地缘冲突叠加通胀 经济下行压力急增——2022年一季度全球经济形势

□杨秀艳 张雨

｜全球经济下行压力大增

（一）全球经济增速回落1%左右

在最新的全球经济展望中，考虑到俄乌冲突加剧、大宗商品价格攀升、金融市场紧缩性政策不断加码，主要国际组织对全球经济增长预期一致下调。经济合作与发展组织OECD 预测2022年全球经济增速从前期的4.5%下降至3.5%，甚至可能更低；世贸组织预测回落0.7个-1.3 个百分点，至3.1%-3.7%；联合国预测从3.6%下调至2.6%。

（二）美欧经济增长预期大幅下调

受高通胀困扰，随着美联储收紧货币政策，美联储预计2022年GDP 增速将由此前的4%降至2.8%。考虑俄乌战争，消费者信心下降和不确定性的地缘政治环境，欧洲央行预计2022年欧盟GDP 增长下调1.4 个百分点；日本央行考虑疫情、海外运输及供应链等诸多不确定因素，预计全年日本经济增长在3.3%-4.4%之间，平均增速为3.8%（图1）。

图1 主要经济体对2022年本国经济增长的预期

｜美国经济基本回归疫情前状况，复苏压力上升

从一季度数据看，通胀开始逐步抑制经济增长，其中制造业和消费指标均有边际走弱趋势，滞胀压力下，美联储进一步收紧货币政策势在必行，经济复苏压力上升。

（一）通胀加速上行，核心CPI进入滞涨阶段最高位

1-3月，美国CPI 一路上涨，由7.5%涨至8.5%，创40年来新高。2 月份，PCE（个人消费物价指数）同比增长6.4%，环比增长0.6%；核心PCE 同比增长5.4%，环比增长0.4%。PCE 及核心PCE已连续增长23 个月，接近上世纪70年代滞胀阶段最高位（图2）。

图2 2020年1 月-2022年3 月美国CPI 和核心CPI

（二）价格持续上涨显著拖累市场信心

一季度，美国OECD 商业信心指数略有下滑，由101.1 降至100.9。其中，ISM 制造业价格指数为87.1，比2 月上升了11.5 个百分点；ISM 制造业新订单指数对PMI整体拖累较大，3 月为53.8%，比2月回落了7.9 个百分点，表明上游涨价对制造业的拖累已有所体现（图3）。

图3 2021年1 月-2022年3 月美国OECD 商业信心指数（季调）

1-3月，密歇根州消费者信心指数呈现下滑。其中，3 月份为59.4，比上月下降3.4 个点，接近2008年次贷危机时最低水平（53.3）。2月，个人消费支出物价指数为120.0，比上月上升0.65 个点（图4）。可见，通胀预期明显，消费意愿弱，低于预期，经济近期表现低迷，复苏有较大压力。

图4 2021年1 月-2022年3 月美国个人消费支出物价指数和消费者信心指数

（三）就业已接近出清状态，刺激空间有限

1-3月，美国新增非农就业平均增加56.17 万人。其中，3 月份增加43.1 万人，为一季度最低值，比2 月份75.0 万人大幅下滑，减少约31.9 万人，回落至近一年低点（图5）。3 月份新增非农就业数据下滑，反映经济复苏仍具压力。

图5 2021年1 月-2022年3 月美国新增非农就业人数

同期，美国失业率呈下降趋势，从4%回落到3.6%，平均为3.8%。其中，3 月份失业率降至3.6%，比上月回落0.2 个百分点，是自2020年新冠肺炎疫情发生以来最低水平，可见已恢复至疫情前水平，基本处于历史低点（历史均值5.8%）。同时，美国劳动参与率3 月份达到62.4%，也是近一年以来的最高值，略低于疫情前63%左右的水平（图6）。

