食品安全信息披露对债务资本成本的影响——基于沪深A股食品类上市企业的数据

田瑞，毕文泰，陈素云

(河南农业大学 经济与管理学院，河南 郑州 450046)

1 研究背景

近些年，随着居民食品消费水平显著提高，消费者对食品的要求从数量安全转向质量安全，追求安全、绿色和健康营养；同时也更加关注食品安全事件。2022年3·15晚会曝光的部分老坛酸菜包为土坑腌制以及禹州红薯粉条实为木薯粉条造假等事件，均引起了消费者的广泛关注。实际上，食品安全事件产生的根源在于食品安全信息不对称，而食品安全信息披露能够降低信息不对称，是解决食品安全问题的重要途径。食品企业作为现代食品行业、社会食品消费体系中的主要生产者和供给者，是影响公众健康安全的构成性变量，在食品安全中扮演着重要角色。相比其他行业，食品企业更需要及时进行信息披露。很多食品企业尤其是大型食品企业不惜投入巨额资金,通过高曝光率的广告来展现企业的能力和塑造企业品牌形象[1]。由于食品企业的资金周转时间长[2]，再加上当前全球金融危机对整个食品行业的不利影响[3]，食品企业的资金需求量往往较大，需要进行债务融资。目前关于信息披露与债务资本成本，学者们并未形成统一意见：一种说法是信息披露机制对于解决信息不对称问题发挥了作用，但也增加了融资方成本[4]；另一种说法是较高的信息披露质量能够缓解银企间的信息不对称问题，从而降低企业的债务资本成本[5]。由此可以推断，食品类企业及时披露食品安全信息能够缓解融资约束，但是对债务资本成本的影响却有待探讨。

因此，本文将在研究食品安全信息披露与债务资本成本关系的基础上，挖掘企业食品安全信息披露行为对企业债务资本成本产生影响的理论分析路径，揭示食品安全信息披露行为给企业带来的影响，明确不同披露类型对企业债务资本成本的影响，同时构建食品安全信息披露指标体系，为企业完善食品安全信息披露制度提供参考。

2 理论分析与研究假设

2.1 食品安全信息披露与债务资本成本

企业与投资者之间的信息不对称是交易成本产生的主要原因[6]。企业既是信息拥有者，也是信息传递者，具有天然的信息优势[6]。信息披露本质上是企业履行社会责任的内在要求，对企业的财务绩效以及持续稳健发展都会产生影响。然而，社会责任行为难以被劣质企业所践行，社会责任表现不佳者会选择少披露或者保持沉默，而表现较好者会发挥“沟通效应”所带来的信息披露优势，通过信息披露降低信息不对称。对于信息披露较少的企业，外部投资者处于信息劣势，出于保护自身利益的考虑，在投资时会要求更高的风险溢价[7]，从而导致债务融资成本的增加。根据社会责任理论可知，企业通过履行社会责任，能够增强投资者的认同感，使得投资者对企业产生良好预期，增强投资意愿，促进双方建立稳定的契约关系，降低债务资本成本。而食品安全信息披露则表明食品企业有较好的契约精神，主动使投资者了解企业的整体发展情况；也表明了管理者和其他利益相关者更加关注企业长远利益，而不只是关注眼前短期利益。因此，食品安全信息披露有助于与投资者建立长期合作关系，缓解企业融资约束问题，最终表现为较低的债务资本成本。

综上所述，食品类上市企业披露高质量的食品安全信息能够降低信息不对称，增加信息透明度，使投资者对企业的认可度不断提升，对风险溢价的要求有所降低，进而降低债务资本成本。由此提出假设H1：食品安全信息披露与债务资本成本之间负相关。

2.2 信息披露理念战略组、实际行动组与债务资本成本

印象管理是指通过具体行为，控制他人对个体形成印象的过程。食品安全信息披露的印象管理就类似财务信息披露的盈余管理。企业借助社会责任信息披露，进行适当的印象管理，会拓宽融资渠道，降低债务资本成本[8]。

