内幕交易民事责任的性质及核心构成

史佳欣

(延安大学政法与公共管理学院，陕西延安716000)

保障投资为证券交易法的第一要义，即使监管机构没收违法行为人之违法所得，也很难实现真正意义上的民事赔偿。没收违法所得，只体现了一半的社会正义，只有实现了对投资者的有效救济，才是更完美的正义。[1]在整个内幕交易法律责任体系中，民事责任的功能与实现成为学界争论的焦点，(1)有学者对内幕交易民事责任功能提出质疑，参见耿利航《证券内幕交易民事责任功能质疑》，《法学研究》2010年第6期，第77-93页；缪因知《光大证券内幕交易民事赔偿诉讼判决评述》，该文收录于郭锋《证券法律评论》(2016年卷)，中国法制出版社2016年版，第239-246页。同时也是实务中的难点。《中华人民共和国证券法》第53条第3款明确规定了内幕交易的民事责任，第95条规定了证券侵权类案件的代表人诉讼制度，然而对于民事责任的追究仍存现实障碍。内幕交易行为民事赔偿的实现困境主要来自两个方面：一方面即因果关系的认定，包括交易因果关系与损失因果关系，对于因果关系的证明，决定内幕交易行为的司法认定，并最终影响赔偿数额；另一方面，我国现行法体系中缺乏内幕交易认定的实体性技术规则，影响民事责任的追究及赔偿的最终实现。

我国证券法对典型的证券市场违法行为，如虚假陈述、内幕交易及操纵市场等，均明文规定了民事责任条款。2022年1月21日，主体通过的《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》对证券类侵权案件的民事赔偿具有里程碑意义。然而，因内幕交易与虚假陈述不同的前提假设及内部机理，实务认定中形成明显差异。我国司法实践中最终真正通过民事诉讼成功追究内幕交易者责任的案例少之又少。除光大案件外，仅有的几例也均以撤诉或和解告终。其实，对待证券交易中的欺诈，20世纪的美国和英国法院都对普通法欺诈放宽了要求，如淡化违法故意概念等，其自由化的程度也会随管辖地区而不同。[2]668综上所述，内幕交易民事责任具有正当性及文本规范性，符合对投资者保护的宗旨，同时存在可供借鉴之成熟范本，是内幕交易责任体系中亟待完善的类型。

一、内幕交易民事责任的性质

按照民事责任基本理论，将其分为违约责任和侵权责任，二者内在构造上具有很大差异。由于证券交易的不可撤销性，故内幕交易民事责任，一般被认定为侵权责任。内幕交易由于侵害投资者权益而被认定为侵权行为，在明确这一前提下，投资者可以基于侵权责任法提出侵权损害赔偿请求。然而由于内幕交易民事责任的特殊性，有学者主张法定责任说，这是一种针对内幕交易侵权特殊性而衍生出的将其认定为法定侵权行为的学说。(2)关于内幕交易民事法律责任的性质，违约说与侵权说的争议已经基本终结。目前，针对此问题，有两种观点：一种观点坚持侵权责任说，即直接将内幕交易行为置于传统侵权框架下，基于侵权行为提出损害赔偿。参见王利明《我国证券法中民事责任制度的完善》，《法学研究》2011年第4期，第55-69页；陈洁《证券欺诈侵权损害赔偿研究》，北京大学出版社2002年版，第35-44页；郭峰《内幕交易民事责任构成要件探讨》，《法律适用》2008年第4期，第84-88页。另一种观点则主张法定责任说，即将内幕交易行为作为法定的侵权行为，对因果关系等的证明适度放松。参见冯果、李安安《内幕交易的民事责任及其实现机制——写在资本市场建立20周年之际》，《当代法学》2011年第5期，第93-99页；叶林《中国大陆证券市场内幕交易的法律规制》，《月旦法学杂志》2015年第6期；周伦军《从不当得利到损害赔偿：内幕交易民事责任的逻辑演进——〈证券法〉修订草案第92条之评析》，《法律适用》2015年第8期，第2-10页。根据该学说，内幕交易民事责任是一种法定责任，即通过立法的方式明确规定证券民事责任的具体制度和适用规则，而不再通过合同法或侵权行为法进行演绎和推导。[3]95对于法定责任说，学理上存在认识差异，即究竟是完全脱离侵权责任，另行规定一套规则；抑或对侵权责任一定程度上打破和修正，在侵权责任基础框架内规定特殊认定规则，如放松对因果关系的证明要求等。

