信息技术行业技术创新、人力资本对企业价值的影响研究

孙 卓 苟建华

（浙江外国语学院，浙江 杭州 310023）

一、引言

当下中国经济将面临重大变革，经济发展转型为“新常态”，“中国制造”亦将升级为“中国智造”。在当下转型时代，技术创新、人力资本积累对企业提升自身价值尤为重要，也必然会成为企业未来战略与竞争优势的储备性资源。2018年，德勤发布的《全球人力资本趋势报告》报告明确指出，在这个时代，人力资本的投入与技术创新的管理已经成为企业保持战略优势与竞争力的重要因素。在我国，信息技术行业高速发展令社会经济信息的传递更加及时、准确、快捷、有效，提高了产业的劳动生产率的同时，也推动了技术密集型产业的发展，对我国国民经济结构调整及经济转型起到积极作用。而且，信息技术产业具有技术更新速度快、智慧资本贡献率高、渗透性极强、效益增长高倍等特点。因此，信息技术企业的技术创新与人力资本对企业价值可持续发展的影响是值得探究问题。

因此，本文试图探究信息技术企业的技术创新、人力资本对企业价值可持续发展的影响，理论方面，可以进一步完善加强技术创新、人力资本和企业价值的相关理论基础；应用方面，通过选取信息技术行业上市公司相关数据进行实证研究，分析该行业技术创新、人力资本对企业价值的影响，并此为基础探索加强技术创新、提升人力资本水平的原则性建议，从本质上稳固信息技术产业，推动该行业取得更加长远的发展，从而为国民提供更好的服务和需求，并助力我国经济转型。

二、理论分析与研究假设

1.理论分析

（1）企业价值方面。自20世纪80年代，企业价值的研究就兴起，至今已经历并积累近60年，然而在不同领域的学者眼中，企业价值的内在含义及评价方法存在很大差别。冯曰欣（2004）认为企业价值就是企业的项目现值，由投资本金和净现值构成，企业价值从本质上反映了企业创造价值的能力，这一说法在当下社会也是非常具有说服力的，因为一个企业的资金流向牵引着其发展道路，而除了现有资产之外，企业的对外投资也是企业在稳定发展中能够取得突破的关键，因此企业的价值能否有显著的提升，除了衡量企业的现有价值之外，也不能忽略企业的投资本金。不过也有学者拥有不同的解释，典型的一种是以“股权激励”为代表认为企业价值与股权价值挂钩，认为通过股权价值的实现使得企业内在价值得以发挥最大作用，因此，很多学者在评估评价一个企业的价值时会以所有者权益及股权价值的实现来定义，他们经常会以其净资产收益率来衡量整个企业的企业价值。还有一种观点则是通过企业的“EVA”指标，来衡量企业的经济价值，该相关概念研究学者李米仁（2016）认为企业的价值还需要考虑企业本身的社会性，认为只有经济附加值才能真正衡量企业的价值。当然，还有一种就是“MM”理论认为，企业价值取决于企业未来创新的价值预期。企业价值实现的途径为研发投入－企业利润－企业能力－企业价值－企业研发，通过这一循环，企业的资本与价值实现螺旋式的上升。Griliches（1981）通过对美国大型企业的技术创新量化为研发经费的投入与专利授权数，首次发现了企业通过对高新技术的投入可以相应地提高其托宾Q为代表的企业价值。综上所述，我们在评估企业价值时，首先要考虑企业的成本，再考虑其市场因素，它的利益回报都需基于这两个条件。

（2）技术创新方面。约瑟夫·A.熊彼特于20世纪30年代提出技术创新能力理论，此后，越来越多的学者意识到创新对经济管理活动的价值和意义。研发活动是技术创新的起点，企业创新的动力与支撑力即来自于研发活动的支出，王维等（2016）就认为技术创新作为一项创兴资源，并使用企业研发投入比衡量技术创新，较为直观地反映了企业的创新投入。在探讨技术创新与企业价值关系方面，多数研究均表明技术创新对企业价值存在影响。Chakravarty等（2011）认为企业若是想在市场竞争中取得优势，必须实施合理的研发投入计划，以此来增强企业的市场价值。Peng等（2013）以中国的高新技术型企业为研究对象，分析结果显示研发投入对我国高新技术型企业的技术效率有着显著的正向关系。米晋宏等（2019）通过专利授权量来验证企业创新对企业价值的影响，认为是企业对市场的控制力增强了企业创新内化为企业价值的能力。

