国有企业上市公司资本运作与融资策略研究

余地

摘 要：随着市场经济的不断发展，资本市场也愈加活跃，国有企业上市公司所面临的资本运作与融资环境也愈加复杂，为了更好地推动自身做大做强，进而积极服务实体经济的发展，国有企业上市公司需要清醒地认识当前所处的环境及面临的风险，不断创新资本运作理念、手段及模式，全力提高自身运用资本的灵活性及有效性。

关键词：国有企业上市公司;资本运作;融资策略

一、 资本运作与融资理论综述

（一）资本运作的发展概况

所谓资本运作，是指企业利用市场法则，通过自身所拥有的灵活的运作技巧，利用资本为自身创造经济效益，实现增值的一种经营方式。这一概念的起源可以追溯到十九世纪中叶的美国，在美国、日本、新加坡等国家，资本运作的发展历经了上百余年的时间，经过不断地实践、调整和优化，逐渐发展成为一种非常成熟的经营模式，在世界范围内得到了广泛地普及，是市场经济模式的重要组成部分。该模式被全球大多数国家所认可，作为大力发展社会主义市场经济的国家来说，虽然我国的资本市场还处在发育壮大期，但是经济发展迅猛、充满活力、日益开放，我国也在不断完善相关法律及各种配套制度措施，力求能够维护和确保我国资本市场的规范健康与蓬勃发展。

（二）资本运作的主要方式

较为常见的有扩张型资本运作，即企业在现有资金结构的基础上，通过内部不断地积累或追加投资，以及兼并和收购外部资源等方式，不断增加自身可利用的资金数量，其中根据产权流动的差别又可细分为纵向型、横向型及混合型资本运作等不同形式。与上述相对应的则是收缩型资本运作，即缩小公司规模，企业往往会转移自身的资产、子公司、部门或分支机构等，通过转移实现对公司的总规模或主营业务范围进行优化重组，使其能够更加高效的运转。主要细分形式有资产剥离、公司分立、分拆上市、股份回购等。（见图1）。

（三）融资模式的特点分析

我国企业融资方式总体来说可以分为内源融资及外源融资，内源融资主要指企业留存收益以及资本金等，外源融资则是企业融资面临的主要变量，包括银行贷款、非标融资、债券融资、股票融资、股权融资等领域。相关数据显示，融资结构整体以间接融资为主，且以债务融资为主，银行贷款是我国企业融资的最重要方式，非标融资为第二大融资来源，其后是债券融资，而股票及股权融资合计占比仅在10%左右。我国股权融资主要包括股票融资、私募股权融资以及新三板融资，近年来该模式增速有所下滑，再融资与IPO比例存在一定失衡。从融资方式来看，国有企业IPO在约十年前出现过大波热潮，后续则多以再融资方式为主。当前政策不断释放积极信号，正在形成北京证券交易所与沪深交易所、区域性股权市场错位发展和互联互通的格局，不断打通直接融资渠道，我国资本市场的多层次市场结构将进一步完善，将更有活力和韧性。

二、国有企业资本运作与融资现状分析

（一）国有企业资本发展历程

改革开放以来，国有企业改革作为经济体制改革的中心环节，不断深入推进，走过了艰难的历程。从改革开放初期到十四届三中全会，大体上用了十五年时间，通过扩权让利、实行承包经营责任制等措施，把国有企业引入市场。之后用了十年左右的时间，通过“抓大放小”、困难企业退出、分离企业办社会职能、转换经营机制、建立现代企业制度等一系列措施，着力解决国有企业走向市场后暴露出来的结构不合理、机制不适应、社会负担重、历史包袱多、企业冗员严重等问题。随后在《关于国有企业改革和发展若干重大问题的決定》的指导下，开始实施国有企业改革脱困的三年攻坚，为新世纪国有企业改革发展打下了坚实基础。接着国有资产管理体制进行了重大改革，从体制机制上推进政企分开、政资分开、经营权和所有权分离，国有经济布局结构不断优化。国企改革全面推进、重点突破、亮点纷呈，国有企业纷纷引入各类社会资本和推进股权多元化，混合所有制改革稳步推进。国企改革三年行动方案的实施更是全面提高企业效益、增强企业竞争力、实现国有资产保值增值。