在学者们早期研究中，主张侵权责任说，主要针对内幕交易民事责任的功能与独立性；法定责任说则多表现为近期观点，主张解决内幕交易民事责任在传统侵权理论下的适用障碍。内幕交易因果关系的特点与难点在于：行为人若未对投资者决定有影响，亦未对证券市场有影响，则问题的关键并非内幕交易的因果关系如何成立，而需考虑是否继续沿用这一传统侵权理论的基本规则去证明行为的成立。就证券交易而言，既具有一般商品交易的共性，又具有金融商品交易的特性。集中交易的市场规则下，每日数百万证券换手，这与早期面对面交易存在巨大差异。内幕交易的全球性法源规则，即美国证券交易法中的10b-5规则，对信赖要求的理解，也必须将这种差别包含在内。基于这种差异，若仍要求原告按照传统的侵权理论去证明因果关系，显然是不必要和不现实的。因此，在美国司法诉讼中，只要证明原告信赖市场价格的公允性和市场诚信的存在即可。

综上所述，在内幕交易民事责任的认定中，侵权责任说与法定责任说可谓殊途同归。前者将内幕交易民事责任置入民法一般侵权责任的框架下，在具体行为认定及诉讼程序中采用特殊方式证明；而后者则直接将其规定为一种独立的责任类型，使其拥有自由的证明方式和空间。在具体案件操作中，对传统侵权理论多大程度进行突破，须通过立法对构成要件和认定规则进行明确规定。目前，在传统民事侵权理论内构建或改造适合内幕交易责任认定的规则，似乎是一项不可攻克的难题。而法定责任说看似跳脱出传统侵权理论的束缚，不必在纠缠于因果关系的证明，但在损害赔偿的确定中仍要面对诸多现实问题。从我国现行证券立法及司法实践来看，在侵权理论下已展开了有益的探索，如在“光大乌龙指”案件的判决(3)参见上海市高级人民法院民事判决书(2016)沪民终146号。中，上海市第二中级人民法院及上海市高级人民法院对民事诉讼中内幕交易的定性标准、主观过错认定、因果关系推定、赔偿计算标准、损失计算方法、不同交易品种之间的关联关系的认定等方面均做了有效探讨，表明我国内幕交易民事责任制度正在逐步完善，证券侵权领域对私权的维护彰显了法治文明。

二、侵权责任——公平交易权理论

既然内幕交易行为属于侵权行为，且具有自身特殊性，那么内幕交易侵权责任必须面对两个重要命题：其一明确其所侵害的核心权益；其二如何在侵权责任的理论下对其进行针对性的规则改造。侵权法的保护对象已形成二元结构，“侵权法不仅仅保护主体的权利，而且也保护其享有的合法利益”，(4)参见王利明《侵权行为概念之研究》，《法学家》2003年第3期，第62-71页。民事责任从交易上对行为人提出损害赔偿要求，意指内幕交易行为人侵害了原告的合法权益。在证券交易中，人们通过信息作出判断，信息是一个至关重要的因素。在内幕交易中，行为人是否侵害了市场一般投资者的知情权，对此，我们认为内幕信息并非发行人必须披露给任何投资人的，或者说至少在内幕交易发生的那一时刻并非必须披露，因而内幕交易下难言投资者知情权遭受侵害。

对内幕交易进行法律规制并非因为市场的不公平或信息的不对称，美国联邦最高法院在Chiarella v.United States案(5)案件编码：445U.S.222(1980)。判决中明确指出：联邦证券交易法并未创设为从事合理智慧投资决策所必须之信息提供平等接触的制度，其核心价值在于证券交易中之“你有而我没有”(并非仅相对于交易相对方，还在于内幕人与一般投资大众)。从本质上看，内幕交易者使用了本不属于自己的信息优势，在与其他交易者进行不公平的交易行为，是对证券法最基本原则的违反，严重破坏了市场秩序，侵害了交易对手依据平等决策基础和相同成败机会进行公平交易的合法权益，这种现象被称之为内幕交易的“比较优势”。[4]121