首先，从社会政治理论视角可知，社会责任表现差的企业面临更多压力，试图加强食品安全信息披露改变利益相关者的印象。此时管理层可能利用多披露战略、少披露行动这种多言寡行披露模式谋求规避，获得更多的银行借款[9]。但这种披露模式可信度有限，利益相关者不会做出反应，甚至可能会做出消极反应。战略合作信息披露越趋于“言行一致”时，股票的价格短期表现越好，上市企业的长期经营业绩就越佳[10]，证明企业发展状况良好，有助于降低债务融资成本。

其次，管理层可通过信息披露反映受托责任履行情况，由于薪酬标杆选择上的自利倾向，企业越不透明，他们可能通过选择性的信息披露行为隐藏企业负面信息就越多[11]。而企业的信息披露只有做到“言行一致”，才能保证公允地反映企业的状况[10]。当披露内容仅限于理念战略而缺少实际行动时，会在很大程度上降低披露内容的可信性。当企业披露的信息文本质量更多地关注实际行动时，说明企业管理层有更大意愿进行准确、高效的信息披露，此时的信息披露质量会较高，有利于降低未来经营投资的不确定性，增加投资者对企业的信任度，从而降低投资者对风险溢价的要求。

最后，当前大数据技术的应用拓展了信息传播的渠道，并加快了传播速度，促使企业的各项信息“无所遁形”，企业披露的信息也越来越接近行动本身，而投资者也更加关注企业实际采取的措施和行为。由此可知，某一企业披露实际行动越多，投资者接收到的信息就越全面且越接近企业的实际经营状况，也就越能增强投资者对企业的信心。投资者会在对企业盈利水平准确评估的基础上，将资金以较低的成本投入该企业。

综上，相对于战略理念层面的信息披露，企业披露的食品安全信息内容越侧重于实际所采取的具体行为，就越能够降低债务资本成本。基于此，企业更倾向于进行实际行动和安全生产措施的披露，通过树立良好的企业形象，提升商誉，为投资者提供更多有助于判断企业实际能力的信息，进而使企业的债务资本成本有所降低。由此提出假设H2：食品安全信息披露内容的实际行动组对降低债务资本成本的影响更显著。

3 研究设计

3.1 样本选择与数据来源

依据证监会的分类，选取了2008—2020年沪深A股上市的食品类上市企业进行研究。食品安全信息披露水平是对照食品安全信息披露评分表(表1)，使用内容分析法，对食品类上市公司公开披露的年报报告、社会责任报告等进行手工整理、打分获得。数据来源于国泰安数据库(CSMAR)和润灵环球责任评级(RKS)。2008年至2012年，食品类上市企业的数量并不是固定的，依次为78家、79家、101家、107家、111家；从2013年至2020年，均为113家。因此，原始样本的年度观测值有1380个，删除有数据缺失的225个观测值后，共取得1155个原始样本。其中，部分观测值数据缺失是一些食品类企业未进行债务融资，所以在数据处理时进行了剔除。本文主要采用Stata 16.0对数据进行回归分析。考虑到极值对实证结果的影响，对所有连续变量进行了双边1%的缩尾(Winsorize)处理。

3.2 变量定义

3.2.1 被解释变量

被解释变量为债务资本成本。目前债务资本成本有静态和动态两种度量方法，学者们大都采用的是静态方式，动态的使用相对较少。现在应用最多的静态度量方式有以下两种：一种是利息支出/总负债[12]，另一种是利息支出/(期初、期末长短期负债总额的平均值)。对以往公式进行借鉴，结合研究主体，最终选择财务费用中的利息费用作为分子，而长期借款、短期借款和应付债券作为分母，由此计算所得即为债务资本成本。

