数字金融会减弱财政支出效果吗？——基于居民消费的视角

范 猛，张 云，胡秋阳

(南开大学经济学院，天津 300071)

一、问题的提出

中国长期存在居民消费不足的问题，扩大以居民消费为主的内需是经济结构调整的战略基点[1]。近些年来我国政府实施了以财政支出为主要手段的积极财政政策并取得了一定效果，带动了投资与消费[2]。但财政支出的作用依赖消费者所处的金融环境，金融摩擦会对政策效果产生影响[3]。数字金融作为近年来金融发展的代表，缓解了资源错配[4]，拓展了金融服务范围，降低了家庭的流动性约束，改善了家庭所处的金融环境[5]。数字金融是否会影响财政支出与居民消费的关系？回答这个问题对于政府部门准确把握财政支出政策效果的动态变化，合理使用政策工具具有重要意义。

学术界对于财政支出与居民消费关系的认识随时间发展经历了一定的变化。早期IS-LM框架下乘数效应的分析认为财政支出能够对居民消费起到成倍的“挤入”作用。到了20世纪末，随着经济增长疲软带来的自由主义兴起，认为财政政策“挤出”私人消费的声音逐渐多了起来。Bailey(1971)首次提出1单位公共物品相当于ρ单位私人消费的分析方法[6]。Barro(1981)将这一方法引入财政支出的产出效应模型，并估计出财政支出乘数大致为0.8，为后续系统分析财政支出与居民消费的关系提供了有力的工具[7]。同一时期基于一般均衡模型的分析也认为政府支出增加会挤出居民消费。但一些重要的经验研究得出了与上述研究相悖的结论。基于多国数据的实证检验发现政府支出提供的公共物品对居民消费具有引致作用，二者呈互补关系[8][9][10]。后续的研究中学者们通过在模型中引入若干新的假设以调和模型与经验研究的矛盾[11][12]。基于中国数据的实证分析通常认为由于我国经济总体发展层次不足，财政支出能够直接增加内需，夯实未来发展基础并启动居民消费，与居民消费互补[13][14]。除总量关系外，还有学者研究了财政支出结构与居民消费结构的关系。财政支出按其与国家职能的关系可以划分为经济建设、社会文教支出等，不同类型财政支出对居民不同类型消费的引致作用存在差异[15]。

随着金融市场的不断变化，尤其是次贷危机的爆发及零利率现象，近年来关注金融环境对财政政策效果的研究逐渐增多。研究者发现金融摩擦的存在是影响财政政策效果的重要因素，对金融摩擦的忽视会导致紧缩财政政策的负面效果超过预期[16]。积极的财政政策在信贷收缩时期更为有效，且持续性更强[17]。还有研究发现受信贷约束的个体越少，财政支出的财富效应在总效应中所占比重越大[18]。数字金融是近年来新兴的金融模式，对市场信贷供给、家庭信贷约束及投资渠道等均产生了显著影响，改变了消费者所处的金融环境[19]。这种变化可能会改变财政支出与居民消费的关系。

现有文献为认识财政支出与居民消费的关系提供了丰富的参考，但目前国内尚少见关于金融发展影响财政支出与居民消费关系的实证研究。本文可能的贡献主要在于：其一，研究视角方面，本文关注了数字金融对财政支出引致居民消费效果的影响。已有研究多聚焦于数字金融对微观主体的影响，关于积极财政政策引致居民消费的实证研究多集中于探讨财政支出对居民消费是“挤出”还是“挤入”，缺少对金融环境变化带来的财政支出效果变化的关注，本文丰富了数字金融对政策效果影响的研究，补充了金融环境变化过程中财政支出与居民消费关系变化的认识；其二，分析方法方面，本文根据消费特征将居民消费划分为与公共物品互补的基础消费和自发的个性化消费，利用数字金融带来的消费升级效应分析了其可能给财政支出与居民消费关系造成的影响，为后续研究财政支出与家庭消费相关问题提供了新的思路；其三，数据选择方面，与过去使用单一来源数据的研究不同，本文分别使用家庭微观数据与地区宏观数据进行检验，保证了文章结论的稳健性。

