不发达、 规则缺位的环境下， 企业集团的内部合作行为， 构成了系族成员企业业绩的重要影响因素。根据利益相关者理论和网络理论， 企业集团被看作一种网络联结， 是嵌在一定社会关系中的协调合作网络， 知识、 信息与资源在整个网络中流动。企业集团是否能实现整体利益最大化， 取决于内部市场是否有效， 也即各个成员公司是否能通过积极、 持续的合作产生协同效应（潘爱玲和李彬，2011）。Bushman等（2016）探究了如何从团队角度制定最优薪酬激励契约， 发现企业潜在的协同效应越广泛， 企业间针对协同合作制定的薪酬契约激励作用就越显著。因此， 最优薪酬契约的制定不应只考察单个公司的业绩， 还应考虑业绩背后集团内部合作的影响机理（潘爱玲和李彬，2011）， 基于合作效应建立薪酬分配制度， 从而实现集团利益最大化。基于此， 提出H1c：

H1c： 在其他条件一定的情况下， 系族内成员企业高管薪酬与其他成员企业业绩正相关（“合作制”观点）。

如果“锦标制”不成立， 本文将进一步检验是“平均主义”还是“合作制”占主导地位。由于这两种观点的主要区别是薪酬分配是否具有效率， 因此进一步针对高管薪酬分配效率进行检验。

2. 系族企业高管薪酬差距与其他成员企业业绩。薪酬差距的本质是对薪酬资源的再优化配置， 反映薪酬激勵的强度以及分配的公平程度（Siegel和Hambrick，2005）。若我国系族企业集团高管薪酬分配符合“合作制”观点， 其薪酬分配应是有效的， 即高管薪酬差距的减小或增大是由于系族内部业绩差距的减小或增大， 成员公司间的高管薪酬配置激励集团内部合作产生协同效应， 此时高管薪酬差距应与其他成员企业业绩负相关； 反之， 如果薪酬分配更倾向于“平均主义”， 那么高管薪酬差距应与其他成员企业业绩无关。基于此， 提出H2a和H2b：

H2a： 在其他条件一定的情况下， 系族内成员企业高管薪酬差距与其他成员企业业绩负相关（“合作制”观点）。

H2b： 在其他条件一定的情况下， 系族内成员企业高管薪酬差距与其他成员企业业绩无关（“平均主义”观点）。

3. 进一步假设。若“合作制”占主导， 本文将通过进一步检验再次为之提供证据。我国系族集团内部市场是由中间产品和服务交易、 许可权交易以及知识与能力流动等构成的一个复杂网络结构。在这个网络中， 成员公司间的合作效率决定了内部市场效率以及企业集团整体价值， 而如何在合作共生型的网络环境中利用成员公司的协同能力是当今学术界和实务界的关注热点。特别是在市场化程度越低的地区， 企业集团越倾向于通过内部市场关联交易来代替低效的外部市场交易， 以降低集团交易成本， 促进整体业绩改善（Khanna和Yafeh，2015）。也就是说， 市场化程度越低， 建立系族成员企业间的内部合作越重要， “合作制”主导薪酬分配制度的可能性越大。由于关联交易是企业集团成员内部合作的重要形式， 因此本文用关联交易程度代表系族企业内部市场合作程度。基于此， 提出H3：

H3： 在其他条件一定的情况下， “合作制”效应在市场化程度低以及关联交易多的公司更显著。

三、 研究设计

1. 样本选择与数据来源。本文的样本包括2005 ～ 2021年我国A股所有系族集团上市公司。在此基础上剔除了主要财务信息和高管薪酬信息披露不详、 被 ST/PT以及金融行业的公司。此外， 为了排除异常值对检验结果的影响， 按1%和99%的标准对连续变量进行了Winsorize處理。本文使用的系族企业样本根据年报披露结合网页数据手工筛选而来， 定义为在同一年度受同一直接控股股东控制的多家（两家及以上）国有上市公司或在同一年度受同一实际控制人控制的多家（两家及以上）民营上市公司。截至2021年12月31日， 共有国企系族260个、 民企系族212个， 一共获得2335个“系族—年度”观测值、 5334个“公司—年度”观测值。本文所使用的其他数据均来源于国泰安CSMAR数据库， 由手工收集整理而成。