3.2.2 解释变量

解释变量为食品安全信息披露水平。本文采用内容分析法，以样本企业的年度报告和社会责任报告为研究样本，以“食品安全”“可追溯”“认证”“绩效”等为检索关键词，将食品安全信息披露分为理念战略、实际行动两类，通过对比和打分，衡量食品安全信息披露水平。本文主要从理念战略、实际行动两个角度，将食品安全信息披露分为6个一级指标和23个二级指标(见表1)。如果样本企业的年度报告和社会责任报告中，出现与二级指标相关的内容，则每项赋值1分；若同时有具体数值的描述，则再加计1分。以此类推，对表中的所有二级指标进行同样的操作。根据企业的具体情况依次打分，汇总的结果即为食品安全信息披露的水平。此外，本文将对理念战略和实际行动两个大类进行分类统计，将理念战略的评分作为一个组别，实际行动作为一个组别，分别统计两种类型的信息披露数值。具体操作如下：当理念战略披露数量大于实际行动披露数量时，将样本企业归类为理念战略组；当理念战略披露数量小于实际行动披露数量时，则归类为实际行动组。为保证评分客观性，随机选取50个企业作为样本，由实验者对食品安全信息披露水平进行评分，将实验者对50个样本企业的评分和作者本人对50个样本企业的评分进行对比，一致性达到80%以上，表明结果是可以接受的。

表1 食品安全信息披露评分表

3.2.3 控制变量

本文主要选取了8个控制变量，包括公司的财务风险、公司规模、盈利能力、发展能力、成长性、企业价值、现金流量和上市年限(见表2)。财务风险反映的是企业因借入资金而产生的丧失偿债能力的可能性和企业利润的可变性，财务风险越高，企业偿债能力则越弱，投资者要求的收益率就会越高，因此债务资本成本就越高。大规模的公司往往风险较低，一般而言公司规模越大，投资者的风险预期就越低，因此公司规模可能会对债务资本成本产生负向影响。使用加权净资产收益率这一财务指标来衡量企业盈利能力，该财务指标越高，说明企业获取的利润越多，盈利能力就越强，也表明企业运营状况比较好，企业投资者和债权人的利益保障得到加强，因此预期盈利能力与债务资本成本呈负相关。固定资产增长率表示企业的发展能力，发展能力越强，未来收益就会越可观，更易得到投资者的信赖，从而融资约束减少，债务资本成本也会较低。总资产的增长率可表示企业的成长性，该指标反映了企业未来增长机会的低不确定性，成长性显著的企业更容易在资本市场获得投资，债权人对其未来发展潜力更有信心，债务资本成本可能会较低。企业价值用托宾Q值表示，Q值越大，企业价值越能得到很好地体现，会激发资本市场的投资，促进投资效率，降低债务资本成本，预期该变量与债务资本成本负相关的可能性较大。用现金流量比率指标衡量现金流量，当比率较高时，表明企业具有良好的财务弹性和资本状况，投资者的信任会加大，债务资本成本则会偏低，因此预计与债务资本成本呈负相关。上市时间越长，声誉也会越来越高，更容易赢得投资者的支持，预期与债务资本成本负相关。

表2 模型变量定义说明

3.3 模型构建

考虑到数据类型为面板数据，通过豪斯曼检验发现P值小于0.05，表明随机效应模型与固定效应模型存在较大差异，因此本文选择固定效应模型进行回归。为了检验食品安全信息披露与债务资本成本之间的关系，通过构建OLS模型(1)，检验食品安全信息披露与债务资本成本的关系。由于食品安全信息披露对债务资本成本的影响存在滞后，因变量选择滞后一期。因此建立如下OLS回归模型：

CODi,t(FSID)=α0+α1FSIDi,t-1+α2LEVi,t+
α3SIZi,t+α4ROEi,t+α5FGRi,t+α6TAGRi,t+
α7Tobin′sQi,t+α8OCFi,t+α9AGEi,t+ε1

(1)