二、影响机理与研究假说

财政支出主要包括经济建设、社会文教、行政管理、国防与其他支出等五类。考虑到国防支出的特殊性，本文不对其进行分析。根据影响消费路径的不同，财政支出可以划分为投资性财政支出与非投资性财政支出[20]。前者主要通过提供公共物品的正外部性刺激居民消费，后者主要通过对基础消费提供补贴引导居民消费。

投资性财政支出主要对应经济建设支出与部分社会文教支出，集中在基础设施建设、公用事业以及区域开发等方面。投资形成的公共产品如医院、学校、道路等均具有正外部性，是居民相关消费的基础。此类财政支出的增加刺激了居民与公共产品互补的消费。因此，政府投资建设公共产品的正外部性是投资性财政支出刺激居民消费的主要与直接路径。此外，投资性支出还是向社会提供就业的手段，如基础设施建设需要雇佣大量劳动力，有助于缓解失业问题，提升劳动收入与家庭收入水平，对居民消费具有间接的刺激作用。

数字金融的发展可能会影响财政支出与居民消费的关系。公共产品正外部性对应的消费多为同质商品，是对基础消费的保障，如公立学校与公立医院，主要保障消费者的基本需求。数字金融缓解了家庭融资约束，提升了家庭的总体收入水平，刺激了消费结构升级，使消费者更偏好个性化与享受型消费[21]，公共产品的正外部性逐渐减弱。数字金融的发展理论上降低了政府投资支出提供的公共物品与居民消费的互补性。此外，数字金融还提升了家庭的财产性收入，提高了财产性收入在家庭总收入中的比重，减弱了投资性支出通过家庭收入渠道影响消费的强度[22]。上述分析表明数字金融理论上可能减弱了财政支出对居民消费的引致作用。

非投资性财政支出主要对应社会文教、行政管理、其他支出，包括民生支出与政府消费等。民生支出主要为科教文卫事业与各类补贴性支出，是政府拉动居民消费最主要与直接的手段，与居民消费表现出较强的互补作用[20]。民生支出通过基础保障或补贴等手段刺激居民消费，通常不会直接或免费给居民提供相关服务(如养老或医疗等)，而是通过转移支付或保险、部分补贴的办法与私人消费相互配合，完成最终消费。这解释了为什么已有各类研究中均表明财政支出具有引致居民消费的作用，与居民消费互补，而非直接提供相关服务会带来的替代效应[14]。政府消费主要包含为保持政府运行与维持社会秩序所需的行政管理支出，如公共安全支出、司法支出等。政府消费有助于营造良好的社会环境，同样具有刺激居民消费的作用，但考虑到在本文样本时间范围前我国已经形成了良好的消费环境，且环境的改善对居民消费主要为间接影响，因此现阶段行政管理支出对居民消费的刺激作用可能弱于民生支出。

同投资性财政支出相似，政府民生支出通常只对最基础的需求进行保障与补贴，与民生支出互补的消费多为同质的基础消费。随着消费结构升级，居民对同质性消费的需求降低，对个性化或异质性消费的需求增加，异质性消费与财政支出引致的同质性消费互为替代。伴随着消费结构的升级，民生支出与居民消费的互补性呈下降趋势。数字金融带来的消费者信贷约束放松与居民收入水平提升使得居民异质性消费需求上升，基础或同质性消费需求下降，消费结构升级。这在理论上会降低财政支出通过补贴方式对居民消费的引致作用。

因此，根据上述分析，本文提出假说1：

假说1：财政支出与居民消费表现出互补关系，数字金融减弱了财政支出对居民消费的引致作用。

根据杨伟明等(2021)的研究，数字金融对居住、家庭设备及用品、文教娱乐、交通通信等消费的异质性需求拉动作用较大，对医疗保健、食品、衣着等消费的异质性需求拉动作用较小[21]。在财政支出结构中，经济建设、社会文教、其他支出分别对应上述异质性需求较强的消费类型[15]。因此，根据本文假说1分析的逻辑，若数字金融通过增加家庭的异质性消费需求减弱了财政支出对居民同质性消费的引致作用，则从财政支出结构角度看，经济建设、社会文教、其他支出等与居民高异质性需求密切相关的财政支出与居民消费之间的关系应受数字金融影响较大。从消费结构来看，数字金融应对居住、家庭设备及用品、文教娱乐、交通通信等消费与财政支出互补关系的影响较大，对医疗保健、食品、衣着等消费与财政支出互补关系的影响较小。根据上述分析，本文提出假说2与假说3：