证券市场系统风险是一般投资者受损的主要原因。对于证券交易双方而言，正常情况下，二者处于平等地位，一方并不具有绝对优于对方的信息占有及利用优势。内幕信息的不当利用，内幕交易行为属于证券交易过程中的异常介入因素。这一异常因素的介入无疑扩大了投资者交易时受损的概率。假定在投资决策中，内幕知情人或非法获取内幕信息的人，利用内幕信息买卖证券的因素为50%以上，即可认为内幕信息在投资决策中占有决定性作用。事实上，这一比例甚至会达到100%。而交易的对手方，则在极其隐蔽的情况下与行为人完成了上述不平等交易。因此，内幕交易行为在证券交易中属于非正常介入因素，其介入一定程度上中断了市场一般系统风险，改变了证券市场基本的盈亏逻辑。由于内幕信息的重大性通常反映证券内在价值并折射出价值的变化，知情人以内幕信息作为交易决策依据，某种程度上消除了证券价格变化的不确定性，而使其具有了确定性。如此双方在证券市场赖以交易的基础产生了巨大变化，由于公开交易模式下证券交易具有整体性和牵连性的特征，因此可以确定内幕交易导致双方交易的不公平性。

内幕人以内幕信息为决策基础，在信息公开前抢先交易，直接改变了平等的交易地位和平等的博弈机会，因而显然是一种不公平交易行为。这种交易环境下，一般投资者与内幕人双方交易基础不同，违背公平博弈的交易规则与证券交易盈亏概率的均等性。所谓证券市场投资者的交易权，是指投资者为有效开展交易活动和顺利实现交易目标，而在交易条件的获得、交易行动的开展、交易结果的实现上所应享有的一系列权利的总称。[5]因此，公平交易权即是一个恰好的切入点，要求市场参与者的行为符合市场基本规范要求。由于对投资者保护的力度已经被看作是衡量市场先进性的一个重要指标，对参与者提出更严格的责任，有利于市场的健全与诚信。在所有非人格化的市场中交易的投资者，都有一个相对平等获得重大信息的机会。综上所述，我国民法学家王利明教授指出，“损害主要是因为侵害权利和利益而引发的后果”，[6]具体到内幕交易侵权行为，其所侵害的权益为投资者的公平交易权，即“公平交易权”是内幕交易侵犯和破坏的法律客体，更确切地讲，侵害对象应当是内幕交易行为人的善意同时反向交易者。

三、民事责任认定的基本逻辑

(一)多重价值的平衡

证券法对市场违法规制应以多元价值目标为导向，内幕交易规制的构建应对其中冲突的价值进行调和和平衡。[7]在内幕交易侵权责任的认定、因果关系的证成和具体规则的适用中涉及多重价值：首先，证券交易具有民事及行政法律关系双重属性，在对公权益和私权益的保障中存在二者的空间冲突，以何者为主要价值目标都可能会导致另一遭到挤压和轻视。因此，应注重公私权益保障的平衡。其次，在民事责任认定中，基于内幕交易侵权的特殊性，对传统侵权法归责原则和证明标准作出宽松化的修正。这一过程中，应在保护投资者权益与防止滥诉、保障合法交易与发行人权益之间寻求平衡。否则由于巨额赔偿产生的负面作用，既不利于整个市场的有序运行，也完全背离资本市场最基本的机制目标，从而提高企业的融资成本并打击其积极性。最后，需要在保障合法权益的前提下注意节约司法成本。内幕交易民事损害赔偿中因果关系的认定和赔偿范围的确定，将会直接对诉讼机制提出变革要求，此时既要充分保护投资者权益，还要考虑司法成本，应对其中多重价值进行平衡。

(二)抽象投资者——具体投资者

内幕交易归责时，根据不同的市场与投资者定位，侵害的客体顺位为：信赖利益——市场秩序——投资者信心——投资者权益——投资者公平交易权，其中民事责任的落脚点恰好就是投资者公平交易权。从信赖利益到市场秩序，内幕交易归责由发行人私利维护的内部性，转向证券市场秩序的外部性与公共性。随着对投资者权益保护的要求，内幕交易归责注重保护抽象投资者，即将市场中所有投资者视作整体，内幕交易行为因违反市场秩序而侵害到抽象投资者的权益。抽象投资者是一个广义的概念，不仅包含内幕人的交易相对方，还包括同时期反向交易人甚至同向交易人。内幕交易行为是对抽象投资者公平交易的侵害，由于证券价格的特殊形成机制，内幕交易所侵害的投资者是不特定的。然而，如果内幕人没有参与市场交易，则这种优势没有任何作用，只有当其与市场中具体投资者进行交易时，才能实现其利用内幕信息趋利或避损的目的。内幕交易行为的法律效果，直接作用于撮合交易的反向交易者这一具体的投资者。尽管证券市场交易由于计算机按照“时间优先、价格优先”原则撮合而具有随机性，交易期间，内幕人的所有同向交易者与所有反向交易者发生了混同，从而形成交易双方的群体特征，内幕交易者的反向交易方是不特定的。但正是内幕交易这一行为将这种不特定变为特定，同时也将损害锁定于具体投资者，即内幕交易人的同时反向交易者。上述逻辑推理过程同样适用于内幕交易损害因果关系的确定，即内幕交易行为侵害的权益逐渐明确，侵害的主体逐步确定，笔者认为内幕交易被侵权人从抽象投资者转向具体投资者，据此损失的因果关系形成。