模型(1)是验证食品安全信息披露对债务资本成本的影响。其中，i代表各个食品类上市企业；t代表2008—2020年期间的各个年份；t-1代表滞后一期；α0表示截距；αi为偏回归系数，i=1，2，……9；ε1表示随机扰动项。若变量FSID回归后的系数α1显著且符号为负，则说明食品安全信息披露的提高能够降低债务资本成本；若系数显著且符号为正，则表明食品安全信息披露的提高会增加债务资本成本。

为了检验两种不同的披露内容类型即理念战略组和实际行动组分别对债务资本成本的影响，通过构建OLS模型(2)和OLS模型(3)，验证理念战略组和实际行动组对债务资本成本影响的差异。

CODi,t(FDA)=β0+β1FDAi,t-1+β2LEVi,t+
β3SIZi,t+β4ROEi,t+β5FGRi,t+β6TAGRi,t+
β7Tobin′sQi,t+β8OCFi,t+β9AGEi,t+ε2

(2)

模型(2)主要验证理念战略组食品安全信息披露对债务资本成本的影响。其中，β0表示截距；βi为偏回归系数，i=1，2，……9；ε2表示随机扰动项。若变量FDA回归后的系数β1显著且符号为负，说明理念战略组的食品安全信息披露能够降低债务资本成本；若为正，表明理念战略组的食品安全信息披露会增加债务资本成本。

CODi,t(FDS)=γ0+γ1FDSi,t-1+γ2LEVi,t+

γ3SIZi,t+γ4ROEi,t+γ5FGRi,t+γ6TAGRi,t+

γ7Tobin′sQi,t+γ8OCFi,t+γ9AGEi,t+ε3

(3)

模型(3)主要验证实际行动组的食品安全信息披露对债务资本成本的影响。其中，γ0表示截距；γi为偏回归系数，i=1，2，……9；ε3表示随机扰动项。若变量FDS回归后的系数γ1显著且符号为负，说明实际行动组的食品安全信息披露能够降低债务资本成本；若为正，表明实际行动组的食品安全信息披露会增加债务资本成本。同时对比回归系数β1和γ1，当β1大于γ1时，说明理念战略组的食品安全信息披露对债务资本成本的影响大于实际行动组；当β1小于γ1时，说明理念战略组的食品安全信息披露对债务资本成本的影响小于实际行动组。

4 实证结果与分析

4.1 回归结果分析

表3报告了回归结果。第1列的回归结果表明：在1%的水平下，食品安全信息披露水平和债务资本成本两者之间为负相关关系，验证了假设H1。同时对模型(2)和模型(3)进行了似不相关回归估计，假设理念战略组和实际行动组模型中的ε2和ε3不相关，若系数检验否定了不相关的原假设，则两组系数是可以比较的。由Suest检验所得P=0.002<0.01，可知两组中的系数是可以比较的。由表3的第2列和第3列可知，食品安全信息披露的实际行动组对债务资本成本的负向影响比理念战略组更显著，验证了假设H2。在选取的控制变量中，公司规模、盈利能力、发展能力、成长性、企业价值、现金流量和上市年限与债务资本成本均为负相关关系；而财务风险与债务资本成本呈正相关关系，与文中所论述的原假设保持了一致；现金流量虽对债务资本成本有负向影响，但不显著。需要特别说明的是，本文设定的模型(2)中，控制变量均为当期，但回归结果显示当期存在影响但并不显著，滞后一期影响存在且显著，与控制变量选取时的预测保持了一致，所以表3中不再进行当期回归结果的列示，仅列示滞后一期的回归结果。

