腾讯控股：2023温和复苏年

袁杰

短短两个月时间，腾讯控股（00700.HK）股价在从底部反弹已超过80%。这波上涨是短暂的反弹还是彻底的反转？如何看待腾讯的2023年？

此前，在2022年11月腾讯发布三季报后我就旗帜鲜明地表达了腾讯经营拐点已至的观点。目前过去近两个月时间，随着国内疫情防控政策大幅优化，2022年12月游戏版号超预期以及视频号商业化提速等因素的影响，印证了我关于腾讯经营拐点已至的判断。当然，也不能过度乐观，当前新冠大流行尚未完全结束，经济增长的势能也远未恢复，外围美国经济也存在一定程度的衰退风险，因此，2023年对于腾讯而言将是一个温和复苏之年，重新步入增长快车道还需假以时日。

QQ元宇宙值得期待

腾讯核心的底层社交通讯护城河依旧稳固，根据2022年三季度财报显示，微信最新月活人数同比增长3%，首度突破13亿大关，傲视群雄。QQ月活5.7亿，同比微增0.1%，重拾增长。

笔者最近在想一个问题，微信对于国人到底有多重要？是否真的不可或缺？

2022年12月中下旬，全国多地疫情达峰，一药难求，巨大恐慌之中，腾讯仅花了3天时间便推出了“新冠防护药物公益互助”小程序。据媒体报道已有数百万人访问了这则小程序，用户自主发布累计超过100万条求助与帮助信息。一场有数百万人参与的“互助接力”，让人们再一次体会到了人与人之间的温暖。

腾讯这次及时而有温度的动作收获外界一致好评，有用户直言这件事情也只有腾讯才能做到。这让我对腾讯科技向善的愿景有了更直观的认识，也让我意识到微信真的已经成为国人的一种生活方式。用户黏性非常强，很难被竞争者从外部攻破。

而腾讯的社交另一大支柱，QQ的月活用户自从2016年被微信超越之后，已经连续下跌5年，似乎下跌趋势已经无法避免。然而数据显示，QQ在2022年三季度最新的月活人数为5.74亿，同比微增0.9%。2022年开始，QQ月活人数连续3个季度恢复了正增长。

其实早在2021年4月，面对QQ的颓势尽显，腾讯平台与内容事业群（PCG）内部进行了新一轮的组织架构和人事调整。腾讯副总裁、天美工作室群总裁姚晓光接手PCG社交平台业务负责人，主管QQ业务发展。这也是腾讯第一次任命跨事业群的业务负责人。腾讯对此的说法是，“希望将游戏领域所积累的計算机图形技术和能力，应用于社交和视频领域的想象空间”。很快在2021年7月，腾讯又传出姚晓光亲自带队PCG与天美工作室，开发游戏社交App，从社交、游戏两个方向同步探索元宇宙的消息。

应该说腾讯的这次人事调整还是很有成效的，2022年一季报提到了超级QQ秀和短视频分享更加便捷。这主要因为QQ引入了一个类似视频号的功能叫"小世界"， 集合了年轻人喜欢的二次元动漫、游戏、音乐等娱乐视频。前段时间在海外社交平台突然爆红的二次元照片生成器也正来自QQ团队的产品“异次元的我”。

接下来的2022年中报里，官方重点谈的都是超级QQ秀。三季报中还谈到了与Gucci和肯德基的商业化合作。说明超级QQ秀在持续取得一些进展，将一些年轻用户又拉了回来（月活三季度比一季度增加了1000万人），是QQ月活人数恢复增长的主要原因。超级QQ秀是当前市面上完成度较高，可玩性和体验流畅感最好的“元宇宙”雏形产品之一。凭借着《超级QQ秀》和《QQ小窝》的组合，腾讯已经拥有了一大批忠实的青少年用户，而在小红书等年轻女性用户群体间也较受欢迎。目前《超级QQ秀》还处在测试体验阶段，随着产品功能和内容的不断丰富，2023年还是值得期待的，毕竟自嵌了虚幻4开发引擎，产品的上限还是很高的，有成为爆款产品的潜质。

游戏版号质量数量双丰收

12月28日，在2022年结束前3天，国家新闻出版署发布2022年12月网络游戏审批信息，共84款国产游戏，45款进口游戏获批。

本次版号过审可以看作是国家鼓励互联网产业发展的一大重要举措，是游戏行业真正“松绑”的信号。首先，本次发布过审的游戏可谓“雨露均沾”，不仅是腾讯、网易这样的大厂，还是其他中小工作室都有重磅游戏过审，而过审游戏类型也涵盖了MOBA、射击及女性向版号，打破了部分类型游戏无法过审的传闻。其次，本次有45款进口游戏获批。上一次进口游过审还要追溯到2021年6月28日。并且本轮版号含多款美韩IP，说明限韩令“破冰”、中美文化交流有了新进展。因此本次进口游戏审批重启意义重大。