假说2：数字金融对经济建设、社会文教、其他支出对消费引致作用的负向影响强于对行政管理支出引致作用的负向影响。

假说3：财政支出对居住、家庭设备及用品、文教娱乐、交通通信等消费的引致作用受数字金融影响较大，对医疗保健、食品、衣着等消费的引致作用受数字金融影响较小。

三、研究设计

(一)变量选择与数据来源

本文使用中国家庭追踪调查(CFPS)2012、2014、2016和2018年家庭与个人数据库，得到被解释变量家庭消费支出(Pce)及消费结构相关数据(1)家庭消费数据来源于CFPS数据库根据原始数据整理的“居民消费性支出-加总”变量，不同类型消费数据来源于CFPS数据库根据原始数据整理的分项开支综合变量。。在数据清洗过程中删除了主要变量缺失的样本，仅保留样本期内持续存在的家庭。本文的核心解释变量与调节变量为各家庭所在地级市财政支出(Fisexp)与数字金融发展水平。数字金融指标使用宋敏等(2021)提出的各市数字金融公司数量(Fintechnum)，该指标能够客观、准确地反映地区数字金融真实发展情况[23]。本文根据财政支出、数字金融与地区经济金融状况的关系，使用各地级市家庭经济金融特征与地区财政支出或数字金融指数进行匹配。除使用微观消费数据外，在稳健性检验中，本文使用我国内地31个省份2013—2018年宏观数据进行分析。宏观数据分析中，被解释变量为各省人均消费支出(Ppce)，核心解释变量与调节变量分别为各省人均财政支出(Pfisexp)与北京大学数字普惠金融指数(Fintech)。除数字金融指标外，本文所有宏观数据均来源于CNRDS数据库。

本文基础回归部分的控制变量主要包括微观与宏观两部分。根据生命周期理论并参照已有研究，微观层面控制变量主要包括家庭收入(Fincome)、总资产(Totalasset)、商业医保支出(Cinsur)、户主学历(Edu)、普通话熟练程度(Langu)和健康状况(Health)(2)家庭收入与净资产来源于CFPS提供的家庭汇总数据。商业医保支出对应问题“过去一年您家商业医保支出”。普通话熟练程度与健康状况来源于问卷中访员观察部分对受访者相应水平的打分。。宏观层面，使用家庭所在城市的人均地区生产总值(Pergdp)控制区域经济发展水平。使用各城市金融机构人民币贷款余额与地区生产总值之比控制各地金融发展水平(Finance)。宏观数据分析中，控制变量为各省份少年儿童抚养比(Child)、老年人口抚养比(Old)与城镇化率(Urban)等。为了保证不同年份数据的可比性，所有价值型变量均使用各地消费价格指数以2012年为基期进行调整，并对连续变量进行了对数化处理。主要变量的描述性统计如表1所示。

表1 变量描述性统计

(二)模型设定

本文通过在回归中纳入数字金融与财政支出的交乘项考察数字金融对财政支出与消费关系的影响，实证检验模型如式(1)所示：

Pcejit=α0+β1Fisexpit+β2Fintechnumit+β3Fisexpit×Fintechnumit+β4Xjit+β5Mit+μj+φt+εit

(1)

其中，j代表家庭，i为j家庭所在城市，t代表年份。X为家庭层面控制变量，M为地区层面控制变量，μ为不可观测的个体效应，φ为时间效应，ε为随机扰动项。本文在基础回归中使用固定效应模型对式(1)进行回归。交乘项系数β3反映数字金融在财政政策引致居民消费中的调节作用。若β3显著且与β1符号相同，说明数字金融的发展强化了财政支出与居民消费的互补作用；若符号相反，则说明数字金融减弱了财政支出对居民消费的拉动作用。为保证回归结果的稳健性，本文所有的回归均采用稳健标准误。