(三)补偿性而非惩罚性责任

保障投资为证券交易法第一要义，当投资者权益遭受侵害时，民事责任是最直接且有效的法律武器。对内幕交易民事责任的认定和实现，有学者主张引入惩罚性赔偿机制。理由在于内幕交易行为人干扰证券筹资功能、资本定价功能和资本合理配置功能，这些都属于无形的损失，难以直接用金钱衡量。对无法用金钱衡量的损失课以惩罚性赔偿，以实现对内幕交易行为人的惩罚和威慑，从而达到实质正义。[8]实际上引入惩罚性赔偿也是一种对传统模式的突破，将其作为内幕交易行为所致的非金钱性损害，以此作为突破传统民事侵权的一种方式，以行为对社会整体利益的侵害来证成行为因果关系，以惩罚性赔偿来调整和降低损失因果关系证明上的难度。

惩罚性赔偿制度作为利用私法机制实现公法职能的一项制度，就其本质而言，迥异于传统的补偿性赔偿制度。民事责任的功能则更多在于损失的填补，即属于一种补偿性责任。关于惩罚性赔偿目前只是在极其例外的情况下适用，例如产品责任等有限的领域。同时惩罚性赔偿对于行为人主观要件及情节方面都有严格规定。[9]从内幕交易行为的本质来看，其民事赔偿只能限于投资者实际损失的范围。同时，对内幕交易行为的惩处是一个综合的责任形态，[4]129包括刑罚和行政处罚中实现的惩罚和威慑。对于所有证券违法，我国目前规定的行政处罚及刑事责任在制裁及威慑层面已经规定得相当严格，中国证监会的1至10倍(6)2019年最新修订的《中华人民共和国证券法》大幅提高了证券违法违规行为的行政责任，对处罚金额的倍数、比例和金额等方面都做了修改。其中，对内幕交易违法的处罚金额由原来的1～5倍提高到1～10倍，参见《中华人民共和国证券法》第191条。行政处罚实际上已经具备了惩罚功能。同时对于很多案件，中国证监会都顶格处罚。民事责任的补偿性质在整个责任体系中被视为一种柔化处理，既是对受害投资者所遭受损害的填补，又令投资者对市场始终保持信心。对内幕交易违法行为人惩处适当，体现了违法行为与法律责任相适应原则，既符合证券市场风险性的特质，也合乎最基本的法理要求。

四、民事责任制度的核心要素

(一)民事赔偿请求权主体

关于内幕交易原告的规定，有三种模式：1.具体受害者救济模式，将原告限定为善意同时反向交易者，如美国、新加坡等；2.受害公司请求模式，即遭受侵害的公司具有原告资格，英国、德国属于此种模式；3.“双重责任”模式，即违法者的责任包括两个方面：一方面，应当对反向投资者进行赔偿；另一方面，当行为人与公司有特别关系时，公司可以请求利益归入，加拿大即采此种模式。后两种模式相对保守，类似于短线交易之归入权的规定。之所以形成立法模式上的差异，与内幕交易早期的内部性有很大关联性。内幕交易民事案件中，被告是内幕交易行为人。从理论上讲，凡是与内幕人从事相反交易的人，都可以充当原告，而反观实践，由于损害因果关系难以证明和解释，民事诉讼程序缺乏具体认定规则指导，因此应严格控制案件的规模和原告的范围。对于原告的资格如何确定，学界具有极大争议。对原告的确定，有“同时交易方”“同时反向交易方”“同日反向交易方”“交易对手方”等不同意见。根据域外经验，美国确定了同期交易标准。依据美国1934年《证券交易法》第20A所规定的损害赔偿请求人，包括“同时期的交易人”(Contemporaneous traders)，即同时期与内幕人为相反交易之人即可，并不需要为内幕人的交易相对人。所谓同时期(Contemporaneous)，第20A并未明文规定，法院判决也并不一致，一般从同一营业日到4天甚至9天不等。[10]同期标准基于证券法的集中竞价交易原理和投资者保护制度的特别需要，似乎成为一种相对可取的做法。“同时期标准”解决了因果关系问题(原告证明自己是在被告内幕交易时进行了反向交易)，使内幕交易受害人有了起诉的动力，配合美国强大的集团诉讼，实现了内幕交易民事责任制度的重大发展。

