美债低利率时代的黄昏

戴康

中长期来看，建议关注积极拥抱全球化的中国工业4.0 相关的投资机会。

美债利率是否会开启新一轮长上行周期？二战以来美债利率经历了40 年长上行周期（1945-1984年）和40年长下行周期（1984年至今）。当前，“逆全球化”约束美国通胀高位，但也强化了美元信用，工业4.0 呼之欲出提升全球/ 中国经济潜在增长率，美债利率长上行周期开启的条件基本满足其二。即便2022 年美国经济面临衰退的预期，为了约束通胀压力，美债利率也将继续维持高位。

工业4.0 成为全球经济潜在的新增长点，中国可能为重要主导方。工业4.0 即以智能制造为主导的第四次工业革命，利用信息化技术促进产业变革，推动全球进入智能化时代，主要项目包括物联网、智慧城市、智能汽车等。工业4.0 的概念最早于2013 年在德国提出，各国已陆续出台明确的政策规划，如德国的“工业4.0 项目”和美国的“工业互联网”。2015年5月，国务院印发《中国制造2025》， 部署全面实施制造强国战略，在发展“互联网+ 制造业”的同时兼顾“低碳”，在政策指引下，中国推进高质量发展和可持续发展，有望成为全球工业4.0 的重要主导方。

从美债利率的长周期驱动三因素的变迁中，都可以看到“此消彼长”的中国优势。通胀水平：“逆全球化”约束美国通胀高位，但中国尚不具备“滞胀”的基础（货币和信用政策稳健，2022 年A 股结构性“供给过剩”也会缓和通胀压力）。工业4.0呼之欲出：工业4.0 会提升全球经济潜在增长率预期，不过中国已经抢占工业4.0 先机，而美国在工业4.0 领域相对滞后。美元信用：“逆全球化”虽然阶段性会提升美元信用，但这也是建立在“比烂”的基础上的，中国积极拥抱全球化，在工业4.0 时代抢占先机，将会强化人民币信用（但仍不足以撼动美元信用根基）。

建议关注中国优势资产的三条主线。

疫后修复：“疫后修复”的景气预期将结构性改善。制造修复建议关注外需中国供应链的全球优势（光伏产业链/ 汽车电子）。消费修复建议关注居民自发+ 消费政策发力方向（零售/ 体育用品/ 医美化妆品）。

再加杠杆：“稳增长”进入“再加杠杆”新阶段。消费限制性政策转向宽松（地产/家具/消费建材）。

企业再加杠杆，财政贴息和贷款扶持政策受益（医疗设备）和产能扩张初期的新兴产业（储能/ 电池化学品）。政府再加杠杆，建议关注新基建（风光/IDC）的投资机会。

通胀受益：俄乌冲突加速“逆全球化”，加剧“滞胀”。新能源链的投资/ 生产/ 使用，既会增加传统能源/ 材料的需求，也对传统能源/ 材料投资形成“挤出效应”，上游资源/ 材料（煤炭/ 锂/ 钾肥）“供需稳态”将迎来估值向上重塑。同时，关注PPI 向CPI 传导受益（家电/ 啤酒）。

美债利率长上行周期中，符合工业3.0 方向的相关领域能够持续获得超额收益。当前美债利率即便不是趋势性抬升，也将持续维持高位（“增信”美元信用）。中长期来看，建议关注积极拥抱全球化的中国工业4.0 相关的投资机会，尤其是工业4.0 主线下的中国FAANG 的投资机会。

中国FAANG 将是工业4.0 主线下的重要方向——利润率驱动的中国“高质量发展”主线的消费/智造/低碳。首先，中国优势“消费”利润率高位回升：受益于“人口红利”与区位优势，中国长期不改“消费升级”的大趋势，白酒（传统优势消费）、国货（消费理念变迁）、医美/美妆（竞争格局优质）有望受益;其次，奋起直追“智造”利润率低位上行：中国科技行业发展较发达国家起步较晚，当前在政策大力支持下，中国的科技行业發展空间广阔，关注半导体（国产化）、鸿蒙（补短扬长）、智能设备（技术成熟）;最后，弯道超车“低碳”有望开辟利润率主线的“新战场”：双碳和能源安全的背景下，中国能源转型坚定推进，新能源车/ 光伏迎来发展机遇期，中国技术全球领先。