（3）人力资本方面。在早期，经济学家亚当·斯密率先提出将人力视为资本，并肯定了劳动创造价值。上世纪60年代开始，学者已开始探讨人力资本对企业价值的贡献。Schultz（1961）对人力资本进行了分析与阐述，并认为人力资本是企业提高内在价值与边际收益必不可少的因素之一。庄学敏（2009）利用一个调整的EVA模型，对企业人力资本的额外贡献进行计量，通过对企业人力资本额外贡献与企业价值的关系进行实证研究得出结论：人力资本与股票市场价值正相关，且人力资本额外贡献对于企业价值有支撑和放大效应，即人力资本在创造和毁灭价值中起着主导作用。许秀梅（2016）则发现在国有资本企业中，人力资本的贡献大于技术资本。罗银舫（2018）通过对沪深股市上市企业面板数据的研究，认为高素质的人力资本对企业的创新发展与内在价值有着显著的影响。

2.研究假设

通过对以上相关研究文献的整理分析，本文的实证研究将以有利于企业的长期发展为目的，分别从技术创新、人力资本、双方交互作用研究分析各自对企业价值的影响，从而提出如下的相关假设。

H1：技术创新对信息技术企业的企业价值有着正面的影响。

科技新兴时代下，企业的综合能力中必然不能缺少技术创新的发展，在企业按照稳定趋势发展的前提之下，应当投入更多的创新资源去提高企业自身的竞争能力。这种竞争力不是短期而是长期的，而像信息技术行业这样以技术为核心竞争优势之一的公司，我们有理由提出技术创新能够正向影响企业价值的假设。

H2：人力资本对信息技术企业的企业价值有着正面的影响，但影响具有一定的时间效应。

根据相关概念和研究回顾，人力资本对于企业属于一项潜在的升值利器，这对专业技术人员有强烈需求的信息技术行业的作用也就更加明显，但由于人力资本的投入与企业价值实现通常不存在绝对同步，因此认为在正向影响背后，企业受人力资本的价值体现还需经过一定的时间。据此提出相关假设。

H3：技术创新与人力资本的对信息技术企业的企业价值具有共同促进的影响作用。

对于信息技术企业，不管是从短期发展还是长期发展角度来看，专业人力资本的投入与技术创新能力的提高都是信息技术企业必不可少的。加强技术创新提高企业技术竞争力的同时，专业人力指标的投入也提高了企业的对外竞争力。这两者若是共存，则对企业价值的影响是起到共同促进作用的。

三、研究设计

1.样本选择与数据来源

本文选择2017年～2020年信息技术行业上市公司的相关样本数据进行研究，剔除年份数据不全、变量数据缺省的个股以及ST、PT股票后，共得到205家上市公司的相关数据。本次研究的所有数据来源于国泰安数据库与锐思数据库，部分数据与CCER数据库进行了对比选择。本文通过软件Stata12.0对样本数据进行实证分析。

2.变量的选取

目前，衡量企业价值的方法主要包括“净资产收益率”与“托宾Q值”。但相对于“净资产收益率”而言，“托宾Q值”既能够更为全面且恰当地反映企业价值的长期趋势，且其人为影响因素更低，因此，本文采用“托宾Q值”作为被解释变量来衡量企业价值。

技术创新是产业结构调整与企业长期战略调整的引领者与根本动力，如何衡量企业技术创新一直是学者探讨的热点。通常，学者多从知识产权、财务比率和人力资本等方面对企业的技术创新做了定量定义。相对于专利比率的未来性预期和人力资本的当前定量，财务比率更为折中，便于观测转型中的企业研发创新的潜力。因此，从财务比率的角度来观测样本企业创新，用研发投入比来衡量技术创新。

人力资本作为上市企业的无形资产之一，对于上市企业当下经济利益的反映更为直观。有学者采用应付员工薪酬、员工的受教育程度、企业高管的平均年龄等指标衡量人力资本水平。鉴于信息技术行业对专业人才要求较高，本文借鉴员工受教育程度描述人力资本的思路，采用企业员工本科率度量人力资本。

衡量企业价值的控制变量有很多，如企业规模、资本密集度、股权集中度、企业年龄（企业成熟度）、综合杠杆指标和资本负债率等多种变量。鉴于样本数据所采取的年限与行业的特性，本文选择企业资本结构、企业规模和企业资本密集度作为控制变量。

相关变量选取及其解释如表1所示。

表1 变量指标选取

3.模型设定

利用面板数据分析信息技术行业的技术创新、人力资本对企业价值的影响。本文依据理论分析及研究设计，建立如下模型：

模型1：技术创新是否对企业价值产生正向的影响。

模型2：人力资本是否对企业价值产生正面影响且具有时间效应。

模型3：验证技术创新、人力资本对企业是否有共同促进作用。

其中，i表示上市企业个体，t表示时间，α表示常数项，μ为个体效应异质性的截距项，ε代表随个体时间而改变的扰动项，（εit+μit）为面板数据估计模型的复合扰动项。此处要特别说明的是，式（3）是含有两个解释变量的交乘项模型，具体在实证部分说明。基于设定的三种模型，本文将处理三种多元回归，并依照这三种回归结果进行分析，从而得出相应的结论，以上模型将逐一对应第二部分所做的三个假设。