（二）国有企业资本运作的特点与优势

其一，我国的国企监管与治理，还处在从“管资产”到“管资本”的蜕变期。部分地方政府往往以产权所有者的身份，通过政策框架与审批手续实际主导着企业的并购与重组活动，在政府的严格监管下，对促进国有资本合理流动，优化国有资本投向，发挥了一定的积极作用，让国有资本更多地向重点行业、关键领域和优势企业集中，更好地满足当地经济建设发展需要。其二，在我国国企的并购重组活动中，有不少案例是以无偿划拨的方式进行的，即将一些经营不善公司的国有股权无偿转移给其他经济实力较强的国企。该方式的特点在于企业能够享受更多的政策倾斜及资源支持，对于维护市场的稳定性、调节和优化经济结构，以及充分保障基建民生等重大项目建设有着积极的推动作用。其三，我国国有企业在进行资本运作时，存在对战术性的关注较多于战略性考量的现象，即着重解决企业当前的财务问题，或是紧追当下产业热点，短期上来说可以起到立竿见影的作用和迅速获得收益。战术可以复制，战略则对企业发展根基将产生可持续性影响。

（三）国有企业资本运作的制约与风险

其一，存在决策风险，国企因为所有制的特殊性，在进行投融资活动时往往牵一发而动全身，思想包袱较重导致决策偏保守甚至观念滞后，不利于企业资本与产业的有机结合，无法发挥一加一大于二的复合效应，错失发展良机甚至落后于时代更替步伐，致使国有资产萎缩。

其二，科学性有待提升，当前国有企业采用的资本运作手段相对较为单一，要真正实现做大做强，需要“长袖善舞”，通过并购、定向增发、发债、产业基金等资本运作“组合拳”，才能实现规模与效益倍增。

其三，面临流动性风险，企业在高速发展期可能会有盲目扩张的倾向，对市场过于乐观与自信，忽略充分尽调和评估的必要性与审慎性，易造成资金缺口逐渐加剧及负债率加速攀升，甚至逐步拖垮企业。其四，市场风险增加，当前全球金融市场波动加剧，“黑天鹅”与“灰犀牛”事件频发，企业在生产经营过程中面临的不确定因素增多，会更多地面对诸如原材料采购与产成品销售等市场价格波动问题。特别是作为上市公司，股价下跌持续震荡、股市进入熊市低迷期等突发状况来临前的临界点往往缺乏预警，甚至毫无预兆。

其四，应对自身风险的能力较弱。国企上市公司应对自身风险的能力较弱，首先表现在公司运营方面，在资本运作过程中作为企业的决策者需要对市场环境有详尽透彻的了解，能够准确把握自身的经营问题，设定切实可行的目标，如果能力不到位，就会导致在实际运营中出现问题，严重的会使运营方向发生改变，与市场背道而驰;再者在公司的财务方面，比如资本运作过程中非常重要的债务结构、融资问题、资金使用等问题，如果债务结构不合理，公司所面对的债务压力大，融资困难，支付大量资金后出现的资金链断裂等问题，都是运营中需要注意的重要事项;再者在公司管理方面，如果缺少能力强的高级管理人才，管理层管理水平较低，管理方法欠妥，就会导致资本运作过程出现不必要的损失;最后是传递信息方面，国企上市公司在资本运作的过程中要做出各种决策，必须要有真实有效的信息，如果交易双方存在严重的“信息不对称”问题，同样会使公司决策失误从而产生不必要的损失。

三、 国有企业上市公司资本运作与融资策略分析

（一）拓展新型资本运作手段与渠道

国有企业上市公司应逐渐降低对于外部融资的依赖性，积极拓展具有内生动力的资本运作手段及渠道。一方面，重视内源融资，可以通过提高折旧摊销比率、股票回购等方式增加内部融资数量;通过深化产权改革来不断优化企业内部治理结构，提高自身对资本运作的管控水平;通过行业间的吸收合并，优化资源配置及产业结构，实现企业的价值增值。另一方面，转换思路，开辟更多的市场融资渠道。国有企业上市公司必须转变原先的傳统观念以及所有制的优越感，根据企业实际情况，寻找最佳的资本运作模式，积极融入市场，主动参与到市场竞争中去，通过市场经济的自我调节机制及优胜劣汰规律来不断夯实自己，提高自身的竞争实力。

（二）完善资金管控优化资本结构

首先，要制定完善的资金管控体系，加大对内部资金的管控力度。在开展资本运作时要预估财务方面可能存在的风险，建立方案的同时要预估以及预防有关的财务风险，并制定相应的应对措施，应充分鼓励财审人员参与到决策之中，做好资金来源、去向及使用率的监督管理，财务人员要积极参加决策，发表个人意见，积极了解资金的来源及去向，在不违反企业内部管控体制的基础上科学合理的使用资金，最大限度地提升企业内部資金使用率，制定科学有效的企业资产管控方案，促进企业的稳健发展。其次，建立健全决策机制。一方面，制定高效的投融资可行性论证体系，在顺应企业发展方向的基础上进行投融资的决策，并始终围绕集体决策制度，充分采纳内外两方建议。对内而言，各业务口熟悉本企业情况，可以有效扬长避短;同时兼听外部建议，可以聘请专业的中介机构进行金融和财审指导。另一方面，要构建更加现代化和市场化的企业治理体系，充分发挥各职能部门的联动作用，尤其是企业监事会应加强对各项活动的预警与制衡作用，提高投融资运作效率及水平。再次，不断优化企业的资本结构。国有企业上市公司可以积极尝试股债转换的资本运作手段，有效优化负债结构，增加公司可长期占用资金比例，提高流动性。