“同时期标准”具有一个根本性问题，即“同时交易者”具有法律上的拟制性，属于一种“替代性原告”。除此之外，上述认定方法最大的障碍在于“同时”定义的模糊性，导致实践中各行其是，难以形成统一标准。无法说明哪些反向交易者的利益遭受损害需要弥补，因此无论确定何种时间段，都无法满足实质正义的要求。我国有学者主张应当是有一定时间长度的时限，实务中对于“同时”的理解，也应当根据具体的交易情形加以分析判断。[3]98

关于内幕交易民事赔偿请求权主体的确定，一般要求包含“善意同时反向”。其中“善意”和“反向”相对容易界定，而“同时期”的界定则成为难点。有学者主张对同时交易者应采取狭义解释，即有权获得损害赔偿的原告仅限于内幕交易的对应方。(7)参见陈洁《证券欺诈侵权损害赔偿研究》，北京大学出版社2002年版，第156页；曾洋《内幕交易侵权责任的因果关系》，《法学研究》2014年第6期，第116-131页。被认为是请求权人的“相对性标准”，在交易中，内幕人的交易对手的确是随机、偶然且被动的，直观上看即恰好成为内幕交易者的对手方，但法律上所有的因果关系的成立实际上都具备这种“恰好”的特性。因此不妨将“同时”直接确定至一个点，承认计算机随机合成的契约关系，既不违背证券法及侵权法基本原理，又能最大限度实现实质正义。除此之外，“相对性要求”极大地缩小了内幕交易诉讼的原告范围，免除很多诉讼机制上的改革难题。然而，此种解释并非完美，其最关键的问题却在于：出发点强调内幕交易侵权的特殊性，而结论却将其视同一般的面对面交易，并无差异，似乎完全忽略了交易期间内幕人的同向交易人和反向交易人的混同。因此，我们认为，应该将“同时”界定为始于内幕人下达交易指令实施交易，终于内幕交易指令在系统中撮合成交结束之时。这一时间段内的反向交易者均有权提起损害赔偿之诉。这样既锁定了民事赔偿的范围，还符合基本的公平要求，同时在技术上也能够实现。

综上所述，目前内幕交易民事赔偿请求主体已经走向具体化，即经历了从证券市场及同时交易人到同时反向交易人，甚至内幕人的交易对手方，由此内幕交易中的因果关系也变得逐渐清晰。上述变化源于我国证券法律体系建设对私权保护的日益重视。对于我国法制现状而言，究竟是和域外做法保持一致，将原告确定为同时期反向交易人，同日反向交易人，[11]抑或是将其直接限定为内幕人交易对手方(8)根据已经按照合法程序确认的内幕交易人的每一笔交易的交割单，公布其交易的证券、买卖方向、时间等细节，投资者以自己的交割单对比，证券相同，时间一致，交易方向相反即可。集中竞价市场中的交易可能难以匹配，然而这可以通过技术手段得以解决。。上述方式都为内幕交易民事赔偿提出具体的认定标准，何种方式更为妥适，需进行多方利益的衡量和判断，并进一步细化配套的诉讼机制。