2. 模型设定和变量定义。为了验证H1a ～ H1c， 将检验的回归模型设定为模型（1）：

Lnmpay=β0+β1ROA+β2Other_ROA+β3'X+ε

其中： Lnmpay为被解释变量， 表示本企业高管薪酬。下文中， Lnmpay1表示高管前三名薪酬总额的自然对数， Lnmpay2表示董事、 监事、 高管前三名薪酬总额的自然对数。参照已有文献（Alok和Gopalan，2018）， 本企业业绩采用总资产净利率（ROA）衡量， ROA=净利润/总资产平均余额， 而总资产平均余额=（资产合计期末余额+资产合计上年期末余额）/2。Other_ROA表示系族企业集团内除本公司以外其他成员公司的业绩， 其中Other_ROA1表示其他成员公司ROA的中位数， Other_

ROA2表示其他成员公司ROA的平均数。

X是多个控制变量构成的向量， 借鉴已有研究（谢德仁等，2012； 陈冬华等，2015；夏雪花等，2021）， 本文考虑以下影响因素： ①企业财务特征变量。企业规模（Size）， 定义为总资产的自然对数； 资产负债率（Lev）， 定义为负债与总资产的比率； 成长机会（Q）， 定义为市场价值和账面价值的比率。②公司治理变量。管理费用率（Mfee）， 定义为管理费用与营业收入的比率； 前三大股东持股比例（Top3Holder）， 定义为前三大股东持股占公司总股份的比率； 高管持股比例（Mhold）， 定义为高管持股占公司总股份的比率； 独立董事比例（Independent）， 定义为独立董事占董事会的比率； 两职合一（Dual）， 若董事长和CEO为同一人则取值为1， 否则取值为0； 是否被国内十大会计师事务所审计（Big10）， 若被国内前十大会计师事务所审计则取值为1， 否则取值为0。③区域、 行业和年度变量。区域变量包括中部地区虚拟变量（Middle）和西部地区虚拟变量（West）。按照证监会2012年的行业分类代码， 本文除了将制造业按二级代码分类， 其余行业按一级代码分类。

为了验证H2a和H2b， 将模型（1）中的被解释变量替换为薪酬差距， 将回归模型设定为模型（2）：

Pay_gap=β0+β1ROA+β2Other_ROA+β3'X+ε

相对薪酬差距指标Pay_gap表示系族企业集团成员公司的高管薪酬差距， 定义为本企业高管前三名薪酬总额与系族内其他成员企业高管前三名薪酬总额中位数或平均数之比。下文中， Pay_gap1是利用其他成员企业薪酬中位数计算出的薪酬差距， Pay_gap2是利用其他成员企业薪酬平均数计算出的薪酬差距。其他变量与模型（1）相同。另外， 采用第二种检验薪酬分配效率的方法， 即引入业绩差距ROA_gap代替ROA和Other_ROA作为自变量， 检验薪酬差距和业绩差距之间的关系。ROA_gap为本企业业绩与系族其他成员企业业绩中位数或平均数之比， 下文中ROA_gap1表示利用其他成员企业业绩中位数计算出的业绩差距， ROA_gap2表示利用其他成员企业业绩平均数计算出的业绩差距。

为了验证假设3， 本文将系族企业样本按照市场化程度以及关联交易量分组并利用模型（1）进行回归。为了避免Z统计量被高估以及异方差、 序列相关等问题， 本文采用对标准误进行了企业层面的群聚（Cluster）调整后的OLS模型进行多元线性回归。

四、 实证分析

1. 描述性统计。表1列出了主要变量的描述性统计结果。高管薪酬Lnmpay1的均值为14.12， 最大值和最小值分别为16.46和11.52， 表明样本公司之间的高管薪酬存在较大差异。ROA和Other_ROA的均值和标准差比较接近， 说明同一系族内的上市公司的业绩比较平均。薪酬差距Pay_gap最大值达到14.37， 最小值只有0.06， 说明薪酬差距较大。控制变量的描述性统计结果与谢德仁等（2012）的研究结果基本可比。

2. 高管薪酬与本企业及其他成员企业业绩。表2列出了高管薪酬与其他系族成员企业业绩的回归结果。第（1）、 （2）列是以高管前三名薪酬总额自然对数作为被解释变量的检验结果， 为了使结果更稳健， 第（3）、 （4）列则列示以董监高前三名薪酬总额自然对数作为被解释变量的检验结果。第（1）列结果显示， 本公司业绩ROA系数在1%的统计水平上显著为正， 其他成员公司业绩Other_