而腾讯本次可谓是最大赢家，自研和代理共计有8 款游戏获得版号，整体版号数量、质量超预期。然而从版号发放到游戏贡献实质业绩，仍需要几个月到一年时间不等。特别考虑到目前无论国内还是海外游戏市场正在经历“疫情红利”的消失和宏观经济下行所共同导致的增长乏力，整体游戏大盘2023年仍然处于下行寻底的过程。从国内游戏大盘来看，伽马数据《2022年11月游戏产业报告》显示，2022年11月，中国游戏市场实际销售收入191.68亿元，环比下降3.04%，同比下降19.23%。而国外游戏市场日子也不好过，据Sensor Tower统计，2022年11月，全球手游玩家在App Store和Google Play付费超过61亿美元，同比下降11.3%。还没有看到企稳的迹象。

对于腾讯而言，表现出的韧性要略好于游戏大盘，国内王者荣耀和和平精英表现平稳，略有下滑；海外游戏中《Valorant》《Apex 英雄》以及代理发行的《幻塔》均有不俗表现。而以韩国Shift Up 研发、腾讯海外宣发品牌Level Infinite 发行的《胜利女神：NIKKE》则是最大的惊喜。据Sensor Tower 数据，《胜利女神：NIKKE》上线首月的营收超过1亿美元，有望助力2022年四季度腾讯海外游戏收入超预期。当前，腾讯公司游戏储备充足，其中20余款游戏已经获得版号，其中不乏有几部爆款潜质的作品。

腾讯游戏目前仍可能处于弱势寻底的过程，快的话2023年二季度，慢的话2023年下半年将迎来业绩向上的拐点。

视频号，战略总攻即将打响

在上个月的腾讯内部员工大会上，马化腾表示，“微信事业群最亮眼的业务是视频号，基本上是全场（全公司）的希望。”同时他表示，“短视频三年来在全球范围内对整个互联网的冲击相当大，各个平台和企业都不得不重视这一块。它会侵蚀掉很多长视频、游戏等产品的时间，这是一个客观的发展规律。这也倒逼我们其他业务进行调整。”

马化腾所言非虚，据统计，从2017年—2021年，随着短视频的兴起，中国网民花在短视频上的时间翻倍，从70分钟到了2个多小时。而腾讯系APP总用户使用时长全网占比从2017年的54.3%下降到2021年底的35.7%。这个时期的腾讯处于被动防御阶段，疲于应对但是办法不多。直到微信视频号的横空出世，形势才发生了变化。根据第三方机构Quest Mobile发布《2022中国移动互联网半年报告》显示，到2022年6月，微信视频号月活规模突破8亿，已经超过抖音，位居榜首，第二名抖音月活为6.8亿，快手则为3.9亿。用马化腾的话来说就是“视频号已经立住了！    当然视频号的短板也很明显，2021年视频号人均使用时长只有35分钟，与抖音快手近120分钟的使用时长相去甚远。背后折射出的是视频号高质量内容的缺乏和腾讯偏弱的运营能力。马化腾在员工大会上表示要聚焦核心业务，主动缩减周边非核心业务。而视频号正是所谓的核心业务。所以可以预见，2023年腾讯在短视频领域将不再是一个被动防御的态势，而是进入由守转攻的战略进攻阶段。

那么2023年视频号应该优先考虑购买优質内容，包括但不限于购买一些大型活动的版权以及签约一批顶级明星和内容创作者。2023年杭州亚运会以及2023年新西兰举办的女足世界杯都是不错的选择，特别是本届亚运会首次将王者荣耀、和平精英在内的电子竞技首次列为正式比赛项目，腾讯完全可以作为一个引爆点好好运营。

此外，视频号的一个短板还在于平台内容创作者多为腰部以下的艺人，缺乏顶级的头部领军人物。2022年的东方甄选其实是个不错的合作机会，但是彼时视频号的电商交易板块才起步不久，最终失之交臂。

视频号收入方面，腾讯高管此前在电话会议中表示视频号信息流广告需求强劲，相关的收入（主要是广告）正在朝着每季度10亿元的方向前进，而且这一增长没有蚕食腾讯生态内其他业务的广告收入。所以，2023年视频号广告会贡献更多的营收，助力广告业务回暖。

