国内银行资本债券发行现状、问题和有关建议

李娇 国家开发银行

发行资本债券是银行重要的外源性资本补充手段之一。从《商业银行资本管理办法（试行）》（以下简称办法）实施开始，近10年间，国内银行累计发行资本债券接近6万亿元。特别是在2019年以后，由于国际国内资本监管日益趋严，在银行资本需求显著增强和监管部门的积极引导推动下，资本债券市场进入空前未有的迅猛发展阶段。

一、国内资本债券的发行现状

伴随监管要求趋严，银行资本需求日益增加。为给银行机构提供资本补充便利，监管部门积极引导推动资本工具创新，持续释放政策利好，包括积极推动无固定期限资本债券（以下简称永续债）等创新工具发行、将资本债券纳入保险机构可投资范围内、推出央行票据互换工具（以下简称CBS）等支持政策，国内资本债券市场发展迅速。

（一）发行规模显著上升

2013年1月1日，《商业银行资本管理办法（试行）》正式实施。根据《办法》有关要求，商业银行正式开始发行合格的二级资本工具（以下简称二级资本债券）补充资本。2019年1月，国内首支银行永续债面市，随后，国内银行资本债券发行规模显著上行，由年均发行量不足5000亿元，迅速上升至年均发行量超万亿。截至2022年3月末，境内银行资本债券余额合计5.01万亿元，市场占比3.73%（见图1）。

图1 2013年以来国内银行资本债券发行量变化

（二）资本债券品种更加丰富

2013-2018年，国内银行资本债券市场主要以减记型合格二级资本工具为主。2018年2月，人民银行发布中国人民银行2018年第3号公告，对银行发行资债券（包括永续债和二级资本债券）进行规范。1个月后，银保监会发布《关于进一步支持商业银行资本工具创新的意见》，鼓励增加资本工具种类，包括转股型二级资本债、永续债、总损失吸收能力（TLAC）债务工具等。经过一年的研究和准备，国内首单银行业金融机构发行的永续债于2019年1月正式推出，随后银行永续债快速发展，截至2022年3月末，银行永续债规模达1.95万亿元。2021年1月，首单转股型永续债，进一步创新银行永续债品种，拓宽了中小银行资本补充渠道。

（三）投资主体多元化

近年来，监管部门逐步放开对资本债券投资主体的限制，2020年5月，银保监会新一版《关于保险资金投资银行资本补充债券有关事项的通知》实施，明确保险资金可以投资银行发行的二级资本债券和永续债，保险机构、年金等投资主体开始逐步参与银行资本债券市场。

二、资本债券市场存在的问题

（一）供需矛盾突出

当前，资本债供需矛盾日益突出。从供给角度来看，银行资本债供给连续几年持续高位且未来供给存在刚性。现阶段，为满足监管资本相关要求，各类银行业金融机构都有着较为迫切的资本补充需求。根据人民银行、银保监会联合发布的《系统重要性银行附加监管规定（试行）》有关规定，国内系统重要性银行除需达到最低资本要求、储备资本、逆周期资本的监管标准外，还要满足相应的附加资本要求。附加资本要求通过提高核心一级资本来满足。2021年10月，相关监管部门发布了19家国内系统重要性银行名单，含6家国有大型商业银行、9家股份制银行和4家城商行。此外，根据全球金融稳定理事会（FSB）公布的全球系统重要性银行名单，我国有4家大型国有商业银行在列。这4家银行必须分别于2025年、2028年起满足总损失吸收能力风险加权比率不低于16%和18%的要求。在此基础上，储备资本、逆周期资本、系统重要性银行附加资本等缓冲资本的监管要求同样需要达标。对于既是国内系统重要性银行又是全球系统重要性银行的银行机构，附加资本采用二者孰高原则确定。对于中小银行来说，尽管多数不在国内系统重要性银行名单之上，但其资本补充渠道极为有限，多数中小银行的资本充足率始终处于监管要求的安全边际附近，根据银保监会统计数据，2021年末四季度末，城商行、民营银行、农商行的资本充足率分别为13.08%、12.75%和12.56%，而非系统重要性银行资本充足率需不低于10.5%，资本补充需求十分强烈，发行资本补充债券为中小银行提供了极为有效的资本补充渠道。从需求端的角度来看，资本债券始终缺少稳定的长期限资产购买人。一是银行理财投资需求收缩。理财存量产品压缩，资本债增持空间小，多数机构在一级认购后即转手在二级市场卖出，但二级市场是否能吸纳大量新发债券有待进一步验证。新产品增量受制于久期、估值稳定性约束，难以找到承接大量资本债的合规产品组合。二是对基金、保险等投资人来说，对资产的收益率水平极为敏感。目前，仅有个别大型保险机构少量参与银行资本债投资。债券型基金投资占比虽然日益增加，但时刻面临产品赎回压力。资本债久期长，对产品的净值波动影响较大，基金、保险投资相对慎重。参与较积极的债基仅局限于受托的年金和定制专户。总的来看，资本债券市场整体处于供给压力不断加大和需求不足的矛盾中。