ROA1的系数在5%的统计水平上显著为正， 第（2） ～ （4）列中也得到了类似的结果。以上结果均拒绝了以“锦标制”为基础的H1a。

在控制变量方面， 企业规模（Size）与高管薪酬显著正相关， 说明规模大的公司高管薪酬会更高（陈冬华等，2015）； 独立董事比例（Independent）与高管薪酬显著负相关， 说明独立董事占比低的公司高管薪酬更高； 中西部地区的虚拟变量系数均显著为负， 表明相比于东部区域而言， 中西部地区的上市公司高管薪酬较低。

3. 高管薪酬差距与本企业及其他成员企业业绩。通过上述检验得知， 我国系族企业中高管薪酬激励机制更符合“合作制”或者“平均主义”。接下来进一步探究这种激励机制是否会使系族企业集团丧失高管薪酬配置效率， 以确定是哪种机制占主导。首先用高管薪酬差距替代高管薪酬作为因变量， 对本公司业绩和其他成员公司业绩进行回归， 结果如表3所示。其中， 第（1）、 （2）列是分别以Other_ROA1和Other_ROA2作为自变量的回归结果， 系数均在1%的统计水平上显著为负。第（3）、  （4）列是采用第二種薪酬分配效率检验方法的回归结果， 引入的业绩差距变量ROA_gap1、 ROA_gap2的系数均显著为正。以上两种检验方法的结果表明， 高管薪酬分配是有效率的， 可以排除“平均主义”， 进一步支持高管薪酬激励机制为“合作制”， H2a得到验证。尽管“合作制”会缩小集团成员公司高管薪酬差距， 但其薪酬分配仍然是以相对业绩排序为基础， 而不是简单的“平均主义”。

4. 进一步检验。上述结果表明， 我国系族企业高管薪酬决策机制支持“合作制”观点。在此基础上根据公司治理特征对样本进行分组检验， 进一步为高管薪酬分配机制提供证据。首先以王小鲁等（2021）编制的市场化指数度量市场化程度， 按行业及年度中位数将样本公司按照市场化程度高低分组后进行回归。未披露年度的市场化指数数据基于过去十年市场化指数的平均增速推算而得。同时本文采用“经验p值”检验组间系数差异的显著性， 该值通过费舍尔组合检验（Permutation Test）自体抽样（Bootstrap）1000次得到。表4第（1）、 （2）列结果显示， 无论市场化程度高还是低， 高管薪酬与本公司业绩都显著正相关， 但只有在市场化程度低的地区， 高管薪酬与其他成员公司业绩显著正相关， 且费舍尔检验p值小于0.1， 组间系数差异显著。这意味着， 在市场化程度更低的地区， “合作制”激励机制的效应更强， 可以解释为市场化程度低的地区交易成本更高， 企业更倾向于利用集团内部市场的合作降低成本（Khanna和Yafeh，2015）。本结果在一定程度上支持了“合作制”假设， 且这种合作可能会以关联交易的形式存在， 下文将对此进行验证。

本文将关联交易量定义为本年度关联交易涉及金额， 包括上市公司与母公司的关联交易以及上市公司与受同一母公司控制的其他企业的关联交易， 以人民币计量。按照行业年度中位数将关联交易分为多少两组并进行回归。表4第（3）、 （4）的结果表明， 关联交易多的系族企业高管薪酬与其他成员公司业绩显著正相关， 关联交易少的系族企业则不然， 费舍尔检验p值小于0.05， 组间系数差异显著。这表明在关联交易多的公司“合作效应”更显著。

上述分析支持了H3， 即在其他条件一定的情况下， “合作制”效应在市场化程度低、 关联交易多的公司更显著。这也再次为“合作制”观点提供了证据。

5. 稳健性检验。

（1）PSM匹配。本文的研究结果可能受内生性影响： 一方面， 高管薪酬水平高的系族集团上市公司业绩水平可能本身较高， 存在反向因果问题。另一方面， 也会有一些无法观测到的遗漏变量同时影响高管薪酬、 本公司业绩和其他成员公司业绩。由于模型主要观察其他成员公司业绩Other_ROA的系数， 因此本文关注的内生变量为Other_ROA。本文采用PSM匹配方法， 首先将其他成员公司业绩Other_ROA按中位数分成高低两组， 并定义一个虚拟变量Per_high， 当属于高业绩组时取值为1， 否则为0。与以往研究做法相同， 先使用模型（1）中的控制变量对业绩变量（Per_high）进行Logit回归， 计算出PS值， 然后采用一对一不放入的匹配方法， 在0.01的半径内进行配对， 筛选出配对样本。为了使样本更加精确， 本文重复使用以上方法对已配对样本进行二次筛选， 最后在筛选出的样本范围内进行回归。