对于视频号业务，现在市场最关注的是广告业务，但对电商业务预期较低，而腾讯官方对电商业务的重视程度显然超过市场预期。马化腾近期就表示，希望视频号未来能更贴近交易，把电商闭环做好。视频号宣布将于2023年1月1日起，面向商家收取1%-5%的技术服务费。作为行业对比的是，快手此前在2019年起就向商家收取技术服务费，抖音于2020年2月1日起向商家收取1%-10%的技术服务费。视频号目前开始收取技术服务费意味着电商业务即将大规模启动了。

腾讯云业务有望扭亏为盈

云计算业务一度被外界寄予厚望，被视为腾讯未来十年新的增长引擎。然而最近两年来腾讯云的发展却出现极速下滑的局面，腾讯云的市场占有率也被华为超越，位列第三。    实际上最近两年，几乎整个本土互联网云厂商增速都在持续放缓。与之形成鲜明对比的是国内三大运营商云服务业务近年来表现强势，尤其在政企市场。从最新的腾讯内部会议透露出来的信息，可以明确感受到马化腾对云计算业务未来的发展前景还是非常看好，寄予厚望，所以更多的是鼓励员工要摆正心态，不要被舆论裹挟，充分发挥自身独特的产品优势，做出优秀的差异化产品来。

图1：2022年6月微信视频号、抖音、快手活跃用户规模

数据来源：Quest Mobile

图2：2022年6月微信视频号中抖音、快手用户活跃渗透率

注：1、活跃渗透率，微信视频号用户群体启动某个App媒介的活跃用户数除以微信视频号月活跃用户数；2、活跃渗透率TGI，微信视频号用户群体中启动某个App媒介的活跃渗透率除以全网中该App媒介的月活跃渗透率X100。

联系到2022年腾讯和联通成立云计算的合营公司，以及马化腾关于愿意被集成的表述，不难看出腾讯云计算业务战略已经发生明显的转变：逐步退出在IaaS层与友商的直接竞争，更多依靠联通的国企优势来联合开展业务。充分利用好自身的产品优势，以“一门三杰”（企业微信，腾讯会议和腾讯文档）和小程序为核心，进一步加大在PaaS 和SaaS层产品的不断拓展和变现。以笔者经常使用的腾讯文档为例，目前绝大部分写作已经从本地Word全面转向腾讯文档，非常方便好用。而在2022年上半年腾讯文档悄然推出了普通会员和超级会员方案，开启商业变现。价格分别为每月9元和每月30元。2022年9月，有“国民会议APP”之称的腾讯会议宣布开始收费，推出了个人会员、商业版、企业版三种配置的收费标准，个人会员每月30元，企业用户最低每月399元。

因此，腾讯云业务目前尚处于深度调整之中，对于2023年应该放低预期。由于腾讯在产品结构方面的调整以及服务价格方面的提升，腾讯云业务预计营收将继续维持低速增长，而业务亏损则将大幅缩窄，2023年有望实现首度盈利。远期随着订阅收入的增加，有望实现更健康的长期利润增长。

战略收缩仍然是主旋律

通过马化腾在员工大会上的讲话，能明显的察觉到其对于2023年依然不乐观，要求各部门聚焦主业，降本增效。除了视频号以外，绝大部分业务都处于战略收缩状态，而不是扩张。结合当前市场环境来看，腾讯作出这一选择并不难以理解，毕竟C端消费互联网绝大部分领域都已经进入存量竞争阶段，跑马圈地的时代已经一去不复返。而B端产业互联网的各自应用场景不同，业务开拓远非一日之功。在这种对外开源受限的情况下，对内节流则成了主要任务。预计各项营业成本和费用依然有下行空间。一方面2022年腾讯几乎所有业务部门都进行了业务精简和人员优化，预计2023年将会体现出较为明显的优化效果。另一方面受益于内部贪腐的整治，买量成本和销售费用有望持续降低。

总体而言，腾讯的业绩拐点已至，四季度将继续延续三季度的弱恢复趋势。2023年将在低基数的影响下将迎来恢复性增长，利润端的增速要明显高于营收端。预计2022-2024年调整后净利润分别为1189亿、1367亿、1562亿元。估值方面，目前3.3万亿港元市值对应2023年动态PE为21倍，过去的涨幅更多的是从严重低估回归到合理偏低估状态，2023年赚取的更多是业绩恢复增长的钱。

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