（二）二级市场不够活跃

资本债券发行以来，由于认购者多为基于同业合作的银行自营和表外理财，新券受到更多非市场化因素影响，互持现象明显，券商、大型基金参与不够积极，单一的投资人结构导致其流动性始终一般。尽管为提高永续债的流动性，人民银行推出CBS，遵循“以券换券”的等额交易原则，一级交易商将手中的永续债还给人民银行，换入央行票据，但由于央行CBS操作规模不大，对流动性提升的效果并不明显。目前，资本债券尚未纳入交易所质押式回购的质押券，在银行间也不是主流的可质押品种，仅有部分国有大行发行的二级债、永续债互相纳入对方质押式回购质押券范围，其性价比相较同级信用债较差。此外，对于市价法产品，在进行一级市场申购时，需要特别关注上市浮亏风险，也是造成其流动性差的原因之一。

（三）收益稳定性差

无论是二级资本债券还是银行永续债，都是存续期在5年以上的中长期债券，债券价格受利率波动的影响较大。投资者会明显感受到市场大幅波动导致持有债券的浮亏浮盈。影响资本债利率波动的因素很多：一是利率债收益率波动。一般来说，商业银行资本补充工具的收益率水平，会随着利率债收益率的变化呈现同向趋势变动。当市场利率出现快速上下行的时期，资本补充债券的收益率变化会呈现放大器效果，且相对滞后调整。二是供给压力推动资本工具收益率的上行。由于资本补充压力逐渐加大，银行面临刚性的资本供给。在月末、季末、年末等债券供给高峰，投资端额度不足是推动资本债券收益率快速大幅上行的主要原因之一。三是政策导向引发市场担忧。银行理财曾一度作为资本工具的主力投资机构，随着理财产品净值化转型，理财资金对银行资本补充工具的承接难度整体加大，特别是政策密集出台时期，更易引发银行资本补充工具的收益率调整。四是信用事件推动投资者风险偏好下降，进而导致资本债券配置需求变化。银行资本补充债券具备次级条款、减记条款、赎回条款，一定程度上其本质是基于银行信用的金融类信用债，容易受到银行相关信用事件的影响，给投资者持有债券带来较大的不确定性。

三、我国资本债券市场发展的对策建议

（一）进一步加大对资本债券的政策支持力度

从监管制度层面来说，根据《商业银行资本管理办法（试行）》关于信用风险加权资产的计算规则，银行投资的二级资本债风险权重为100%，永续债风险权重为250%，相较《巴塞尔协议III：后危机改革的最终方案》的相关规定，仍存在较大差异，因此未来二级资本债券的风险权重有进一步调增的可能性。考虑到资本债券的主要功能是为银行吸收损失，与银行是否能够稳定健康经营有较大关系，政策制定者是否可将风险权重与在银行的风险评级挂钩，制定差异化的风险计提政策。从发行角度来看，监管审批案流程、申请材料进一步简化可提高发行人发行资本债券的灵活性，为银行资本补充提供便利。此外，资本补充债券发行门槛不高，发行主体在资产规模、市场地位、信用评级、债券发行规模及占比等多方面存在较大的差异。一般来说，国有大型银行、股份制商业银行等大型高信用等级发行体发行资本债券具有较大的优势，中小银行往往会因自身资质、市场的接受程度和合作规模等受到一定限制，无法充分发挥发行资本债券补充资本的作用。因此，为中小机构设置差异化的支持政策能够使中小银行进一步拓宽发行资本债券补充资本的空间，为这类机构创造更为有利的发行条件。

（二）加快推进资本债券二级市场建设

一是进一步提高CBS操作的频次和额度，扩大参与机构范围。目前，永续债市场供给持续放量，但央行CBS操作已基本进入常态化操作，通常按月开展，每次规模在50-60亿元左右，无法满足市场需求。建议加大CBS操作的力度和频次，扩大可参与一级交易商范围，提高永续债市场接受度，改善市场预期，启动和培育市场。二是推动资本债券纳入质押式回购质押券范围。建议进一步推动资本债券在银行间市场作为质押式回购质押券的大范围应用，并将资本债券纳入交易所质押式回购质押券范围，盘活存量资本债券，丰富债券功能性，提升债券流动性，进而拓展一级市场的配置需求。三是积极推动建立资本债券做市商机制。鼓励银行间市场的做市机构主动开展做市报价、撮合成交等，完善资本债券的价格发现功能。

（三）多措并举做好投资人储备

一是进一步完善资本债券的市场化定价机制。现阶段，资本债券发行人对债券议价能力依然较强，仍需完善市场化定价机制，避免上市后价格出现较大偏离。未来可考虑采用弹性招标等发行方式，提高债券发行灵活度，增强市场化程度。二是丰富资本债券投资人范围。目前来看，资本债券的主要投资群体仍然以商业银行为主，并没有将风险真正从银行体系中剥离出去。后续应加大力度培养资金实力强大且来源稳定的投资人，加大对社保基金、企业年金、保险等长期投资机构的营销力度，提升整个投资群体的稳定性，真正意义上提高整个银行业的抗风险能力，促进资本债券市场的健康发展。三是加大资本债券创新力度。一方面，考虑为中小银行等机构增信，如设计信用担保机制，增强投资人信心，提高中小银行资本债券对投资人的吸引力。另一方面，增加期限结构上的创新条款。对投资人来说，二级资本债、永续债等资本债券的收益和期限均不占优势。一方面，资本债券期限一般不低于5年，比普通金融债、同业存单更长，另一方面，国内银行破产情况实属罕见，因此尽管资本债券通常含有转股或减记的风险，但信用利差不明显，实际收益率没有足够吸引力。未来资本工具创新，应更关注期限结构安排等条款设计，针对投资人需求，提供更多更灵活的选择，进一步增加债券吸引力。