（三）强化战略规划资源要素储备

所谓战略规划，即针对企业发展现状及后续发展方向制定长远目标，并为实现这一目标而在经营方针上进行的顶层设计。事关企业前进过程中的各项重大问题，对其可持续发展有着决定性意义。公司的战略规划涉及多环节、各项资源要素，只有保证各要素之间的平衡并举、统筹联动，才能更好地促进企业发展。首先，人才是企业竞争的核心要素，尤其是在经济全球化的背景下，国有企业上市公司要想提高自身的资本运作及融资水平，就必须重视相关专业人才的储备，打通外引内培渠道，加快研发平台组建和人才引进步伐。其次，建立完善的资本运作平台，加大资金投入及有效落地，引进先进的现代信息科技及资本运营与管理理念，打造科学高效的资本运作实操体系。再次，重视企业内控运营的规范性与科学性，加强对企业各项运营活动的自查与整改，提高企业应对各种风险的能力。

（四）加强识别、预防资本运作风险的能力，主动应对资本运作的风险挑战

作为公司的管理者要从促进公司发展的角度考虑问题，全面分析公司面对的各个环境因素，控制资本运作过程中可能产生的风险因素。再者，当前很多公司都运用收购或者兼并的方式来扩大公司规模，在这种资本运作的过程中，如何把控风险，及时发现可能出现的风险并进行解决是每个公司需要注意的问题。建立科学有效的风险报告考评制度，能让管理层及时准确的识别经营过程中的各种风险因素，从而迅速做出反应，采取有效措施解决问题，确保公司的各项工作健康有序完成。在主动应对资本运作的风险挑战方面，其一，加快金融市场改革进程，逐步试点提高开放程度并提升监管质量，不断优化资本市场运行机制，为资本运作创造良好的市场环境。通过政府规范引导与市场优胜劣汰，形成一批实力强劲、口碑良好、资源丰富的金融中介机构，充分发挥其服务效率及水平，帮助更多企业走出融资困境，提高资本市场的活跃度，进而推动实体经济的发展。其二，提高企业自身识别及防范资本运作风险的能力，建立科学有效的风险报告与考评机制，对运作过程中的风险因素进行预估和评判，做好事前应对预案，尽可能地将风险系数降到最低。其三，建立健全资本运作监管体系，对资本运作的全过程及资本的使用去向进行严格把控和监督。同时完善相应的问责制度，明确每一个环节和岗位的相关权责，定岗定责将责任落实到人，形成闭环管理，严防国有资产流失。

（五）健全资本运作市场的科学决策机制

要建立资本市场的科学决策机制最重要的是要知道资本运作风险的管理目标，根据目标制定风险管理原则，再者还需要外部考核和监督力量来保证前面工作的进行，这些因素相互配合最终能识别量化风险;科学有效的决策程序也是非常有必要的，有关部门通过开展可行性研究从而提出关于资本运作的有效建议;再者可以建立集体研究决策机制，关于公司发展的决策不应该是某个领导单独的决定，应该由公司有关人员集体讨论决定，这有利于实现决策的科学、民主性;最后要建立一套风险应急预案失误后的追究制度，针对现实情况先制定出风险应急预案来应对资本运作过程中有可能出现的问题，同时为了在预案失败后找到相关责任人，需要制定决策失误追究制度，将责任落实到人，从而加强负责人的责任心，促使他在做出决策时更谨慎，降低因决策失误导致的损失。

（六）提高企业信誉度

企业要想提高自身信誉度，就一定要做到两方面的内容，一是确保财务数据透明化，二是确保及时偿债，始终秉承“诚信经营、合法经营”的理念，不拖欠债务。企业还应积极与客户进行沟通与交流，这有助于维持良好的合作伙伴关系。只有提高了企业信誉度，企业才能达到金融机构贷款的标准，从而更有利于融资活动的顺利进行。

四、结论

资本运作及融资是国有企业上市公司发展过程中的重要手段，通过研究这一过程中存在的问题及可能面临的风险，可以帮助国有企业提高资本运作的能力及水平，提升国有资本运行效率和质量，从而进一步增强国有经济的竞争力、创新力、控制力及影响力。

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