四、实证检验

(一)基础回归结果

表2报告了基础回归结果。从核心解释变量的系数来看，财政支出与家庭消费均呈现出显著的正向关系，即财政支出拉动了居民消费，二者表现出互补关系，证明了本文理论推导部分关于财政支出能够引致居民消费的假说，与已有研究结论相符。财政支出提供的公共物品以及为基础服务提供的补贴是居民同质性消费的基础，为基础消费提供了条件，因此财政支出增加会带动家庭相关的消费。数字金融对居民消费的提升也具有显著促进作用，与已有研究结论保持了一致。数字金融通过提高家庭收入水平、缓解家庭融资约束等手段增加了家庭消费需求。交乘项系数β3是本文关注的重点，在控制相关变量后，β3显著为负，与β1的符号相反，表明数字金融的发展降低了财政支出对居民消费的拉动作用，减弱了财政政策效果，验证了本文的假说1。数字金融增加了居民的投资手段，提高了投资收益，缓解了融资约束，提升了家庭对异质性商品的消费需求，居民消费从与财政支出互补的同质性消费转向更加多元化的异质性消费，减弱了财政支出与居民消费的互补关系。

表2 基础回归结果

根据本文的理论分析，数字金融对居住、家庭设备及用品、文教娱乐、交通通信等消费的异质性需求促进作用较强。这些消费主要与经济建设、社会文教、其他支出互补。因此，若数字金融通过提升异质性消费需求减弱了财政支出的政策效果，则这种减弱作用应该对经济建设、社会文教、其他支出的影响更显著。为了证明这一逻辑，验证假说2，本文考察了数字金融对不同类型财政支引致作用影响的差异。鉴于各城市财政支出结构数据的可得性，此处分析中使用各家庭所在省份的各项财政支出作为解释变量。为了保持交乘项两部分数据层面的一致，数字金融的代理变量也更换为省级指标。遵循模型(1)的设计，本文分别建立数字金融与各类财政支出的交乘项，检验结果如表3所示。

观察表3结果，数字金融与各类财政支出交乘项系数均显著为负，数字金融显著减弱了经济建设、社会文教、其他支出对居民消费的引致作用，且这种减弱作用强于行政管理支出，验证了本文的假说2。以上三类财政支出主要与居住、交通通信、文教娱乐、家庭设备及用品等方面的消费互补，这些消费具有较高的异质性需求，受数字金融的影响较大，因此上述类型的财政支出效果受数字金融的影响更强。值得注意的是，行政管理支出对居民消费同样表现出了一定的正向影响，数字金融对其与居民消费的互补关系也具有一定的减弱作用，这表明社会管理水平的提升对居民消费仍有刺激作用，但随着数字金融的发展，这种作用逐渐减弱。

表3 数字金融对财政支出效果的影响：区分财政支出类型

(二)内生性处理与稳健性检验

1.内生性讨论。数字金融发展水平、财政支出与居民消费可能同时受到家庭或所在城市等一些不可观测因素的影响，居民消费与数字金融发展水平或当地财政支出还可能存在双向影响问题。为此，本文在基础回归中尽可能控制了可能会对居民消费产生影响的微观与宏观变量，并使用固定效应模型控制了家庭不可观测变量。该节本文通过选取工具变量，使用两阶段最小二乘法进一步缓解内生性可能带来的估计偏误。本文首先使用各家庭所在省份的互联网普及率以及该省份的财政支出作为地级市数字金融发展水平与财政支出的工具变量。互联网是数字金融的基础设施，在控制了相关变量后互联网普及率不会直接影响居民消费[24]。根据我国财政体制，在控制了地区经济发展水平后，省级政府的财政支出通常不会直接对居民消费产生影响，而是通过对地级市的转移支付影响居民消费，在一定程度上能够缓解遗漏变量带来的内生性问题。在第一阶段的回归中，互联网普及率对各城市数字金融发展水平以及财政支出工具变量对财政支出水平均具有显著影响，且通过了工具变量有效性的相关检验。在第二阶段的回归中，数字金融显著减弱了财政支出对居民消费的引致作用，证明在缓解了可能存在的内生性后，前文的结论仍然成立(3)受篇幅限制，未报告两阶段最小二乘法检验结果，作者备索。除上述工具变量外，本文还根据Bartik(2009)的方法构建了数字金融工具变量[25]，根据靳涛和陶新宇(2017)的研究选取各地财政支出1982—1988年的数据作为当前财政支出的工具变量进行两阶段最小二乘检验[26]，检验结果与前文分析保持一致。。