四、实证分析

1.描述性统计分析

针对2017年～2020年205家A股上市信息技术行业公司共820个样本数据利用Stata12.0进行描述性统计分析，得到均值、标准差、最大值和最小值等数据。通过各变量描述性统计分析，样本差异较大的指标包括：托宾Q值的均值为3.141，标准差为3.360；研发投入比的均值为10.747，标准差10.251；股权集中度的均值为52.391，标准差为14.292；员工本科占比均值52.612，标准差为19.310。公司规模与资本集中度两个样本的差异程度较小。因此可以判断，在信息行业的上市公司中企业规模差异不大，资本集中度较为相似。但是，公司之间的企业价值、研发投入程度和员工本科占比，股权集中程度都存在着一定或者较大的差异。

2.相关性统计分析

本文为了研究企业价值与研发投入程度、员工本科率、资本集中程度、股权集中程度、公司规模之间的相关关系，利用软件对其进行Pearson相关性分析。本文通过Pearson相关性检验可知，在样本1（技术创新相关样本）中托宾Q值与研发投入比、资本集中度、股权集中度和企业规模都成相关关系，且相关性在0.05水平下显著。这表明模型1的假设成立，研发投入比确实会对企业价值的评估产生显著影响，且该影响是正相关的。在样本2（人力资本相关样本）中企业价值与资本集中度和股权集中度有着0.05水平下的显著影响。这表明员工本科率无法对企业价值产生直接的相关关系，本文决定对模型2添加时间虚拟变量，考察时间效应下员工本科率是否会对企业价值产生一定的影响。

3.回归分析

基于上述分析，本文决定对两组样本数据进行面板多元回归分析以进一步来研究技术资本与人力资本之间对企业价值产生的相关效应。而且，本文样本分析结果显示，三个模型的R方均在0.4～0.5之间，模型随着解释变量的添加R方逐步提高，这表明样本数据内的有效性越来越好。因此从总体方面看，文章认为在加入解释变量的交乘项后，模型的回归结果更优。

面板回归方程为：

本文经由豪斯曼检验结果判断，对模型1进行固定效应回归估计得到变量的相关结果，可知解释变量研发投入比的p值为0.017，变量在0.05的水平下通过了相关性检验，对企业价值而言有着正向的显著的相关性关系。股权集中度的p值为0.047，变量在0.05水平线通过相关性检验，与企业价值指标托宾Q值存在负向的相关关系。资本集中度的p值为0.002，企业规模的p值为0.001，两个变量均在0.01水平下通过检验，与托宾Q值有着负向的显著的相关关系。这表明假设H1得到了证实，研发投入比确实对企业价值有着促进作用，但是前提条件是在股权较分散，企业资本的集中度较低，规模较小的前提下。

本文在此基础上，考察假设H2，并得到回归方程：

经由豪斯曼检验对模型2的估计方法进行了判断，本文认为对模型要考虑时间效应，根据估计结果整理相关变量并发现，解释变量员工本科率的p值为0.046，在0.05水平下通过相关性检验，对企业价值有着正向的显著的相关关系。股权集中度较模型1而言其相关性更为显著，变量的p值为0.001在0.01水平下通过检验。资本集中度的p值为0.036，企业规模的p值为0.023，相比于模型1而言两变量的相关显著性都有所下降，在0.05的水平下通过检验。这证实了模型2的假设，员工的本科率对企业价值有着正向的影响，同时该影响在股权集中度、企业规模与资本集中度越低的情况下越显著。因此，本文在上述两项回归结果的分析下考虑假设H3是否成立，研发投入程度与员工本科率对企业价值呈现着怎样的相互关系。本文决定对回归模型添加两个解释变量的交乘项后得到模型3再次回归，并得到相应回归结果。

通过豪斯曼检验结果对样本数据进行随机性应估计，通过估计本文得到回归结果，发现交乘项的p值为0.048，变量在0.05的置信水平下对企业的托宾Q值产生正向的显著相关关系。控制变量资本集中度、股权集中度和企业规模分别在0.05与0.01的水平下通过相关性检验，这表明技术创新与人力资本对企业价值有着整体上的促进作用。

通过分析面板回归结果，我们发现：

（1）研发投入比与被解释变量呈正向显著结果，表明该模型对应的假设1成立。说明在信息技术行业中，技术创新的投入确实会对企业价值产生显著的影响，且与人力资本相对比，其相关性更强。这可能是因为信息技术行业在其行业领域中本身的竞争优势更依赖于技术创新能力，因此技术创新对企业价值的影响是显著而及时的。