图6 2020年1 月-2022年3 月美国失业率、劳动力参与率（季调）

（四）货币政策收紧，加息、缩表节奏或加快

1-3月，中小企业乐观指数从97.1 降至93.2，接近疫情期间最低值（图7）。中小企业乐观指数的下降表明对未来经济改善的不看好以及销售预期恶化，这一点和消费者信心指数传递的信号一致。3 月份，FOMC 会议加息25bp，5 月份缩表的可能性预期增加，预计全年加息6～7 次。加息和缩表，通常伴随国债收益率倒挂，从4 月份数据来看，国债收益率已经出现倒挂现象，这说明美国经济当前出现明显衰退迹象。

图7 2020年1 月-2022年3 月美国中小企业乐观指数（季调）

｜价格上涨、粮食危机严重冲击欠发达国家

（一）能源价格飙升，原油、天然气涨幅大

一季度，NYMEX 布油金融期货价格指数从78.95 美元/桶涨到129.12美元/桶左右，涨幅高达60%；IPE 英国天然气期货价格指数从217.86 便士/色姆涨到501.00 便士/色姆左右，涨幅达到近1.5 倍（图8）。原油价格接近2010年以来的峰值水平，天然气价格达到2010年以来的最高峰。俄罗斯作为主要的原油和天然气出口商，原油年产量占据全球的14%，天然气年产量占全球的17%，主要供给对象为欧洲，受多个欧美主要经济体制裁影响，原油供给和消费不平衡，导致价格上涨。

图8 2022年1 月-4 月原油、天然气期货收盘价格

（二）食品价格指数创下新高，威胁欠发达国家

1-3月，联合国粮农组织食品价格指数大幅提高，由135.7 点上涨至159.3点，创下新高。其中，谷物价格指数、植物油价格指数涨幅最大，指数均创历史新高，分别达到170.1 点、248.6 点（图9）。指数上行反映世界小麦和粗粮价格飙升，主因仍是俄乌冲突导致乌克兰和俄罗斯出口中断，谷物和油料报价大幅上涨。

图9 2021年1 月-2022年3月联合国粮农组织粮食价格指数

据联合国估计，在非洲和最不发达国家中，有45 个国家小麦供应中至少三分之一从俄乌两国进口。俄乌冲突导致的粮食供应问题正在加剧欠发达国家和地区的困境。同时，国际原油、天然气价格迎来一波涨势潮。俄罗斯作为主要的原油和天然气出口商，主要供给对象为欧洲，受多个欧美主要经济体的制裁影响，原油供给和消费不平衡，导致价格上涨。伴随制裁升级，可能导致两败俱伤，从而传导至消费端，导致全球主要商品物价飞涨，进一步威胁欠发达国家居民基本生存。

｜美联储收紧货币政策，脆弱国家汇率风险加大

（一）通胀持续性超预期，全球央行货币政策超预期收紧

3月份，G20国家CPI通胀率高于5%的国家达到13个，占比为65%。基本上全球都处于高通胀状态，其中欧美国家通胀更加明显。从这个角度看，主要经济体的货币政策绝大多数趋向收缩，这将成为今年最主要的宏观风险之一（图10）。

图10 2022年3 月G20 国家近期通货膨胀率

3 月份，美联储会议已加息25bp，按照当前利率期货价格来看，全年仍有6-7 次加息空间。期间，欧央行不仅显著上调通胀预期，同时下调经济增长预期，此外宣布加快结束资产购买。当前通胀数据指标，叠加俄乌冲突的影响，已向市场传递控制通胀的信号，同时需重点关注核心资产价格的波动。

（二）货币政策收缩，脆弱国家汇率波动风险加剧

美联储的紧缩货币政策将推动美债利率上行，增大美元与其他国家主权货币的利差，吸引资金回流美国。缩表既推动美元利率上行，又直接影响美元流动性。而且，美联储本轮缩表过程可能提前，一旦缩表计划确定，美元储备和流动性紧张局面的形成将会对新兴市场货币带来抛售和贬值压力。因此许多主权债务高、财政赤字高的国家可能出现资金外流，出现美元流动性不足风险，引发汇率大幅贬值，甚至债务危机。目前，一些新兴市场央行对美联储收紧货币政策已提前采取预防性加息措施，通过多次提高本国的基准利率以预防资本外逃，导致国内被迫进入紧缩周期，加大经济下行压力。