(二)因果关系

对于内幕交易民事赔偿中最核心内容，美国司法判例把从证券欺诈行为到投资者损失之间一个完整的因果关系链条拆分为相互连接的两个部分。[12]换言之，是一个被告行为与原告经济损失之间联系的描述。[13]以原告对市场整体的信赖来替代一般的因果关系。对于这一做法，反对者提出市场有效性的观点，主张公平交易权则会面临证券交易的特殊性(非传统面对面交易)。这正是内幕交易民事法律责任始终存在争议的根本原因，而这些争议也恰好反映了内幕交易侵权的特殊性。作为不同于一般民事侵权的侵权方式，要遵循传统归责原则，本身就存在诸多障碍。美国通过大量判例，试图给予最贴合的解释。市场欺诈理论，采用信赖关系推定和举证责任倒置，这样的实体认定规则和程序要求，实现证券民事赔偿中的公平正义。我国具有传统成文法基因，按照大陆法系(如德国及其他欧陆国家)在因果关系上的处理方法是，并未规定内幕交易法律责任，而是在传统民事侵权责任框架下直接认定。笔者认为，试图在传统民事侵权理论下解决内幕交易因果关系的问题，有两种可能的路径：其一，依赖强大的法律解释，让因果关系在解释中变得合理；其二，即采取一种新的法定侵权规则方式。无论选择何种路径，其实都指向同一法律趋向，即在内幕交易民事赔偿的因果关系证明中，须对传统民事侵权责任理论进行修正性适用。

内幕交易民事责任的特殊性源于证券市场侵权的特殊性。与其他证券侵权相较，内幕交易的内部机理具有明显差异性，因此难以直接适用于现行相关司法解释。针对内幕交易因果关系特性，美国证券法律规定及司法判例亦在不断调试，通过法律解释及判决说理寻求合适的解决方法。在司法审判中，法官主张若按照规则，联邦法院创设新的侵权或侵权类诉讼，而且完全可能将这些新的诉讼设立合理的限制以达到某种平衡。[2]903如同重大性、违法故意、信赖以及因果关系学说一样。在证明信赖时，早已不是投资者对交易对手或发行人的信赖，而转变为发行证券资格的信赖和对市场完整性的信赖。任何传统侵权理论中的因素都可能在证券欺诈理论中变异，这种变异需要法律给予理论新的解释和生命。根据对传统侵权理论突破的程度不同，我国学者提出的法定责任、因果关系证明宽松、因果关系理论发展重新审视内幕交易行为本质。[4]116过滤掉证券市场系统风险的因素，将该行为视作异常介入因素，内幕交易可被认定为反向投资者损失的原因。关于系统风险的过滤，亦属不容忽视的问题，在诸多证券市场违法行为认定中，系统性风险往往是否定因果关系的重要事由，同时也是计算损害赔偿的考虑因素。对系统风险的过滤，在实践中需要对大盘指数、综合指数等进行分析，未来还需以经济学分析方式使其更为专业和精确。

(三)损害的确定

损害的确定是民事责任中又一关键性因素，即使在证券法律规范体系完善、私人诉讼发达的美国也不例外。对损害赔偿的范围和具体计算方法，在我国现行《中华人民共和国证券法》及相关司法解释中并未有相应的明确规定。根据美国证券监管实践，涉及《证券交易法》第10b及10b-5的案件很多，但就如何确定赔偿数额，却并没有确定、统一的适用方法。实务中，法官采用了多种混乱的标准，而且虽然经常使用同样的术语，但却给予截然不同的解释。根据美国《证券交易法》第28节(a)项规定，个人所提出的赔偿金额不得超过因所申诉行为而遭受的实际损失。因此，惩罚性赔偿在私人诉讼中是不被允许的。[14]损害赔偿通常都是根据原告所受的损失加以确定，而非根据加害人因其违法行为所获利益加以确定，这符合民事赔偿填补损害的特性。

目前民事赔偿数额的计算方法有三种：一是实际价值法，即将受害人进行交易的实际证券价格与该证券在内幕信息公开以后的价格的差额作为损害赔偿额；二是实际诱因法，即只计算内幕信息所造成的证券价格的变化，再与受害人在实际交易时的证券价格比较，算出受害人的损失；三是差价法，即在内幕信息公开以后一段合理时间内证券的价格，与证券交易时的价格之差作为受害人的损害赔偿额。[15]我国曾在《中华人民共和国证券法》修订草案第92条采取差价法，此方法亦为大多数国家和地区所采纳。作为立法经验，这一方法对实践中内幕交易损害赔偿的司法确定，具有参考价值。而对于损失赔偿的计算方法是以被告获利来确定责任范围抑或以原告所遭受损失来确定，这涉及不当得利还是损害赔偿的争论。根据民法的公平性原理，我们认为将损失限定为被告获利不符合侵权法的原则，有违民事责任的补偿功能，因而由原告损失来确定赔偿计算显然更为妥当。