（2）员工本科率与被解释变量也呈现正向显著结果，表明该模型对应的假设2成立。对于信息技术企业来说，专业人员的需求可能高于非研发型企业，它属于一种开发创新企业，对员工的学习能力可能有着比较高的要求，这也许是该项研究显著的原因，但由于人力资本的价值体现往往不同步，所以存在时间效应。

（3）研究最后对技术创新与人力资本对企业价值影响做了交互分析，最后回归结果表明这两者对企业价值有着整体上的促进作用。印证了该模型对应的假设H3成立。人力资本和技术创新确实在理论上来讲也不存在相互排斥，可以共同作用为企业创造价值。

（4）回归结果还显示了一个现象，即控制变量资本集中度、股权集中度与企业规模从三个方程的回归估计结果来看一直与被解释变量企业价值指标托宾Q值得相关关系是反向显著的。原因可能是因为信息技术行业作为一个高创新、高投入、高风险行业，其适应的企业内部结构比较特殊，所以出现这种结果。

五、结论与建议

1.结论

本文通过整理相关文献，参考相关研究，进而对2017年～2020年205家信息技术行业上市公司的样本数据进行回归分析来探究技术创新与人力资本对企业价值的影响，最终得出如下结论。

（1）技术创新对企业价值起着正面影响作用，说明技术创新在该行业中确实企业竞争的必要因素之一，一个企业在研发上的投入比越高，企业价值越高，这也与其行业特性有关。

（2）人力资本对企业价值也有着正面相关的影响，然而具有一定的时间效应。人力资本通常被企业看作为一项潜在的价值，其创造价值的能力可能不会在朝夕之中体现出来，但本文印证了它的影响力，说明，教育背景更强大，知识能力更优越员工确实是企业发展及与外界竞争的重要优势之一，这也是众多企业对员工设立学历门槛的原因。

（3）技术创新与人力资本可以共同作用为企业提升价值，从短期看，企业应该增强技术资本的投入，从而更能在短时间内提高上市公司企业内部价值；而长期来看，企业应当注重人力资本的投入，通过提高企业员工的素质进而进一步增强上市公司的企业内部价值。两者对企业发展来说都是重要的因素。

（4）本文研究发现中国A股信息行业上市公司的一个现状——股权结构更简单的、企业规模更小的和公司资本更分散的上市公司往往有着更高的企业内在价值。这类公司往往会成为投资者更为青睐的投资目标。

综上所述，信息技术行业是一个以研发为主、人力资源较为集中的科技行业，很多公司的公司规模相似但发展状态存在差距，所以选择正确的发展模式对行业竞争至关重要。技术创新是这个行业必不可缺少的一个发展因素，但是随着时间的推移，大量的创新投入得到的价值体现会逐渐减弱，相对于此，人力资本是影响企业价值更为长久的因素。企业规模的扩大，公司资本集中度不断增加，最终都会导致企业价值的减值。而相反随着时间的变化，企业高素质员工的加入对企业价值的正向效应逐渐显现，使得企业价值潜力不断被挖掘。这是现代企业成熟期所存在的特征：随着时间的变化，进入成熟期的企业早期高素质员工得效益开始发挥出来，人力资本投资的回报开始显现。

2.建议

（1）从政府政策角度出发。首先，建议政府应该加强对于垄断企业和“野蛮式”并购的打击，避免企业利用银行信贷的方式通过并购增大企业规模却降低了企业的内在价值，成为金融行业隐秘的贷款风险。其次，从信贷方面，严格落实定点降准，保证信息技术企业的资金链。同时，对于信息技术行业中这类研发创新为主的企业予以补贴，通过技术补贴这种定向投放资金的方式也是为了保证这些企业不被其他“野蛮人”所并购，这样可以充分发挥市场的刺激作用，让这些信息技术企业通过市场来不断检验、发展和创新它们的技术，为“中国制造”到“中国智造”的转型打造良好的市场基础与工业技术储备。

（2）从企业发展角度出发。一是建议企业管理者在企业员工管理方面，应当提高企业高素质员工在员工总数中的比例，同时降低公司的资本集中度——通过股份激励的方式将高素质员工的利益与企业的利益捆绑在一起，使得人力资本的效果能够更快速有效地体现并完成企业价值的实现。二是提高营业现金流中研发费用的投入，这样短期内企业的内在价值可以被快速挖掘出来，同时随着时间的变化，公司规模在不断扩张中高素质员工的正向效应还是显现，因此应当避免通过并购来补充现金流和对公司规模的盲目扩张，这对于成熟期企业尤为重要。因为资本集中度与公司规模有着相关性，本文认为通过不断分担公司资本，从而将营业收入大量投入研发，使得公司规模的扩张始终处于一个较小的阶段，不盲目并购才能使得企业的价值存续得以被拉长。