2.稳健性检验——来自省级面板的证据。本文使用我国内地31个省份2013—2018年的宏观数据及北京大学数字普惠金融指数对基础回归中的核心结论进行稳健性验证。此处以北京大学数字普惠金融指数(Fintech)作为数字金融的代理变量，以各省人均消费支出(Ppce)作为消费支出的代理变量，以各省人均财政支出(Pfisexp)作为财政支出的代理变量。以上数据来源均独立于前文所用微观数据，有助于检验文章结论的稳健性。为与前文的回归保持一致，本节使用各地人均可支配收入(Perincome)控制收入水平，各地人均地区生产总值(Pergdp)及城镇化率(Urban)控制当地经济发展水平，使用少年儿童抚养比(Child)与老年人口抚养比(Old)控制人口结构。表4的回归结果表明，在使用独立来源的宏观数据替代中国家庭追踪调查的微观数据后，数字金融的发展仍显著减弱了财政支出对居民消费的引致作用，且对不同类型财政支出与消费关系的影响也与前文的检验结果相符，验证了本文的假说1与假说2，证明前文的结论是稳健且可靠的。

表4 稳健性检验

五、机制分析与进一步检验

(一)机制分析：对不同类型居民消费的检验

前文检验了数字金融对财政支出引致居民消费的减弱效果，同时考察了数字金融对不同类型财政支出引致作用影响的异质性，验证了本文的假说1与假说2。根据前文的分析，本文进一步考察数字金融对财政支出引致不同类型消费的异质性，检验本文的假说3，进而检验数字金融是否通过改变消费结构减弱了财政支出效果。假说3表明若数字金融通过改变消费结构影响财政支出效果，则财政支出对居住、家庭设备及用品、文教娱乐、交通通信等消费的引致作用受数字金融的影响应较显著，而对医疗保健、食品、衣着等消费的引致作用受数字金融影响较小。本文根据国家统计局的口径将居民消费划分为食品、衣着、居住、家庭设备及用品、医疗保健、交通通信、文教娱乐及其他等类别并按照模型(1)进行检验，检验结果如表5所示。整体来看，财政支出对居住、家庭设备及用品、文教娱乐、交通通信等消费的引致作用显著受到数字金融的负向影响。数字金融的发展带来了家庭收入的提升与金融约束的放松，在满足基本生活需求后，居民对享受性消费的多样化需求越来越高，居民消费结构向着更高级的方向发展。居民对与财政支出互补的消费需求越来越低，从而减弱了财政支出对居民消费的拉动作用。进一步观察表5结果可以发现，财政支出对食品、衣着消费没有产生显著影响，数字金融与财政支出交乘项的回归系数较小。在对医疗保健消费的回归中，交乘项系数不显著。因此，表5结果验证了假说3。值得注意的是，数字金融对食品消费表现出了一定的负向作用。现阶段食品消费具有一定的享受型消费特征，数字金融发展带来的收入提升使消费者更倾向于未来消费，因此对食品消费表现出一定的负向作用。而财政支出通常以消费券的形式对食品消费进行补贴以达到刺激消费的目的，数字金融的发展使得消费券的发放更加方便与直接，一定程度上强化了财政支出与食品消费间的互补关系。

表5 机制分析一：区分消费类型

不同类型财政支出分别与不同类型的居民消费具有互补关系，数字金融对二者关系的影响可能存在异质性。为了进一步验证本文假说2与假说3的合理性，本文对不同类型财政支出与不同类型消费的关系以及数字金融的作用进行检验。政府的经济建设支出包括基本建设支出，这类支出一方面可以增加就业，提高居民收入，另一方面为居民的住房、汽车、旅行等消费提供了便利。因此经济建设支出主要与居民的居住、家庭设备及用品、交通通信消费互补。社会文教支出包括科研事业费和卫生事业费等，属于社会保障型的财政支出，用于改善居民的教育、养老、卫生等条件，对应居民医疗保健与文教娱乐消费。其他支出主要为一些补贴性质的消费，包括国家向困难国有企业提供价格补贴和亏损补贴，短期内有助于缓解收入水平低下的问题，提升居民消费。我国家庭在收入提升后多倾向于改善住房条件或更新家庭设备，因此其他支出对应居住、家庭设备及用品等消费。数字金融对不同类型财政支出与不同类型消费关系的影响异质性检验结果如表6所示。