经过两次PSM匹配， 匹配后所有变量的标准化偏差的绝对值都小于6%， 而且组间t检验的结果不拒绝处理组和控制组无系统性差异的原假设， 表明平衡性假设得到了满足。匹配前后大多数变量的标准化偏差均大幅度缩小， 证明了PSM匹配的有效性。表5列示了利用PSM匹配之后的样本进行回归的结果。结果表明， 高管薪酬与本企业以及其他成员企业业绩均显著正相关， 而高管薪酬差距与其他成员企业的业绩则显著负相关， 与前文回归结果一致。

（2）分位数回归。为了消除极端值的影响， 检验在不同薪酬水平下， 系族成员企业业绩与高管薪酬之间的关系是否相同， 本文使用自助法重复400次来计算分位数回归的标准误， 同时进行0.25、 0.5和0.75分位数回归。结果如表6所示。Other_ROA的系数符号和显著性均与前文一致， 表明在高管薪酬水平不同的各个系族企业集团内， 都存在“合作制”高管激励机制。

（3）控制个体效应。前文回归模型同时控制了区域、 年度和行业层面的固定效应， 但结果可能也会受到个体层面不随时间变化的因素影响。因此此处同时控制个体层面和时间层面的固定效应， 重复前文表2 ～ 表3的回归， 检验结果的稳健性。如表7所示， 控制个体固定效应的回归结果与表2 ～ 表3对应结果保持一致。

（4）公司业绩的替代变量。采用业绩的替代变量息税前利润率（EBITA）和净资产收益率（ROE）替换总资产收益率（ROA）进行稳健性检验， 重复前文表2 ～ 表4的回归， 结果与前文回归基本一致（限于篇幅，結果省略）， 支持我国系族企业高管薪酬分配机制的“合作制”观点。

五、 研究结论与实践启示

本文以2005 ～ 2021年我国非金融类系族上市公司为样本， 以三种高管薪酬决策机制为切入点， 探究我国系族企业内部高管薪酬配置机理。研究发现： 系族企业高管薪酬与其他成员公司的业绩显著正相关， 排除了“锦标制”观点； 系族企业高管薪酬差距与其他成员公司的业绩显著负相关， 即这种激励机制并未使系族企业高管薪酬配置丧失效率， 因而排除了“平均主义”观点， 支持了系族企业高管薪酬配置上的“合作制”观点。进一步研究发现， 这种合作效应在市场化程度低、 关联交易多的系族企业中更显著， 说明在外部市场机制愈发不完善的情况下， 系族集团利用“合作制”薪酬分配制度激励内部市场协同的倾向性愈强， 再次为“合作制”观点提供了证据。上述结果在控制内生性、 控制个体效应以及替换变量等稳健性检验后仍然成立。

系族企业是一种较为复杂的企业集团形态， 在内部治理问题解决上需要平衡更多的利益相关方。作为我国资本市场中日益普遍且重要的主体， 系族企业如何缓解其内部代理问题， 激励成员公司间的合作共赢是非常值得思考的问题， 其中高管薪酬配置方案的制定尤为重要。因此， 系族企业在制定高管薪酬契约时， 不仅要考核本企业的业绩， 其他成员企业的业绩以及集团内部的合作协同效应也应纳入考察范畴， 使得高管不仅能从本公司业绩中获益， 也能基于内部合作从成员公司业绩中获益， 特别是在市场化程度低、 关联交易多的系族企业内。由于数据的限制， 本文只考虑了高管货币性薪酬， 未来值得进一步研究的问题是： 这种“合作效应”在长期薪酬和短期薪酬上有无差别？合作效应是否更可能发生在业务相关性强的成员公司之间， 以及这种“合作效应”具体以何种形式的关联交易存在？

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（責任编辑·校对： 李小艳  黄艳晶）