表3 回归分析结果

4.2 稳健性检验

为了考察指标解释能力的强弱，证明结论的可靠性，从以下两个角度进行了稳健性检验，对比结果是否会发生变化。一是从变量出发，对控制变量盈利能力、企业价值和现金流量使用新的计算方法进行计算后，再进行回归。上市企业在计算以上3个变量时，会采取不同的计量方法，计算出来的结果也会存在一定差异。表4列出了这3个变量较为常见的衡量方法。经验证发现，回归后的结果与前文基本一致，如表5的第1列、第2列和第3列所示，无论是整体食品安全信息披露还是实际行动组或理念战略组的食品安全信息披露，都在1%的水平上显著，表明食品安全信息披露的提高能够降低债务资本成本。

表4 部分控制变量的不同计算方法

二是从计量模型出发，采取不同的回归模型进行验证。主要是采用随机效应模型进行再次回归检验，如表5的第4列、第5列和第6列所示，这再次表明提高食品安全信息的披露水平可以降低企业的债务资本成本。

表5 稳健性检验结果

5 进一步分析企业产权性质的影响

本文认为食品安全信息披露对债务资本成本的负相关性在国有企业表现得更显著。原因在于国有企业作为社会责任的主要承担者，在市场中占比较大，对整个经济运行起着重要作用，而且政府在无形和有形中提供给国有企业诸多隐形或者显性担保[13]。当国有企业出现资不抵债时，政府出于责任意识，会采取救助措施，稳定经济总体态势。虽然国家实行“拨改贷”和银行商业化经济改革举措后，政府直接向企业提供资金的行为减少，但通过国有控股银行提供间接金融支持的案例仍普遍存在。因此，食品类上市国有企业，通过食品安全信息披露获取政府信任的动力更大，可以得到政府资金上的大力支持和其他额外的隐性担保和融资优势，表现为财务和政策方面更加容易得到政府的支持[14]，进而降低债务资本成本。而非国有企业面临的多是市场因素，与国有企业相比，披露食品安全信息的意愿会相对较低。

基于上述理论，将食品类上市企业分为国有企业(SOE)和非国有企业(NSOE)两组，进行回归。由检验得到P=0.003<0.01，因此国有企业和非国有企业这两组数据的回归系数是可比的。表6为回归结果：第1列表示在1%的显著性水平上，国有企业食品安全信息披露水平对债务资本成本呈现明显的负向影响；第2列表示在10%的显著性水平上，非国有企业食品安全信息披露水平对债务资本成本呈现负向影响。对比可以看出，国有企业基于产权性质，声誉要高于非国有企业，食品安全信息披露对债务资本成本影响也比非国有企业显著。

表6 不同产权性质的影响分析

6 结论与建议

基于上述结论，从企业、政府和消费者3个角度提出以下建议。

第一，鼓励食品类企业进行食品安全信息披露。企业应将信息披露作为一项治理机制纳入企业管理体系，促进信息披露水平的提升；而且披露内容要有一个清晰的衡量标准，制定食品安全信息披露评分表。同时，鼓励非国有企业加强食品安全信息披露，促进债务资本成本的降低，营造一个高质优价、公平守信的市场竞争环境，推动经济稳定发展。

第二，政府应建立规范统一的信息披露评价体系。首先，监管部门应加强对企业食品安全信息披露的监管，建立规范统一的食品安全信息披露评价体系，提高食品安全信息披露质量。其次，政府要制定相关的奖惩制度，发挥引导与规范的作用。如：对进行更多食品安全信息披露的企业予以奖励，促进披露水平的不断提升；对那些不披露食品安全信息或者存在披露不规范等问题的食品类企业进行惩罚，倒逼他们履行社会责任，提高食品安全信息披露水平，促进食品类企业市场环境的良性健康发展。

第三，提升消费者和企业的食品安全知识水平。通过多种新兴的宣传媒介与渠道，加强对消费者和企业食品安全知识的宣传普及。这是消费者判断、识别食品类企业生产的食品是否安全、健康的重要前提，也能提高企业对食品卫生问题的严重性与危害性的认知，树立全面质量管理意识，提高食品安全信息披露水平，不断增强供给食品的安全性。