从表6结果可以看出，数字金融对除社会文教以外的财政支出与相应消费的关系均起到了显著促进作用。在数字金融与财政支出交乘项的检验中，数字金融显著减弱了不同类型财政支出与相应类型消费的互补率，与本文的假说相符，验证了假说2与假说3。社会文教对家庭文教娱乐的影响与前文的分析表现出了一定的背离，为正向影响，但在统计上不显著。一个可能的解释是在政府社会文教支出中，卫生事业与科研事业支出的占比较高，但与家庭文教娱乐消费的关联性较弱，因此此类支出对家庭文教娱乐消费没有产生显著拉动作用。

(二)进一步研究：基于人力资本与收入差异的分析

随着经济驱动要素结构的转变，人力资本在经济运行中的地位越发凸显，对家庭金融市场参与和消费结构具有重要影响[27][28]。高人力资本家庭在同等情况下更倾向于享受型与发展型消费。因此，数字金融对高人力资本家庭消费与财政支出关系的影响应强于低人力资本家庭。除人力资本外，家庭收入是消费结构的主要决定因素，收入水平可能影响家庭异质性消费需求，进而带来数字金融调节作用的异质性。根据易行健和周利(2018)的研究[5]，数字金融对农村等低收入家庭的边际影响更高，因此数字金融应对低收入家庭消费与财政支出关系的影响更大。为了检验上述假说，本文分别以户主学历与认知能力作为人力资本的代理变量，根据人力资本和收入水平对样本进行划分(4)本文使用字词识记能力作为认知能力代理变量，按照字词识记能力得分高低将样本划分为样本量大致相同的两个子样本。，回归结果如表7所示。

表7第(1)—(4)列的回归结果显示，人力资本的异质性对数字金融减弱财政支出引致作用的强度具有显著影响，即高人力资本家庭受到了数字金融更大的影响，这验证了前文的假说。此外，对于户主为小学及以下学历的家庭来说，数字金融的发展尚未对家庭消费产生显著影响，这在一定程度上体现了数字鸿沟问题。该异质性检验结果表明，数字金融使得财政支出对高人力资本家庭消费的引致作用显著下降，减弱了财政政策对该群体的作用，而财政支出对低人力资本家庭消费的引致作用则较少受到数字金融的影响，积极财政政策能够发挥更大的作用。由表7第(5)、(6)列可知，财政支出对不同收入家庭消费均表现出显著的互补作用。数字金融对低收入家庭消费的影响更强，而对高收入家庭消费没有表现出显著影响。与直接影响相对应，数字金融对财政支出与低收入家庭消费互补作用的影响也更强。数字金融的发展进一步加深了不同收入家庭享受财政支出红利的差距，在后续的财政安排中应重视对低收入家庭财政支持力度的调整。

表7 异质性检验

六、结论及政策建议

本文就数字金融对财政支出与居民消费关系的影响进行了理论探讨与实证检验。研究发现，数字金融的发展刺激了家庭对异质性消费的需求，降低了与财政支出互补的基础消费需求，进而减弱了财政支出对居民消费的引致作用。进一步研究表明，这种减弱作用对经济建设、社会文教、其他支出作用较强，对行政管理支出的作用较弱；对居住、家庭设备及用品、文教娱乐、交通通信等高异质性消费的减弱作用较强，对医疗保健、食品、衣着等消费的减弱作用较弱。高人力资本家庭和低收入家庭的消费与财政支出关系受数字金融的影响较大。

本文的研究结论为在数字金融背景下准确把握财政支出的有效性提供了有意义的参考，具有鲜明的政策含义：(1)在实施积极财政政策的同时应注意金融环境变化对财政支出效果的影响，适时调整财政支出结构，以最大化财政政策对居民消费的带动作用。(2)继续鼓励与支持数字金融的发展，以数字金融带动家庭消费自发增长。(3)实施积极财政政策过程中应注意数字金融带来的财政支出对不同群体作用的异质性。在充分认识数字金融环境下财政支出效果异质性的基础上，财政支出政策应更加细化，针对不同群体采取不同的财政政策，最大化财政支出刺激居民消费需求的效率。